深度！对信托业四十岁时战略定位的思考

　　一、用孟子哲学看信托业四十年发展

　　（一）《信托法》出台前信托业的混沌源于缺乏自省的智慧

　　历史的车轮转回1979年，那年荣毅仁先生创办了中国首家信托投资机构——中国国际信托投资公司，当时新中国刚刚走出十年文革迎来改革开放，社会百废待兴，没有资本市场，只有人民银行、农业银行(行情601288,诊股)（3.610, 0.02, 0.56%）、人保及信用社几家金融机构，整个国家金融资产规模十分有限（不超过300亿元），信托业生而便肩负起开放之初引进外资及对外投资的历史任务。

　　信托业在中国从计划经济向市场经济过渡中市场功能定位的扭曲注定了其风风雨雨的崎岖旅程，《信托法》颁布前行业先后被五次清顿。回顾到这里不禁想到了群雄逐鹿的战国：秦国从商鞅变法到秦始皇统一六国始终坚持“耕战”政策，使其国富民强。秦的统一战争并非一番风顺，秦昭王三十八年以前，在穰侯魏冉远攻近交的错误政策指导小，虽战事频繁，但常常失利，得益甚微；秦昭王三十九年以后，由于采用了范睢远交近攻的正确策略，形势大变，捷报频传，秦军事力量日益强大，为大一统奠定了坚实基础。

　　回望《信托法》出台前信托业的前22年，发现信托业似乎欠缺了这样一种自省的智慧：五次清理整顿皆因激进投资、管理混乱而起，反反复复，致使信托公司的社会形象大打折扣。信托业不缺乏乘势而上的勇气，却缺乏了些许对教训的总结、对内功的修炼和对长远的谋划。

　　（二）“一法三规”出台后信托业的繁荣在于监管秩序的确立

　　1．《信托法》带信托业步入规范发展的春天

　　《信托法》犹如初春的细雨，润物无声，却成就一派生机盎然。它使经历了五次整顿的信托业走上法制化、规范化道路，把信托基本精神与理念的种子播洒到亿万人心田。从此，信托制度在中国得到正式确立，财富管理方式更加灵活多样，创新产品层出不穷。它赋有所有权与收益权相分离、信托财产独立性、受托人有限责任、受益人保护、信托管理连续性等有别于其它法律关系的显著特征，赋予信托公司经营范围的广泛性、金融功能的综合性以及产品开发的灵活性。它与2001年6月颁布的《信托投资公司管理办法》和2002年7月实施的《信托投资公司资金信托计划管理暂行办法》（简称“旧两规”）共同构筑了最基础的“一法两规”信托法律体系，为信托业的创新发展和稳健经营铺平道路。

　　2．“新两规”及净资本管理开创信托业转型发展新纪元

　　信托实践是常青而前沿的，信托法律法规是权威而与时俱进的。2007年，银监会颁布实施《信托公司管理办法》、《信托公司集合资金信托计划管理办法》（简称“新两规”）取代“旧两规”，回归信托本源、提升主动管理能力的政策意图跃然纸上，由此，以“新一法两规”为基础和核心的信托法律法规体系初步形成。其后，信托业开始了轰轰烈烈的实业清理；掀起新一轮增资扩股潮，一大批央企、中外大型金融机构成为信托公司大股东；行业管理资产规模快速扩张，信托业在金融市场和理财市场中的地位和作用显著提升。

　　“新两规”明确表示证券投资、资产证券化、房地产信托、企业年金、QDII等业务对信托公司开放。此后，信托公司的业务创新如火如荼：证券信托投资范围从二级市场扩展到一、二级市场兼备；结构化信托产品渐成主流；信托公司开始担任投资管理人；尝试以有限合伙人身份参与私募股权投资；房地产信托规模迅速壮大并不断涌现创新设计；TOT（信托中的信托）、QDII（合格境内投资者）、REITs（房地产投资信托基金）等其他创新业务也在研究、探索中闪烁智慧火花。

