证券基金业面临转型挑战

2015年下半年以来，证券基金行业的强监管周期拉开帷幕，更加强调正本清源、全面从严、服务实体经济。在即将过去的2017年，作为国内资管行业的领军者，证券基金业也在不断经历着蜕变和重生。而在被认为是严监管全面落地的2018年，证券基金行业又将走向何方?在2017年年末之际，记者查阅了多家机构报告，并采访了证券基金行业多位机构管理负责人和行业专家，对证券基金行业进行了回顾和展望。2017券商业绩预期向好

2017年即将步入尾声，券商的业绩则持续回落，这和股债双熊的市场环境不无关系。近日，上市券商11月份的业绩公布，29家上市券商共实现营业收入158.4亿元，环比下滑8%。不过，对于今年证券业营收表现，业内预期普遍比较乐观。

机构人士普遍认为，自营收入将成为券商营收的核心增长点。招商证券(600999,股吧)预计，2017年全年证券行业将实现营业收入3360亿元，同比增长2.4%;净利润1234亿元，同比增长3.5%。其中，经纪业务856亿元，同比下降18.7%;自营收益753亿元，同比增长32.5%。

据东吴证券(601555,股吧)测算，中性假设下，2017年证券行业自营业务净收入710亿元，同比增长25%。爱建证券称，在股市保持震荡上行的趋势下，全年行业自营业务投资收益将同比正增长，并有望弥补经纪业务收入下滑。

事实上，从今年上半年数据来看，业务结构中，自营已经成为仅次于经纪业务的第二大重要业绩贡献来源。上半年经纪业务收入贡献27%、自营贡献25%，而去年经纪与自营贡献比分别为32%和17%。不同于经纪业务受佣金率价格战影响而稳步下滑，自营受市场表现影响较大，因此是业绩最重要的弹性所在。

对此，中信建投非银行金融分析师赵莎莎分析认为，“券商、保险这些机构投资者相对而言更加重视权益类资产的价值投资，而今年A股市场在这一方面体现又非常明显。多数券商的投资收益率相对比较稳健，尤其是大型券商。”

海通证券(600837,股吧)认为，今年四季度随着市场进一步回暖，券商自营盘结构的优化，券商自营有望实现较高增长。

不同于权益类投资收获满满，债券市场的持续调整给券商自营业务的增长带来了不确定性。长江证券(000783,股吧)指出，当前10年期国债到期收益率已经接近4%，且长端收益率变动幅度明显快于短端，券商作为短期债券品种配置主力，债券投资预期性更强，自营风险可控。在利率上行环境下，券商可以通过灵活的资产配置策略调整盈利模式。

展望2018年，中金公司判断，在当前市场及监管环境下，大型综合券商业绩稳定性更好;长期来看，也更加具备业务转型及差异化的能力;预计2018年的经纪、资管业务大概率保持平稳，投行业务小幅回升，投资类业务短期仍与市场高度相关，资本中介业务或贡献主要增长。

中金公司预计2018年券商自营收入同比增长1.7%，综合投资收益率5.5%。中金策略组预计明年A股市场“乘势而上”，券商股票自营有望随市而升;经过2016年、2017年底债券市场的压力测试，当前各家券商债券投资杠杆率控制在较低水平，投资策略更为灵活，整体波动可控;直投业务逐步贡献收益，2017年行业股权投资收益收入贡献约4%，早年布局券商体现出明显先发优势。以海通证券为例，其今年上半年直投类利润贡献为21%。在IPO加速以及政府、机构及企业资金参与产业投资意愿增强背景下，中金公司看好大型综合券商通过布局直投平台拓展增量业务。券商资管回归主动管理

虽然券商整体业务预期比较乐观，但券商资管的转型挑战也不容忽视。近年来，随着监管持续收紧，曾经依靠通道业务实现规模扩张的券商资管发展路径被迫进行逐步调整。“未来券商资管通道规模将继续压缩，券商资管业务回归主动化管理模式。”中泰资管董事长章飙告诉记者。

