券商策略周报:春季躁动或继续 关注风格轮动

上周两市大盘震荡走强，沪市在周四创出年内新高后维持强势整理，创业板在周五创出近期新高。最终上周五上证综指收报3253.43点，一周累计涨幅1.60%;深成指收报10443.73点，一周累计涨2.41%;创业板指报1938.44点，一周累计涨幅2.95%。

行业板块表现方面，从产业链来看，继中游之后，下游消费品成为市场关注的重点，上周计算机、通信、休闲服务、传媒、医药生物、食品饮料等涨幅居前。

方正证券：

由于大盘走好主要靠价值股推动，而价值股通常不会出现类似成长股或壳概念股放巨量大幅拉升情况。因此，市场成交量预计很难大幅放大，即便突破3300点可能也不需要明显放量，这是特别需要注意的地方。

招商证券：

马上就要进入3月份，根据以往经验，市场大概率会以震荡调整为主。但由于国企改革和“一带一路”等主题事件的催化因素增多，市场仍有望局部活跃。此外，季报业绩超预期也是近期最为确定的投资方向。

国元证券：

短期来看，虽然指数临近3300点使得市场分歧加大，但股指向上趋势并没有改变。目前风格轮动格局正在逐渐形成，投资者可适当加大中小盘成长股的配置。主题投资方面，继续看好国企改革板块。

安信证券：

未来一个阶段市场流动性将保持基本稳定，周期品盈利复苏趋势继续，短期内市场有望继续维持震荡上行节奏。配置方面，建议增加对食品饮料、医药、农业、零售、纺织服装等消费性板块的关注。

中泰证券：

短期内市场步入震荡整固期，春季行情的上攻步伐将放缓。操作上建议关注两类品种：一类是现金流充裕、低估值、低PB的蓝筹股;另一类是业务模式清晰、资产负债表稳健、内生增长动力强的“真成长”股。

华泰证券：

随着市场持续上涨，沪市已经进入3250-3300点的强压力区域。短期技术调整要求不断增强，预计市场上攻速度将放缓，盘中波动将加大。

海通证券

春季行情继续演绎 板块轮动到成长

一、震荡市中的春季行情都有板块轮涨特征

回顾历史可以发现，震荡市中的春季行情板块轮动特征明显。近三次震荡市中的春季行情分别发生在2012年(2012年1月6日-2012年3月13日)、2013年(2012年12月4日-2013年2月18日)和2016年(2016年1月29日-2016年4月15日)，三者均出现了从价值/周期板块到成长板块的风格轮动现象。我们用上证50代表价值/周期板块，创业板指代表成长板块，以考察三次春季行情中的板块轮动现象。在2012年的春季行情中，从1月6日至1月20日，上证50相比创业板指表现明显占优，同期领涨行业为有色、煤炭、非银、建材和钢铁。1月20日之后创业板指走势开始占优，领涨行业轮动到了前期表现较差的电子、军工、轻工、计算机和传媒。2013年的春季行情中，从2012年12月4日到12月18日，上证50相比创业板指表现明显占优，同期领涨行业为非银、建材、银行、农业和煤炭。12月18日之后创业板指开始走势占优，领涨行业轮动到了前期表现一般的军工、汽车、计算机、传媒和医药。2016年的春季行情中，从1月29日到3月7日，上证50相比创业板指表现明显占优，同期领涨行业为有色、煤炭、钢铁、石化和房地产。而3月7日之后创业板指走势开始占优，领涨行业轮动到了前期涨幅较小的通信、电新、机械、传媒和计算机。综上可以看出，震荡市中的春季行情具备板块轮动特征，一般是从前期领涨的价值/周期板块轮动到前期涨幅较小的成长板块。

本轮春季行情中，价值/周期板块已有表现，成长板块行情开始萌动。目前演绎的是震荡市中的春季行情，核心逻辑在于今年一季度经济数据向好且短期无法证伪，同时政策面偏暖。本轮春季行情从最低点算起始于1月17日，至今领涨行业为建材、家电、钢铁、轻工、有色、建筑等周期板块，而传媒、医药、计算机等成长板块涨幅较小。类似于2012年、2013年和2016年春季行情的板块轮动特征，本轮春季行情的领涨板块也有望从周期向成长股轮动。与此同时，成长板块也有政策利好催化，如“十三五”规划将先进制造业放到核心位置，这将利好成长板块中硬件、消费等领域，如电子、通信、机械、传媒、医药等。

