股市未来半年震荡加剧6月可能出现低点

本文根据现场演讲录音整理。

 “3月底，美股风险很大，港股可能重新出现变数。”

 这是张忆东3月初在春季策略会上，对美股和港股做出的判断和提示。上周五(3月23日)，全球股市应声下挫。

 很多人因了他的提醒，躲过市场大跌。其实从2017年年底开始，张忆东就陆续发布了一系列策略报告，判断今年上半年行情进入调整阶段， 用他的话说，“3月乍暖还寒，2季度夏日寒风”。

 张忆东，兴业证券全球首席策略分析师，曾三次夺得新财富策略分析师第一名，去年又夺得港股分析师冠军。

 2016年初，张忆东就战略性看好港股，2016年下半年第一个高喊“港股开启新牛市”。

 2017年，港股走出了一个波澜壮阔的大牛市，创下十年历史新高。他判断，今年上半年港股处于震荡蓄势的牛市调整期，下半年将进入第三阶段即牛市主升浪。

 可以说，张忆东是市场预测最准的全球策略分析师之一。

 上周六(3月24日)，在2018好买财富举办的丽江“至臻年会·臻十之旅”活动上，张忆东发表了主题为“多变的春天——中国权益资产展望”的演讲：

“展望未来半年的全球市场，我的排序是箱体震荡的概率大于单边熊，而单边熊的概率又大于单边牛。”

“港股长期大牛市的趋势不改。但中短期看，伴随美股调整，港股难以独善其身。”

“6月份出现年内低点的概率相对较大，那时候要敢于去买。”

“保持中性仓位，仓位更加集中些，逢低增持最优秀的那批公司。”

 张忆东深入剖析了上半年股市高波动背后的逻辑，同时给出了最新的策略建议。

1

股市二季度可能比一季度更动荡

内容提要

核心资产长期走强的趋势仍在，但短期波动加大;

节奏上，港股乃至全球市场，一季度好于二季度，下半年好于上半年;

贸易战更多是引发短期不确定性以及带来对长期前景的忐忑，导致风险偏好的波动。

1、年初我就对上半年充满忐忑，哪怕是我最看好的港股市场和各领域的核心资产(注：张忆东2016年成功预测到港股大牛市，他还最早提出“核心资产”的理念)虽然长期的趋势还在，但今年最大的变化是在宏观变量引发高波动。

2、今年最大的两个变化：一是海外市场的波动率加大，二是中国的去杠杆。

3、美国股市波动率加大，大杀器可能还不只有贸易战，后面还有通胀。我判断今年美国通胀可能超预期，因为预期太低了，因此，美股会引领全球股市从低波动转向高波动。

4、今年元旦后，我就提出“春天的节奏”，春天天气多变，港股乃至全球上半年都有些忐忑。二季度没有一季度可控，然而下半年会好些。

5、美国经济经过几年复苏后，名义产出缺口占GDP比例已经转正、已经进入扩张期，历史上看，出现类似当前的数值，比如1987年、1999-2000年、2007-2008年，资本市场常常进入高波动阶段。因为，名义产出缺口转正而且占GDP比重进入相对高位，通胀往往会反弹。

6、今年4月份到7月份这段时间是最有可能产生超预期的通胀，这会倒逼美国加息超预期。这是因为去年的基数效应和今年的新涨价因素。2月份最新的非农就业数据显示，美国的劳动参与度是提升的。

7、美国核心CPI的主要影响变量就是美国的低端劳动力成本。就像中国的猪价提升之后，我们要小心中国的CPI一样，当美国的工人工资提升，特别是低端劳动力成本开始提升的时候就要小心美国的核心CPI了。

8、今年影响美国CPI成本有几个东西：主要的就是特朗普新政的落实，美国的减税、基建对工薪阶层的收入提升以及低端劳动力成本提升的影响很直接。其次，原油涨价带来出行成本提升，这个是间接的。第三，现在美国更加严格限制移民特别是低端劳动力的移民，这种情况下去搞基建，劳动力成本肯定提升，进而推升通胀。

9、 现在大家都在讨论和担心贸易战，其实引发的只是一种短期不确定性以及大家对长期前景的忐忑。但贸易战背后的博弈，特别是对于中期变量的影响其实需要更多关注。资产定价长期要看整个经济基本面的竞争力，中期要看资金环境，短期看风险偏好(包括影响市场情绪的事件、投资者仓位和行为模式等等)。贸易战其实只是影响短期风险偏好的，也许很快影响就会过去，但是，从中期角度看，资金风险并没有有效化解掉。

10、贸易战其中不可避免会导致的结果是，美国的通胀压力进一步提升。至少美国想从中国买的便宜货，可能买不到了。为什么过去很多年美国没有什么显著的通胀?因为中国输出的价廉物美的商品帮忙压制住了美国核心CPI。

11、2月4号开始由美股开启的那一轮全球暴跌，导火索就是美国劳动力成本快速提升，因此，我一直提醒2月初的暴跌不是假摔而是预演。因为通胀预期提升，会导致资金成本提升，从而，美股的静态估值就显得高了，从而，引发全球性连锁调整。