中金公司也判断，以通道业务为主的券商资管规模仍有下降空间;长期来看，券商资管以其领先的产品创设能力和全业务链协作能力，将受益于资管新规回归主动管理本源。

今年11月17日，央行等五部委联合发布《关于规范金融机构资产管理业务指导意见(征求意见稿)》(下称《指导意见》)，明确提出要消除多层嵌套和通道，即金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。

在章飙看来，《指导意见》是十年来最重要、最全面、最系统的资管业务规范，将深刻影响券商资管在大资管行业中的地位和未来发展。

海通资管相关负责人也表示，资管新规预期将在年内正式落地，该规定的实施将会给整个资产管理行业带来新的发展模式。“从整体来看，资管行业将会面临较大变革，主要在去通道、降杠杆、打破刚兑等方面。同时资管新规统一了同类资产管理业务的业务标准，为各金融机构开展资产管理业务提供了公平环境。”该负责人指出。

上述负责人还介绍，实际上在《指导意见》公开征求意见前，海通资管就已经在上半年开始主动调整了战略，压缩了通道类业务规模。

市场数据显示，今年以来，通道业务在券商资管业务中的占比开始收缩，带动券商资管总规模连续5个月回落。根据中国证券投资基金业协会数据，截至今年三季度末，证券公司资管业务规模为17.37万亿元，相比于二季度末、一季度末的18.10万亿元和18.77万亿元，已经连续两个季度下降，甚至已经不及2016年年底的17.58万亿元。其中，今年三季度、二季度定向资管计划产品规模分别环比减少了7163亿元和6194亿元，这主要集中在以定向资管计划类产品为主的通道业务上。

在章飙看来，规模收缩不一定是坏事，根本在于过往规模中有多少是体现管理能力、服务实体经济、满足百姓需求的。“中泰资管在压通道、降杠杆方面下手比较早。3年前，中泰资管在成立之初，对历史承继的通道业务采取了主动压缩的政策。第一年，通道业务占总业务规模下降到70%;第二年进一步压缩到55%，第三年进一步下降到30%。从实践来看，这种规模的压缩或者说业务结构的改善，有利于提高盈利能力，提高抗风险能力，有利于公司可持续发展。”

渤海证券在研报中提出，由于通道业务规模数额较大，禁止通道业务将缩小券商受托管理资产规模的增速。但由于主动管理约为1%的管理费率要远高于通道业务万分之四的费率，因此大力发展主动管理，完全能够弥补通道业务消失给券商带来的负面影响。

《指导意见》规定“金融机构对资产管理产品应当实行净值化管理，净值生成应当符合公允价值原则，及时反映基础资产的收益和风险”。未来，摆在券商资管面前的最大考验是如何向净值化管理转型，提高主动管理能力。

对于2018年的业务布局，海通资管表示，依照《指导意见》，全行业将面临去通道、降杠杆、打破刚兑等严监管环境。该规定的落地，将促使资管行业大变局，券商资管及其他资管机构均将借新规出台做战略性调整，全面整合其自身资源和优势，回归主动管理。此外，券商资管机构还可依托和利用其强大的投资研究能力，以创新性产品为载体，有针对性地为企业量身订制服务，开展资产证券化业务，发挥多元化和综合化的金融中介服务优势，满足企业的多元化投融资需求，服务于、服务好实体经济。

章飙认为，2018年是行业结构调整的重要一年。“行业短期内可能会出现比较普遍的管理规模收缩;此后，管理能力强、风控得力、收益好的机构会迎来跨越式发展机遇。因此，在这个过程中，将做如下布局：一是要特别重视固定收益。在资管行业兴起之前，老百姓(603883,股吧)的主要投资标的就是存款，基准就是存款利息。要高度重视老百姓的习惯和需求，并将固定收益业务作为公司稳定发展的基础。这是稳的要求，也是我们的底盘。二是要大力发展权益投资管理。马无夜草不肥，要通过权益主动管理获取更好收益。只有大力发展权益投资，才能满足客户对收益率的更高要求。这是富的要求。三是积极探索资产配置。为老百姓提供省心、简单、回报相对好的资产配置解决方案。这是强的要求。”章飙告诉记者。私募基金“草莽时代”即将终结