二、行情有望轮动到成长板块

中小创公司的相对估值水平有望回到2013年初。2016年中以来，中小创个股相对主板市场持续走弱，但随着业绩持续增长，中小创公司的高估值压力正在不断缓解，吸引力不断增强。绝对估值方面，如果2016年年报和2017年一季报业绩均按照2016年年报业绩预告进行测算，中小板(剔除券商股)、中小板指(剔除券商股)的PE(TTM)将分别回落至40.2倍和27.9倍，相当于2014年年初的水平;创业板(剔除温氏股份和东方财富)、创业板指(剔除温氏股份和东方财富)的PE(TTM)将分别回落至54.9倍和42.4倍，相当于2013年中的水平;相对估值方面，如果中小板、创业板公司2016年年报和2017年一季报的净利润增速按照2016年年报业绩预告进行测算，上证50按照2016年三季报数据进行测算，中小板指PE/上证50PE、创业板指PE/上证50PE将分别回落到2.7和4.3，相当于2013年初的水平。

基金对中小创的持仓水平回落到2013-2014年时的水平。2016年年中以来，市场热点主要集中于主板市场，资金从中小创个股流向主板公司。从基金持仓可以看出，截至2016年四季度，公募基金的主板个股持仓比例大幅提高(从三季度的47.4%提升到四季度的52.7%)，中小板、创业板个股的持仓占比持续下降(中小板从三季度的29.3%下降到四季度的26.9%，创业板从三季度的23.3%下滑到四季度的20.4%)，中小创个股的持仓占比已经回落到2014年年中水平。从另一个角度看，计算基金十大重仓股中中小板、创业板个股的持有市值，并计算其占中小板、创业板自由流通市值的比例，可以看到两者占比持续下滑：中小板个股持有市值占比已与2014年底的最低水平相当，创业板个股持有市值占比则回到了2013年年初的水平。

三、应对策略：保持乐观，两手抓

春季行情将继续演绎，保持乐观心态。目前春季行情仍然在路上，投资者可保持乐观心态，春季行情的决断期可能在4月份。中期看，上半年市场整体或将延续去年以来震荡中枢不断抬升的进二退一格局。

操作上可两手抓：国企改革、“一带一路”等是中期主线，短期把握业绩确定增长的成长股。

国信证券

PPI环比转负尚早 市场仍将震荡向上

近期市场的分歧之处在于经济复苏的持续性，我们认为可重点关注两个方向：一是PPI环比何时转负;二是货币政策是否会因为通胀因素由稳健中性转向主动收紧。我们的判断是PPI环比短期不会转负，货币政策对实体经济将依然保持稳健中性基调。

1月份PPI同比超出市场预期，造纸、家电、家具等中下游行业出现涨价现象，上游价格向中下游传导、通胀预期升温等成为市场讨论的焦点。由于PPI的环比变化情况与经济活跃度更加相关，因此，未来PPI环比何时掉头转向负值是跟踪经济复苏能否保持持续性的重要指标。

回顾历史，外需陡然下跌或者国内固定资产投资持续下滑往往是触发PPI环比转负的重要宏观背景。1)2008年9月-2009年3月，外需陡然下跌引发PPI环比降幅巨大。尽管国内固定资产投资增速相对平稳，但是欧美金融危机造成外需迅速下降，出口从2008年11月开始同比持续负增长，原油价格也从2008年7月份的高位迅速下跌，PPI环比见顶后急转直下。2)2011年10月-2016年2月，国内固定资产投资持续下滑引发PPI环比持续负增长。由于4万亿政策刺激，货币政策在2010年下半年之后开始转向，同时从2011年3月开始，出口增速、原油价格、固定资产投资增速相继下滑，PPI环比在2011年6月转负。此后固定资产投资增速一路下滑至今，其间有43个月PPI环比为负增长。

从2017年上半年的PPI走势来看，受翘尾因素影响PPI同比大概率在2月份见顶，但在整体需求平稳的宏观背景下，PPI仍将继续在高位运行，PPI环比短期难以明显转负。由于2月份PPI的翘尾部分达到6.4%，随后翘尾部分逐渐回落，因此，在环比保持中性情况下，PPI同比涨幅大概率在2月份见顶，但2017年上半年预计仍将保持在5%以上的高水平运行。而从目前需求端跟踪的情况来看，PPI环比短期难以明显转负：1)从出口来看，2017年以来欧美经济复苏势头较好，外需有所改善;2)从国内固定资产投资来看，2017年整体固定资产投资有望保持平稳;3)从库存周期来看，这一轮补库过程仍在途中;4)从货币政策来看，当前CPI食品项压力较小，使得整体CPI较为温和，货币政策以金融业去杠杆、防风险为主，并非针对实体经济进行紧缩。

此外，从最新的高频数据来看，2017年1-2月的日均发电耗煤量同比增长15%，高炉开工率和汽车开工率继续回升，在内外需平稳的宏观背景下，PPI环比短期也难以明显转负。因此，当前钢铁、水泥、工程机械等中游行业的“春季躁动”行情仍有望延续，市场将继续震荡向上。

