魔方中国3亿美元融资之谜 信托投资风向转变

(原标题：明股实债?魔方中国3亿美元融资之谜)

由于长租公寓是一个新兴行业，大型机构一般对风险有担忧，从而在投资前期就设置了比较高的风险门槛，例如资产质押，而市面上一些中小型金融机构应运而生。

新兴行业一旦进入规模扩张周期时，资本便闻风而动，寻求高收益猎物。资本盛宴背后的风险几许?个人投资者却如雾里看花，真实了解的寥寥无几。

4月12日，长租公寓运营商魔方(中国)投资有限公司(简称魔方中国)宣布完成C轮近3亿美元融资，此轮领投方为中航信托，魔方中国的B轮投资方美国 华平 集团参与跟投。

中航信托投资为此次投资魔方中国发行了一只名为“中航信托小圆点天启912号魔方公寓(魔方中国上市主体)集合资金信托计划”的信托产品，在3月22日发行当日即完成了认购。根据中航信托官网的信息披露，该信托产品首期发行规模达到5.25亿人民币。据中航信托内部人士透露，这笔融资实际上是以A类信托单位认购LP与B类存托单位发放贷款的形式设置的，即“股+债”的形式。

21世纪经济报道记者独家获取一份关于上述信托的产品说明书，发现该项信托发行总规模为15.25亿元，从总体规模上来看距离3亿美元仍然有差距，但不排除中航信托通过其他融资方式补足3亿美金。

魔方中国融资从侧面反映出，进入规模扩张周期的创业公司不得不通过提高融资成本获取所需资金。按照该份信托产品的描述，信托产品周期24个月，年化收益8%。

由于长租公寓是一个新兴行业，大型机构一般对风险有担忧，从而在投资前期就设置了比较高的风险门槛，例如资产质押，而市面上一些中小型金融机构应运而生。据魔方金服(与魔方中国无关)创始人凌骏透露，该公司今年以来业务增长迅猛，为一些长租公寓产品做融资，规模一般在500万-1000万左右。

一名知情人士对21世纪经济报道记者透露，尽管国内长租公寓市场非常火爆，但魔方中国还处于初创阶段，盈利模式还需要经历验证期。

明股实债?

在中航信托官网上，有关于针对魔方中国投资的信托产品介绍，这份《A类-1天启912号魔方公寓集合资金信托计划》显示，中航信托发行的这款产品规模5.25亿元，24个月预期收益8%，资金用途为入股未来上市主体魔方公寓(开曼)以及向其境内主体发放贷款。

根据产品描述，中航信托认购的为魔方公寓优先序列股，拥有分配的优先权。中航信托通过信托认购，将持有魔方中国18%的股份。但由于此次认购股份的价格与“股+债”比例不得而知，无法测算出该信托的年化投资回报率能否达到8%。此外，21世纪经济报道记者求证中航信托方面人士获悉，此次魔方中国有股权质押。按照信托产品股权质押一般达到30%-50%的质押率来匡算，魔方中国自有股权或许已大部分质押给了中航信托，因为华平投资已经持有63.69%控股魔方中国的境外上市主体——魔方公寓(开曼)。但华平投资的年化收益率，不得而知。

因此，一名金融界人士指出，按照这样的投资结构来看，这种融资模式实为“明股实债”，“首先，股权投资是不需要资产质押的;其次，债的风险高，因此魔方中国的融资成本相对会比较高。”该名人士指出，华平投资为魔方中国的背书，或许是中航信托这只产品能成功发行的主要原因。

上述业内人士指出，中航信托投资魔方中国，实际上是债权投资，不排除是出于风险控制，而最终做成股权投资的形式，融资金额也不足3亿美元，凸显了信托投资的不确定性。因此，魔方中国做信托融资，一方面由于其受托财产种类繁多，另一方面也因为其产品及可投资范围最为广泛，可参与股权投资资金来源方面受限最少。

对于为何看中魔方公寓，中航信托相关人士日前接受媒体采访时也表示是出于对长租公寓行业的看好，目前国内购租并举的住房制度，加快发展专业化住房租赁市场，并鼓励发展以住房租赁为主营业务的专业化企业。

信托投资风向转变

来自第三方机构的统计显示，中国房屋租赁市场约2.2万亿元，超过服装市场规模，与餐饮市场相当。魔方公寓目前覆盖的城市租赁市场规模约为 5300亿元。最近发布的全国百城住宅租金排行榜显示，北上深的租金涨幅分别为8.26%、15.41%、15.91%。

2012年-2015年魔方中国开业房间复合增长为102%，营业收入复合增长为149%。目前有近10000间已开业或在建的租赁公寓，约为行业第二至第十名的房间总和，覆盖了所有的一线城市及部分二线城市。

从项目融资方式与规模来看，中航信托毕竟不如中小金融机构灵活与方便。21世纪经济报道记者独家获悉，日前，华平投资旗下另一只基金所投一个中高端长租公寓项目就与魔方金服合作，做一笔3-6个月的短期融资。据透露，这家公司规模没有魔方大，已经上了新三板，并已经实现盈利，前景很好，未来可以转创业板。但该公司出于短期的现金流压力，需要一笔500-1000万的资金。

据凌骏透露，魔方金服已经做了30多笔类似规模的融资，合作有70多个公寓品牌，并且还在不断增加中，目前总融资规模几千万，这在行业中规模并不算小的。

上述知情人士表示，中航信托也因为有华平投资才愿意做这笔融资，一般而言，任何一方愿意投资的话，都是因为融资担保是用股权或优质资产质押。

凌骏分析，目前长租公寓运营行业特点是需要长期的钱，债权融资也是两年以上的，最好是股权融资，因为债权融资结构上更难做，没有结构抵押，难以保证资金安全。

但股权融资存在技术性难点，就是风险如何规避。因此必须有回购条款，这就是明股实债，大的行业公司更倾向于股权融资，同样的股权融资小公司股权不值钱，融不到太多钱，“所以我们在里面就有机会，通过资产证券化滚动发行产品融资。”凌骏指出，即使是华平投资这样的外资机构，也需要中小型的金融服务公司去解决项目短期融资问题。

这些金融机构对于长租公寓运营公司的还款能力，大部分是基于其已有租金的还款能力。这些公司的另一个显著特点就是，资金需要归集期限例如3个月-6个月才能还上。

对于信托而言，长租公寓运营项目比房地产风险低，房地产行业政策周期限制很强，房地产开发性金融产业链拉得很长、周期中不确定性风险很多，公寓市场由于是现货产品，并不存在上述风险。此外，长租公寓的市场容量也很大。据不完全统计，目前上海有600亿的租赁市场，青年公寓在里面的商业模式占比不到10%，还有90%的市场空间可以开拓。

一个事实是，由于实体经济趋弱，信托、产业基金可以投资的行业日渐收缩，都转而看上长租公寓运营市场。一些中小型金融公司便选择做大项目资产包，规模在几百万-1000万元，然后打包出售给地产基金，实现项目大额资金流通。