博将资本徐立新：投资要透过现象看本质

本周三下午，博将资本管理合伙人徐立新为首批入选“狩猎者联盟”的投行新秀们进行了《透过现象看本质》主题分享。

“狩猎者联盟”投资人选拔计划是博将资本2018年推出的一项面向各大高校招聘的定制培养计划。投资大佬、外聘专家、知名律师、审计师的豪华师资阵容，让入选的新人们可以在理论与实践紧密结合的集训过程中全面搭建募投管退知识体系、培养前瞻性思维与实用技能。

作为一名投行老兵，徐立新长期关注高端制造业、互联网、人工智能、新材料、现代服务业等领域，对于商业模式和企业战略及管理都有着较为深厚的理解，投出过西陇科学（002584）、华大基因（300676）、骆驼蓄电（601311）、文化长城（300089）等知名上市企业，此外还有数位科技、法大大、极米科技、达闼科技、烯湾科技、优美环境等众多所投项目现已获得业内著名机构多轮投资。

在近20年的资本浪潮洗礼下，徐立新始终保持独立思考，并乐于将他的实践与反思循循善诱地传递给创业者和新手投资人。在教育圈，徐总早年曾在武汉大学等多所高校任教；在投资圈，他也曾做过上百场创新创业大赛的导师和评委，为众多创业者和投资经理指点迷津。

一站上讲台，徐总瞬间就进入了徐老师的角色，旁征博引、神采飞扬。徐老师讲课时总是笑眯眯地平易近人，可一谈到某些行业现象、企业案例，分析问题却总能一针见血、直击要害，为博将资本的伙伴们带来了一堂生动又有深度的投资课。

以下是这堂课的干货分享：

一、什么是风险投资？

我们从事风险投资行业，首先要明确概念，什么是风险投资，该如何认识风险。

第一，风险不是保险。

如果说有一个项目，告诉你稳稳当当的年化收益10%，听起来很不错的收益了，是不是风险投资？不是。对于我们这个行业来说，肉太瘦了。稳当意味着风险小，对应的收益也小，稳且低的预期收益不是我们想要的。

第二，风险不是冒险。

上面我们说了，风险投资就是要火中取栗，要用高风险换取高收益。选择具有未来高价值但目前具有一定不确定性的项目，但是我们要想办法通过专业手段找出风险，然后尽可能地规避风险、降低风险、保障收益。而这也正是我们专业团队存在的意义，这就是风险投资的本质。

二、行业的选择，哪些风险点？

透过现象看本质，熙熙攘攘的行业热潮里我们要时刻保持自己的独立判断，不能被乱花迷了双眼，看到哪里热闹就盲目跟风去投。因为潮退了，会看到有人裸泳。

1、伪需求？痛点真的痛吗？

首先容易掉进的陷阱就是，需求是不真实的。比如去年共享单车火了，然后各种共享经济项目都雨后春笋一样冒出来了，共享雨伞、共享篮球、共享玩具等。问题是市场上真的有那么多的真实需求吗？事实已经证伪了。

共享单车阿里可以进、Tencent可以进，阿里投摩拜是为了获得流量和支付入口，滴滴投OFO是希望补齐出行服务中最后一公里的短板。巨头们进入是出于战略布局的考虑，但后面众多机构跟风投资的小白、小蓝、小花……，死得很惨。

再比如前几年火爆的o2o，又是一个大坑。前两年趁着o2o风起，上门洗车，上门理发，上门美甲……这些是真实的需求吗？同样，现在我们已经知道答案了。

这些项目如今大部分都已销声匿迹，o2o死亡名单能列出上千个项目。风口论害人不浅，所以我们不能盲目追风口，风口背后需要有经得起推敲的投资逻辑。大风起于青萍之末，我们要在微风阶段去投资。

2、产业链／食物链上处在什么环节？

拿来一个项目，我们要看它处在整个产业链的什么位置，这决定了它有多大的行业话语权。

拿种植业来说，这是一个风险极高的行业，因为靠天吃饭，而“天有不测风云”。同样道理，养殖业，俗话讲“家财万贯，带毛的不算”，一生病一传染很容易就团灭了。它们处于产业链微笑曲线的最底端。

但从这个最底端往左，我们看到农业的上游有种子、肥料、农机，农资等；向右看，农业的下游有各种品牌农产品、各类深加工的食品如肉罐头、火腿肠：从产业链来看，农业的上下游这些领域相对来说更具备投资价值的。