从中长期角度来看，以制造业为代表的中游行业在经历了2011-2016年的洗牌和转型后，行业竞争格局有所改善，细分龙头不断涌现。同时，随着新一轮固定资产投资周期的开启，中高端制造业细分龙头在经过过去几年的技术积累和资本投入后有望脱颖而出，成为结构性行情的主旋律。

中金公司

成长股难以趋势性上涨

市场展望：成长股风格小脉冲易，大切换难。前期一直领涨市场的中上游偏周期行业近日有所走弱，而年初至今表现落后的偏成长类行业，如TMT等较为强势，市场普遍关注市场风格是否会切换到成长股。我们认为，成长股可能会出现小脉冲式行情，但市场整体风格从目前的偏蓝筹、偏周期切换到成长风格主导的可能性较低。

从未来2-3个月的时间窗来看，市场关注的焦点仍在经济增长复苏的持续性以及对应的政策变化、改革措施等，原因在于：1)虽然有些成长股高估值情况已经有所缓解，但大部分偏成长风格的中小市值股估值依然较高，且面临的解禁与减持压力也较大;2)从基本面看，偏成长个股的盈利情况最多符合预期，且目前还没有出现环比明显改善迹象;3)与此形成对照，经济增长超预期的可能性在提升，导致周期性板块目前的盈利预期仍在上调之中。综合这些因素，我们认为成长股因为相对跑输了市场较长时间，借助一些边际积极信号出现一定的脉冲行情是可能的，但形成趋势性的上涨局面暂时还有难度。

配置方面，建议筛选优质成长，重点仍在“再通胀”：1)关注估值已在合理区间，未来几年内生增长前景确定的优质成长和大消费板块：TMT、汽车、食品饮料及医药;2)景气程度仍在改善、估值不高的周期性行业：建材、钢铁、工程机械等原材料与工业产业链;3)非银金融;4)主题投资可关注国企改革、“一带一路”等。

湘财证券

情绪回暖 上行趋势不改

市场情绪方面，两融余额自1月下旬低点以来持续回升，并已连续4个交易日位于9000亿元上方，显示市场情绪在持续回暖。

风险偏好方面，创业板近期表现相对强势，反映市场风险偏好在逐步回升，以蓝筹价值回归为代表的二八分化的结构性行情或将逐渐转向全面上涨。随着上游原材料价格上涨逐渐向中下游传导，具有定价权的企业将更加受益于本轮涨价周期带来的企业盈利改善。而企业盈利水平改善推动的蓝筹价值回归行情则提升了市场风险偏好，进而有助于创业板行情的复苏，这是市场上行空间全面打开的阶段性逻辑。

3月份时间窗口非常重要：一方面，随着政策持续落地，市场不确定性将消除;另一方面，3月份美联储提前加息可能将带来外部阶段性冲击。美联储一旦加息会影响我国资本外流和外汇占款的表现，从而对我国的货币政策有所影响，进而影响包括股市在内的国内资产价格。总体来看，在3月份相关不确定性因素落地后，市场有望打开上行空间，开启新一轮上涨行情。

此外，近期再融资新规、资管新规等相继出台，有利于规范股市投融资各参与方的行为，对股市构成长期利好，而近期养老金入市则是股市长期投资价值的体现。

上周动量与反转策略都能够超越指数，但反转策略没有超越动量策略，预计本周上证指数波动区间为3200-3300点。

广发证券

像2011年还是2003年

从近期微观调研的行业景气比较来看，并没有出现一致性的改善，中游行业的景气状况明显好于上、下游。再将微观数据整合在一起分析，我们认为目前的宏观情景有两种可能：第一种可能是始于去年的下游景气回升已传导至中游，但还没有传导至上游;第二种可能是“朱格拉周期”单独改善了设备制造业的景气状况。如果将第一种可能往后推演，那意味着宏观经济的回升趋势已进入中后段，后续会逐渐产生“滞胀”压力――类比2011年;如果将第二种可能往后推演，那意味着宏观经济的向上回升趋势将更具持续性，通胀水平也会有所抬升――类比2003年。

虽然2003年的宏观环境看起来明显优于2011年，但有意思的是这两年的A股市场走势却非常相似。2003年和2011年的一季度市场都在经济复苏预期下演绎“春季躁动”行情，但2011年的货币收紧、2003年的“脱虚向实”都导致了二、三季度的A股市场出现下跌走势。因此，似乎无论是类比2011年还是2003年，对二季度以后的股市环境都需谨慎判断。如果今年的市场与2011年相似，那么二季度以后要小心宏观经济的复苏情况会低于预期，而通胀压力又可能超预期;如果今年的市场与2003年相似，那么二季度以后虽然经济复苏程度可能较好，但我们又要担心流动性情况，对A股市场也是不太有利。

