紫荆资本沈正宁：母基金不应受“多层嵌套”限制

　　如果把2001年我国首支政府引导基金――中关村(行情000931,诊股)创业投资引导基金的设立作为我国母基金发端的标志，母基金这个行业发展至今还不到20年。

　　根据中国基金业协会公布的数据显示，截至2017年，协会累计登记的母基金管理机构数量为681家，2017年新登记177家。总规模方面，截至2018年第三季度，母基金管理规模超过8800亿元。

　　“2012年，我到清华协助做紫荆资本团队时，市场上的母基金管理机构屈指可数。”紫荆资本董事长沈正宁在昨日举行的“中国私募基金行业高峰论坛”上表示，近几年母基金行业的快速发展，充分说明了母基金所拥有的分散投资风险、专业化机构运营管理、获得相对稳健回报的产品优势，逐渐获得了市场的认可。

　　母基金行业发展迎来黄金时代

　　沈正宁表示，母基金行业在国内的发展，大致可以分为三个阶段。初期，母基金的主要形式是政府引导基金，比如2006年苏州工业园区成立的首支国有企业主导型的母基金――苏州工业园区国创创业投资有限公司以及2007年科技部成立的科技型中小企业创业投资引导基金等。在当时的时代背景下，政府和国有企业站出来，通过母基金的方式来引导社会资本对创新创业和科技型中小企业进行投资。

　　到了2010年，以诺亚财富旗下的歌斐资本为代表的民营母基金开始逐渐出现。民营母基金积极的投资策略、专业的市场化运作方式和灵活的激励机制等，给母基金市场注入了全新的活力。其中，专业的市场化运作方式逐渐进入LP视野，并得到广泛认可。

　　2014年前后，以证监会颁布并施行《私募投资基金监督管理暂行办法》为标志性事件，私募行业在中国迎来了高速发展的黄金时代，母基金行业也趁势搭上了发展的“高速列车”。在资金方面，保险资金等长期资本开始流入，私募行业的整体发展也丰富了母基金的市场空间和投资策略。再加上国务院创投国十条的明确鼓励和扶持，支持国企、保险等机构投资者参与母基金，母基金发展迎来了自身的黄金时代。

　　在他看来，当前，母基金行业呈现出多元化发展的特点。

　　首先是主体更加多元化。除国有企业和政府以外，上市公司、产业集团、金融机构、第三方财富公司等纷纷开始进场开展母基金相关业务，丰富了母基金管理机构的构成。到2018年甚至有一些传统直投业务的私募机构也开始涉足母基金业务，如红杉中国、IDG资本、中金资本等。

　　其次是资金来源更加多元化。财政资金、国有资本是母基金行业的资金主力，与此同时，包括社保在内的保险资金、银行资金等金融机构资金，上市公司、产业集团及高净值个人为代表的民营资本，也在近年逐渐入局母基金行业。主权基金、慈善组织等长期资本也都跃跃欲试，进一步丰富了母基金行业的资金构成。

　　最后，主体和资金来源的多元化，必然导致母基金投资策略更加多元化。母基金投资人从无特定策略盲池投资，到出现聚焦特定产业或特定行业，或投资子基金+跟投、投资子基金+直投、投资子基金+直投+二手份额投资，甚至开始出现跨资产类别配置的母基金。母基金管理者往往会根据自身基金的资金属性及管理能力特长，挑选适合自身的策略，市场环境也给予了母基金管理人更多的选择。

　　沈正宁表示，母基金是中国多层次资本市场迈向高质量发展中的必要一环，主要体现在以下几个方面：

　　第一，健全私募股权投资基金市场。为投资者提供了更为简单、高效来分享股权投资收益的途径；为子基金提供多种形式的增值服务，解决子基金的痛点；作为重要的机构投资者，规范私募基金行业健康发展。

　　第二，改善融资结构，丰富中小企业融资途径。对于中小创新型企业，通过银行贷款进行融资的模式在成本和难度上较高。母基金作为私募基金链条上的上游资本，有利于改善企业的融资结构，丰富创新型企业在资本市场的融资途径、降低融资成本。

