中美PE/VC之间的距离还有多远？

摘要：相比火热的“大数据”，这些“小”数据或许能够加深我们对中美PE行业的认识与理解。...

与PE行业相关的统计数据五花八门，相比火热的“大数据”，这些“小”数据或许能够加深我们对中美PE行业的认识与理解。

从大往小数行业

1.资产管理行业

美国ICI (Investment Company Institute)每年发布经注册的投资公司(U.S.-registered investment company)统计数据，这类机构是美国资产管理行业的主流。投资公司的界定标准大致是“两头都在外”，即本身对外发行证券融资，同时又对外投资了证券(而不是建厂房、买原料之类的生产经营性投资)。这个标准，跟国内通常理解的基金比较类似，但又不完全一样。

ICI对投资公司的分类口径为四个大类：开放式的共同基金，封闭式基金，交易所交易基金(ETFs)和单位信托。按照其统计，2014年全球的共同基金和ETFs规模共为33.4万亿美元，这是全球资产管理行业的整体数量级。

再看美国，美国的资产管理行业肯定是全球最大的，总管理规模18.2万亿美元，占全球50%以上。其中共同基金15.85万亿美元，ETFs共1.97万亿美元，封闭式基金和单位信托共0.4万亿美元，合计占到了美国家庭总金融资产的24%，而持有共同基金的家庭比例占到了43.3%，这都是很高的比例。

ICI统计这四类机构通过新发行和分配再投资，共募集了大约1万亿美元。这是整个资产管理行业中注册机构募资的整体数量级。

另外，根据美国证券交易委员会SEC的统计，豁免注册的发行人2014年筹集了超过1.3万亿美元的资金，跟注册机构募资规模相当。根据SEC的规定，豁免注册的主要是规模较小的基金以及创业投资机构。因此，前述资产管理行业可能并未完全包括创业投资，但由于其规模较小，所以对整体影响不大。

2.兼并与收购(M&A)

根据Dealogic统计，2014年，全球兼并与收购交易总额达到3.59万亿美元。2015年则猛增到了5万亿美元左右，其中美国企业交易金额大约为2.3万亿美元。

3.PE行业整体

PE是一个宽泛的统称，各家的界定标准不完全一样。行业杂志PEI(Private Equity International)每年发布PEI 300报告，统计全球最大的300家PE机构数据。PEI的统计口径是直接投入到企业的投资都算PE，包括分散性的股权投资、并购基金、成长性投资、创业投资等，但不包括母基金(FOF)、二级市场基金买卖、房地产、基础设施、PIPE、对冲基金等。PEI的统计没有区分是否注册，所以跟ICI的统计可能不完全对应。

根据PEI于2015年5月发布的报告，全球最大的300家PE机构在过去的五年(2010年1月1日至2015年4月1日)总共募集约1.09万亿美元，平均每年2,000亿美元左右。

其他的统计数据可供参照：

1)根据Zephyr的统计，2013年全球的PE总交易金额为3,404亿美元，历史最高记录是2007年的9,015亿美元。

2)根据普华永道的报告，2015年1-5月，美国总共4,654宗并购交易，总值8,750亿美元。其中私募股权投资交易占5%，金额为440亿美元。

3)Bain & Company发布的2015年全球PE报告，统计了近6000家活跃的PE机构，包括并购基金、基础设施投资、房地产投资和债权投资，这些机构2014年底可投资能力总计约1.2万亿美元，其中4,520亿美元标明为并购性质。

4)根据Bain的报告，2014年全球的并购基金总交易金额达到了2,520亿美元(其中北美大约占一半，2013年的数字是2,560亿美元，几乎持平)，募集资金金额约4,990亿美元。从金额上看，并购是美国PE机构最主要的业务。

4.创业投资(VC)

先看界定范围，按照SEC的标准，VC应该是以直接的方式，投资于非公众公司，不使用杠杆;而且只要做了创业投资之外的业务，这个机构就不算VC了。按照美国全美创业投资协会(NVCA)的解释，VC应该是投资处于发展早期的企业，持有的是非流动的权益，而且提供除资金之外的增值服务。

