南方东英陆彦：2019年中国股市机遇和风险

为了探讨新时代新背景下中国私募基金行业发展面临的新机遇新挑战，由深圳市私募基金协会、私募排排网与易方达基金联袂主办第十三届中国(深圳)私募基金高峰论坛于2019年3月21-23日在深圳五洲宾馆隆重举行，本届高峰论坛以“与时进·稳中行·焕新生”为主题，集结诸多国内各类顶尖资产管理机构掌门人及业内知名大咖、资深研究人士共赴盛宴!

(南方东英量化投资部总监陆彦)

在22日的中国国际对冲基金高峰论坛上，南方东英量化投资部总监陆彦先生做了精彩演讲，以下是演讲实录：

大家早上好!谢谢周总精彩的演讲，谢谢主持人的介绍。其实两种场合最难做演讲，一种是熊市的时候，大家在家疗伤，没人来听演讲;一种是牛市的时候，大家在家盯盘，没人来听演讲。最近股市气势如虹，今天却高朋满座，让我受宠若惊;在座的都是专家，我就班门弄斧了，希望接下来二十分钟能让大家有些收获或启发，如果有讲得不对的地方请大家多多指教。

今天主要是希望给大家一些新的视角，在国内的市场里还没有出现的新产品，比如说用外币计价的场内货币基金，或是杠杆反向类产品。今天我们主要围绕这两类产品简单向大家做介绍。

演讲主要分为五个小块：一是向大家介绍一下全球货币市场基金的发展;二是香港的情况;三是全球杠杆反向市场的发展;四是香港杠杆反向市场情况;五是如何灵活运用这些产品为大家带来实际收益。

全球货币市场基金是公募基金领域非常重要的组成部分，货币市场基金占到全球公募基金的12%左右，其中又有接近一半是在美国，1/3在欧洲，我们国家最近几年发展迅速，占到接近20%。学习全球货币市场基金的发展，尤其是美国的经验，我们可以得出来若干结论：一是货币市场基金的规模发展是有一个上限的，同时头部效应非常明显，也就是说大的货币基金会越来越大，小的货币基金由于失去流动性慢慢会被淘汰。美国的货币基金总量最高接近4万亿美元，最近几年下跌到差不多3万亿左右。美国货币基金规模下跌主要有三个原因：2008年以后美国量化宽松导致利率不断下行;二是银行的创新存款吸走了一部分的货币市场基金资金;三是因为监管的趋势严让货币市场基金发展受到一些阻碍。所以我们看到美国货币市场基金的总量高位回落，同时数量也在不断缩减。

这张图主要是各个地区和国家的货币市场基金的发展，红色的部分是我们国家。非常令人自豪的是，最近几年货基资产规模的上涨主要由我们国家贡献，见证了我们祖国的伟大复兴。香港货币市场基金相对落后，但香港有港币和美元计价的货币市场基金，可以为投资者提供多一些货币方面的选择。

第二，香港货币市场基金情况。香港现在存款有1.2万亿港元左右，但是货币市场基金的规模其实还只是百亿港币级的规模，大部分的货币基金不到10亿港元，相对存款的规模还是非常低的。主要有几个原因：

第一，香港的利率跟随美国，过去十年美国因为量化宽松政策利率比较低，所以香港货币基金的年化收益也相对比较低;第二，香港的投资者喜欢买“砖头”(买房)保值，并普遍认为买货基或存银行很难保值;第三，香港银行的存款利率非常低，图中可以看到香港银行的每日流动性的存款基本上收益率为零。设想有一个货币市场基金的收益率达到1.8%甚至2%的话，其实市场需求还是蛮大的。

为什么我们选择在2018年推出港币和美元的货币市场基金，主要基于以下几个考虑：第一，HIBOR(香港银行间存款利率)随着美联储缩表逐步往上走，左图红色的点是美国的加息步伐，我们可以看到随着美元加息，香港的利率也随着往上走，三个月的HIBOR到了过去十年的高位，港币货币市场基金开始有收益率的吸引。同时我们可以看到很多大型的IPO都是在香港发行，这些大型IPO发行过程中都会造成流动性的紧缩，使香港的存款利息和收益率会更高一点，为港币存款和港币货币市场基金带来更好的收益。