　　在“新两规”后，一系列“指引”、“办法”、“通知”等信托新政相继颁布，对银信合作、政信合作、房地产信托业务进行严格管理和规范，对私人股权投资信托、证券投资信托业务的开展进行引导，对信托公司治理、监管评级、创新发展、信息披露等做出具体规定。尤其是2010年9月出台的《信托公司净资本管理办法》及其后与之配套的《信托公司净资本计算标准有关事项的通知》，建立起以净资本为核心的风险控制指标体系，改变了以往信托公司可以无限做大资产管理规模的状况，强化了信托公司的资本意识和风险意识，结束了行业粗放经营模式时代。

　　晚唐杜荀鹤诗云：“泾溪石险人兢慎，终岁不闻倾覆人。却是平流无石处，时时闻说有沉沦。”正是这些规范性文件使得信托业无论在“石险”时，还是“平流”处，都能一以贯之的保持“兢慎”的态度，不敢马虎，不敢懈怠。

　　（三）信托业规范发展以及勤于自省的重要性

　　如今，即将四十岁的中国信托业在“新一法三规”的严格监管和引领下，已然大变模样，再也不是以前那个“坏孩子”，而是管理信托资产超过24万亿（截至2018年6月末）、规范经营、稳健发展、社会认知度高、为经济发展做出重要贡献的现代金融机构。正因如此，更应百倍珍惜已有的成绩与荣誉、巩固来之不易的发展成果，对风险的警觉应更加敏锐，对业务的拓展应更加审慎。

　　作为一个经营风险的行业，信托公司不可避免的要与各种风险打交道，一个真正成熟的金融机构是不应当惧怕风险的，比风险更关键的是对待风险的态度和应对风险的办法。近年来，房地产市场降温、中央对地方政府去债务化的高压态势，以及泛资产管理市场中信托、券商、基金子公司、银行理财的群雄逐鹿，都使得已然熟套的传统信托业务承受压力，使得传统盈利模式遭受拷问，这既是考验信托公司风险管控能力的关键时期；又是信托公司以此为契机全面推进管理升级、健全和完善风险管控体系、系统总结信托业发展的经验教训、培育自主理财能力和苦练内功提升可持续发展能力的重要转型期和机遇期。

　　二、未来信托业发展的战略定位分析

　　（一）近年来信托业的集体焦虑

　　近年来信托业的“集体焦虑”的重要成因是对未来的发展路径既缺乏自信也没有清晰的认识，这是行业定位问题，一直困扰着大家，信托行业在发展历程中几经清顿、几易定位，业务边界模糊，时至今日，也只能说边界在逐渐清晰的路上，专属领域还没有找准和发挥，这里面有多重原因，法律、制度、监管、竞争、大众认知以及自身定力等缘故，以下对几个主要焦虑的原因具体展开论述：

　　1．泛资产管理背景下竞争加剧的焦虑

　　信托业近些年的持续高速发展，一方面得益于中国经济过去20年持续高速增长形成了多元化的利益主体并积聚了巨额财富，由此催生出巨大的资管需求；另一方面，信托业经营体制的制度安排，赋予信托业经营信托事务的专营权和无可比拟的灵活性，获得了有别于其他资管机构的制度性竞争优势；此外，持续的银行信贷规模管控情况下，信托得以承接规模庞大的银行系统外投融资需求。

　　虽然一直以来信托方式也被其他金融同业所运用，但都被限定在特定范围，比如，商业银行资管局限在货币市场范围，证券公司资管局限在资本市场范围，基金公司资管局限在资本市场的公募证券投资范围，保险资管则严格局限在险资范围，因此，信托业制度红利所遭遇的竞争性挑战还不十分明显，使信托业在自己特有的细分市场得以较为休闲的延续自己的盈利逻辑。

