凛冬已至 洗牌继续——海银财富2019年下半年私募股权投资展望

　　摘要：

　　经历了2018年以来的募资寒冬，私募股权行业已初步呈现企稳迹象。从募集完成规模来看，2019年上半年，在严监管募资渠道收紧的背景下，完成募集基金数量同比大幅下滑，但募资金额同比微增初现企稳，大额基金占比显著提升，大额基金和头部项目的募资优势凸显。在机构普遍缺粮的情况下，政府资金相对充裕，且政策鼓励政府性资金投资一级市场，2019年前5月完成募资规模超越2018年全年，基金规模及占比均明显上升，政府引导基金已成为私募股权市场重要募资主体力量。大额基金募资占比持续提升，头部基金募资速度加快且被超额认购，募资端的头部效应明显。

　　投资端来看，创投及PE机构投资节奏明显放缓，投资案例数量及金额均大幅下滑，机构对于项目筛选及LP出资更加谨慎，项目估值回落单笔投资金额下降，大额交易案例数量和规模降幅显著，大额交易案例数量占比提升，表明机构投资氛围谨慎重点押注头部项目。

　　退出端来看，IPO仍是主流退出渠道，自大发审委重组以来，IPO审核效率明显提升，进入了“即报即审，即审即发”的快节奏，从严审核的情况下留下了高质量的公司，过会企业数量下降但过会率大幅提高至85%左右，科创板的落地也将拓宽企业退出渠道。

　　受年初以来美联储货币政策转向鸽派，国内货币政策趋向宽松影响，A股市场迎来一波估值修复反弹行情，境内IPO退出平均回报倍数升至3.99倍。港股受中国经济步入下行周期及去年新股大面积破发影响，上市新股表现相对较弱平均投资回报与境内基本持平。而美股经历去年10月动荡后处于高位整固期，面临美国经济增速放缓盈利下滑估值调整风险，2019年境外上市企业平均回报自高位回落至4倍左右。

　　行业投资方向来看，人工智能、区块链、高端制造等科技创新领域投资案例数量和金额占比明显提升，未来私募股权投资更多向科技创新领域倾斜。此外，机构对于种子期、初创期企业投资力度在加大，投资阶段前置，背靠产业资源的战略投资因赋能主业和战略协同效应也备受青睐。

　　正文目录

　　一、2019年上半年发展情况

　　1、行业经历了2018募资寒冬初现企稳

　　2、政府引导基金、产业基金成重要LP

　　二、2019年下半年展望

　　1.投资节奏放缓，行业发展趋于理性

　　2.头部效应明显，行业集中度进一步提升

　　3.科创板正式落地将改善项目退出难题

　　4.私募股权已成为科技创新的中坚力量

　　5.政策鼓励投资前置，战略投资备受青睐

　　一、2019年上半年发展情况1、行业经历了2018募资寒冬初现企稳

　　资管新规落实以来，银行通道关闭、母基金资金紧张、上市公司股权质押爆仓风险上升，私募股权投资市场资金来源急剧缩水，2018年下半年以来募资难状态延续。据清科统计，2019年上半年1050支基金完成募集，较2018年同期下降41.24%，完成募集规模5522亿元，较2018年同期增长14.75%。据CVSource，上半年50亿以上的基金17支，规模1997亿元，占比57.79%，2018年同期为26支，2259亿元，占比47.42%；30亿元以上的基金30支，规模2474亿元，占比71.59%，2018年同期48支，3017亿元，占比63.34%。完成募资基金数量同比大幅下滑，募资金额同比微增大额基金占比显著提升，反映资本越来越集中于头部基金，募资规模逆势上涨主要依靠明星项目以及美元基金大额融资，募资端头部效应明显。