展望未来香港货币市场基金，我们应该向国内学习。回顾一下国内的发展，主要有两个里程碑，第一个里程碑是在2012年末的时候，发行了第一款场内货币基金。第二个里程碑是2013年初，我们能用手机买货币市场基金。其实这两点造成国内货币市场基金的蓬勃发展，香港现在还缺少这一点。

我们重点讲一下场内货币市场基金的优势，我们举了一个友商货币市场基金的例子，其规模从高点虽然有所回落，但还是非常高。它有几个优点，例如所有的交易费用和交易的成本都是零，这让投资者买卖货币市场基金的时候体验非常好，所看到的就是所得到的。但是现在的香港离国内还有差距，即一些费用仍然存在。香港的货币市场基金已经有两个场内货币市场基金，一个是港币计价，一个是美元计价，港币代码是3053，美元代码是9096，港币计价的年化收益率达到1.8%左右，美元达到2.8%左右，美元的略高一点。这两个产品到现在还是香港唯一场内货币市场基金，其中3053还是香港第一档场内货币基金，虽然现在已经在香港港币货币市场基金规模排到前三名，但跟国内货币基金相比还是比较小;3053的规模约为三四十亿港币，流动性非常好，每天进出七、八亿港币没有问题。美元是今年初发行的，发展也很迅速。这两个产品能为投资者对冲部分外汇风险，同时也是非常好的流动性管理工具。此外，买卖这两个货币基金的方式和买卖国内货币基金的方式一样，也和大家买卖腾讯股票、汇丰股票的方式是一样的，交收也一样。

场内货币基金的很多优点大家都已经非常熟悉了，在香港场内货币基金相对传统货币基金来说有若干优势，例如门槛比较低，同时流动性非常好，开户不会非常烦琐，只要有一个证券户，可以买卖香港股票就可以买卖货币基金，为投资者带来非常多的便利。它的门槛非常低，不像传统货币基金有非常高的门槛，这一类的场内货币基金其实进出都非常容易，而且持有天数没有任何限制，今天买明天就可以卖，看空市场可以卖出股票买入港币、美元货币基金可以作为流动性管理，看涨市场的时候可以在同一天卖出港币或是美元的货币市场基金，同时买入心仪的股票，两笔交易都在T+2交收，不会影响到大家的投资决策。

第三，杠杆产品的现状。前面向大家报告了货币市场基金的发展和概要，以及香港交易所为大家提供的港币和美元货币市场基金的选择，港币是3053，美元是9096。接下来跟大家讲讲杠杆产品的现状。首先做一个最基本的介绍，什么是杠杆反向产品?顾名思义，杠杆产品也就是当跟踪的指数有表现的时候，杠杆产品能够提供指数每日表现两倍或者是数倍以上的回报，反向产品则提供反向的回报。我们看一张表，现在香港交易所主要是两倍杠杆和负一倍反向产品，如果两倍杠杆产品，当指数往上涨5%的情况下，杠杆产品是回报10%，如果是反向产品，指数往上走5%的话，反向产品是跌5%，但是如果在熊市的情况下，其实反向产品可以成为很好的避险工具。

相对于其他产品来说，杠杆反向产品的目标投资者以专业投资者为主，它有若干的好处，买卖非常简单，只要有一个证券户口，就像买卖货币市场基金一样，只要大家能买卖腾讯、能够买卖汇丰就可以买卖杠杆反向产品;它的结构非常简单，定价非常透明，只要指数涨1%，两倍的产品就涨2%，反向产品就跌1%。同样反过来，指数跌1%，反向就涨1%。杠杆倍数也是非常明确的，有些金融产品的杠杆可能是动态变化的，投资者可能在买入时是几倍杠杆，过几天之后杠杆倍数可能发生变化;而港交所挂牌的杠杆反向产品每日的收益杠杆是固定的，这就让投资者有可预期的杠杆回报。感谢港交所的努力，买卖杠杆反向产品的过程中是不需要付印花税的，相对于买卖其他股票更好，如果您看好市场，买一个大盘股是需要支付印花税的，但是如果你买的是一个杠杆产品的话，得到同样的市场回报，但是省下来印花税，这个过程中您的收益是提高的。