根据NVCA的统计，2014年美国的创业投资机构共募集了299亿美元，投资金额493亿美元，管理资本合计1,565亿美元。相对募资和管理资本规模而言，投资金额有点过高，是2000年以来最高的，而2013年的投资金额只有301亿美元。NVCA解释说这是因为有一些超大的投资，拉高了整体金额，如果刨除掉之后会显得比较正常。

NVCA统计，2014年全美共有803家创业投资机构，总共管理基金1,206只。平均每家机构管理1.95亿美元，每只基金1.11亿美元。

5.PE基金的二级市场

Cogent Partners估计，2014年PE基金的二级市场规模达到了420亿美元左右，在五年内翻了超过三倍。对比PEI和Bain的募资统计可知，基金的二级市场已经成为PE行业的重要组成部分。

6.IPO情况

据普华永道统计，2014年纽约证券交易所及纳斯达克证券交易所IPO融资金额大概是850亿美元左右(折合人民币约5342亿元)，2015年IPO金额折合人民币约2,116亿元，略低于香港市场同期的折合人民币约2,157亿元。

从大往小数机构

1.资产管理公司

全球最大的资产管理机构是贝莱德集团(Blackrock)，管理资产共约4.5万亿美元。应当说，这是一个惊人的数字，前文说过，ICI统计全美投资公司管理的总金额只有18.2万亿美元。另外一些知名的资产管理公司规模也非常之大，比如富达集团(Fidelity)管理资产规模也有2万亿美元。

2.PE机构

这里有两个统计，按照管理资产总规模计，最大的是黑石集团(Blackstone)，2014年管理资产总规模2,904亿美元，虽然都姓“黑”，但Blackstone还是比Blackrock小很多，只是一个零头;按照PEI的统计，过去五年募集资金最多的是凯雷集团(Carlyle)，共319亿美元，黑石是255亿美元左右。

对比黑石和凯雷自己的年报，黑石2014年新募集资金570亿美元，凯雷2014年新募集资金249亿美元，这些数据都比PEI的统计高很多。笔者理解，这可能是因为PEI统计的只有比较纯粹的PE基金，而黑石和凯雷自己的数据为整体业务统计，包括了房地产、基础设施、对冲基金等其他基金的募集。

3.创业投资机构

根据PEI的统计，最大的创业投资机构应该是红杉资本(Sequoia)，在PEI300中排名第45位，过去五年募集资金共64.3亿美元。在同一个排行榜中，老牌创投NEA排在第54位(近五年融资51.7亿美元)，新锐Andreessen Horowitz排在第77位(近五年融资38.5亿美元)，在整个PE榜里都还是小弟。

红杉并没有披露自己的管理总规模，在福布斯2015中国最佳创投机构榜单的排名中，红杉中国就管理了400亿元人民币。有资料显示，红杉的管理资产规模为120亿美元，对比NVCA的整体统计，以及资金募集数据，笔者认为这个数字是比较可信的。

从大往小数基金和并购

1.最大的基金

目前，全球最大的基金应该是道富环球(State Street)的标普500ETF(简称SPY)，市值1,569亿美元。富达集团的单只货币基金规模也超过了千亿美元。

2.最大的PE基金

根据PEI的统计，从2010年到2015年，募集规模最大的PE基金是2013年12月募集结束的Apollo Investment Fund VIII，规模高达183.8亿美元。黑石、CVC、凯雷、 华平 都有单只规模超过100亿美元的PE基金。

3.最大的创投基金

根据NVCA的统计，到2015年为止，最大的VC基金规模为63亿美元，但这个记录是在2004年之前创造的，近十年没有打破。

4. 最大的并购

美国乃至世界历史上最大的一宗并购案，应该是2000年1月，美国在线(America Online)宣布以1,862亿美元收购时代华纳(Time Warner)。

2015年10月，戴尔宣布收购美国数据存储巨头 EMC，整个交易规模约为 670 亿美元(约4,235亿元人民币)，这也是科技界规模最大的一宗并购交易。

5.最大的PE参与的并购

根据Zephyr的统计，2013年最大的PE参与并购，是巴菲特的Berkshire与3G Capital支持的对亨氏(Heinz)的100%收购，金额280亿美元。第二位是Silver Lake支持的对戴尔(Dell)的100%收购，金额249亿美元。