　　2012年以来，相关监管部门针对资管市场密集出台一系列新政，主旨就是“放松管制”，其他资管机构得以开展与信托公司同质化资管业务。比如，基金公司的“专向资产管理计划”被允许投资于金融市场之外的资产；保险资产管理公司被允许受托管理险资以外的资金；券商的定向资产管理业务被完全放开投资范围，由投资者与券商协定。这些新政使得这些金融同业开展的新业务已与集合及单一资金信托计划无本质区别。

　　2．宏观经济下行带来的“资产端”焦虑

　　近年来我国经济增长由先前10%左右的持续高增长转换为6%-7%区间的中速增长。经济增长下行，必然带来实体产业盈利能力的下滑，进而弱化实体产业的信用水平。信托业长期以来一直致力于对实体经济的金融服务，经济下行周期下，前期项目的违约风险提高，信托公司后期管理、清算兑付以及司法应对的压力加大。受此影响，金融市场中出现了“资产荒”现象，所谓资产荒无非就是在资管市场上低风险高收益的项目越来越少。此轮经济周期调整远没有结束，信托行业的资产获取难度仍不会降低。同时，受经济波动的房地产、股票等抵质押物的价值面临下行缩水，不利于信托项目的抵质押率维持在合理水品，亦存在抵质押物的处置风险。

　　3．信托业的转型发展尚未成形的焦虑

　　在泛资管市场竞争之下信托业的传统优势逐渐被削弱，整个行业在积极谋求转型发展，创新不断，如家族信托、消费信托、土地流转信托、公益信托、REITs等，但是始终没有探寻到稳定可靠的新的利润增长模式。

　　国家的金融改革在逐步推进，利率市场化格局已经基本形成，可以预见的是信托业“影子银行”类业务将逐渐淡出，需要由利差型业务向净值型业务转变，而这种转变不可能一蹴而就，转变的过程将充满机遇和挑战，并很有可能伴随信托公司内部组织机构与人员的重新洗牌。此外，国家的供给侧改革也深刻影响着信托资金的投向，使得信托的资产端从传统的房地产、基础设施领域分散到高新技术、互联网+、智能、民生、环保、健康医疗等新增长领域，而投向的转换将需要深刻的产融结合，信托业在这方面显然还没有准备充分。

　　（二）探究信托的本源

　　“信托”的制度之美绝不仅仅在于资金信托中体现的功能和价值，资金只是财富大家族中的一个支系，目前我国信托公司的信托业务主要集中于竞争激烈的资金投融领域，在更广阔的非资金财富管理领域还少有建树，即便如此，信托业近几年也已爆发出令业界刮目的超强小宇宙，成为资金理财市场上的主力之一。而要想阐述清楚中国信托业务的本源并非易事，信托制度在英国起源后，传播到全世界，在不同国家和地区基于不同的文化传统和法律框架，信托业态有着很大区别，新中国信托业又经历了数次清理整顿并几易行业定位，目前成为割裂了历史的延续性而被完全重新加以设计的金融业态。

　　信托制度的精粹在于其一事一议的“目的性”，只要不违法，委托人可以为了各种各样的目的设立信托，从而使信托在应用上具有巨大灵活性，几乎可以与人类的想象力媲美，信托的创新力也正源于此，因此，信托可以派生出极其丰富的应用功能：

　　第一，资金融通的功能，这是目前信托业主要发挥的功能。

　　第二，财富传承功能。在英美国家，传统上多运用“隔代信托”和“累积信托”以确保财产在家族之间的代代传承，中国富裕阶层的壮大以及财富传承意识的提高，为信托业未来在该领域的展业经营打下基础。

　　第三，保障功能，即为特定的家庭成员提供生活保障。如“自由裁量信托”并不确定受益人的具体信托利益，而是授权受托人根据具体情况加以确定和分配，据此，委托人可以赋予未来最需照顾的家属（如境遇不好、贫穷的家属）以更多保障；“自由裁量信托”与“保护信托”的联合更可以保障具有浪费习性的家属的生活。

