肖国平：期货私募的发展与前景概述

3月19日，私募排排网第十届私募基金高峰论坛之期货私募与量化对冲分论坛在深圳举行。永安期货股份有限公司董事长肖国平先生出席了论坛，并做了一个主题为《期货私募的发展与前景》的演讲，以下为演讲实录：

肖国平：大家上午好!我是第二次来私募排排网的私募基金论坛发言，每一次来深圳我觉得深圳的私募发展得特别旺盛，刚才说私募十年，我们私募排排网能够提供这样的一个这样的论坛来回首十年路，这个场合特别好。走了这么多年，静下心来想一想我们私募的发展应该到底怎么发展。特别是我们期货私募我觉得期货私募就是这2年的时间，以前说到私募应该都是私募基金、都是讲证券，期货的私募好像比较少，其实2年前我也是来这里，也是这个讲台，但是不知道是不是这个论坛，也是讲这个事情。我当时还是在永安期货的资产管理部，我当时讲的是期货私募怎么来弄、怎么来做的事情，现在已经2年过去了，3年了，我们再来想一想期货私募怎么来发展。

为什么我来讲期货私募呢?我们公司永安国富也是私募，但是在很多人的印象中，因为我们是做期货起家的，我们从永安期货的资产管理部开始做，做了之后随着我们队伍的壮大，我们从永安期货资产管理部独立出来，成立了现在的永安国富资产管理证券公司。事实上我们确实是从期货起家，作为这样的一个公司，但是事实上在期货方面像目前来讲，期货市场是我们的重要来源，但是也是我们重要的资产配置的一个部分。但是总的来讲，我们现在60个亿的规模，大概三分之一的资金在期货市场上，期货市场是我们配置的一个方向，但现在来讲主要还是慢慢在证券市场上。

回到这个话题，期货私募的发展与前景，拿到这个题目好像不太好讲。我叫我的手下写PPT，把我的思路简单讲一下，写出来效果也不好，总共写了10张PPT。我觉得想什么讲什么好一点，因为确确实实下面这么多人，要讲这个东西是不好讲。前面几张PPT讲一讲现在的现状，现状大家都知道，现在私募基金发展得非常多，特别是现在2万多家的私募。最近一段时间我们在学习证监会要从严监管，很多人在讨论私募基金要不要监管，我记得在一个群里面，群组是私募基金协会的前会长，当时谈论了很多。

私募基金要不要跟公募基金一样纳入监管?现在实际情况是什么呢?实际情况是慢慢在向公募靠拢。证监会到我们公司调研也说这个问题，私募基金要不要监管严格，现在的协会在私募基金这一块他们就两个部门来登记，光登记都来不及。按照这样的速度发展下去，根本就监管不了，目前像前几个月有一个规则，包括信息披露、包括私募基金内控都出来了，说还是要监管。总体来讲监管应该是必然趋势，最后如果监管起来，可能就跟公募一样，没什么区别了，但是又会出现很多问题，这样基金协会态度觉得还是要监管。特别是前面内控制度、信息披露，慢慢地向公募基金靠拢。

我们看一下私募基金管理的状况。广东最多，广东省私募管理人占2%，是浙江江苏一带的。下面有一个图，我的题目就叫现状，现状要讲一讲现在大概目前的情况是什么情况。主要的策略证券类的私募，证券类其实也包括我们的私募，包括股票的策略、相对的价值，管理期货占的比重很少很少，还有一些复合策略、债券、组合基金、对冲、海外基金，这么多还是以股票为主。我们今天的主题讲期货私募，对于我们期货起家的私募基金来讲，这里面我不知道是排在什么类型。

综合来讲像我们公司，应该算综合策略，我们每个基金发行基本上我们的特点是基金发行，基金管理人也是有几个人，主要的策略也是多策略，这样就不会局限于哪一种策略。我们以套利对冲为主，其实主要的资产是在股票上面。去年年会的时候，我们公司每年年底会开一个年会，主要是把我们的渠道主要的客户请过来，给他们讲一讲我们一年的成绩汇报和下一年的策划怎样。我当时的题目叫被动投资，去年2015年的时候是《被动投资在资产管理中的应用》。基本上来讲，我们公司现在我把它定义为一种“被动投资”，以被动的持有指数为主，包括指数期货、包括ETF、包括各种指数，再加上我们的固定收益产品，我把我们的期货收益来源归纳为我们的固定收益部分。凡是在做的一些套利也好、对冲也好，基本上化为我们的固定收益产品，持有的指数部分化为主要的收益来源。