　　图表12019年上半年完成募集数量大幅下滑，完成募集规模同比微升

　　数据来源：PEdata，海银财富研究部

　　2018年金融监管政策趋严，人民币基金募资渠道大幅收紧LP出资谨慎，GP开始寻找海外资本作为补充，随着我国金融开放政策的开启，以养老基金、主权基金为主的境外LP增加对于新兴市场尤其是中国市场的投资比例，且美元基金主要由投资实力更强的外资或中外合资GP设立，基金募资能力强，美元基金优势凸显强势增长，美元基金的募资规模占比持续提升。

　　据CVSource，2019年Q1美元基金募资均值达14.4亿美元，1-6月共8支美元基金和1支欧元基金披露完成募集，总规模113亿美元，平均单支募资规模12.56亿美元，而人民币基金平均单支募资规模仅1.67亿美元。2018年27支美元基金和2支欧元基金完成募集，募集总规模156亿美元，平均单支募资规模5.38亿美元，占全部募集规模的10.77%，2019年上半年美元基金募集规模占比则升至22.32%。外币基金募资强劲，单支规模及占比均明显上升。美元基金中TPG亚洲七期基金规模达46亿美元，德弘资本一期美元基金规模也高达25亿美元，大额基金使美元基金整体募资规模及单支规模均明显高于人民币基金。

　　图表2外币基金募资强劲规模占比及平均单支规模明显上升(亿美元)

　　数据来源：CVSource，海银财富研究部

　　2、政府引导基金、产业基金成重要LP

　　虽然VC/PE整体市场募资寒冬持续募资渠道收紧，但政府资金储备相对充裕，且政策鼓励投资一级市场，政府引导基金、产业基金逐渐成为重要的募资主体，单支基金募资规模巨大往往成为巨无霸。据CVSource，1-5月，披露开始募资的政府引导基金9支，目标规模55.27亿美元，尽管数量占比仅有5.06%，但基金募资规模占比高达11.12%，相对VC/PE普遍的募资预期降低，政府引导基金仍在积极大力布局私募股权市场。

　　图表32019年前5月不同类型基金开始募集数量及规模

　　数据来源：CVSource，海银财富研究部

　　据CVSource，从募资完成情况来看，2018年全年完成募集的政府引导基金数量32支，占比3.73%，募集资金72.23亿美元，占比6.47%。2019年1-5月，10支政府引导基金完成募资，募资规模达73.98亿美元，已超过2018年全年募资额，基金数量占比5.68%，在整体完成募集的基金规模中占比高达15.90%，2019年政府引导基金数量、规模及占比均大幅提升。

　　图表42019年前5月不同类型基金完成募集数量及规模

　　数据来源：CVSource，海银财富研究部

　　据清科统计，2018年底，国内共设立1636支政府引导基金，目标规模9.93万亿，已到位资金4.05万亿。经历了2015/2016年的爆发式增长后已连续两年开始放缓，政府引导基金开始进入投资期或退出期，政府引导基金的绩效评价体系也逐渐完善。2019年，北京市科技创新基金、北京市融资担保基金、北京城市副中心投资基金等千亿基金规模的政府性基金接连成立，发挥宏观调控职能，引导推动私募股权投资市场发展。

　　从清科数据库可以发现，1-5月有65支基金背后有政府引导基金的参与，16只基金的LP中政府引导基金出资金额高达454亿元。政府引导基金作为LP参与已成为股权投资市场重要的引导力量。此外，我国政府引导基金主要以产业基金为主，占比56.5%，其次为创投基金，占比31.8%，最后为PPP基金，占比11.7%。但PPP基金平均目标规模最高，是产业基金的2.10倍，创投基金的9.50倍。

　　图表5政府引导基金设立增速放缓进入投资消化期

　　数据来源：PEdata，海银财富研究部

　　据清科统计，政府引导基金市场的“头部效应”同样明显，截止2018年底，基金规模位居前13.8%的政府引导基金占据全国市场82.2%的市场规模。政府引导基金的级别与基金目标规模往往有较强的正相关关系，国家级政府引导基金的平均目标规模达660.21亿元，省级政府引导基金的平均目标规模达107.45亿元，地市级和区县级政府引导基金的平均目标规模达42.87亿元和27.41亿元。