　　第四，风险管理功能。由于信托财产具有独立性，因而特别适合用作风险管理的工具。在国际上一些大型项目由于建设周期长、资金量大，为防止建设主体因财务危机甚至破产而影响项目正常实施，通常会将建设资金交付信托，由受托人依据进度拨付资金，确保资金的风险隔离和项目的顺利实施。

　　第五，公司治理功能。现代公司治理的核心有两个：一是保护小股东的利益；二是建立有效的激励体系包括股权激励。现代信托适应公司发展的需要，也可应用于公司治理的完善。美国首创“表决权信托”，用以保护小股东利益，如稳定公司管理、协助公司重整、防止相竞争的其他公司控制本公司以及少数股东的保护，都可通过表决权信托而实现。信托还可广泛运用于建立股权激励，如在我国，信托已应用于管理层持股和员工持股，以激励管理层与员工的积极性。

　　第六，公益功能。我国《信托法》也确立了公益信托，信托公司在开展公益信托方面也进行了不少尝试。只是由于审批手续不明确和配套税收优惠措施没有建立，公益信托在我国的发展还受比较大的制约，有理由相信，随着相关制度的健全，信托在我国公益事业的发展中将扮演越来越重要的角色。

　　（三）信托业未来战略路径的选择

　　信托深深根植于其所处的文化和历史中，因而简单照搬国外无异于郑人买履，中国特色的信托实践只能依靠信托人自己的探索和智慧。站在信托业40岁的路口，基于宏观、中观、微观的各种影响，未来各家信托公司将在以下几个方面进行战略选择的调整或变革：

　　1．由注重同业通道转向注重实体融资

　　信托业过去十年的黄金发展期很大程度上依托于同业通道业务，在金融链条上既不掌握资金端又不掌握资产端，因此也常常被归为“影子银行”。在上层强力整顿治理同业业务的强监管环境下，信托业必须主动的和被动的脱离出“影子”的身份，主动开发自己的资金端和资产端，依靠自己的能力为实体产业和金融资本寻求最优配置。

　　2．由债权融资为主转向权益投资为主

　　过去大多数信托公司偏好债权融资，该种模式主要依赖于抵质押及保证担保等常规风控措施，操作较为便捷，也与工商企业、房地产、矿产能源等行业资产在过去上行经济周期下显得比较优质有关，但这种收取“利差”型的固定收益类业务承担着“刚兑”压力。在经济结构性调整、动能转换背景下，信托业长期以来所服务的产业的资产变得不再优质、信用水平也在下降，而潜力性行业往往需要的是权益性融资，因此未来，信托资金的运用方式也必然随着实体经济的演进调整而不断转向资本市场、货币市场等公开市场，以及不断转向以权益性投融资为主的非公开市场。

　　3．由注重规模数量转向注重资产质量

　　过去信托业务的增长高度依赖通道规模驱动、高度依赖银行渠道，信托资产的管理规模似乎成为业内和市场品评信托公司高下的唯一指标，信托同业对于信托规模的争夺也日渐白热化，通道业务收费在激烈的价格战下越来越低，不可持续已成定言。摒弃规模驱动，关注底层资产质量才是未来发展的方向，也更能助力国家的供给侧改革。未来，信托业在资产的选择上，要致力于寻找朝阳产业以及代表新生产力、新商业模式的企业，为优秀的公司提供综合金融解决方案。此外，家族信托、金融科技、资产证券化、混合所有制改革等领域也被视为转型业务开拓的重点领域。截至目前，信托业在上述领域已有不少项目成功落地，为行业转型探索提供了样本。

