粤泰股份出售5项目"断臂求生"，"接盘侠"世茂房地产施救还是捡漏？

　　2019年，粤泰股份(行情600393,诊股)实控人杨树坪或不会再想“东山再起”，而是如何“保命”。但这场出尽“底牌”实施的“自救”行动，究竟能否成功，却是未知数。

　　曾与富力地产(HK：02777)、中国恒大(HK：03333)并称为广州民营房企“三剑客”的城启集团创始人杨树坪，在2005年因伪造行政公文印章等问题接下约7亿元巨额罚单之后，几乎就此“消失”在房地产圈。因此，当其十年后再次通过旗下上市平台广州粤泰集团股份有限公司(SH：600393，下称“粤泰股份”)走进大众视野之时，业界猜测，这可能是其“东山再起”的信号。然而，伴随着2018年10月，粤泰股份爆发债务违约问题，杨树坪似乎又一次陷入了危机之中。

　　为缓解流动性紧张，化解逾期借款风险，6月9日，粤泰股份以63.95亿元的价格，连续向世茂房地产(HK：00813)转让5项目股权，以求“断臂求生”。

　　从交易价格来看，粤泰股份此次“打包”出售5项目，资金问题虽有所缓解，但令业界较为疑惑的是，从企业发展角度来看，将手中优质项目奉于世茂房地产手中，杨树坪想要“东山再起”，筹码势必减少，这笔买卖是否划算?对此，有业内人士向蓝鲸房产指出，粤泰股份此次出售项目股权并非全部出清，其或也有通过找寻合作方的方式，借鉴和学习对方在开发、营销层面的优势。

　　不过，考虑到项目还有其他股权方，项目能否成功出售还是未知数，粤泰股份想要向世茂房地产“借势”，或并不容易。

　　债务承压，粤泰股份连卖5项目“回血”

　　今年4月，粤泰股份以旗下广州天鹅湾二期和广州侨林苑底商、江门市悦泰置业有限公司名下江门悦泰70层、淮南恒升天鹅湾置业有限公司名下淮南公园天鹅湾、淮南粤泰天鹅湾置业有限公司名下淮南洞山天鹅湾五个项目，与北方国际信托达成合作。粤泰股份发布公告称，后者将提供48亿元融资，以及不高于15亿元投融资合作。

　　但这笔融资款迟迟没有到位，这更加重了其本就吃紧的资金局势。随后，粤泰股份即刻转身投向“白骑士”世茂房地产的怀抱。5天内，粤泰股份与世茂房地产签署了5份项目合作开发协议，其中包括上述拟抵押于北方国际信托的天鹅湾二期、淮南公园天鹅湾、淮南东山天鹅湾三项目再次被售出。这或意味着，其与北方国际信托之间的合作协议已经“告吹”。

　　据了解，本次粤泰股份转让于世茂房地产的5个项目，交易对价约为63.97亿元，在扣除工程款、税费、目标项目已收房款意向金等后，粤泰股份可实际获得49.85亿元资金。

　　蓝鲸房产梳理粤泰股份年报发现，此次出售的5个项目，均为粤泰股份2018年重点开发项目。年报显示，在粤泰股份2018年正在开发建设的18个项目中，投资总额超过10亿元的有9个。而本次出售淮南公园天鹅湾项目投资总额达到41亿元，在9个项目中排名第二，嘉盛项目、天鹅湾二期及淮南洞山天鹅湾项目的投资总额则在10-20亿元之间。

　　58安居客首席分析师张波向蓝鲸房产指出，一般来说，房企不会选择出售中小型优质地块。粤泰股份如此整体出售优质、成熟项目，说明企业自身存在一定的财务问题，包括现金流紧张或者偿债压力大等。

　　事实上，自2018年10月开始，粤泰股份就深陷债务违约的泥淖。2018年10月26日，粤泰股份发布贷款逾期公告，称旗下广州旭城实业有限公司因房地产项目未能公开销售，以致未能筹集足额资金偿还银行借款，导致签订的房地产借款合同授信业务出现逾期。而借款合同的纠纷又引发一系列连锁反应，2018年11月14日，粤泰股份发布了一则《关于部分银行账户及部分资产被冻结查封的公告》，称公司及下属公司银行账户被冻结总数11个，其中便包括天鹅湾二期项目等。

　　在上述项目回款受困、债务违约、账户冻结、项目销售困难的恶性循环下，截至2018年年底，粤泰股份逾期借款共达29.52亿元，逾期应付利息2.46亿元。此外，其一年内到期的非流动负债为29.73亿元，短期借款约37.2亿元，这就意味着，2019年，粤泰股份至少有66.93亿元的债务将要到期。