上周的时候我们的一些同事基金经理，最近年会特别多，很多上海券商都在做，我们的基金经理和研究员到上海开会之后，他接触了一些人，回来跟我说肖总，好像我们的策略或者持仓显得很异类，为什么?按照我们的被动策略，我们现在股票仓位或者指数仓位在60%左右，在上海私募大部分私募基金是10%的仓位，而且随时准备跑。按照我们比较被动的仓位来讲，我们比较简单地按照被动投资，比如说最高位是100个仓位，最低位是0的仓位。我们现在按照估值来，整个市场最高估值比如1600点的时候，最高估值100，整个PE是0，我们认为是30%左右，在0.3左右的一个数。按照0.3是70的仓位，别人在买的时候我们在卖，别人在卖我们在买，我们基本上持有60%左右的仓位。在多用指数代替，就不持股票了，因为在我们眼里股票分两种类型：一种是高贝纳股票、一种是低贝纳股票。凡是周期性的股票都用指数代替，基本上持有股票在60%左右，说我们显得非常异类。我说没关系，我们策略就是别人在买的时候我们在卖，别人在卖的时候我们在买。去年在3300、3400的时候基本上是2的仓位，到4500以上就没有了，到4500的时候很高很高，还有很长的路要走，还有很大的涨幅，但是我们确实没有仓位。我们把所有的仓位都放到了固收或者上年的分级基金去，跌到4000以下开始建仓，加到现在60仓位，大家都很慌，市场上都看动。

但是问题不大，我们的仓位是要跑过指数的，为什么?因为有股指期货，为什么股指期货又跑出来?因为有在座各位的量化高手，这么多量化高手把这个指数期货打到这么低水的话，我们的效果是高的，是非常好的一个方法。用股指期货代替，基本上每年超过的指数是60%以上，这个功能肯定在于我们在座这么多量化高手把指数打到低水去。讲了这么多，我不知道我们是属于哪一种策略。期货私募的概况我也叫他们弄了一下，到去年8月份以后，量化结束以后，股指期货的成交基本上结束，那个时候确实影响很大。

我稍微说一下这个量化，我们也做量化，去年7月份之前我们大概有20个亿的量化产品，7月份之后基本上全部清盘了，提前结束了。那个时候我看到这个图就想起来了，我们的量化相对来讲跟很多量化是不一样的，我自己把量化分为三种类型：第一种类型我认为叫定价量化，什么叫定价量化呢?我举一个例子来讲比如说股指期货的套利，这就是定价量化。股指期货买现货，这个钱我一定能赚到。比如说分级基金也不叫定价量化，因为分级基金还是有风险的。有定价错误或者有定价空间的量化，有逻辑性的量化，只是说我利用机器来代替人工下单，这是一种定价量化。第二是做阿尔法的，其实现在做量化基本上以做阿尔法为主，这种我认为是统计，包括做资本面也是一样的道理。从财务分析来看，这个公司前10年表现非常好，还是一种量化，未来明年还会表现会，这是财务的一个量化。比如说我举一个例子，我们最近不知道大家有没有看中兴通讯这个公司，我们研究员给我们推荐，他觉得这个挺好的，为什么呢?可以规避人民币贬值的因素，我们可能对这种以出口为主的公司特别关注。

我们也一直在看，最近发生很多事情，美国上周的时候对中兴通讯实行制裁，肯定遇到麻烦。前面所有的分析指标都认为它会好、它会不错，但是你能够知道它会制裁这个事情吗?你不知道，这其实是一个财务的预测。回到阿尔法这个问题，在很多人做阿尔法的时候其实也是一种统计，不像做套利一样能赚钱，做阿尔法只是做大概率，包括各种单边的短暂程序化交易也是统计交易。

第三种比较好的是高频交易。这三种量化我们只做第一种量化，就是定价量化，定价量化我们会做，后面两种我们做不来，做得好的有很多很多，但是我们没有这个能力。我们把定价量化作为固定收益的一部分，固定收益包括套利的类型，当然以后可能很少很少有。去年我们大部分的量化应该都是集中在套利上面，去年6、7月的套利可能是送钱。

