神奇分级A牛市神话:16个月暴涨近40%

【导读】谁能想到呢，一个低风险品种，持有一年居然可以获得超过30%的收益。

“作为从2013年开始参与分级A的老持有人，今年一季度市场反弹后，我的分级A账户就一直保持在3成以下仓位，没想溢价到史上高位了，分级A还能涨，实话说，一年多来这波分级A的上涨，我猜到了开头，却完全猜不到过程和结尾。”一位分级A投资的“老司机”刘生(化名)跟记者坦言，就像2015年5月份，完全看不懂分级A动辄10%以上的折价率为何能持续几个月，目前持续溢价交易的分级A也让他看不懂。

“谁能想到呢，一个低风险品种，持有一年居然可以获得超过30%的收益。”刘生感觉，过往一年多分级A投资有点像“神话”，美得不像是真的。

2015年二三季度股灾中的“避风港”

自去年6月份以来出现的三波股灾，对于分级B来说，是持续的交易量萎缩，以及数次集中的下折潮和巨亏。而对于分级A的铁杆粉丝来说，A股巨大的波动却给他们带来丰厚的收益。“2015年7月到9月，不到3个月的时间里，投资分级A不需要很强的择时能力，想要赚取20%的收益并不难。由于盘中波动很大，一些盘感更强的投资者，在几个品种中腾挪，盈利幅度可以超过30%。”一位分级A的投资者邵佳(化名)告诉记者。她2015年6月份股灾之后把股票账户悉数清仓杀入分级A，之后并没有盯着可能下折的分级A做轮动，而是盯住1只流动性较大的品种在盘中反复炒作，到了9月份，6月份她在股票上的亏损基本上已经弥补过来，期间收益率超过25%。

“从股票到分级A，投资思路完全不一样，可以说截然相反，很多股票投资盈利颇丰的投资者总是存有牛市思维，总想抄底，而分级A投资则要完全相反，只有对股市较为悲观的人，才能拿得住分级A，不然套利赚个5%就心满意足的走了。”邵佳说，她主要是在牛市里被连续下跌吓破了胆，不想再担惊受怕了，投资分级A虽然盘中波动大，但相对来说存在折价，始终属于低风险品种，对于股灾中惊魂未定的她，分级A就是“避风港”，敢于把大部分资金都放在里面。

在股灾中的更多分级A投资者，则更愿意追逐可能出现的下折机会，实际上，由于当时市场波动大，动辄“千股跌停”，市场关于‘牛市还在不在’的争论也很激烈，数波“下折潮”的出现，让一些追逐下折的资金尝到甜头。“我参与过三波比较大的下折潮，盈利最好的那波，折算下来一周能赚5%~7%，但等到今年1月份那波股灾，参与下折的资金越来越多，感觉想抢到肉是不可能了，只能啃啃骨头。”深圳的一位金融从业者告诉记者，他发现，很多私募、公募的量化投资者也在参与分级A的投资，他们盯盘盯得紧，资金量也比散户大，从去年年底开始，想要在盘中找到可能下折分级A的好买点，越来越难了。

2015年四季度资金悄悄离开分级A

对于很多从股票市场退出来的投资者来说，炒完2015年9月底反弹之后，很多人就选择离开了分级A。“很多人始终是牛市思维，在股票市场逐步企稳，特别是中小盘股又有机会之后，很多人把注意力重新转回到股市搏杀。”有投资者告诉记者。

从集思录分级A指数的交易额看，在股灾期间，130只永续分级A成分基金日总交易额超过100亿元的有20天，而2015年9月份以后，每天交易额始终徘徊在50亿元以下，大多数难以突破30亿元。中小盘股越活跃，分级A交易越萎缩。

A股期间也出现一些盘中波动，但总体而言，套利下折分级A变得很鸡肋，“很多资金还没等下折已经潜伏在里头，我就遇到几只，就算下折成功，扣除手续费想赚到1%都很难，前提还要是下折之后股市没有大幅波动。”刘生告诉记者，去年九月份之后，他只是在几只价格还算合理的分级A中来回轮动，基本上远离了可能下折的分级A。