12、要小心美国通胀超预期的风险。虽然我不认为美国通胀会很高，但问题在于预期差。如果美股、全球股市估值非常低的话，这个时候通胀起来点，就不是利空而是利多，因为通胀起来，背后反映经济好，EPS好。但现在通胀从低位起来，但股市估值高位，就要小心了。

2

股市震荡加剧不可避免

内容提要

未来半年全球市场，箱体震荡的概率大于单边熊，而单边熊的概率又大于单边牛。

当前香港股市存量上依然是外资主导的市场，当美股出现大调整时，短期港股难以独善其身。

13、 全球经济已经摆脱次贷危机的后遗症，进入一个相对平庸增长的常态化，通胀从低位有点起来、债务率又比较高，这种情况下全球流动性的拐点已经出现。

14、美国本轮加息周期是1980年以来第二长的加息周期，但是当前面对的资本市场的静态估值又是80年代以来数轮加息周期第二高的，仅次于互联网泡沫后期的那一轮。后面美联储如果持续加息，比如说今年加3-4次，我倾向于会4次或100个BP，那么，对估值水平的压力就越来越大，市场频繁震荡就不可避免。

15、以往美联储加息周期中，标普500指数往往上涨，但主要来自盈利改善来驱动行情，而估值出现不同程度下降。这次股市估值水平比以往加息周期中后期时更高，所以，我更谨慎。

16、但我不敢说美股就此开启熊市，坦率地说，我现在只能判断美股震荡会频繁。因为美国可能已经开启朱格拉周期，美国科技创新能力，包括人工智能、智能汽车等等领域资本开支不断扩张。

17、虽然美股的基本面很好，但是不确定性其实在于预期差，盈利能否符合已经很乐观的预期则存在变数，彭博统计的对标普500指数2018年EPS一致预期是增长26%。

18、2018年美国上市公司回购股份对于EPS的贡献度可能低于预期。前几年美国名义GDP下行的时候，标普EPS蹭蹭蹭地上升，其中，上市公司回购贡献较大，导致EPS跟美国经济反向。但2017年资金成本开始提升，盈利增速反而放缓了。

19、我们需要对科技的力量心怀敬畏，而且市场对创新经济的估值容忍度也高一点，因此，我判断，未来半年，美国股市的高波动是确定的。美股维持高位震荡，这将影响新兴市场风险偏好，需要小心城门失火殃及池鱼。

20、这次贸易战进一步验证了海外波动性风险。突发性事件导致短期扰动，无论是2016年英国脱欧还是2017年朝鲜核弹问题，短期都让投资者情绪悲观、股市调整，但是，由于经济基本面复苏的趋势确定，所以，波动之后反而行情走得更健康。然而今年经济形势更复杂了。

21、我对全球市场未来半年的一个总体看法，箱体震荡的概率大于单边走熊的概率，而单边熊的概率又大于单边牛的概率。

22、 港股市场从投资结构角度来说，依然是欧美资金主导着全资金化配置的市场，因此，海外波动加大，会直接影响短期港股行情，进而对于中国资产的行情产生扰动。

23、 预测未来，都是基于逻辑，我以上的判断有可能是错误的，比如，如果未来两三个月没有看到通胀上市，如果资本市场短边走强的话，如果这些情况发生了那么肯定是科技的力量改变了全球经济的运行模式，科技改变世界，那么，我们就应该更强烈地追捧科技股。

3

去杠杆、贸易战对股市的影响

内容提要

不管中短期如何波折，中国最优秀的一批资产、一批具有创新能力的公司开始崛起

24、今年国内最需要关注的事，就是去杠杆，把中国杠杆率特别是企业负债率降下去。过去数年海外投资者一直担心压制中国经济的三座大山，第一座是过剩产能，第二个是房地产风险，第三个是宏观杠杆率高企。2016、2017年，用供给侧改革、环保、反腐等多管齐下把过剩产能的风险化解了;通过杠杆转移，降低了房地产风险。今年则要去杠杆，剔除金融之后，中国总的杠杆率(包括政府、非金融的企业、居民部门等)现在是255%，全球居前列。

25、今年面对贸易战、美国加息等等外部的压力，我认为中国政府会保持“稳中求进”的基调，对经济下行的容忍度增强了，更淡定了，解决问题，与时间赛跑。今年，去杠杆会是金融监管的主要矛盾，治理金融乱象、化解重大风险。

26、今年的去杠杆和去年去杠杆不一样。去年主要是银行负债表调整，控制同业业务扩张，影响利率债。今年要关注去刚兑和去资金池化，要特别小心信用风险。

27、今年要小心的是银根趋紧，因为信用创造的链条受限制;一方面房地产限购限贷、受到管控，另外，影子银行和地方债务要进行清理、整顿，从而，阶段性信用收缩，银根趋紧。

