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21世纪资本研究院研究员 周伊雪
产业并购基金依然火热。
5月20日，云南城投（600239.SH）宣布拟出资不超过25亿元与长城资产管理股份有限公司共同设立城镇化并购基金。该基金投资总规模为100亿，投向为优质城镇化项目。云南城投表示设立基金的目的是推动公司战略布局从西部向长三角、珠三角等经济发达地区转变。
据21世纪经济报道记者不完全统计，3月份至今，已有24家上市公司宣布发起或参与设立产业并购基金。
一方面2016年下半年以来，监管对上市公司并购资产的审核趋严，另一方面再融资新规也限制了上市公司募集资金的频率和规模。在此情况下，上市公司联合其他资产管理机构及金融机构设立并购基金，既可实现以较少自有资金撬动大量社会资金，又能够借助专业股权投资机构的优势在体外进行产业布局。
“比如有些项目与上市公司主业协同性高，但可能处于成长阶段，需要时间去培育规范，可通过并购基金先将资产提前锁定，条件成熟后再装入上市公司。”盈科资本董事长钱明飞对21世纪经济报道记者表示。
以VC/PE口径看，根据清科私募通统计数据，截至2016年12月31日，VC/PE机构参与A股上市公司设立的并购基金数量共计300余只，基金目标规模达到4000多亿元人民币。
而据21世纪经济报道记者了解，除VC/PE外，实业公司、资产管理公司、证券公司等也在上市公司参与设立的并购基金中频繁现身，因此并购基金的总体数量及规模将远不止前述口径的统计数据。
值得注意的是，在助力产业转型升级的同时，部分并购基金或存在夸大募资金额，后续进展缓慢的情况，甚至有部分并购基金在成立后始终未投出项目，沦为“空壳”。
参与设立并购基金
盈科资本董事长钱明飞告诉21世纪经济报道记者，在上市公司参与设立的并购基金中，除了上市公司外，一般还存在两类主体。“一类是专业做产业并购的资产管理机构，由于长期在市场上进行产业投资，可以令并购基金获取更多优质项目。且作为GP对并购后的资产进行辅导和管理，另一类则是资金方，如包括银行在内的各类金融机构或看好并购基金投资方向的投资者。”
清科研究中心分析师张蕾指出，上市公司参与设立并购基金较多采用有限合伙制，其中上市公司一般担任劣后级有限合伙人（LP），资金方担任优先级合伙人（LP），专业股权投资机构担任基金普通合伙人（GP），并兼任执行事务合伙人。
以并购基金为纽带，资金和项目被链接在一起，上市公司作为潜在退出平台则能够有效降低投资风险。
据了解，基金投资者可通过所持股权权益转让、基金份额转让、标的公司IPO上市等多种方式实现退出，或者由上市公司收购基金所持的股权权益。在一般情况下，上市公司会享有优先收购权。
“公司参与设立并购基金的目的是为并购做项目和资金两方面的准备，主要投资与公司主业相关的环保产业或上下游产业，以助力公司实现产业升级。”5月19日，盛运环保（300090.SZ）董秘祝朝刚对21世纪经济报道记者表示。
今年1月份，盛运环保（300090.SZ）宣布与中节能华禹基金管理有限公司（下称“华禹公司”）签署战略合作协议，拟合作成立有限合伙制产业并购基金，基金总规模为200亿，首期基金规模60亿元。华禹公司方将担任产业并购基金的普通合伙人，盛运环保一方为有限合伙人。
祝朝刚表示，后续会视项目落地情况看是否要引入其他资金方，对于上市公司是否会收购并购基金的项目，则“要视项目孵化情况再看，目前很难说。”
部分项目落地缓慢
一位长期跟踪盛运环保的券商分析师告诉21世纪经济报道记者，华禹公司的控股股东中国节能环保集团是国内环保领域最大的企业，因此能够为盛运环保提供一些机会，但具体到项目落地还有很长道路。“是正面影响，但落实多少还有待观察。”
事实上，部分并购基金后续募资进展不及预期，已经引发监管关注。
以中科曙光（603019.SH）为例，2015年7月10日，中科曙光宣布拟牵头筹备组建“曙光数据中国产业并购基金”，首期募集资金目标规模50亿元。该信息发布后，中科曙光股价在16个交易日内急涨42.4%，大幅扭转此前快速下跌的态势。
但一年之后，中科曙光再次披露该基金的进展，首期规模却大幅缩水至4亿元，中科曙光公司投资部分不超过1亿元。
对于前后两次募资规模差距较大的原因，中科曙光方面表示，上市公司拒绝了部分拟参与投资的金融机构要求上市公司或控股股东对基金收益给予担保回购的要求。因此在这部分金融机构放弃出资后，并购基金的预期规模大幅缩水。
“财务投资者参与并购基金一般都会要求担保，但公司不能满足这个要求。”5月19日，中科曙光一名工作人员告诉21世纪经济报道记者，目前公司还在寻找不要求收益担保的产业投资者。
据清科研究中心发布的《2016中国并购基金报告》，2014年1月至2016年6月期间，A股共有342家上市公司公告设立466只产业并购基金，其中287只实际成立，占比62%。
而在287只实际成立的并购基金中，各出资方实缴完毕的有10只，占比3.5%。此外130只为认缴，38只部分实缴，另有109只并购基金未披露资金缴付情况。
业内人士指出，资金到位意味着有项目，因此至少有130只基金在实际成立后未投出项目，沦为“空壳”。
5月23日，格林美（002340.SZ）宣布终止其2014年与汇丰源、中植资本签署的并购基金合作框架协议，终止原因是“签署合作协议以来，并购基金一直未能成立。”
一位国内大型并购基金经理指出，目前资本市场上上市公司参与设立并购基金时存在贪多，追求轰动效应的现象，例如宣布成立百亿规模的并购基金，但随后并没有落实，或者落实情况跟宣布规模相去甚远。
“目前这种情况已经为监管层所关注到，”该并购基金经理表示，“措施包括关注并购基金落地进展，以及强化信息披露要求等。”
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