　　据CVSource，1-5月，有21支产业基金进入募资阶段，目标规模1046.5亿元，在全部基金目标募集规模中占比31.95%。伴随着我国产业转型升级大潮，传统企业也加快运用股权投资布局达到战略协同、为核心业务赋能、布局新兴行业等目的，产业资本逐渐成为股权投资市场的中坚力量。政府引导基金主要围绕地区中小企业发展、科创企业、高新技术企业以及七大战略新兴产业为重点投资对象。产业基金主要围绕“中国制造2025”以及节能环保、新兴信息产业、生物产业、新能源、新能源汽车、高端装备制造业和新材料为主的七大战略新兴产业，主要是扩张期和成熟期的企业为主。

　　二、2019年下半年展望1.投资节奏放缓，行业发展趋于理性

　　伴随着宏观经济步入下行周期，金融供给侧改革和监管趋严带来募资环境收紧，“募资难”和“钱荒”也直接导致投资活动受到影响，股权投资市场氛围趋于谨慎，投资案例数量及投资金额均大幅缩水。2018年，创投市场在众多税收优惠、上市制度、行业政策等支持下曾逆势而上强势增长，但四季度以来创投市场在大环境的影响下也开始疲软。

　　2019年创投及私募股权投资节奏均放缓。据CVSource，1-6月，创投市场投资案例1626起，同比减少53.77%，投资金额2793亿元，同比减少53.30%；PE投资案例1391起，同比减少53.48%，投资金额2411亿元，同比减少63.24%。2019年1-6月，VC/PE/早期投资机构共计投资案例1891起，投资金额3054亿元，单笔投资金额由2018年的1.93亿元下降16.06%至1.62亿元，尽管募资金额同比微升，但投资案例数量及投资金额仍大幅下滑，创投及私募股权机构对单个案例的投资及LP出资更加谨慎，VC/PE/早期投资机构投资阶段有前移的倾向，对初创期和种子期企业的投资加大，单个案例投资金额降低，行业发展趋于理性。

　　图表6VC/PE投资案例数量及交易规模均大幅下滑，投资更加谨慎理性

　　数据来源：CVSource，海银财富研究部

　　伴随2018年下半年来一二级市场估值倒挂持续，一级市场估值逐渐向下修正回归理性，VC/PE投资趋于谨慎，大额交易案例数量及交易金额有较大幅度的下滑。据CVSource，2019年1-6月，共发生64起大额交易，同比减少35.35%，大额交易金额1968亿元，同比减少61.43%，单笔投资规模也呈持续下滑趋势，大额交易案例平均单笔投资规模从51.55亿元降至30.75亿元，项目的估值自去年3季度以来有明显的下滑。大额交易案例的数量占比从2018年的2.93%升至3.38%，但大额交易案例的金额占比从2018年的70.55%降至64.44%，反映VC/PE对项目投资更加谨慎，重点押注头部项目，但单个项目估值下滑投资金额下降。

　　图表7VC/PE10亿以上大额交易数量/金额大幅缩水，估值回落单笔投资规模下降

　　数据来源：CVSource，海银财富研究部

　　据Preqin，从LP出资计划来看，计划投资一支基金的LP占比从2018年同期的8%大幅上升至43%，2-3支及4-9支基金的占比均大幅下滑，计划投资10支以上的LP占比几乎持平，表明在市场调整期的潜在低迷影响下，大部分LP出资更加谨慎减少出资基金的数量。

　　从计划投资金额来看，计划出资金额在5000万美元以下的LP占比从37%大幅提升至47%，5000万-1亿美元、1亿-3亿美元及6亿美元以上的LP占比分别下降3%、5%和3%，计划出资金额在3亿-6亿美元的LP占比小幅上升1%至10%。无论是基金数量还是出资金额，大部分LP都谨慎出资，有能力出资10支以上基金和出资金额在6亿美元以上的LP占比基本持平，表明仅有少部分LP有能力持续稳定的出资，LP头部效应明显。