2016年上半年机构资金的竞技场

令刘生感觉惊讶的是，在2015年最后的几个交易日，股市虽然还在涨，分级A却出现了一些行情，刘生认为可能是定期折算带来的行情，于是开始加仓分级A，没想到一跨过元旦，这一无意识的操作给他带来不错的收益。

2016年的股市熔断让市场流动性骤降，分级A盘中也没有交易，但对下折的担忧令分级A出现了久违的资金流入，而这一次的资金量目的性很强，很多分级A又重新焕发青春。

实际上，记者从很多私募了解到，由于前两次股灾积累了经验，在股市调整中，资金流入分级A的速度也越来越快。有些私募快进快出，短短两周盈利就可超过10%。

与此同时，包括保险、券商自营等机构资金也在持续地进入分级A，对他们来说，目标收益率并不高，主要是作为“类债券”来配置，毕竟分级A不存在违约，每年有确定性的收益。根据天相数据统计，2015年年报显示，险资持有分级A的比例为49.3%，而到今年6月底，这一比例已经达到55%，其中中国人寿配置比例提高较快，成为持有分级A最多的保险资管公司，值得一提的是，中国人寿此前在分级A领域上并无太多涉足，但通过梳理半年报数据发现，中国人寿一跃成为分级A的最大持有人。

机构资金的涌入，填平了分级A的折价率鸿沟，不少热门品种甚至出现不小的溢价，至今年8月份，分级A的主流品种出现了普遍溢价交易。“8月份，很多做分级A的老朋友，都已经清仓休息，但一些做债券的朋友则还觉得分级A还能涨，主要的思路是，从隐含收益率看，分级A仍然有吸引力。我听他们的，没有卖光分级A。”邵佳告诉记者。

实际上在溢价交易后，对于分级A的投资价值，她关注的论坛上经常有争论，看多的投资者认为市场无风险收益率的下降，分级A的溢价率理应上升，目前还有空间;看空的则认为，分级A溢价率已经到史上高位，再持有下去就风险大于收益，不值得继续持有，但是在争论中，分级A价格继续提升，集思录分级A指数从6月下旬的1400点上冲至1600点，“机构看多又做多，看空的散户大多不敢玩了。”邵佳说。

分级基金投资门槛将提高分级A强势持续

实际上，令分级A强势持续的还有一个政策因素，监管部门将提高分级基金投资者门槛的消息一传出，令分级B折价率持续放大，由于A、B份额存在翘翘板效应，分级A的溢价率水平随之节节攀升。股票市场的地量交易，令分级B始终处于弱势状态，即便是市场出现反弹，分级B的反弹幅度也远远弱于理论涨幅，这显示资金流出分级B的趋势还在持续。在这样的情况下，分级A溢价水平高企，就显得相当合理。

“从目前看，分级A的波动与债市的关联度更高一些，近几天因为银行理财产品可能的监管动态一发布，债市波动了，分级A交易价也随之下落，且调整了好几天，在机构主导的产品中，这一趋势已经很明显。”一位债券基金经理告诉记者。他认为，分级A的牛市还能持续多久，与债券牛市还能持续多久是同一个问题，“说到底，还要看货币政策会否出现转折。”

无论怎样，集思录分级A指数从去年6月底的1127点上涨到上周一最高时的1564点，仅仅16个月，累计涨幅便高达38.78%，在资产荒的大背景下，分级A这样的表现堪称神奇，但上周二开始的连续调整，或许预示着，分级A一轮牛市神话正在终结。

机构投资者：判断分级A见顶为时尚早

去年股灾之后表现气势如虹的分级A，近期开始明显走弱进入调整通道，就在上周，集思录分级A指数已经呈现四连阴的走势，中证稳健股票上市分级基金指数单周跌幅达1.15%，不过，在业内人士看来，后市分级A的行情或仍将持续，短期如果经历大幅调整，或带来入市机会。另外，由于当前分级A的隐含收益率不断下行，未来暴涨局面恐难再现。

短期调整与债市表现有关

2016年是分级A的大牛之年几乎已经成为一个不争的事实，在大类资产的表现中分级A价格指数可谓“一骑绝尘”，Wind数据显示，中证稳健股票上市分级基金指数年初至今的涨幅达到13.78%。不过，在刚刚过去的一周，分级A指数已经呈现四连阴的走势，单周跌幅高达1.15%，10月26日创下年初以来至今的最大单日跌幅，跌幅达0.71%。

随着分级A全面溢价交易，投资者对“见顶”的忧虑越来越重，是否拐点已现?