　　4．由全能综合型转向差异化精品型

　　托公司的产品绝大部分是同质化的，信托公司大部分都称自己是“大而全”。然而当客观环境的变换使得信托业不可能再低头捡钱，信托业就必须培育出些真本事，找出并坚决践行自身的差异化竞争路径，只有实现差异化竞争优势，才能在市场上长期的占有一席之地，并逐渐培育出品牌影响力及客户忠诚度。经过多年的发展各家信托公司已经积累了一些具有专职特色的差异化能力，比如对某些产业的投资管理能力、对高净值客户的财富管理能力、对基金化产品的运营能力、依靠股东或其他合作伙伴的在特定领域的优势、创新业务的拓展能力……甚至资产保全及应诉能力等。

　　5．用政策性、趋势性、周期性、兼容性来把控资产端投向

　　信托投向的传统三大领域是：银信合作、房地产信托以及基础设施（政府平台类）信托，随着市场的变化大都难以为继。未来，信托公司对于资产端的拓展应是动态的和与时俱进的。

　　一是在资管产业链上做精做专。未来大资管市场将趋向于产业链集成和价值链延伸，信托业作为连接产业、货币、资本的金融业态，实现价值链的延伸。

　　二是业务拓展与经济周期特性相兼容。房地产是顺周期行业，其兴衰与经济的荣枯变化息息相关，如今中国宏观经济进入减速周期，传统房地产资金信托业务的风险隐患骤增。与住宅市场相区别，与商业地产经营模式相近的旅游地产、文化地产、物流地产、养老地产和工业地产具有较好的开发前景。

　　三是业务拓展与国家经济政策相吻合。经验表明，未来能够获得高成长、大发展的行业，一定是国家大力扶持的产业，特别是经济支柱产业。已被确定为“国民经济支柱产业”的文化产业和旅游产业，以及已被确定为“国家战略性新兴产业”的新一代信息技术产业，适合纳入信托公司的业务考量之中。

　　四是业务拓展与社会发展趋势相适应。信托公司的业务范围很宽、资产运用方式灵活，使得它比其他金融业态更能迅速、及时捕捉市场机会。当今中国社会的发展趋势是国际化、市场化、城镇化、工业化、信息化，用信息化改造传统工业生产的同时，信息技术也在日益改变生活面貌，其潜力巨大。

　　6．新时代下信托业发展将更多依靠金融科技

　　区块链现阶段的研究应用及探索，也基本是围绕金融科技领域展开的，可以应用于金融行业的征信、交易安全和信息安全等方面。我们已经身处于大数据、信息化、智能化高速发展的时代，这些技术的发展也必将给信托业带来行为方式、思维模式以及商业模式的变革，可以预见，信托业的未来发展将更多的依赖于金融科技，各家公司在金融科技中的布局及节奏也将深刻影响其在资管市场中的竞争地位。

　　7．稳健发展并不断壮大财富管理业务

　　我们国家的财富管理市场是非常庞大的，目前是180万亿，到2020年将达到220万亿的财富管理规模，随着个人财富的不断增加，财富管理模式已经从简单的产品营销转变为综合性的产品管理模式，向客户的多需求转型，包括对财富的管理，家族信托，财产传承，税务规划等多方面的管理需求已经显现。2018年的资管新规即为信托公司打破刚兑、发展独立资金渠道提出了要求，也为信托公司开启了转变发展模式，谋求自主管理，真正培育财富端的重大战略机遇期。

　　8．持续优化风险管理确保持续稳健经营

　　伴随着信托公司业务结构从融资类业务为主向融资类业务与投资类业务并重转变，信托公司的风险管理模式也应当从信用风险管理为主向包含信用风险、市场风险、经营风险、流动性风险在内的综合风险经营转变。需要特别关注的是，土地房产等抵质押资产增值是维持信托产品“刚性兑付”的重要基础，经济下行趋势下，土地房产等大类资产价格增长趋势也将受到相应限制，未来信托产品刚性兑付的维系空间将进一步收窄。在信托产品市场化处置的背景下，信托公司亟需建立以受托责任履行为核心的风险管理体系。