我们再回到期货私募这个问题，我自己把它归类，整个期货私募发起人，比方说在杭州我接触过的，基本上以这三种类型为主：一种是期货公司研究员或者资产管理人员，出来只做私募，比如说我就属于这种类型，从期货公司研究员做，做了之后拿一个小账户偷偷做，前几年说可以做资产管理了，老板就说你们谁做得好的可以做这个东西，我们就试试看。做完之后觉得可以，就独立出来自己做，我想很多就是这种类型。第二种类型是相关品种的产业人员，包括市场上很多类型，像杭州做石化的就有很多，原来本来在公司卖塑料的，慢慢的有了期货这个东西，还是做期货好，做贸易麻烦死了，他也搞了一个私募基金，这个有很多，在杭州、在上海，我想在深圳也有很多。我看到很多类型，各种大佬你看他的出身背景或前身，要么从期货公司做起、要么从产业做起。第三种类型量化交易，基本上以学数学为主或各种理工科为主或者海外归国人员，我想在座很多是这种类型。

这几种类型决定投资思路和三观都是不一样的，像我们这种类型基本上以研究资本面为主，因为期货公司像我们这样的研究中心，从一个产业做起，像我这样从最初研究员开始做，以资本面为主，加上我们又学数学，就会做套利做对冲。第二个相关期货的品种产业人员，这种类型基本上以投资品种为主，因为他的产业相对来说对整个行业了解，他会在一个品种上面做得比较深，对这个行业会非常的了解，相对来讲他可能会学术性没有这么强，所以他会这么做。第三种类型是量化交易，一般是高级知识分子，受的教育比较多，然后做量化，因为他会写程序。

我自己会想，第一个问题期货需要募集基金吗?在杭州有很多，比如说我周边的很多小伙伴，他们大概都是80后的，这几年都会赚一点钱，有个2、3千万块钱，自己的日子过得很舒服。他们有的人问我要不要也发一个基金，因为现在发基金很流行，包括我们期货公司也找他，要不要发一个基金之类的。但是有一个问题，没有发过基金的人都需要做结构化的，为什么呢?因为你不可能直接去募集基金，人家不相信你。他说我自己有2、3千万我要做一个亿，我就自己出2千万做列后，再募集8千万做优先。这个时候问题就来了，有时候规定你只能开多少仓位，为什么呢?钱只是一部分，暴仓了优先对付不了。我自己来讲可能也是占了一点苗头，我只发主动管理型。本来交易所给你的钱是免费的，为什么要募集高息的资金?因为交易所是杠杆，相当于是交易所给你无息贷款，10%的保证金，另外90%的钱给你是无息贷款的。你放着这个钱不用，你还募集8%的优先成本。

我自己的观点是期货有钱就自己做吧，你做这种结构化的产品是没有必要的。他就会告诉我，我如果有1个亿，跟我做2千万不一样，我平时只做10%的仓位或者只做20%的仓位，我说这样做相当于把自己的2千万做满仓就可以了。他说不对，我如果做20%，我后面还有80%的钱，我自己心里有保证，但是你赚了钱要给别人。在我的印象中，如果你只做期货，实际上不如拿自己的钱去满仓搏，为什么?交易所给你是0的利息，别人要你是7、8%的利息。

第二个是期货有收益来源吗?这是从总的来看，我一直在想，我们做资产管理，资产管理是什么东西?资产管理的目的是什么?目的是为了客户的钱保值增值。如果你做100万、1000万没有问题，越做越大的时候就会想，以前我说了一句话，其实做资产管理都是为富人服务的，肯定不为穷人服务的。这句话怎么理解?其实客户买我的基金还好，我会告诉他，你不能希望通过买我的基金来暴富，我只能让你的资金保值，有可能增值，什么叫增值?我们的基金跑过社会平均收益，这就叫增值。如果我的基金跟社会平均，我们讲平均收益，比如CPI，跑完这个就保值了，超过这个就是增值了。但是你想通过买我们的基金，实现每年翻倍或者一夜暴富，可能吗?资金越大越不可能，资金越小越可能，你给我10倍只能20%、30%就很厉害。