当然，在3月下旬之前市场还没有到真正验证的时候，目前的市场仍然处于“春季躁动”阶段。

国泰君安

周期股迎来中段行情

加强监管，股市回归本源。近期从再融资新规、资管新规，到保监会对前海人寿、恒大人寿的处罚，再到证监会发布会，管理层对金融领域的监管正在有序进行。整体来看，政策稳步推进将进一步促进股票市场回归支持实体经济发展、重视上市公司业绩回报的道路上来。

经济增长预期上调，拉长周期股脉冲行情。本轮周期股行情启动以来，行情驱动逻辑正由环保限产带动的供给侧收缩行情逐步切换至由当前地产、新开工等春季旺季需求驱动的第二轮行情。站在当下，我们认为接下来周期脉冲行情演绎的核心变量仍在于投资者对未来经济增长预期的变化(预期悲观――预期修复――预期上调)。此外，从近期高频数据来看：第一，大部分建筑工程和搅拌站刚刚开始复工，春季开工旺季正在到来;第二，以高炉开工率(连续6周回升，达75.1%)、粗钢产量(1月份同比增10%好于去年12月份的7%)、铁矿石价格(1-2月累计上涨28.5%)等为代表的中上游继续显示需求旺盛。总体来看，随着经济增长预期的上调以及中上游需求旺盛的持续，周期股的脉冲行情有望延长。

周期与价值演绎春季躁动行情，博弈真成长超跌机会。从周期品角度来看，短期宏观经济增长预期上调放大春季旺季的弹性，“一带一路”和“供给侧改革”政策的不断落地提供中期催化，海外政策预期构成美股映射，加之机构仓位博弈仍有空间，周期品正迎来“四位一体”驱动的中段行情。我们认为，当下时点周期品建议推荐排序为：建筑>有色>建材>石油石化>特高压>券商>钢铁;从消费板块来看，我们看到本轮以高端化、品牌化为代表的大消费板块已经实现了结构化复苏，建议精选消费复苏、品牌崛起的消费投资主线;对于成长股，我们认为在加强监管和低风险偏好的大背景下，成长股暂时缺乏趋势性机会，主要关注基本面较好的白马成长股，以及由于超跌引发的博弈性机会。

进入3月份，主题方面的投资机会增多。第一，国资委强调国企改革在优化供给侧改革方面的重要作用，我们认为，国企混合所有制改革在提升宏观资产回报方面的价值需要重估，建议重点关注央企试点企业(推荐中国联通)和强者恒强的上海、广东地区混合所有制改革概念(推荐隧道股份);第二，“一带一路”从2016年底以来已经进入订单落地期，不断改善的项目盈利水平和风险防范能力需要市场重新认知，“一带一路”具有在需求端化解过剩产能的边际战略意义(推荐中钢国际);同时，3月份Ipad发布会在即，将为苹果“十周年”预热，投资者可积极布局量价齐升下苹果产业链革新带来的投资机会(推荐蓝思科技)。

天风证券

躁动过后当怀敬畏

2017年前两个月的市场表现不错，也基本印证了“春季躁动”的逻辑。不过股票市场不是线性的，很多时候我们需要反过来想。当前至少有三个理由表明我们可能已经到了反过来想的时候了：

其一，自2015年下跌之来，A股市场运行的一个显著特征就是“慢涨急跌”。而在涨的阶段，时间长度大多是两个月左右。这一轮反弹行情如果从去年底算起，到目前为止也已持续了两个多月，符合“慢涨”的时间长度。

其二，“春季躁动”主要是基于政策预期，若政策不及预期，市场就面临调整可能;若政策符合预期，在相关主题投资“靴子落地”后调整亦是难免。目前政策验证期即将来临，市场亦处在“春季躁动”逻辑窗口期逐渐走向关闭的前夕。

其三，年初以来周期类板块表现突出，意味着年初以来的市场存在明显的周期逻辑，不过这个逻辑基础并不牢固。虽然去年PPI上涨是很多周期品价格上涨的结果，但背后的驱动力量主要在供给端，而不在需求端，中下游成本压力能否转嫁出去是很大的问题。继续把投资逻辑建立在周期之上，市场难免不会进行反思。

因此，在当前时点我们不排除成长性板块可能会出现补涨躁动，但进入3月份后，我们对市场应当越来越心怀敬畏。配置方面，建议关注三个板块：第一个是国防军工板块;第二个是银行板块;第三个是电力板块。