不同于券商资管规模的急速萎缩，今年国内私募基金行业蓬勃崛起，大有赶超公募基金之势。基金业协会最新公布的数据显示，截至11月底国内公募规模为11.41万亿元，私募规模为10.9万亿元，私募正和公募齐头并进。不过，在行业人士看来，随着规模持续膨胀，近年来私募行业的生长过于野蛮，未来，随着监管进一步梳理，私募基金发展的“草莽时代”即将终结。

“私募基金规模增长迅速，野蛮生长的过程中暴露出一些风险，比如管理水平跟不上，内控风险比较大。不过对私募基金而言，未来发展空间仍比较大，目前存在最大问题是如何进一步规范化，这对私募基金而言是一个考验，未来私募基金市场面临洗牌，规范性比较差的私募受到影响会大一些。”武汉科技大学金融证券研究所所长董登新表示。

过去两年，我国私募基金保持了罕见的高增长。短短两年间，私募基金就由2015年3月底的登记私募管理人9000余家、备案私募基金近11万只、认缴规模3万余亿元，增加至2017年11月底的私募管理人2万余家、备案基金近7万只，总规模逼近11万亿元。

对此，至善基金相关负责人表示，私募基金在发展壮大并逐渐成长为与公募基金并驾齐驱市场力量的同时，逐渐滋生的违法违规行为也愈发呈现出多发态势，已越来越成为影响金融市场稳定运行、侵害投资者合法权益的“暗杀武器”。其中就包括备案信息失真、违规募集资金、操纵市场挪用基金财产等一系列突出问题。

今年12月，证监会进一步把主动防范化解系统性金融风险放在更加重要的位置，专门部署了2017年专项执法行动第四批案件，严厉打击私募基金领域违法违规行为。

记者了解到，第四批10起案件的主要特点有四个方面：一是违法资金数额巨大。二是违法手段花样翻新。三是部分私募机构合规意识薄弱，违规经营多发高发。四是违法行为更加隐蔽，惯犯屡禁不止。证监会表示，作为资本市场的重要参与主体，私募基金领域相关机构和人员应恪尽职守，诚信为本，合规经营，切不能踩踏市场红线，挑战监管底线。

上述基金负责人认为，在此形势下，私募基金将越来越呈现阳光化，备案合规的大型私募基金将逐渐占据主导地位，投资者的投资理念与投资方式也将逐步由投机性投资转变为价值投资，私募基金将越来越重视中长线价值投资与投研能力，以往私募基金过度投机的草莽风格，或将成为历史。与此同时，随着大量投研能力及管理能力水平低的私募机构被淘汰出局，整个私募行业两极分化的格局也将愈加鲜明。

业内人士预测，私募基金2.0时代将呈现以下三大趋势：

一是两极分化，强者恒强，大型私募基金将占据主导地位，投研能力、管理能力差的小型私募将被逐渐淘汰出局。在10.9万亿元私募规模中，证券私募规模2.28万亿元，较去年底缩水了4861亿元，缩水近18%。部分私募规模下降，原因是遭遇了净赎回。与此同时，资金不断向大私募公司集聚，管理规模在100亿元及以上的私募有185家，比去年底增加了52家。

二是随着IPO常态化，创投机构退出渠道畅通，股权创投私募崛起。目前，股权创投私募规模6.93万亿元，今年增长48%。

三是私募基金将越来越重视价值投资与投研能力，私募越来越阳光化，过去打涨停板擦边球、伪市值管理等盈利模式将逐渐被摒弃。

对于股权私募未来发展，中国证券投资基金业协会会长洪磊指出，私募股权投资基金在推动长期资本形成方面存在若干短板。其中包括：资金来源中长期资金占比很低;价值投资不充分，存在短期行为;价值交易机制不活跃，扭曲基金的价值实现;场外市场制度供给不足。