回到我们这个话题上，期货有收益来源吗?随着你的资金管理规模越来越大，你不能期望通过期货市场博弈来赚钱，你一定要想到你的资金资产要配到基础资产上面去，基础资产是什么东西?比如房产是基础资产。期货大家知道是博弈，包括做量化都是一样的，我举一个不恰当的例子，跟打麻将一样的，4个人打麻将肯定有人输有人赢，你的钱一定不能所有都放在打麻将上。你可以通过买债券，用债期收益来弥补收益。我们回到这个话题，期货它是一种工具，但是做资产管理来讲，它可以当作一个风险管理的工具来用，而不是说我期望通过期货来给我的投资人带来多少收益。这是我想的问题，我永远通过期货，如果它有套利的机会就会有这种，当出现市场价格扭曲的时候，其实比起我其它的收益更高，我会进来做这个东西，把它作为我们的固定收益一部分来做。

回到这个问题上，期货在资产管理中的运用，比如说我们在座的各位是做量化的，应该讲这个问题就不难，为什么?因为我每天都在做这个事情，我通过高买低卖，但是如果你的规模增长之后就不能这么做了，不能每天都通过这个来赚钱。对我们来讲，期货在资产管理业务来讲，第一个是管理风险，管理风险我举一个例子，我是在2014年的时候发了一款定增的产品，当时是拿了大概4个亿做定增，定增的时候因为2014年9月份市场估值是很低的，跟现在差不多。定增我们拿到的是一个指数定增，我们的组合大概是7、8个股票，折价大概30%、40%。我们是一年半的期限，到了2015年的2月份的时候，我们的定增赚了3倍。按照我们的估值来讲非常高非常危险，这个时候怎么办?我们还没有到期，这个时候按照我们的成份股来讲，慢慢地通过期货市场全部保值保出去。当时看起来好像亏了很多钱，因为我们一直抛到6000，我只是保证我的收益部分。因为期货市场上赚的钱太多了，你还不保吗?我们的期货只是用来管理风险的一个很好工具。

第二，管理产品的收益率。我们可能会有很多其它的组合，比如去年整个市场估值太高的时候，我们大部分是到了固收部分。我们是商品期货起家，商品期货对于我们来讲就非常熟悉，我们也会把它转到商品期货，在被动部分比较高的时候。第三代替基础资产，因为期货比起基础资产有什么好处，就是生片水(音译)，相当于我们的资金利息的概念，就是生水高出利息，天水20、30明显就要把股票卖掉买期货，如果买DF肯定就不买DF，肯定买指数期货。在很多资产类型当中来回切换的时候，我是做一个资金成本节省。

下面讲一下期货资管的发展。整个市场大部分来讲有两种类型：一种是做基础资产想到怎么用衍生工具，比如说做股票的，但是现在还有很多人不太用这个东西。上周在杭州搞了一个论坛，其中有一个做多头的策略，很多都是一直用多头策略，主要的策略是买入并持有，或者是精选个股、折实折股，这是最正常的股票策略。我前几天看到一个报道，不一定是对的，巴菲特最有名的策略是买入并持有，我们看到的巴菲特是这样子，事实上巴菲特在场外的期权上面的应用，其实比我们看到的多很多。我不知道这是真的还是假的，但是我想应该会用很多期权去做。

我们其实也是这样的道理，随着我们衍生品市场的逐步完善，如果我们光做基础资产、光做资产精选个股之类的，不会用衍生品工具，我想肯定也是不对的。这么好的一个东西为什么不用呢?如果对我们有利的，我们为什么不去用呢?这是一种类型。

另外一种类型，像我们这种类型，就是比较典型的，像我们从期货做起，做完期货再做股票和做债券，这种类型的人我担心会过度利用衍生品工具。我不愿意研究个股，假设有人要买一个股票的时候，我会问他这个股票系数多少，超过0.8%我就会说没有必要买，你买这个指数比它好多了。为什么这么说呢?在A股市场90%甚至95%以上的股票都跟指数差不多，整个市场要么高估要么低估，一起上来一起下来。只不过在一个阶段比如一个月或者一个星期表现好一点，但是拉长来看，比如一年来看，其实90%的股票都差不多。这个东西每个人都有一个幻觉，认为自己的股票好，其实你看指数都差不多。所以能够用指数代替用衍生品代替的东西，我基本上用衍生品代替。这样会导致什么情况?我们有很多研究员，是从券商招过来的，他们会认为你们对衍生品的厚爱程度已经超过股票本身，我说不知道是我们的错觉还是我们的错觉，特别是股票的研究员，他总会认为我对我的股票非常了解，我对指数不了解。比如说我们会用股指期货代替DF也是这样的道理，两个不同路径导致对衍生品利用是不一样的。期货资管我们的强项在什么地方?在于怎么样对衍生品更好的利用。