　　由此来看，粤泰股份与世茂房地产的5个项目合作即便全部达成，取得的款项也依旧难以覆盖短期债务。对此，蓝鲸房产就粤泰股份后期还将采取哪些措施来填补债务空缺致函粤泰股份，但截至发稿仍为收到对方回复。

　　中国企业资本联盟副理事长柏文喜对蓝鲸房产分析说，一般来说，企业拿到项目预售证之后，会更加容易找到合作方，卖个好价钱。而粤泰股份选择在此时出售被冻结资产，只能说明其资金状态已经非常紧张了。

　　开发、盈利能力堪忧，寻求世茂房地产“引路”？

　　作为广州市老牌房地产开发企业，杨树坪一直将房地产开发作为主营业务，同时，粤泰股份也是广州市最早取得房地产开发一级资质的少数几家公司之一。

　　然而，在2005年，杨树坪因城启集团伪造行政公文印章等问题，被罚处约7亿元巨额之后，粤泰股份现金流长期处于捉襟见肘的境况。据蓝鲸房产梳理其财报发现，在2010-2018年的8年时间里，粤泰股份经营性现金流量净额均为负值，而其短期借款从2010年的2.33亿元一路增长至2018年37.2亿元。这无疑暴露了其经营上存在的短板。

　　就此开始，通过售卖资产换取利润逐渐成为粤泰股份的惯用手段。以2017年财报数据中的现象为例，粤泰股份实现净利润11.68亿元，同比增长704.63%，当年，其通过整体出售淮南中校区项目，实现扣非后净利润约6.68亿元，占当年净利润的57.19%。

　　同时，粤泰股份在房地产开发及营销上也存在不足。据其年报数据显示，2018年，粤泰股份存货周转率(企业营业成本与平均存货的比率，数值大说明销售好。)仅为0.17次，远低于行业0.35次的平均水平，而此次债务危机的爆发，也正是由于其个别项目未能公开销售，导致债务逾期所致。

　　或许是意识到了自己在开发建设上的短板，粤泰股份在与世茂房地产签署的《世茂粤泰合作项目协议书》中约定，根据项目各自情况，双方通过股权转让或在建工程转让等方式进行合作，由世茂方全程操盘开发运营目标地块。

　　柏文喜对蓝鲸房产指出，对于中小开发商而言，与大牌开发商合作，是谋求发展的重要途径之一。粤泰股份将5个项目股权出售给世茂房地产，除了资金因素之外，或许还有一些其他的动机。比如，在合作中向大牌地产商学习、借用大牌地产商来加持和提升自己的品牌影响力等。

　　但在上述这5个标的项目的条件来看，粤泰想要“借势”，却并不容易。首先，项目并非粤泰股份100%持有，其能否与其他股东达成共识还是未知，例如淮南公园天鹅湾、淮南洞山天鹅湾两项目中，有10%股权，在第三方安徽江龙投资手中，但在未取得该公司放弃优先受让权之时，粤泰股份就迫不及待地打包出售，这可能导致交易失败。

　　此外，世茂房地产的“接盘”条件或也不少。据同策研究院6月13日发布统计，世茂房地产在过去80天内，已收购20余个项目，总金额逾200亿元，卖家除了粤泰股份之外，还有泰禾集团(行情000732,诊股)(SZ：000732)、明发集团(HK：00846)、万通地产(行情600246,诊股)(SH：600246)等。可见，找到世茂房地产寻求合作的“卖家”并不少，其对于项目的条件和要求势必也不低。

　　在当前房地产市场集中度越来越高的背景下，留给中小房企的生存空间已经越来越有限。克而瑞统计数据显示，2019年一季度，TOP30房企集中度近50%，TOP100房企集中度达到70.5%，均创下历史新高。

　　张波表示，中小房企的生存空间虽然在进一步压缩，但当下中小房企的发展路径还有很多。包括和大型房企合作开发，收缩战线聚焦到单一区域，布局养老地产、商业地产实现差异化竞争等。各种方法不存在优劣之分，更重要是适合自身发展，在实现长远生存的基础上更有效增强自身实力。

　　蓝鲸房产梳理粤泰股份年报发现，2018年粤泰股份确实也进行过多元化转型的探索，但截至目前均停留在注册阶段。从其经营范围来看，其开展的多元化业务转型，亦围绕房地产开发经营展开。由此可见，杨树坪对于房地产业务之“偏爱”。

　　无论是出于抵御债务风险的考虑，或是提高公司持续经营能力的策略，粤泰股份频繁出售项目背后，显现出的是，其生存现状的窘境。2019年，杨树坪或不会再想“东山再起”，而是如何“保命”。但这场出尽“底牌”实施的“自救”行动，究竟能否成功，却是未知数。