美国的杠杆反向产品的市场在全球来看还是遥遥领先的，最为成熟。从上面的图可以看到，最近杠杆反向产品的发展越来越受到投资者喜欢，2015年已经达到了过去十年发行量最高峰，2016年、2017年、2018年、2019年也是相对比较高的情况。如果从资产规模来看，美国占到全球规模的2/3左右，大概占400亿美元左右。

在亚洲，韩国、日本和我国台湾地区是走得比较领先的，同时发展比香港更加成熟，香港的杠杆产品是2016/2017年开始推出，在近两年发展非常迅速，虽然香港的起步比其他亚洲国家和地区晚，但是发展速度其实并不慢，潜力可见非常大。香港交易所非常用心在推广杠杆反向产品。

香港现在的杠杆反向产品种类比较单一，主要是恒生和国企指数的正2倍和负1倍;感谢大家认可我司的产品，我司的杠杆反向产品交易量占到市场总量的八九成，资产规模方面占到七八成，显示香港投资者对这方面的需求还是蛮大的。

第四，香港杠杆反向产品的具体情况，希望能用这些产品为大家的投资策略添砖加瓦。恒生指数现在流通性最好的是7200恒生两倍和7300恒生反向，顾名思义恒生指数涨1%，7200涨2%。有些投资者喜欢国企指数，A股经历一轮大牛市，国企指数比恒生指数更好，投资者选择买卖恒生指数和国企指数相关的杠杆反向产品，如果国企指数有选择，现在流动性最好的是7288两倍，和7388国企指数杠杆反向产品，这类产品的进入门槛都非常低，不到十块港币，一手一百块，折合人民币更加少，进入门槛非常低，流动性非常好，是投资者、尤其是专业投资者做精准投资的工具。看好恒生指数就选7200，看淡恒生指数就7300。同样道理，看好国企指数就选7288，看淡国企指数就7388。

第五，如何用货币市场基金，港币、美元或是杠杆反向产品为我们提供一些策略方面的需求。

应用1，牛市中用杠杆产品做趋势交易，我们举个恒生指数的简单例子，如果恒生指数上午交易时段的收盘价，高于上午交易时段的开盘价，就在下午交易时段开盘时买入两倍杠杆产品做趋势交易;同理如果上午的收盘价低于上午的开盘低，就就在下午交易时段开盘时买入反向的产品。注意这些交易都是在下午开盘时买入，持有半个交易日，在下午收盘时卖出，这样看似简单的交易策略也能够为大家带来很好的收益。

实盘交易，赢率大概占到56%左右，最大的下行风险是4.53%，波动率10.4%，每一个交易平均收益0.12%，整个阶段(2017年11月至2018年中)收益18.83%。

应用2，波动市况用反向产品保护盈利。还是举恒生指数为例，如果当天期货开盘价高于前一天收盘价超过0.2%，买入反向产品;同理，如果当天期货开盘价低于前一天收盘价超过0.2%，买入杠杆产品。实盘的盈率是59%左右，最大的下行风险是2.7%，波动率6%左右。

这段交易(2018年1月至2018年7月)过程中，我们的收益率8.7%左右，也就是说实盘交易年化大概17%。

其实应用一和二这两个策略并不矛盾，合在一起，收益率更高一些，具体可以看图中的表现。因为时间关系就不展开。

应用3，大家常常会想到A股和港股之间的配对交易，这个配对交易主要是运用同一个公司在香港的港股和国内的A股的价差作为配对交易，很多时候卖空A股或者是卖空港股会有很大的借贷成本，在具体操作过程中可能会给大家带来一些实操、成本方面的考量，如果用杠杆反向产品能比较好地完成配对交易的策略。

想法很简单，当A股比港股相对来说更贵的时候，超越一定的范围我们卖A股买港股，如果相反， A股相对于港股很便宜的时候就买A股卖港股。实盘操作蓝色的线是收益率，红色和绿色线是两条恒生和国企之间的具体走势，这是图一是牛市的例子(2016年1月至2017年10月)。

刚才的例子是牛市的情况下例子，接下来是熊市下的操作(2018年1月至2018年10月)，蓝色是我们的收益率，红色和绿色是港股和A股的走势表现。

因为时间的关系，我只举了三个基本的应用，其实杠杆反向产品、美元、港币的货币市场基金应用和组合灵活多变，有兴趣的朋友可以在会后和我一对一交流。同时有任何的问题也请大家指正。

谢谢大家!