　　图表8私募股权LP出资谨慎，计划投资基金数量及计划出资金额均下滑

　　数据来源：Preqin，海银财富研究部

　　2.头部效应明显，行业集中度进一步提升

　　从全球私募股权募资情况来看，根据Preqin，2019年Q1完成募资1000亿美元，与2018年同期950亿美元同比微增，但基金数量从2018年Q1的340支大幅下降至219支，为五年来最低，表明在市场洗牌期资本越来越青睐头部基金。从区域来看，北美市场仍然活跃，北美地区133只基金共募集了630亿美金。欧洲仍在募资低谷中，募资金额创造了自2015年以来的新低。亚洲市场近年来崭露头角，但已连续五个季度下滑，2019年Q1仅有28只基金完成募集，募集金额为140亿美元，与过去5年的季度性数据相比也位于倒数第二，大量基金未完全募完资金临时关闭，表明GP更难募到足够的资金。

　　图表9全球私募股权募资规模同比微升，资本更集中于头部基金

　　数据来源：Preqin，海银财富研究部

　　虽然完成募集的基金数量下降，但占比更多的基金完成预期募资规模，且成功募集资金的基金完成募资所花费的时间更短。据Preqin，近5年，未完成募集目标的基金数量占比逐年下降至新低16%，2019年Q184%的基金完成预期募资规模，其中42%的基金超额募资。从完成募资所花费的时间来看，6个月和1年内完成募资的基金数量占比提升，60%的基金在一年内完成了募资，75%的基金在一年半内完成募资。募资市场开始分化，优秀的GP往往更短的时间完成募资并且被超额认购。

　　图表10最终完成募资占预期募资比例及完成募资所耗时间

　　数据来源：Preqin，海银财富研究部

　　3.科创板正式落地将改善项目退出难题

　　伴随着2018年来IPO审核政策趋严，很多企业撤回申请，企业IPO上会及过会数量大幅下降，进入“即报即审，即审即发”的快节奏，过会率也降至50%左右。据Wind统计，2019年上半年有92家企业上会审核，较去年同期的118家减少22.03%，其中科创板企业31家，全部通过；过会企业81家较去年同期58家却同比增加了39.66%，整体过会率88.04%，较2018年56.28%提升了31.76%，在从严审核从源头把关上市公司质量的情况下，更高质量的公司留下使得过会率得到提升。

　　图表112019年上半年上会及过会企业数量下降过会率上升

　　数据来源：Wind，PEdata,海银财富研究部

　　从退出方式来看，IPO仍是主流退出渠道，据清科统计，2019年上半年共发生732笔退出交易，其中IPO退出510笔，占比70%，仍为最大退出方式，其次为并购211笔，占比29%。受年初以来美联储货币政策转向鸽派，国内货币政策趋向宽松影响，A股市场迎来一波估值修复反弹行情，境内IPO退出平均回报倍数升至3.99倍。美股经历了2018年10月以来的动荡之后，市场处于高位整固阶段，伴随美国经济增速放缓，美股市场面临盈利下滑估值调整风险，境外IPO退出平均回报自去年8.39倍的高位回落至4.33倍，仍高于境内市场平均回报。

　　图表122019年上半年IPO仍是主流退出渠道，境外回报倍数下滑

　　数据来源：PEdata，海银财富研究部

　　境内市场创业板平均回报倍数最高达5.33倍，境外纽交所和纳斯达克平均回报倍数在7.88倍和7.90倍，港股市场去年上市企业破发概率大，独角兽企业亏损也很严重，中国经济步入下行周期也导致股票表现相对低迷，平均上市回报倍数仅1.67倍，与上交所和深交所中小板基本持平。

