洼盈投资：CTA资产配置深度策略报告（2018年3月）

引 言

随着中国房地产市场的持续调控及对出境资本的审核升级，实体企业产业升级的逐步加快，长期资本进入金融投资市场的步伐也在显著提速，私募基金在2017年监管加强后进一步去芜存菁，有望成为未来十年财富配置和增长的主要载体。如何合理高效的做好资产配置，将决定着未来各类机构和高净值人士财富增长的速度与质量。

关于金融市场的资产配置，大类来讲分为一级市场股权投资，二级市场股票、债券、期货类投资。对于追求资产保值增值和稳健增长的机构和高净值人士来说，按照马科维茨的资产组合理论进行资产组合投资是进行风险可控，收益合理取得良好夏普率的最佳方式。

作为与传统资产低相关性的一类资产，CTA资产具备杠杆优势、极高的收益风险比等特点，从增加收益风险比提高夏普率以及大类资产配置的角度来看，在传统的股债投资组合中加入期货CTA资产，显得尤为重要，一方面可以充分提高资金使用效率，另一方面可以极大程度地优化资产组合的收益风险情况，随着国内金融市场发展的日趋成熟和国际化程度不断加强，这一点被越来越多的机构和高净值人士深刻认识并进行了有效配置。

洼盈投资核心团队成员数十年致力于CTA资产投资管理，在长期的投资管理实践中不断总结完善，形成了自己独特鲜明的投资管理体系。通过团队成员的不懈努力，目前在国内CTA行业积累了丰富的大资金运行管理经验和良好的行业口碑。以下即是基于公司自身CTA资产管理的亮点与优势，对资产配置机构和高净值人士进行CTA资产配置提供深度有效的策略建议报告：

1 为何需要做资产配置?

在实际投资过程中，投资者面临的最大风险就是【最大回撤】风险。大部分学术研究表明：一般投资者在面临40%左右的亏损时，心理防线就会被击破，最后认输离场。下面主要来看一下：如果仅仅持有单一的股票或者单一资产，将面临多大的回撤风险?图1是美国股票市场在1980年-2015年的数据，分为两个时间段：1980-1997、1998-2015。每个时间段内选取了市值最大的前3000只股票，计算了3000只股票在5年投资周期上的最大回撤。横轴是5年期最大回撤水平(-100%-0%)，左侧纵轴是最大回撤分布。数据表明：

1、1980-1997年间，有58%的股票跌幅超过50%;

2、1998-2015年间，由于经历2次系统性危机，有超过86%的股票跌幅超过50%;

表1是持有美国和中国单一资产时面临的最大回撤情况。数据显示：在过去的50多年中，标普500跌幅超过50%，美国房地产指数下跌超过60%，即使被称为低风险资产的美国10年期国债最大回撤也超过20%。三大类资产最大回撤时间都超过了1年，而且前两大资产的恢复期都超过3年之久。A股市场上更是如此，由于中国股市历来有牛短熊长的特点，加上处于经济结构发展和转型中，股市的波动幅度非常大。1992年的股灾是A股最大的回撤，1年半的时间上证下跌将近75%，然后又花费整整3年才涨回前高。

以上鲜明的数据清楚地向投资者证实：投资单一股票或者持有单一资产的风险是非常巨大的。面对这样的情况，难道就不投资了吗?如果投资人的目标是：在控制和降低风险的情况下，取得与风险相匹配的适当的回报。那么通过合理的资产配置，就可以取得这一目标。

2 如何做好资产配置?

按照现代资产组合理论的鼻祖马科维茨教授的观点，分散投资是进行风险可控，收益合理取得良好夏普率的最佳方式。首先来看一下9种全球著名资产配置大师所推荐的资产配置组合(表2)。从左到右，组合模型的复杂度依次上升。其中最出名、也是我们最熟悉的资产配置大师就是耶鲁捐赠基金掌门人——大卫，斯文森。在他的带领下，耶鲁捐赠基金在过去的20年，实现了12.1%的年化收益率。图2是资产配置的黄金标杆——耶鲁捐赠基金在2018年的目标头寸。

仔细研究这些著名资产配置组合的底层投资标的，我们会发现：大部分投资标的是我们普通投资者难以触碰到的，比如风险投资、自然资源等偏冷门的底层资产。就算是国内专业的资管管理公司或投资顾问，也很少给客户配置这些投资标的。目前对于大部分国内投资者来说，能够容易实现的、便捷的投资标的就是股票、债券、期货这三大类资产了。

