博道投资管理公司董事长莫泰山新浪财经讯 8月25日，由《中国基金报》社主办的“2016中国私募基金高峰论坛暨英华榜颁奖盛典”于2016年8月25日在深圳举行。博道投资管理公司董事长莫泰山出席并发表了主题演讲《绝对收益的探索与挑战》。
以下为演讲实录：
大家下午好。史总以及证券时报的领导同事，以及各位业界同仁，大家下午好。今年应该是我第三次来深圳，两次参加时报的活动，所以非常感谢时报给我们机会，让我们经常有机会来到深圳，感受一下年轻、创新又有活力的城市，对我们来说也是学习、鼓励和受教育的过程。
我的题目叫“绝对收益的探索和挑战”。说实在的，让我来讲这个题目，我觉得本身就是一个挑战，这个题目应该说需要很多年的实践和很多年的体会、很多年的感悟才能来讲，但是今天试图多收集一些数据，和大家简单做一些分享。
我们讲绝对收益，先看业绩收益更长一点的公募基金，大家对公募基金一般都不归为绝对收益，一般归为相对收益多一点。我们看一下业绩的情况（见PPT），应该说是不错的，我们做过统计，03年到今年二季度，简单的平均年回报是22.7%，这个数字还是非常好的。大家应该还知道另一组数据，比如说巴菲特从创立公司到现在的年化回报，我看前几年也就23%，这两年下来一点，19%左右，这个数字还是非常不错的，但是统计口径不一样。前一段时间基金业协会的洪磊会长也说过是17.71%，平均下来超越指数每年9.91%，还是非常不错的一个业绩，这是我们做相对收益的公募基金的情况。
当然了，我们刚才只是看了收益，如果看波动性的话，我们就会发现，整个股票型基金和混合型基金波动性不小，就是我们拿来跟指数比，沪深300年化30%，我们股票型是24.6%，混合是20.7%。后面这个我们看到这个混合型的是70%多，波动是比较大的。巴菲特的买入策略其实在中国面临比较大的挑战。我们看上证50，我们感觉上蓝筹占比相对高，或者作为指数类型的蓝筹的代表，判断这个收益率，过去一年负的22%，两年年化是24%，再看长一点，五年年化收益率是5%，十年的年化是11%。但是再看最大的回撤，比如说五年的里头发生的最大回撤差不多是45%，十年里头是72%。就是说作为一个蓝筹股的代表，很难想象拿一个蓝筹股70%的回撤，买入并持有会面临非常大的挑战，你会面临很大的波动，会很挑战你的神经。
我们刚才的是一个市场的表现，也就是市场巨大波动的表现。我们试图来分析一下，比较大波动的市场是由什么原因来造成的。大家都知道有一个基本的分析框架，股票价格=每股盈利×PE，这是一个横等式，通过这个解构，解构出了不同原因，EPS和行业成长性和基本面有关系，总之可以归为股票研究里面大量的基本面研究，都可以去探索上市公司的企业盈利是增长还是下降，这是我们可以大量去做的事。另外，PE也是驱动股票价值的原因，PE的估值的扩张和收缩同时也会影响我们的股票价格。什么东西会在基本面不变的情况下影响估值的扩张和收缩呢？这里面因素就多了，比如说我们的流动性，流动性的宽裕和收缩；比如说我们的货币政策；比如说整个市场的风险偏好，当大家预期有改革牛的时候，比如说过去两年所发生的这些事情，我们的上市公司的基本面并没有太多的变化，但是在我们流动性宽裕，同时大家预期有改革牛的时候，估值会有大幅度扩张。
我们做了一个解构，这个表是从05年来看（见PPT），我们的指数经历过两轮的牛熊，指数有比较大幅的起起伏伏。这个起起伏伏的背后，主要的驱动因素是什么呢？我们认为是估值倍数的扩张和收缩。绿色的那条线是上市公司的企业盈利，总体来说这条线还是比较平稳的，上市公司作为一个整体还是比较平稳、持续向上的，虽然有一些不太好的年份，但是总体表现比较平稳。影响大幅度平稳的更多是估值倍数的扩张，可能是流动性的原因，可能是货币政策的原因，可能是风险偏好的原因，也有可能是博弈心态不断的转变异常等等。我们刚才讲的是做相对收益的群体面临着巨大波动的市场，产品的业绩表现波动性也比较大，如果你不是一个长期的投资人的话，你往往很难收获到我们刚才第一张表里面列出来的相对收益的长期的业绩。