　　9．构筑专业、创新、高效、复合的高素质人才队伍

　　行业间竞争的加剧、经济形势的不断变化导致对复合型、高质量的人才需求十分旺盛，信托创新发展离不开人才的智力支持，亟需构建人才驱动创新发展新模式。信托可通过“外引内训”的方式加强人才队伍建设，一方面可通过“引进来”的方式高薪聘请国内外具有金融、会计、法律、计算机知识的复合型、专业性人才；另一方面，信托可选拔内部人员到国外具有资深信托从业经验的信托公司或者科研高校进行深造学习，通过“走出去”的方式提升创新业务操作水平，形成自己的人才队伍。

　　10．培育深入人心的自有品牌

　　资管各机构的群雄逐鹿是中国金融开放和金融改革的必然产物，充分竞争是推动市场不断前行的重要因素。面对激烈的竞争，信托公司更应该凝神静气，找出并坚决践行自身的差异化竞争路径，并形成品牌效应。眼下各公司应着力将“先发优势”和特色业务培育成特有品牌，使其在资管市场叫得响，其实质是构筑属于自己的差异化投资管理能力，核心是专业管理团队的打造以及企业文化在产品和服务中的嵌入。

　　三、信托法律制度尚需完善

　　诚然，金无足赤。信托源于英美法系，我国在移植的基础上又对其进行了本土化改造，目前仍处于继受信托制度的初级阶段。随着中国信托实务的拓展，信托法律制度的不完善逐渐呈现，为立法者提出了一系列全新课题。

　　其一，《信托法》缺乏必要的法律解释。一直以来，《信托法》的很多条款存在不同理解，与其他法规间也存在一些分歧，这不但影响信托实践，而且对信托法律地位及信托诉讼形成一定障碍，同时也影响到其他信托法规的制定和执行。

　　其二，信托登记制度缺失。虽然《信托法》明确了信托财产登记的必要性，但关于登记的法律效力、部门、范围、程序、内容等事项的规定都还不明确，实务上很难操作，使得信托公司很难在法律诉讼中主张信托财产权。

　　其三，未明确信托财产的权属性质。《信托法》第2条规定：“本法所称信托，是指委托人基于对受托人的信任，将其财产委托给受托人，……。”其中“委托”一词并未明确财产权属是否变更，这严重偏离了信托的本质特征——所有权与收益权相分离以及信托财产的独立性，即信托财产所有权应当由委托人转移至受托人。

　　其四，信托税收相关法律不健全。依据信托原理和税法原理，信托制度应当具有独特的节税功能，然而我国对信托财产转移、管理费用收支如何收税、公益信托减免税等并没有相关法律规范。由于信托财产在信托当事人之间流转形成的权利义务关系明显区别于传统的物权关系和债权关系，与公司制度也不大一样，国外立法多为之设立一套独特的税收规则，但我国目前在信托税收上没有专门规定。

　　此外，我国信托法律制度在财产权信托、遗嘱信托等领域都缺乏规范性的制度，信托公司开展该类业务存在很大局限性。

　　四、结语

　　中国信托业的可持续发展和国际影响力的提升，既需要行业遵循合规发展之道，秉持诚信经营理念，加快业务转型、加强金融创新、提升自主管理能力、汇聚优秀人才、优化企业文化、铸造综合实力，还需要相关法律制度的健全和完善，更需要监管部门科学引导和精心扶持，才能收获施展拳脚的海阔天空。

　　2018恰逢中国改革开放40周年，新时代的万千气象，激荡着每一个梦想；新时代的蓬勃朝气，激励着每一种奋斗。当前，信托行业传统业务转型的紧迫性前所未有，转型是创新性的过程与全方位的行动，要求信托从业者整体的专注、协调和投入，前瞻性的战略卓见和坚决的执行力缺一不可，既要有足够的战略自信，也要准备好面对过渡期的痛楚。诚然，信托业是无惧艰难的，历经数次清理整顿的信托业已然在岁月的洗礼和对经济金融的深刻理解中更加智慧并不断成熟。（全文有适当删减）