从上述这些资料所披露的数据可以看出非常整齐的数量级差：

中国的情况

1.资产管理行业和机构

根据Wind统计，截至2015年底，中国的公募基金总规模约8.4万亿元人民币。根据基金业协会的统计，截至2015年12月底，已备案私募基金认缴规模5.07万亿元，二者合计13.5万亿元左右，这是中国受规管的资产管理行业的整体规模，基本可以与美国ICI的统计相对应。

管理规模最大的是天弘基金管理公司，挟余额宝之威，资产管理业务总规模达到了10,742亿元，是首家突破万亿人民币规模的资产管理机构。天弘余额宝货币基金2015年底的规模是6,206.90亿元人民币，差不多也是千亿美元级了。

2.PE行业和机构

我们首先要找一个可以跟美国PE行业对比的范围，笔者认为，可用中国整体的股权投资来对比美国的整体PE行业。

根据基金业协会统计，截至2015年11月底，已登记私募基金中，从事股权投资业务的(包括私募股权投资和创业投资两个类别)基金认缴规模合计2.9万亿人民币左右。两个类别的管理人合计12,400家，基金合计8,034只，平均单只基金认缴规模3.6亿元人民币。

根据PEI的统计，大中华地区最大的PE机构是鼎晖(CDH)，过去五年募集资金共56.6亿美元，约合370亿元人民币，排名全球第51位，还在红杉之前。根据鼎晖自己的披露，管理资产总规模超过1,000亿元人民币。鼎晖成立于2002年，至今只有13年，发展成这样的规模实属不易。对比一下，黑石成立16年之后的2001年，也只管理了141亿美金，还不到今天鼎晖的规模。鼎晖的业务也已多元化，包括股权投资、创业投资、地产投资、夹层投资、证券投资等，其中股权投资占整体规模61%，VC业务占7%左右。

最大单只PE基金方面，2014年鼎晖PE美元5期基金募集26亿美元，到了百亿元人民币级;中信产业投资管理运作的绵阳基金最终募集规模为90亿元人民币，鼎晖PE人民币基金II募集资金80亿元人民币，也都接近百亿规模。

3.创业投资行业和机构

根据基金业协会统计，截至2015年11月底，已登记私募基金中，创业投资基金认缴总规模2,555亿元人民币。创投管理人有1,387个，管理基金1,312只，两个数字都超过了NVCA的统计。创业投资基金也比管理人少，平均每个机构管理基金认缴规模1.84亿元人民币，平均每只基金规模1.95亿元人民币。

据笔者所知，目前国内创投机构管理规模最大的应该是创新投资集团，根据其自身披露，有42亿元人民币注册资本，100亿元人民币的可投资能力，管理着外部100亿元人民币的资本。在福布斯的2015中国最佳创投机构榜单排名中，创新投资的管理规模为300亿元人民币，笔者认为可以取这个数字。

在单只最大创投基金方面，2010年东方富海的芜湖基金总实缴规模24.1亿元人民币，是创投基金中规模较大的。

4.并购市场

根据投中的统计，2014年中国并购市场宣布交易案例达6967起，宣布交易规模3,722.27亿美元。

根据安永的报告， 2015年上半年涉及中国内地企业的并购交易额为亚太区最高，共有1,393 宗交易，总金额为2,476亿美元，较去年同期增加88%。交易额为10年新高。2015年上半年另有281宗并购交易涉及香港公司，交易总额达978亿美元。

5. IPO情况

根据普华永道的统计，尽管2015年7月至11月期间中国大陆IPO暂停，但2015年沪深股市IPO仍然达到219宗，高于2014年的125宗，融资规模1,586亿元人民币，高于2014年786亿元的水平。