3 大道至简的资产配置组合

在资产配置中，关于如何选择投资标的的问题，是业界以及学术界都比较关注的话题。现在国内外发展成熟、知名的资产管理公司基本都利用了马科维茨理论或者其衍生或改进的模型来构造基础的资产配置组合。相关实证研究表明：将复杂的资产配置模型与平均权重模型进行比较，结果发现：复杂模型的表现并不比平均权重模型要好;而且在样本外测试中，复杂模型带来的额外收益往往会被其复杂的预测错误所抵消。结合我们国内投资环境进行综合分析，我们认为简单的将资产分散在股票、债券、期货等衍生品中，是一种行之有效的资产配置的最基本做法。

4 洼盈CTA策略优势分析

4.1 与股市呈弱相关关系

CTA资产具有与传统资产低相关性的特性，是一种重要的优化资产配置标的。事实上在一些系统性风险中，当各个层面的利空消息持续出现时，恰恰为CTA趋势策略捕捉高波动率创造有利条件，这点可以从下图3中得到验证。图3是洼盈CTA策略在两次股灾中的表现：

第一次是在2008年的9月和10月，当时上证指数在这两个月分别暴跌4.32%和24.63%，与此同时，洼盈CTA策略在这两个月分别获得48.75%和119.78%的巨幅盈利。第二次是从2015年6月起，股市表现最差的11个月中，有6个月洼盈CTA策略都在盈利。由此可见，CTA策略一定程度上发挥了对冲股市系统性风险的作用，从而提升整体投资组合的收益风险比。图4是在单利计算法下，洼盈CTA策略指数与沪深300指数的比较

4.2 精选热点品种

目前市场上主流的CTA基金一般在全市场进行多品种、多周期、多策略的组合配置，虽然有效的降低了整体市场风险，但是可复制强、同质化相当严重。随着整体市场发展日趋成熟，盈利能力将日趋减弱。洼盈投资结合自身多年CTA市场的资产管理实践经验，不同于传统主流的全品种配置理念，通过定期精选热点品种，并对热点品种赋予相应的资金权重，大幅度的提升了CTA交易业绩。图5是公司通过精选热点品种交易方式的十年实盘交易曲线：

4.3 高效CTA资产配置

目前市场上主流的CTA基金一般是将基金资产不超过20%的部分用于CTA交易，另外80%的资金进行股票、债券或现金管理，相当于公司本身内部在进行资产配置来降低波动率。但对于资产配置机构或是高净值人士自身来说，母层已经进行了各类资产配置，子层投资于细分资产的机构再进行资产配置的话，那必然带来配置低效，很难击中实现核心资产配置的情况，这也是近些年来很多FOF公司投资业绩表现不佳的主要原因之一。洼盈投资CTA基金则是结合CTA自身高杆杠与高波动的特性，将其资产特性发挥到极致，高效的实现了CTA资产的交易策略。投资于洼盈投资1000万的CTA基金资产配置可以达到投资于传统CTA基金5000万的绩效，但对于资产配置机构来说，显而易见是有效节省了资金成本，大幅度提高了配置效率。图6是公司CTA基金业绩与传统基准业绩的比较：

4.4 全自动、系统化交易运行体系

金融二级市场投资由于业绩波动大，基金管理人很容易根据业绩波动产生情绪影响，进而影响基金操作，这也是CTA行业主观交易模式业绩很难持续的主要原因之一。洼盈投资结合自身资产管理实践，配备了先进高效IT技术团队，从策略研发、策略实施、策略动态监测管理、策略跟踪改善各个环节都建立了全自动、系统化交易运行体系，整体策略不受主观因素干扰、高效精确持续完成，为洼盈投资CTA近十年的业绩持续提供了保障。图7是公司量化策略的研发流程。

5 洼盈投资CTA产品线

5.1 进取型产品线

5.1.1 策略理念

近年来CTA策略在资产配置中占据十分重要的位置，尤其是在机构投资者和高净值客户的投资组合中加入期货CTA策略，可以降低整体投资组合风险(CTA与传统资产低相关性的特征)，提高整体投资组合收益(CTA策略博取高收益的特征)，极大程度地提高资金的实际使用效率。洼盈投资CTA策略则是通过趋势追随的方式、合理资金管理及杠杠优势，将该策略发挥到极致。上图5是公司CTA策略的十年实盘交易曲线。

