和聚投资：二季度有望迎来戴维斯双击

　　来源： 北京和聚投资

　　越来越多的细分行业景气向上，利润增速的拐点提前到来或成为2季度市场最大的预期差。

　　市场回顾

　　风险偏好修复带来估值全面提升

　　1季度A股躁动超过大部分投资者预期，核心在于长期被压抑的风险偏好快速修复带来估值全面提升。

　　2019年1季度上证综指上涨24%，创业板指更是大涨35%，反弹的速度和幅度均超过市场的普遍预期。A股市场投资者完成了从2018年末的谨慎甚至悲观，到当前普遍乐观的快速切换。与之相伴的是A股市场整体估值的快速修复，根据wind全A的统计，整体法下全体A股市盈率倍数由2018年末的13.15倍，涨至当前的17.49倍，估值提升33%，基本全部贡献了年初以来A股市场的涨幅。

　　这种看似偶然的暴力反弹背后，其实有它一定的必然性，类似物极必反的道理，持续积累的悲观情绪是创造这种快速反弹的必要条件之一，当然情绪拐点的出现也还有其他诱发因素。

　　躁动的背后，市场三大拐点性的变化。

　　其一，美联储利率政策拐点。1月北上资金的风险偏好率先改善，A股市场整体基本横盘报收，但以白酒、家电为代表的消费股在北上资金的不断买入下已经提前走出持续上升行情，外资越跌越买的价值投资风格在弱市背景下体现的更加明显。北上资金转为持续涌入的原因，或自美联储鸽派表态下的利率拐点预期，同时中美利差空间打开也有助于中国长短利率下行，当然不排除也有MSCI事件驱动引致的提前布局。

　　其二，A股资本市场政策红利的拐点，内资风险偏好被激发。从市场监管层面看，保证交易公平性、提高市场流动性成为新的监管目标，而2015年下半年以来去杠杆、牺牲流动性换取稳定性曾一直是资本市场监管政策的主线。从更高的维度看，金融供给侧改革的首次提出，金融市场服务实体经济的定位从最高层予以明确，而不再仅仅是作为防范三大风险的一部分被提及。

　　其三，企业利润表的拐点，尽管经济的拐点尚未明确但预期也有改善。最简单粗暴的部分来自创业板公司业绩的集体洗澡，创业板过往野蛮式并购扩张的负担“一笔勾销”，利空落地是内资风险偏好改善最显著的拐点信号。

　　此外，1月天量社融、2万亿减税降费释放的积极政策信号，中美贸易谈判由剑拔弩张当前的积极磋商，这些制约2018年市场对经济预期的因素在持续向好的方向发生变化，市场对企业盈利“充分”的悲观预期正在逐步减退。

　　集体性繁荣，从大的板块来讲已经实现一轮普涨。

　　总结而言， 1季度市场然风格在于几条主线：一是在2018年超跌的背景下，以消费股为代表的蓝筹跌出来价值，北上资金成为短期最重要的增量资金之一；二是得以实现财务报表轻装上阵后的成长股，搭载5G、科创板等主题热点实现估值的迅速飙升；其三，在天量社融支撑下，主的新、老基建代表的周期股领域发力；最后，大金融板块，获金融供改的政策支撑，且天生具有与市场荣辱与共的特质，在1季度同样有亮眼的表现。

　　投资展望

　　景气改善有望接力风险偏好修复

　　估值结构性差异再现，创业板已然不便宜，核心资产更具配置价值。

　　综上，1季度的上涨核心是对去年极低估值的修复。但时至当下，各板块间的估值水平已经出现显著差异：根据wind的统计，上证50、沪深300的市盈率估值分别为10倍、12.7倍，均位于2015年以来8.5-13倍、10-17倍估值区间中等略偏低的水平；而创业板当前120倍市盈率估值，已然位于2015年以来40-140倍估值区间的顶部区域，进一步提升空间有限。

　　换一句话讲，创业板的风险偏好已经到达相对过热的区间，而300、500等代表各领域龙头从估值角度更具配置价值，估值仍具备显著向上的空间。

　　景气改善可能成为二季度最大的预期差，价格因素已悄然生变。

　　1-2月的各项宏观数据，除了1月的天量社融外，确实也找不出更多惊喜，但也没有意外。回顾2018年末投资对今年宏观经济的普遍预期，上半年需求大概率延续疲弱，消费萎靡而投资维持不高的增速，供给端由于过去几年去产能、价格上行带来利润改善不可持续。简单讲，支撑上游企业，大国企为主，2018年盈利改善的价格因素将是2019年利润增速负贡献的主要来源，这一点在过去PPI与工业企业利润的同向关系中可以推测出。

　　但是，从2月的物价数据看，PPI同比增速0.1%，较1月持平，环比跌0.1%跌幅显著缩窄。PPI下行的速度并没有预期中的快，但市场似乎暂时并没有就此作出显著的反映，表明市场对利润增速的预期依然是处于相对悲观的状态。最新公布的3月官方制造业PMI报50.5，较上月提升1.3个百分点，价格分项指标已经于1月见底后连续两月出现显著反弹，预示着PPI很有可能在3月出现向上的拐点。越来越多的细分行业景气向上，利润增速的拐点提前到来或成为2季度市场最大的预期差。

　　风险因素角度，不同于部分投资者，我们判断中美谈判在向着好的方向发展。

　　外部环境曾经是制约2018年A股市场的很重要因素，也是我们年初以来反复提及的潜在风险。贸易协议落地从此前的3月初一再延后，尽管市场有传言目前在结构性问题上存在分歧，加之金特会特的不欢而散后，似乎情况又出现了一些变化。但从近期紧锣密鼓的双方高层互访谈判，我们认为在主观意愿上双方都是非常希望达成协议的，最终落地时点不好判断，但至少大方向应该是向好的。如此，则是对经济构成重大支持，且风险偏好有利于维持。

　　此外，2季度还有一些事件性驱动有助于吸引增量资金、提升市场风险偏好。

　　其一，MSCI权重的提升，将在今年的5/8/11月分别实现，外资会是最确定的增量资金。其二，科创板的发行，就目前初期的拟融资规模来看，预计首批融资规模几百亿规模，资金实际抽水的影响相对有限，反倒是从估值层面或激活当下同类型成长股。

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责任编辑：陶然