　　图表13境内外各市场IPO平均回报倍数境外仍相对较高

　　数据来源：PEdata，海银财富研究部

　　自习近平主席2018年11月5日首届进口博览会上提出要设立科创板以来，科创板的相关配套法规快速落地。2019年1月证监会公布《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》，上交所发布6套配套业务规则并征求意见。3月，证监会正式发布《科创板首次公开发行股票注册管理办法(试行)》和《科创板上市公司持续监管办法(试行)》，上交所、中国结算相关业务规则随之发布，3月22日，科创板第一批已受理9家企业名单及招股书公布。

　　Wind数据显示，截止6月底，科创板有112家企业提交申请，得到私募股权投资的企业92家，占比82.14%。92家(有3家企业私募股权基金已完全退出)科技创新企业行业分布广泛，最为集中的行业为计算机运用，共有20家，占比21.7%；其次为资本品，共19家，占比20.7%；计算机及电子设备、半导体、电信业务及通信设备行业共20家，合计占比21.7%。科创板重点支持的六大行业中，除高端装备制造外的其余五大行业大多处于早期发展阶段，因此科创板及注册制的推出，将会引导部分中后期机构向早期倾斜趋势。

　　图表14科创板企业主要是分布在早期发展阶段的行业

　　数据来源：Wind，海银财富研究部

　　基金业协会数据显示，共有523家在协会登记的私募基金管理人投资了89家已申请科创板上市企业，累计投资金额近1000亿元，有17家企业获得VC/PE累计融资额超5亿元。其中，有442家管理人投资了1家科技创新企业，占所有管理人数量的84.5%，有61家管理人投资了2家科技创新企业，占比11.7%，深创投、中金资本、达晨创投等8家投资机构投资科创企业不少于5家，深创投所投科技创新企业达到9家，累计投资额超9亿元。

　　据CVSource，2019年上半年，共有127家企业在境内境外上市，融资规模1110亿元，同比减少28.71%，退出市场整体遇冷，一方面，机构在筹备企业在三季度正式开闸的科创板上市，另一方面，在市场调整期，企业退出难度加大。金融监管趋严和经济步入下行周期导致VC/PE泡沫被刺破，行业迎来洗牌期，大量基金存续到期等待退出，但主流退出渠道IPO受阻，并购、PE二级份额交易开始分流，《资管新规》导致大量资金错配和多层嵌套引发基金二手份额转让，《减持新规》迫使股权投资基金的存续期被动拉长，基金存续期的延长或助推PE二级市场发展，部分政府引导基金在完成政策目标后或将提前退出，都倒逼私募二级市场的发展，大量的基金退出需求促使S基金交易活跃度提升。

　　图表15私募股权退出案例数量持续下滑，并购/IPO是主要退出方式

　　数据来源：PEdata，CVSource，海银财富研究部

　　投资PE二手基金具有规避盲目投资风险、规避J曲线效应补充现金流、提高投资人资金流动性、优化投资组合、分散投资风险等优势。随着股权投资市场的不断扩容，全球私募二级市场交易量在金融危机期间因恐慌情绪和资金周转需求显著上涨，据Preqin，经历2009年的低谷后继续稳步增长，2014年达到小高峰420亿美元较2004年增长5倍。2018年全球私募股权二级市场交易总量高达720亿美元，预计2019年将达800-900亿美元。

　　图表162003-2019年全球私募二级市场交易规模(成交量，$bn)

　　数据来源：Preqin，CollerCapital，海银财富研究部

　　据Preqin，并购基金、创业基金和成长基金是主要的二手份额转让基金类型。在全球技术创新和产业升级不断加快的背景下，LP为增强投资组合的抗风险能力并保证投资组合的整体收益，会根据不同产业特点进行投资组合调整，近八成基金二手份额交易者是出于投资组合管理的需要。其次，由于私募基金存续期较长，投资者的流动性需求在基金存续期可能有所改变，为实现资金周转LP可能会进行二手基金份额转让，资金流动性需求引发的LP基金份额出售占比达到近七成。此外，还有一些LP因投资策略转变、基金表现和规避监管政策冲突而参与基金二手份额转让。