5.1.2 进取型代表产品

【洼盈17号量化对冲进取型私募证券投资基金】(以下简称【洼盈17号】)设计初衷是为了提高机构和高净值客户资金使用效率，在允许在一定回撤幅度的前提下，更大限度地增加产品进攻性。【洼盈17号】是平均认购【洼盈9号量化对冲进取型私募证券投资基金】(以下简称【洼盈9号】)和【洼盈19号量化对冲进取型私募证券投资基金】(以下简称【洼盈19号】)两个子基金。图8是【洼盈9号】和【洼盈19号】的实盘交易曲线。洼盈投资全进取型策略代表产品【洼盈9号】成立至今9个月，截止2018年2月23日年化收益率为113.05%。

5.2 择时进取型产品线

5.2.1 策略理念

战略上实行左侧布局，战术上进行右侧交易。很多情况进行左侧交易的前提是认为总体方向是没有问题的，所以进行逆势加仓，但是很多品种实际交易时上上下下的空间非常大，如果逆势加仓亏损是非常严重的。但是CTA策略作为一类资产，其周期性波动表现非常明显，如果在不利的时候进行布局，在有利的时候考虑退出，将会与不利的时候止损，有利的时候持有交易扩大盈利的交易策略形成有效补充。图9是洼盈CTA择时策略从2008年至今的资金拟合曲线。

5.2.2 择时进取型代表产品

洼盈投资成立【洼盈10号灵活进取型私募证券投资基金】(以下简称【洼盈10号】)，是基于对洼盈全进取型策略的历史数据进行统计分析，选取一定比例区间值作为出入场的参考依据：通过设置一个阈值区间进行监测，达到阈值则入场。这样的择时策略设计是以牺牲一定的收益为代价，来实现提高整体产品的收益风险比、增加投资者资金配置灵活性、降低产品回撤风险的综合目标。图10是【洼盈10号】自2017年11月11日成立以来的实盘表现。

6 资产配置机构或高净值个人投资者 高效配置洼盈CTA产品的策略建议

根据资产配置组合的要求及洼盈投资CTA策略优势亮点分析及公司产品线的设计，对于资产配置机构或高净值个人投资者配置提供以下策略建议：

方案一：对于长期资产配置机构或高净值个人投资者(投资周期至少三年以上)，可将配置资产直接认购资金平分于【洼盈9号】和【洼盈19号】的【洼盈17号】组合进取型基金。该配置优势是不会错失市场机会，绝对收益额大，劣势是资产本身波动率大。

方案二：对于有一定资产择时意识且追求稳健夏普率的资产配置机构或高净值个人投资者，可以直接配置【洼盈10号】，该方案优势是基于洼盈过往的CTA数据做择时配置，极大地提高资金使用效率和夏普比率，但有可能会错失一些市场机会，绝对收益额不如方案一。

方案三：对于想兼顾绝对收益情况下有效平衡提升资产夏普率的资产配置机构或高净值个人投资者，则可以将策略配置调整为：一部分资金做CTA资产的长期配置，即配置【洼盈17号】作为底层资产，另一部分资金做灵活战术性择时配置，认购【洼盈10号】，两种配置有效结合则可以基于各自策略特性进行有效互补，兼顾平衡。

7 结 语

根据国内外长期研究表明，投资收益的91.5%由资产配置决定，近几年国内机构和高净值人士对资产配置的研究和实践日益重视。通过‘分散化’和‘再平衡’，大类资产配置可以改善投资组合的收益风险特征，这一点已经被人们广为接受。CTA作为传统资产低相关性的一类资产，在传统的股债投资组合中加入期货CTA资产，一方面可以充分提高资金使用效率，另一方面极大程度地优化资产组合的收益风险情况。为客户量身定制具有个性差异化特征的资产配置方案，满足投资者不同的风险偏好要求，协助投资者实现资产分散投资和稳健增值，是整个资产管理行业提升整体综合素质的必然方向和使命。

洼盈投资核心团队成员数十年致力于CTA资产投资管理，在长期的投资管理实践中不断总结完善，形成了自己独特鲜明的投资管理体系。专业铸造品质，执着成就未来!洼盈投资以精益求精的工匠精神，结合自身CTA资产管理的亮点与优势，不断总结完善、与时俱进，为资产配置机构和高净值客户资产保值增值的道路上保驾护航，创造长期复利奇迹!