期货私募基金发展趋势，我自己有一个肤浅的看法。目前针对我们期货私募来看，发展得还不够，我们期货私募来讲在整个产业链条很长的情况下，只做了一点点事情。如果从商品期货来看，整个链条是很长的，我们这种期货私募大部分的管理1、2个亿的期货私募，在这里是打打麻将。因为整个链条非常长，包括从上面的生产、加工、贸易、怎么利用期货，到销售、到做各种利润压榨，这个链条是非常非常长的。到目前为止，我认为在中国市场上还没有涌现出非常好的公司，能够把整个链条都做得非常非常完善，涌现出一种非常巨头的公司雏形，我认为还没有出现。我觉得在杭州和上海有一批，一般来讲就像我刚才说的，做产业的人金融修养不够，做金融的人太看重数字游戏，其实大部分来讲还是这样的一个状态。我们期货私募发展趋势来讲，第一是技术化，那就是量化。特别是前段时间讲阿尔法狗和李世石的量化，就是围棋，以后我们会不会把人工智能引到期货市场上或者资产管理市场上，如果这样行的话，我们也是讨论这个问题。如果用人工智能来代替研究会有什么后果?他们比我们更厉害吗?比人脑更厉害吗?我的结论是肯定不行的，为什么呢?我的想法是这样的，人工智能在围棋上的应用，它是一种有效市场的应用，它在围棋上面因为的规则都是透明的，所有的信息都是一致的，人和机器拿到的信息都是一致的。在金融市场上信息的有效性和完整性肯定非常不一致，我们出去得到的信息跟它得到的信息完全不一样，完全用人工智能来代替人脑是不现实的。

其实这能够做什么事情?量化在整个金融市场上能够消灭一些非对称的误差，让市场更有效。比如说去年期限套利，有价格的不透明，或者说有市场的无效才会有套利机会，量化会导致市场更有效，这是我的观点，就是会更快。但是量化一定比我们的主观交易更有优势吗?这个我认为是这样的，我是学统计学的，怎么来证明量化比人工比主观交易更有效?它需要收集完全样板，像我们的抽样调查，100个人做量化、100个人做主观交易，你要来证明这两个收益是有明显差异的，才能证明我量化一定比主观交易更好。但是事实上我们看到谁做量化赚了很多钱，谁做主观交易也赚了很多钱，当然这是人的一种主观意念。在市场没有达到完全有效的情况下，做量化绝对处于一种高收益状态，有的时候是这样子的。

上个星期我们也在做这个事情，俄罗斯去年又一个团队用600万赚了10个亿，在我们的A股市场上和股指期货市场上，进来是600万，用了半年时间赚了10个亿。你为什么赚这么多钱?他说我们真的没有任何违规，只不过我们是大学生，中国的散户都是小学生，我大学生和小学生在一起玩的时候，我赚这个钱是应该的，只不过市场没有达到有效。确确实实是这样子的，在去年的时候我们都有这个程序可以做到每天赚1%的时候，去年最疯狂的时候是4、5、6月，每天1%是基本可以赚到的，而且是必然的套利。在基础化方面我们确确实实有很长的路要走，这样才能让这个市场变得更有效。量化的目的是什么?目的是消灭量化，量化做得越大或者市场越有效，基本上就没有什么可能了，这是一个完全有效的市场，大家最终都会选择买DF。

第二个是产业化，产业化就是把链条做长。比如说我有一个专门3、4个人的研究团队，我们还有一个现货公司，我们还去参观很多现货公司，比如他做白条做得好、做化工做得好，我们就会延长这个产业链，这个链条做成会更好一点。比如对冲基金，我们很多原来做几个亿的，现在能做100个亿、200个亿，对更宏观的对冲可能要求更高，期货私募发展到这个阶段，有几个状态可以去发展。

最后讲一讲永安国富，基本上我们这样一个公司，我原来已经介绍过了。我们现在大概也做了一年多了，其实效果还可以。我讲课的内容就是这样子谢谢大家!