　　图表17私募股权二级份额交易动因主要是投资组合管理和流动性需求

　　数据来源：Preqin，海银财富研究部

　　从历史业绩来看，由于PE二手基金份额投资风险相对较小、投资周期较短、有较大的套利机会，PE二手基金份额的收益率高于全球私募股权基金平均收益率。

　　图表18PE二手基金份额收益率高于全球私募股权投资基金平均收益率

　　数据来源：Preqin，海银财富研究部

　　从私募股权投资机构未来12个月的投资策略来看，据Preqin，2019年Q1并购基金依然是多数LP的首选基金类型，占比高达69%，与去年同期基本持平。LP对FOF和S基金的兴趣大大提升，FOF同比上升7%达到21%；S基金同比上升5%达到19%。这反映出LP两种不同的诉求：一是更加谨慎出资，把资金交给更加专业的FOF来管理，更好地进行分散投资；二是对流动性的需求提升，对S基金的配置比例提升，LP需要有更短周期内带来回报的方式。

　　图表19私募股权未来12个月投资策略中FOF和S基金热度上升

　　数据来源：Preqin，海银财富研究部

　　4.私募股权已成为科技创新的中坚力量

　　自2014年李克强总理在达沃斯论坛上首次提出“双创”口号及私募基金实施备案以来，我国私募股权投资基金活力迸发，经历了2015-2017年的高速增长，管理规模和投资规模快速增长，已经成为中小微企业最重要的外部融资渠道之一，并成为推动科技创新和高质量发展的关键性力量。在支持创新方面，私募基金主动布局战略新兴领域，为新经济发展提供关键性支持。

　　根据基金业协会备案数据显示，截至2018年2Q，互联网等计算机运用、机械制造等工业资本品，医疗器械与服务、医药生物、原材料等产业升级及新经济代表领域成为私募股权和创业投资基金布局重点，在投项目3.98万个，在投本金1.89万亿元，有力推动了新经济成长。在支持中小企业方面，中小企业项目和早期创业项目成为私募股权与创业投资基金的重点投资对象。截至2018年2Q，私募股权与创业投资基金在投项目中，投向中小企业项目4.51万个，在投本金1.43万亿元，分别占在投项目总数和在投本金的66.94%和28.55%；投向种子期与起步期项目3.38万个，在投本金1.66万亿元，分别占在投项目总数和在投本金的50.2%和33.13%，为中小企业起步、发展提供了重要支持。

　　2018年以来，中国经济逐渐步入下行周期，投资案例仍然主要集中在互联网、IT、医疗健康等领域，国家对创新创业、民营企业、新经济的扶持力度再进一步，2018年密集出台了一系列鼓励创新创业，加快发展人工智能、数字经济、高端制造等新经济产业的支持政策，从税收优惠、产业政策、资本市场支持等方面全方位助力打造创新创业的升级，培育经济增长新动能和助力高端制造产业转型升级。

　　从上半年行业投资案例分布情况来看，互联网、IT、医疗健康仍位居行业热度前三，在市场整体萎缩、行业投资金额普遍下滑的大环境下，医疗健康、制造业、人工智能、区块链、企业服务等行业投资案例和金额占比在全行业中的比重环比却显著增长，金融行业投资金额比重则明显下降。人工智能、区块链、以高端制造为代表的制造业等行业比重稳步增长，表明投资行业向科技创新领域倾斜。伴随着人工智能、大数据、云计算、5G等新一代信息技术的颠覆性创新逐渐向各行业渗透，未来在这一领域仍将具备很大的发展潜力，培养出众多独角兽企业，推动科技创新领域进一步发展。伴随着中美贸易风波的持续，科技创新战略更加受到重视，科创板的推出将引导资金更多向科技创新领域倾斜，且这些新兴行业的企业多处于早期发展阶段，未来VC/PE/早期投资机构的资本将更多流入这些新兴行业。

