汉和资本的价值投资：大概率，非对称

投资是一项系统工程，顶端是投资理念，中段是方法论，下层是投研组织，三者缺一不可。汉和资本的投资理念是“超长期价值投资”，我们的方法论可以概括为“大概率，非对称”。理念加方法论蕴含的是投资的四个维度：理念、时间、概率、空间。

投资理念：“超长期价值投资”

“超长期价值投资”蕴含着两重意思，即“价值投资”和“超长期”，分别体现的是理念和时间。

Ø 理念：价值投资

投资理念决定投资结果的上限。价值投资本质上是寻找被低估的标的，等待价值兑现的过程。每个人对价值投资的理解不同，格雷厄姆先生的九位学生，虽然在投资时的表现形式有所不同，都取得了很好的收益。我们认为真正的价值投资不是拘泥于PE、PB、PEG这些简单的指标，更不是简单的买便宜货。用合理的价格买入优秀的公司长期看结果一定好于用便宜的价格买入平庸的公司。

很多人说2017年是价值投资元年，我们觉得并不是这样。从有资本市场开始，价值投资就一直在帮助投资者取得收益，只是每段时间的载体看起来都有所不同。2012年的电子股和2016年的白酒股都有很好的投资价值机会，并不是低估值大盘股上涨才是价值投资的展现。

Ø 时间：超长期

时间衡量的是投资的机会成本。我们认为投资股票最好的周期是三年或更长的时间，大多数投资者的投资周期远低于半年，甚至低于一周。短期市场无法预测，短期频繁换仓和赌博差别不大。预测一家公司未来半年会不会比现在更好很难，但把时间拉长到三年或五年，预测起来会容易的多。我们在之前的文章中详细论述过，能够真正做到长期投资，胜算就已经非常大了。

方法论：“大概率、非对称”

“大概率、非对称”就是当我们买入一家公司，上涨的概率要足够大，下跌的概率要非常小。如果大概率起作用，公司股价上涨，那么它上涨的幅度要非常大;如果遇到小概率情况，公司股价下跌，那么它下跌的幅度要非常小。

Ø 概率：大概率

期望收益简单来说就是估计未来收益率的各种结果，用它们出现的概率对这些估计值做加权平均。如果能够做到精准预测未来的每一种可能性和概率，就能有确定收益。悖论在于：未来的可能性是无穷尽个，永远无法完美计算所有情况。随着时间的推移，每一种可能性后面又会演化出无穷多的可能性。完美预测并不存在，这也是投资的魅力之一。

正确的做法不是试图去找到所有可能性，而是找到价值的核心驱动因素，并通过对核心驱动因素的跟踪研究，找到市场未来会如何演绎。我们常说“模糊的正确大于精确的错误”，在概率本身无法完全量化的情况下，投资依赖的是人的感觉。卓越的投资是基于对常识的洞察力，对人性的深刻理解，以及对国家和产业未来发展趋势高屋建瓴的预测。如果投资是一门科学，投资者收益概率应该符合正态分布图，事实上很少有人能做好投资，大部分人都是亏损的。所以投资更像是科学+艺术，只有极少数人才能获取长期高收益。

Ø 空间：非对称

任何投资只看概率大小不看空间大小都是不对的，大概率获取高收益永远好于小概率获取低收益。投资的陷阱在于，很多人认为我只要5次交易，做对3次，做错2次就能赚钱。假如每次波动的幅度相同，这个假设成立。但如果下跌所亏损的筹码大于上涨赚取的筹码，这种逻辑是不成立的。5次中3次做对，每次赚1%，2次做错，每次亏2%，最后的结果是亏钱的。实际投资中大家经常调侃一天跌掉过去一个月的涨幅就是如此。要反过来，确保看对的时候赚的多，看错的时候亏的少，加上看对的概率大于看错的概率，这样长期才会有必胜的把握。

市场中多数公司都是跌的多涨的少，找到涨的多跌的少的公司相对比较难，需要在执行层面做好每项工作。好在A股市场虽然比十年前成熟了很多，仍不乏很多炒作和错杀的情况。这些情况给了真正的价值投资者非常好的买入机会，能够用合理甚至是比较便宜的价格买入优秀的上市公司。

“大概率、非对称”的优势：

举个最简单的例子：A公司的产品力好，管理层优秀，如果放到成熟市场在相同的产业周期可以给30倍市盈率。现在这家公司只有25倍市盈率，未来3年每年业绩有25%以上增长。试想一下如果大概率起作用，公司做到了每年业绩增长25%，3年之后可以依靠业绩增长让股价翻一倍。如果发生小概率情况，公司业绩没有增长，股价也几乎不可能跌到20倍以下，也就是跌幅不超过20%。这就是一个典型的业绩驱动，并且符合“大概率、非对称”公司。

这个例子只是一种情况，实际情况非常多，操作起来也远没有这么简单。首先，大概率会上涨不是拍脑袋决定，需要通过对公司和行业进行大量研究分析。其次，买入也不是被动的撒手不管，而是需要一直跟踪公司的买入逻辑有没有发生变化，有没有新增风险。最后，还要在市场的起伏中面对诱惑和恐惧。

拒绝诱惑不容易，比如国家出了项政策导致短期相关的企业非理性大涨，我要不要去参与一下搏傻。守着自己的公司3年确实能够翻倍，如果参与了搏傻可能两周就翻倍了。三根阳线改变世界观不是笑话，这种诱惑每天都存在。恐惧比诱惑更甚，大家都赚钱，我比别人赚的少是容易接受的，而大家都亏钱，我比别人亏得少却是难以接受的。假如市场遇到非理性调整，恐惧会激发人所有的负面潜能。平时觉得只是短期扰动，在下跌的时候很容易被恐惧放大成风险。

长期收益最大化需要做到对方法论的坚持。在诱惑面前只要思考：我如果参与搏傻，是赚钱的概率大还是亏钱的概率大?如果亏了钱我是否能够承受?想清楚后自然可以拒绝诱惑。同样，在恐惧面前只要想：虽然我的公司跌了，但长期看是赚钱的概率大还是亏钱的概率大?有没有可能跌超过我的承受能力?想清楚之后也可以直面恐惧。

试想当一个组合全部由符合“大概率、非对称”原则的公司组成时，长期看取得高额回报的概率趋近于100%。对于有远见的投资者，加上耐心和忍受波动，市场从来不会吝啬对他的回报。

声明：

投资有风险，本文的观点论述及观点分享仅出于传播信息的需要。内容仅供参考，不构成任何投资建议。

本文章版权为北京汉和汉华资本管理有限公司所有，任何媒体、网站或个人未经本公司授权不得以转载、链接、转贴或以其他方式复制发布/发表。已经本公司授权的媒体、网站或个人在引用时需注明出处为“汉和资本”，且不得对本文进行有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究法律责任的权利。