　　第三，服务供给侧改革与新旧动能转换。母基金作为长线资金，能够把资源流向未来具有较高成长性的新兴企业。同时，母基金资金的注入，能够撬动更多的社会资本流向创业、创新企业，使长期稳定资金与优质项目有效连接，推动企业的技术创新和产业升级，实现新经济相关产业的发展。

　　母基金行业扶持实体经济发展

　　党的十九大报告强调，“深化金融体制改革，增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展”。沈正宁认为，股权投资市场作为我国多层次资本市场的重要一环，在服务实体经济、防范金融风险、深化金融改革中发挥着重要作用。母基金充分尊重产业发展的规律，发挥价值发现功能，围绕国家战略和未来行业发展方向进行投资布局，有效配置金融产业资源，充分发挥市场机制，调动优秀产业人和投资人的积极性，将资本、资源最终注入优质的企业，具有提升我国直接融资比重，推动私募股权投资市场朝着服务国家战略布局的方向发展，进而更好地服务实体经济提质增效的作用。

　　第一，撬动社会资本，促进金融资源高效配置。母基金通过投资参股若干子基金，撬动各类社会资本支持实体经济发展，最大化释放社会资本与财政资金的引导效应。对于政府引导基金而言，其通过与市场化的基金管理人合作，改革财政资金使用方式，变“专项资金”为“引导基金”，建立市场化运作机制，设立专项基金，实现专业投资管理团队、资金与企业在市场机制下的合作，吸引资金投入到市场上的实体企业，以此促进金融资源高效配置。

　　第二，扶持中小微企业，激发企业创业创新。中小微企业的发展对国家创新创业至关重要。创业投资是中小微企业融资、创业服务产业链的关键环节，有助于优化企业融资结构、提高企业直接融资比例，并在技术咨询、管理服务、人才支持等方面提供支持。由于创业投资风险高于一般的股权投资，而且单支创业投资基金覆盖的企业有限，而母基金作为专业机构投资者，可以筛选出市场优质的创业投资基金，加大社会资本参与创新创业投资力度，并将金融资源注入实体经济，更大范围地扶持中小微企业，激发创业创新。

　　第三，聚焦战略性新兴产业，优化产业布局。作为金融业的重要组成部分，母基金通过投资最具创新和成(行情002001,诊股)长潜力的新兴产业领域的子基金，可以获取未来战略新兴产业大发展带来的投资回报，同时也促进了金融与实业的相互结合，不断培育出新产业，进而增强资本的活力。

　　第四，借助资本力量，推动高新技术产业做大做强。高新技术行业作为战略新兴产业重要的一部分，是一项高投入、高产出、高风险的工程，需要周期长、能够忍受风险的资本进入。而母基金投资周期偏长，与其他类型的基金相比更能“承受”高新技术发展的长周期，同时具有分散投资风险的优势。母基金使资本流向具有发展前景的高新科技产业，实现高新技术培育、高新技术企业甚至产业发展，支持国家高新技术的繁荣。

　　第五，聚合社会资源，带动区域转型发展。我国经济正处于转型发展的新时期，在经济发展水平较高的地区，产业链条完整、创新氛围浓厚，企业会在市场机制的作用下落户当地。随着政府产业发展诉求从“招商引资”转向“招才引智”，脱胎于政府引导基金的市场化母基金开始出现。这些市场化母基金以政府引导基金来撬动和融合社会资本，产生资金放大效应，并通过聚合资本、人才和信息资源，投向政府重点扶持产业与地域特色产业，为区域经济注入新动能，推动区域转型升级。

　　对于母基金行业的未来，沈正宁提出两点看法：

　　第一，母基金的募资难度在加大，体现在有交叉融资当中的弊端，主要是多层嵌套的问题。但母基金投向子基金所形成的“嵌套”，是由其产品属性所决定的，与通道类金融产品构成的嵌套有着本质区别，不应受到“多层嵌套”限制的直接影响。

　　第二，母基金行业目前还是一个整体新兴的行业，缺乏专业人才和完善的数据体系。

　　沈正宁认为，2019年可能是中国未来事业的拐点，同时也是母基金发展的春天，相信母基金的发展一定能够得到国家宏观政策的高度支持。