可以看出，中国也存在整齐的数量级差：

要说明的是，中美之间有几个重要的不同：

1.整体分类

中国的分类方法和统计口径跟美国不同。美国的分类方法是先看是否注册，再看组织形式，最后看投资对象;而中国的分类方法首先根据募集方式的不同，将公募产品分出来，再根据投资对象，对私募基金登记机构和产品进行划分。

2.PE与VC的划分

美国的PE范畴中，往往将并购和VC作为PE的子类别。在中国，私募股权投资和创业投资分开登记并统计。但如果按照美国的分类标准，中国的不少PE实际上算VC，也是做中小型创新企业少数股权投资的，本身不做并购。

3.认缴和实缴的区别

中国的基金还有认缴和实缴之分，根据基金业协会的统计，截至2015年11月底，私募基金认缴规模4.79万亿，实缴3.82万亿，整体认缴比例在80%左右。

数据对比

我们再加上一些宏观数据和机构数据：

1.2014年美国的GDP为17.42万亿美元，中国是10.43万亿美元。中美是世界上仅有的两个“十万亿美元”俱乐部成员。

2.2015年底，美国的股票总市值是25万亿美元左右，中国的A股总市值是56.67万亿人民币，当然最近又跌掉了不少，只有40几万亿了。

3.中美主要金融机构的对比：

注：以上数据中，美国机构的单位为亿美元，中国机构的单位为亿元人民币;另外，全世界最大的保险公司是法国安盛集团AXA，但在美国发行了ADR，其市值超过美国本土的大都会人寿。

罗列了这么多的数据，纷繁复杂，不容易理出头绪。但我们对比一下美国和中国的情况，列示出来就比较清楚了(为了让图表看起来更清楚，图中没有列示比例偏高的最大保险公司的对比)。不过要说明的是，虽然笔者尽可能用了可以对应的数据，但由于有时间、统计口径上的差异，这种对比不完全准确。

从上图可以看出：

1.中国的资本市场还有较大发展空间，特别是并购业务，与整体经济的发展，和整体资本市场的发展都还不匹配。

2.中国的资产管理业务还处于发展初级阶段，行业规模与整体经济发展和资本市场的规模不成比例，这可能也跟投资习惯有关，更多的中国投资者倾向于自己投资，而不是交给专业的管理人。

3.中国的PE行业和创投行业发展的其实还是不错的，虽然历史还很短，但从规模上看，基本赶上了资本市场的整体发展速度。创投行业占整体资产管理的比例甚至还高于美国，一定程度上说明在中国的PE和创投行业中，投资人将资金委托给专业机构来管理的意愿比其他方向更强烈。

4. 与IPO相比，中国的创投交易金额已经有了相当的规模，相对比例比美国还高，这说明创投行业已经成为创新企业的重要资金来源。当然，由于国内对创业投资的界定并不明确或者不一致，统计数据中可能存在一定的水分。但是从管理规模、募集金额、投资金额三个维度看，中美创投的比例都很接近，从一个侧面印证了数据的较高可信度。

5. 尽管“大”不一定意味着“好”，但金融机构的体量还是实力的重要衡量指标。从市值上看，中国的银行和保险公司已经有了跟国际同行比肩的代表，证券公司方面还有一定差距。不过，美国独立的证券公司巨头只剩下高盛、摩根斯坦利(市值509亿美元)、嘉信(市值350亿美元)了，而中国证券公司超过千亿人民币市值的还有好几家。

6.中国的资产管理机构还非常弱小，影响力不大，行业分散度也很高，有待进一步整合提高。中国的PE机构也比较弱小，没有形成足够体量的龙头群体，但发展势头不错，差别小于资产管理机构的差别。

7.中国的创投机构是发展最为突出的，已经涌现了一些成规模的机构。考虑到中国创业投资发展的历史远远短于美国，取得这样的结果是难能可贵的。不过从整体而言，中国的创投行业仍然还有很长的路要走。

8.中国的基金规模总体还是偏小，余额宝基金一枝独秀。不过，基金规模肯定不是越大越好，有一个适当的度。

9. 中国PE机构和创投机构的平均管理规模都偏小，有提升空间。

作者系深圳市东方富海投资管理股份有限公司合伙人、研究部总经理