28、大河无水小河干，大河有水小河满。上半年不论是美国加息、缩表，还是中国去杠杆导致的阶段性资金链趋紧，我们要对二级市场适当小心。

29、贸易战短期影响的是风险偏好，不必太在意，真正需要在意的是我国政策如何反应。

30、面对美国为首的国家对我们进行贸易战，如果我们积极地应对、化解，降低冲击;同时，我们坚持自己的既定战略不动摇，继续坚定地贯彻“去杠杆、防范化解金融风险”，则可能导致银根收缩短期超预期，二季度资本市场不可能有好的表现。如果是这种“短空长多”格局，大家要坚定在股市调整的时候拥抱最好的资产。

31、因为，时间在中国一侧，中国现在正是厚积而薄发，效率不断提升加上，中国本身就是世界上最大的市场，14亿人口，2016年人均GDP已8123美金，如果坚定不移按照效率提升、产业升级的道路走下去，大家几年以后将看到中国经济实力跃居世界第一。

32、但倘若说小概率发生了，也就是贸易战不断升级，最终被迫签署一些协议，比如类似1985广场协议之类倒逼人民币大幅升值的话，则是“短空、中多、长空”，很快有反弹。

33、 80年代伴随着美日多年的贸易纠纷，日本进行一系列错误的应对，导致日本经济近二三十年的沉沦。然而，即便如此，日本一批最优秀的公司依然在全球有竞争力。

34、展望未来，不管宏观变量如何波动，微观层面却是越发确定了。未来数年中国权益资产最确定的大逻辑是，中国最优秀的一批资产、一批具有创新能力的公司开始崛起。

35、按照正确的战略去走，可能短期有些压力;但拉长来看，现在恰恰是中国最优秀的一批资产，无论是科技股还是消费股、周期股、金融股，各个领域里面最优秀的一批公司价值重估的过程刚刚开始的阶段。以美股为例，虽然1987年股市有大调整，但是，无论是消费、医药类的核心资产在股灾之后很快就纷纷创了新高。

 4

寻找最优质资产，防守反击

内容提要

真正有业绩持续改善的核心资产，不怕跌、跌不怕、怕不跌。

建议仓位相对中性，但不要空仓，战略看多，战术谨慎。如果仓位太重，股市调整时容易踩错节奏。保持中性仓位，当市场调整时，可以逢低把仓位加重，趁着最优秀的那批公司性价比更好的时候坚决买入。

二季度风险释放后，要勇敢，6月份出现年内低点的概率较大，要敢于去买。

36、我一直认为，中国各领域的核心资产将持续受益于“三去一降一补”，其中，去年、前年受益的是去产能、去库存的传统行业的蓝筹。

37、今年我认为优质的成长股的机会更大，受益于“降成本、补短板”的新兴产业和新兴消费的优质公司的性价比开始提升了。如果叠加短期海外和国内宏观变量的波折，恰恰可以用更舒服的价位去买这种优质成长股。真正有持续业绩贡献的公司，真的是不怕跌、跌不怕、怕不跌。

38、现在择时一定不可以随大流、不可以顺着羊群效应，要“反人性”进行仓位调整，至少现在不是去恐慌减仓的时候。所谓“反人性”的择时操作是：一月份市场亢奋时把仓位降下来;二月初市场恐慌时适当加仓;三月份中旬趁着反弹再把仓位降下来;后续趁贸易战导致的恐慌可以加仓。

39、上半年总体建议仓位相对中性，但不要空仓，战略看多，战术谨慎。如果仓位太重，股市调整时容易踩错节奏。保持中性仓位，当市场调整时，可以逢低把仓位加重，趁着最优秀的那批公司性价比更好的时候坚决买入。

40、二季度后期要勇敢，6月份出现年内低点的概率较大，当五穷六绝风险释放的时候，要敢于去买。如果买，优先关注全年最重要的主线——受益于大创新的成长股，包括，教育、医药科技(特别是创新药、生物医药)、半导体产业链为代表的TMT，这些资产在二季度后期可以耐心地勇敢买入。

41、第二条逢低买入的主线是金融股龙头。我长期看好金融龙头，但是今年上半年偏谨慎，仓位不必太高，只建议二季度后期逢低怀着怜悯的心买入。银行股的各种利好在今年一月份已经PRICE IN了，未来半年金融去杠杆对于银行利润和收入的增速都有压力。拉长来看，中国的银行股龙头和保险股龙头跟全球龙头相比仍有很强配置吸引力。

42、房地产相关的产业链，包括，地产股、家电、建材等等，短期仍有不确定性，上半年板块难有大机会，但考虑到估值低，股息率提供了好的避风港，可以精选个股。长期来看，地产产业链明显的结构分化、强者恒强的特征，可以讲“做蛋糕、分蛋糕”的逻辑。

43、二季度对于周期股保持谨慎，因为经济有回落风险。

44、但是，周期股龙头的价值重估在2019年和2020年有望具备。在供给侧改革推动下的行业竞争格局优化，周期股龙头慢慢具备了价值股的可能性，业绩稳定性提升了。如果周期股龙头今年的中报以及2018年报都比较平稳，而分红收益率保持吸引力，就有望转型价值股。

好买提醒：非经授权，不得转载。转载请在文章下方留言，联系我们