“短期来看，分级A可能已经进入调整通道。首先，当前分级A市场的流动性下降，但四季度市场资金面较为紧张，不排除有机构因为资金紧张的原因卖出分级A，因此分级A价格承压;此外，当前债市同样处于调整状态，分级A兼具债券属性，且当前处于大幅溢价交易的状态，短期进入调整也在所难免。”中泰证券金融工程首席分析师马刚对记者表示。

“在当前市场环境下，分级A的债券属性发挥主导作用，在短期债市进入回调之际，分级A价格指数进入回调实属正常，分级A价格指数的短期下跌，并不能说明分级A的行情已是‘强弩之末’”，北京一位险资背景的投资经理对记者表示。

记者梳理数据发现，尽管今年以来分级A价格指数一路涨势如虹，但其中也经历过几次小幅调整。

据记者统计，今年前十个月，分级A指数单日跌幅超过0.3%的次数有9次，但每次小幅调整之后，分级A指数便会迎来一波上涨。

以今年3月底分级A价格指数走势为例，由于一季度末主要股指表现回暖，分级A的吸引力降低，在今年3月17日到4月5日这段时期，分级A指数跌幅达1.18%，不过，历经短暂的回调之后，分级A价格指数一路上扬的态势不减，在随后的两个季度，中证稳健股票上市分级基金指数的涨幅达到9.46%。

判断拐点来临为时尚早

分级A指数和债券指数表现存在高度相关性，债券市场走势才是决定分级A未来表现的关键所在，市场观点倾向于认为后市债券市场慢牛格局不变，相比其他债券类资产的收益率，分级A的配置价值犹存，若短期回调幅度过大，或是介入的好机会。

“国内宏观经济基本面未出现明显的触底反弹，未来央行在货币政策方面保持宽松的态势不变，虽宽松的力度方面会有所减弱，近期债市进入回调，也是对货币政策微妙变化的一种反应，中长期看来，资金避险情绪仍然浓厚，类固收资产对市场流动性的吸引力仍存，债券市场慢牛格局不变，未来分级A的债券属性仍将发挥主导作用。”深圳一位债券基金经理对记者表示。

而对比当前收益率相对较高的企业债发现，当前7年期AA+企业债收益率为3.55%，而主流的、利率规则为+3.5%的分级A品种，其隐含收益率仍然约达4.5%，分级A隐含收益率较高的品种，与7年期AA+企业债收益率之间的利差，始终维持在较高水平，此外，分级A也不存在违约风险，对于机构资金而言仍具备一定的配置价值。

“债券收益率不断下行仍然是未来发展趋势，纯债类基金的收益率太低，几乎无法覆盖机构的资金成本，这迫使机构投资者都开始转向收益增强类产品，而在类固收的产品中，分级A的吸引力仍然很大，机构资金的体量很大，一旦机构资金开始盯上这个市场，很容易就会推高分级价格指数的走势，在市场流动性充裕、资产荒持续的市场背景下，虽然分级A指数短期可能会存在一定的回调，但中长期来看，未来分级A的配置价值还是肯定的”，深圳一家基金公司债券基金经理对记者表示。

不过，尽管中长期分级A的配置价值值得肯定，但分级A市场后市出现大涨的局面恐难出现.

“历经短期回调，尽管分级A这趟车还有上车机会，但分级A后市的行情可能类似‘老爷车’，虽然整体表现仍会一路上扬，但上涨的幅度可能有限，毕竟各路资金疯狂涌入之后，分级A的整体隐含收益率肯定会不断下行，二级市场的价格波动也会不断降低，交易价值会逐渐萎缩，未来分级A市场大涨的局面难再现”，上述北京险资系投资经理对记者表示。

整体来看，分级A的隐含收益率不断下行。截止到目前为止，约定收益率为“一年定存+3%”的品种隐含收益率约4.33%，利率规则为+3.5%的品种隐含收益率约4.6%，利率规则为+4%的品种隐含收益率约5.0%，相比过去动辄7%、8%的隐含收益率，分级A整体隐含收益率下降是不争的事实。