这其实也是有过统计的。我们记得史总在另外一个论坛也讲过，我们的业绩好像不错，以公募为代表，但是投资人并没有分享到这么多业绩，真正能分享到年化22%的公募基金的投资人我想象是非常少的，但其实也有统计数据为证，比如说史总曾经举过，当年基金增长5万亿，净值增长20%，持有人应该增长1万亿，但是事实上这个数据没有1万亿，只有5000亿。另外一个统计数据是早年有几个第三方机构也做过研究，2001年到2010年，从2001年有开放式基金以来到2010年，算了整个投资人投入公募基金的成本和获得的收益，最后算下来的总体收益率只有3%。
当然我没有严格考证这个统计的方法有没有特别大的出入，但是反映出一个事实，投资人通过投资于公募基金所获得的收益和公募基金自己本身基金产品所能带来的净值收益是有很大差距的。这个很大差距的背后就是投资人不是长期投资，期间不断的申购赎回，可能高点赎回、低点追进去，一方面跟投资人教育有关系，另一方面跟产品本身的波动性比较大有关系。一个蓝筹群体，假设曾经发生70%的最大回撤，这种情况下，当你发生下跌的时候，投资人是有理由恐惧的，万一又是70%怎么办，所以他会选择赎回，所以相对收益的产品是把克服贪婪和恐惧的这个任务交给了投资者，所以压力还是在投资者身上。所以我们试图会想，我们来做一个绝对收益的产品，把它的波动控制住，牛市的时候也挣钱，熊市的时候少亏，但是最好也能挣钱。
在中国市场里怎么做这个事？一个比较有效的途径或者大家马上能想到的就是择时，因为波动很大，所以我高抛低吸，低点买入、高点的时候杀出来，这是最好的。但是从国外文献和国外市场的研究结果来讲，择时是不可能完成的任务。很多文献认为90%的择时都不太成功等等，但是这是基于国外市场。对于我们国内市场和很多业界同仁的实践来讲，很多择时在A股市场和私募投行里面还是发挥了非常重要的作用。
我们最后来看整个私募股票基金的群体，他和股票型的公募基金去比，波动性会小很多，我想这就是基于绝对收益的目标出发，最后达到了这个结果。当然，控制波动的同时也是有代价的，就是我们从一个比较长的周期来看，私募股票型基金的业绩是跑不过公募的，我们应该也不必讳这个问题。这个有不具体看了，我们看一个五年数据的话，年化的收益率，私募是5.19%，募是10%，但是波动率和最大回撤是大大提高的。
夏普比率提高有意义吗？有意义，我们通过绝对收益的实践，引导市场和投资人不要只看收益，或者你要根据自己资金的期限和属性来决定投资的产品。夏普比提高有什么意义呢？我们列出四类，巴菲特是一个很牛很牛的代表，是买入持有的典型的最优秀的代表。我们还列出来国外对冲基金做的非常神奇的大奖章基金，还有适度有一定资产配置的策略。巴菲特的年化回报2.7，但是夏普比是0.76，意味着买入以后，一年的亏损是2%。我们大奖章基金夏普比是3.0，一年以后亏损是零，这非常有意义，对大量没有克服贪婪和恐惧的投资人来讲，给他提供一个比较高夏普比的产品还是非常有意义的。
最后做一个东西，相对收益策略较少择时，如果你长期持有，可能有相对合理的收益，但是在中国市场也不可避免面临波动比较大的风险，考验的是能不能克服自己的贪婪和恐惧，或者克服人性里面最固有的东西。对于绝对收益来讲，它的探索肯定是对相对收益的一个非常有效的替代和补充，为了追求绝对收益，往往会追求对回撤的控制，但是也会一定程度上牺牲长期的收益。所以总得来进，确定比较合理的收益区间，实现平稳的收益，这才是绝对收益探索的主要意义。
我们基金报今天做的私募的奖，其实也是在表彰在绝对收益领域里面进行艰苦探索，而且有成功经验的业界同仁，有业界同仁的积极努力，能够给我们整个资产管理市场有更丰富的生态、更多样化的策略，也给我们投资人更多的选择，所以这个角度来说是非常非常有意义的。
我的报告就到这儿，谢谢大家。
进入【新浪财经股吧】讨论
