恐慌情绪消散 年尾行情无需悲观

12月下旬以来，债券市场恐慌情绪逐渐平复。分析人士表示，虽然年末资金面季节性收紧压力犹存，但在央行维稳政策和财政存款释放的支持下，保持大致平稳应无太大问题。随着个别机构风险事件得到妥善解决，债券市场收益率超调之后正展开修复。综合市场情绪、资金面、利率债供需、基本面等多个因素来看，债市有望安稳跨年。

情绪继续缓和

上周以来，债券市场恐慌情绪明显缓解。一方面，央行通过短期资金投放和资金拆借窗口指导，有力平抑了流动性大福波动，解决了债市因暂时性极端抛售引发的流动性不足问题;另一方面，个别机构债券代持违约等风险事件得到初步妥善处理，稳定了市场参与者的情绪。从上周中以来市场整体的交投和走势来看，随着恐慌抛售情绪消退，以及利率债在收益率急升后配置价值的显现，市场已经从前期的异常剧烈波动走向稳定。

就元旦前后的债市走向来看，国信证券等机构报告指出，虽然类似去杠杆、货币政策阶段性稳健趋紧的利空因素仍未消除，但仅从市场情绪因素方面来看，债市情绪的实质性缓和，将能够大体保证跨年前后市场运行平稳。

国信证券表示，10月下半月以来的本轮债市剧烈下跌，大致可以划分为四个阶段。第一阶段是自10月下旬至11月上旬的第一轮下跌，这其中主要的利空因素来自于资金面的波动，并引发了中央银行收紧货币去除债券市场杠杆的担忧。第二阶段是自11月10日至11月28日，造成这轮下跌的主要矛盾是，美国总统大选和大宗商品价格上涨，引发了再通胀预期。第三阶段是11月末至12月9日，造成这轮下跌的主要原因来自于机构赎回以及与委外投资有关的一些传言。第四阶段则是从12月9日至12月19日，这段时间暴跌的主要驱动因素，则是国海事件所造成的冲击。从代持、回购、交易三个环节充分体现了银行与非银金融机构之间的不信任，一度造成了信用冻结的状态。

总体来看，第一、第二阶段主要和货币政策预期、通胀预期有关，跌幅最大、跌速最快的第三、第四阶段，则基本是市场悲观恐慌情绪急速升温所引发。从管理层的后续应对处理来看，本轮债市暴跌阶段的恐慌情绪，已经得到大幅缓和。而相关情绪的强力释放，也在很大程度上意味着市场高风险点的消除。

上海一本地券商资管部门固收部门负责人进一步指出，本轮债市去杠杆，从管理层的角度来说，后期可能会着重关注是否存在“矫枉过正”。根据中债登的最新统计数据，目前银行间债市杠杆率为1.09倍，已经下降至历史均值以下。经过近一个多月的持续暴跌之后，各类机构资金头寸主动收缩可能已经出现过度的情况。该市场人士表示，虽然当前市场情绪偏弱的局面还难以扭转，但市场无论在短期还是在长期，都还存在一定的向上修复的空间。

年尾资金面料大体平衡

在年尾交易时段资金面依旧是左右债市运行的主导力量的背景下，经过上周债券市场与货币市场的剧烈动荡之后，分析人士同时指出，元旦前后市场资金面预计大概率将保持整体平稳，这也将有力保障债券市场平稳跨年。

尽管前期市场资金面在债市短期集中抛售冲击下，出现异常紧绷的状况，但目前商业银行体系整体资金情况可能并没有想象中的那么悲观。海通证券最新周报指出，央行在过去两周持续投放约万亿货币，加上12月财政放款规模超万亿，预计12月的超储率或从1.7%回升至2.1%以上，银行间流动性有望从偏紧逐渐回归至中性适度。

此外来自DM金融同业报价平台的分析观点也认为，虽然资金面仍受到年末MPA考核、年初个人集中换汇、春节取现需求等时点冲击，但在12月剩下的几个交易日，也有万亿财政存款下放、银行等机构资金重新放回购等积极因素，有助于资金面改善。在央行加紧释放流动性之后，上周后半周以来的几个交易日市场资金面由紧转松态势非常明显。从当前市场资金价格看，年内资金季节性紧张因素已基本消退，市场对流动性的关注正由“跨年”向“跨春节”转变。此外，根据市场当前流动性看，货币政策可能在春节来临前进入一段维稳或略微收紧的时期。

从昨日银行间资金市场的最新情况来看，虽然央行当日在公开市场操作中进行了小幅资金净回笼，不过全天大行隔夜资金供给仍十分充沛，而刚好跨过元旦的7天期品种略显不足。整体来看，由于本周即将有大规模财政存款投放，目前银行类机构心态普遍较为平稳。

接下来看基本面

综合市场人士分析来看，在市场恐慌情绪和资金面悲观预期得到相当程度的平复之后，后期债券市场运行主线预计将回归到对基本面上来。在此期间，大型机构在现券收益率高位水平上逐步显现配置需求，则将有望对债市短期表现提供支撑。

华创证券等机构认为，本轮债券市场的“救市修复”，可能会让市场形成一个利率底部预期，即未来利率下行跌不破这个底线的心理预期。在市场情绪缓和后，债市走势将进一步回归基本面。后续影响市场走势的关键因素，将回归到包括资金面、通胀预期、人民币汇率、负债端成本等在内的项目中。

有市场人士同时指出，虽然短期以公募机构对后续债市普遍谨慎，但保险机构由于前期赎回部分货基、债基，后续还有大量协议存款到期以及保险新年“开门”投资需求，元旦前后的配置需求预计仍相对较高。而银行委外投资在本轮市场暴跌之后，其潜在的委外投资收益率回报，相对于部分投放贷款则仍有明显收益率优势。经过前期的债市急速去杠杆之后，大型机构潜在的配债需求，在年初时点预计不会出现超预期的大幅度萎缩。

整体而言，经过前期市场的剧烈动荡之后，在年尾前后时间段的债市供需关系，预计不会出现显著恶化。而对于影响债市整体表现的相关因素，投资者仍然可以从央行对市场力量中枢的调节、通胀形势、人民币汇率走势、宏观经济表现等基本面上，继续保持耐心跟踪和冷静观察，从基本面的角度继续寻找市场的交投线索。