洪磊建议应当协调推进制度建设，为私募股权基金服务创新发展创造更好条件。一是应当鼓励私募股权基金参与新三板做市，激发市场价值投资活力。二是发展私募流动性基金，满足市场份额交易需求。三是积极推动第三支柱个人账户养老金制度落地，通过税收激励为优质股权资本形成提供长期资金来源。

证券基金业开启国际化新征程

展望2018年，随着中国资本市场的逐步开放，证券公司将成为中国相关跨境及国际业务的有力推动者，证监会主席刘士余也在多个场合都提到要“建设世界一流投行”，与此同时，越来越多的外资证券和外资基金公司进入国内，对于国内的券商和基金公司而言，如何提高国际化经营管理和投资水平，是其未来发展面临的考验之一。

今年11月监管层刚刚宣布将放宽金融业的外资投资比例限制，涉及证券、银行、保险等多个领域。随着国内资本市场开放不断深化，外资机构正在加紧布局。英国资管巨头英仕曼12月11日宣布，英仕曼宏量1号私募基金已完成初始资金募集，并在证券投资基金业协会备案。东亚前海证券公司、汇丰前海证券公司也于12月7日正式揭牌开业，成为内地首批外资控股券商。

对于外资私募进入国内市场，巨泽投资董事长马澄表示，这不仅为国内的投资者带来了更多地选择，还会给国内的私募基金带来更多压力，从而产生“鲶鱼效应”。同时也提升了国内A股的市场竞争力和国际影响力，充分发挥其在多层次资本市场构建中的功能与作用，所以这个大方向是好的。

在外资机构进来搅动市场的同时，国内券商走出国门也迫在眉睫。事实上，国内证券公司也一直在布局海外业务。比如，海外业务就被认为是中信证券(600030,股吧)在券商竞争中制胜的法宝。早在2007年，中信证券就已经开始致力于实施国际化战略;2012年，中信证券国际从法国东方汇理银行手中收购里昂证券19.9%股权，一年后完成了剩余80.1%的股份收购;2015年5月，中信证券国际与里昂证券共同成立了中信证券国际资本市场，这被认为是“国内券商向国际化迈出重要一步”。

“证券业双向开放在不断扩大，对于国内证券机构而言，中国的资本输出正在加速，企业走出去的同时，要求券商提供国际的财务顾问和并购服务。但国内券商的国际竞争力普遍不高，无法为企业保驾护航。”董登新表示。

董登新分析称：“一方面是因为市场的双向开放程度还不够，未来或许可以鼓励更多券商到国外合资开设分支机构拓展国际业务，同时也要允许国际一流投行和境内投行合作设立子公司;另一方面也是自身能力不够，国内券商一直处于温室的生长环境中，关着门做业务，对国际市场不熟悉，也没有足够的人才储备。”

在董登新看来，未来对国际业务市场份额的拓展是券商业务的重要布局方向之一，而券商的竞争将主要是人才竞争。

记者了解到，越来越多的国内券商正在重点拓展海外业务。太平洋证券相关负责人表示，受益于“一带一路”倡议，公司充分发挥区域优势，以差异化的竞争战略谋求发展，逐步确立了开拓东南亚市场，布局海外资本市场的国际发展战略。

高盛近期发布的研究报告表示，中国放宽外资对券商的持股限制将利好中信证券，放宽所有权限制也会推动券商发展包括做市商等资产负债表业务，并促使部分一线券商拓展海外业务，甚至获取美国金融牌照。

私募机构也蠢蠢欲动。亿信伟业董事长郝丹表示：“随着中国大力推进"一带一路"倡议，私募的"走出去"和"引进来"日益成为行业的选择和关注焦点。许多私募管理人把目光投向海外市场，从全球范围内寻找投资机会，像越南、印度等新兴市场尤其受到关注。同时，随着全球化进程日益深入推进，许多海外私募机构也带着他们成熟的经验和技术，来到中国市场淘金。未来中国私募日益国际化和全球化是大势所趋。”