　　医疗健康领域投融资的大规模增长，是中国经济重心逐渐向消费倾斜的表现，伴随着全社会人口老龄化及居民生活水平的提高，“健康中国”战略指引国家医疗健康体制不断改革，医疗健康成为消费升级、社会保障的重要发力点，在消费升级的同时提升消费在经济结构中的比例，在后工业化和进出口贸易增长逐渐触及天花板的新时期提升经济增长的韧性。2018年港交所出台新兴及创新产业公司上市制度，接受尚未盈利的生物科技公司上市鼓励投资医疗健康，医疗健康领域的投资案例和投资金额始终位居前列，也是在经济下行期一种防御性的投资策略。

　　图表202019H1私募股权投资人工智能、区块链等科技创新领域投资占比明显上升

　　数据来源：CVSource，海银财富研究部

　　5.政策鼓励投资前置，战略投资备受青睐

　　2018年5月，财政部、国税局发布《关于创业投资企业和天使投资个人有关税收政策的通知》，引导创业投资企业和天使投资个人投向种子期、初创期科技型企业，并实行按投资额的70%抵扣应纳税所得额。9月国务院发布《关于推动创新创业高质量发展打造“双创”升级版的意见》，12月，创投基金个人LP所得税缴纳方案确定，自2019年1月1日起，创投基金的个人LP可按单一基金核算，股权转让及股息所得按20%缴纳个人所得税，或者按创投企业年度所得整体核算，个人所得按5%-35%超额累进税率计算个人所得税。此外，2018年下半年以来一二级市场估值倒挂也倒逼机构投资阶段前移，各项政策均在鼓励和引导资金投向种子期、初创期企业。

　　2019年上半年，VC/PE/早期投资机构谨慎筛选项目，种子期的投资案例和投资金额占比下降，但加大了对初创期、成长期和成熟期企业的投资以规避风险。近三年，初创期、成长期和成熟期企业投资案例和投资金额占比均呈上升趋势。

　　图表21VC/PE对种子期投资案例占比减少，对种子期和初创期投资金额占比加大

　　数据来源：CVSource，海银财富研究部

　　在政策鼓励和二级市场估值倒逼下，VC/PE/早期投资机构对种子期和初创期等早期阶段的投资力度仍在加大，虽然受资本寒冬市场调整期影响，市场对于风险较大的早期投资趋于谨慎，投资案例数量占比在下滑，但投资金额占比仍在逐年上升，更加精选优化优质头部项目，机构更偏好有成长潜力的早期项目以获得更高的投资回报。

　　图表22私募股权投资机构投资阶段前置早期投资金额占比上升

　　数据来源：CVSource，海银财富研究部

　　据CVSource，从历年投资案例的投资轮次来看，战略投资的案例数量与天使轮、A轮等始终处于领先地位，战略融资案例数量占比在15%-20%之间，而且从以往的投资阶段来看，战略融资的金额占比都在30%-40%之间，显示企业处于成熟期对于战略融资的需求旺盛，并逐渐成为投资机构对自身核心业务赋能、布局新兴行业的手段，2018年清科私募股权投资50强机构中，腾讯投资、阿里资本、小米集团、百度投资、京东均榜上有名，战略投资者在私募股权投资领域的地位越来越重要。

　　纵观近十年以BAT为代表的互联网巨头的战投之路，除注重战略协同重金布局互联网、IT、电信增值业务以外，2014年之后投资侧重逐渐开始分化，战略投资财务化、拓展新领域、抢占新市场成为发展趋势。除BAT等互联网巨头外，以京东、滴滴、小米等企业为代表的“后起之秀”，以及五八、好未来等新兴创业企业，均加速布局一级市场，实施战略投资，以达到强化自身核心能力、开拓海外市场、赋能主营业务的目的。未来，伴随着信息化、智能化浪潮的推动，包括传统产业在内的企业也将围绕主业进行一系列的战略投资来达到赋能主业和战略协同的效应。

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