3、依托于产业政策/产业趋势？

政策风险有时是致命的，因为谁都说不准什么时候政策会变。我们认为单纯依靠政策催熟的行业都具有极高的很难规避掉的风险，断了政策的奶，这些企业就像孱弱的婴儿，没有自理能力，很容易死。我们要投那些皮实的，源于市场竞争的项目。

比如我们投的新译科技，做智能翻译的，没有靠政府补贴，一个产业一个产业踏踏实实地布局；去年获得了国家人工智能最高奖——吴文俊奖。这一奖项的获得，标志着“不做温室花朵”、“室外成长”的新译科技，在自然语言处理相关技术上获得了国家层面的认可。

4、夕阳/朝阳产业？“夕阳产业”就没机会了吗？

首先说结论，我们认为只有夕阳的企业，没有夕阳的行业。用华为的语言，“一切旧的都是新的”。举例来说，我们知道国内彩电产业最近几年是非常惨淡的。销量下滑、创新瓶颈左右着所有传统家电厂商。2017年中国彩电行业主要企业的平均利润率为1.3%，相比其他家电品类而言，处于低利润下运营。

为什么呢？画质越来越高清、屏幕越来越大，这是整个电视行业发展的趋势，但现在100英寸及以上的电视都面临着售价过高不方便入户等问题。我们投的极米科技，就是现在我们做PPT演示的这块板子，它采用的是无屏近焦投影技术，在保证画质和音效的前提下，把传统电视的显示方式由液晶屏幕换成了投影成像。

去年7月，极米还发布了三款搭载了百度DuerOS 人工智能操作系统的激光无屏电视，与百度合作在人工智能彩电这个方向上布局。我问过传统电视厂家的人，他们自认不如，承认未来在大屏这块，肯定是极米的天下。所以我们说，只有夕阳的企业，没有夕阳的行业。要顺应行业趋势去选项目，做到危中见机。

5、从客户角度看，做政府、军工、国企的生意更安全？

河北的曹妃甸工业区，1992年开始谋划设立，2012年被正式批准成立。在国家政策的支持下各方累计投入资金5000亿去开发建设，后来怎么样了呢，英国媒体评论“Caofeidian, the Chinese eco-city that became a ghost town”（曹妃甸：曾经的生态城市，如今的鬼城）。那么，在哪里投下重资的各类企业，如果是国资就罢了，如果是民企，恐怕日子难过的不在少数。

水能载舟亦能覆舟，我们尽量要选客户多且分散、粘度高、频率高的项目。

三、企业的选择，哪些风险点？

1、人的因素

▪ 创始人和团队有没有行业的基因和积累？

比如我们投资的福米科技，创始人王安全是中国最早做互联网金融的那一批人。曾任阿里金融技术总监、淘宝贷款事业部总监、小米金融总经理，这些职业经历带给王安全的不止是技术和经验，还有开阔的思想与卓越的见识，更重要的是，他和他的团队是有互联网基因和金融的基因的。

再比如我们投资的达闼科技，也有同样的逻辑。达闼做人工资能云平台，实质是通信。创始人黄晓庆先生是央企首批引进的海外高层次人才之一，曾任中国移动通信研究院院长、美国UTStarcom公司高级副总裁兼首席技术官等职。30多年的通信行业从业经验，使他在云计算、大数据、移动互联网及智能终端等领域具有独到的见解。他做这件事，顺理成章。

▪ 领头人的心胸：是否愿意分享？是否有担当？

有些创始人太强势，听不得任何异议；有的创始人吃独食，不愿与民同乐与臣分享。时间长了，要么因为钱没给够，要么因为人心凉凉，队伍就散了。

再说这个担当。什么是担当？创始人对和你一起打天下的兄弟们负责，无可厚非。但不要忘了你刚有创业想法时，你要做的这个产品、这件事情，当初是想着要推动社会进步的，你对你的用户、对全社会都有责任，对给你钱的投资人也有责任。

▪ 创业的初心怎样？是否有情怀？

我们需要的是志存高远的创始人。创业者要有建功立业的决心，小打小闹的买卖、见好就收的生意，抱着这种心态创业的人不是我们的同行者。

对应到资本层面就是，心里始终憋着一股劲儿，想着没个十倍二十倍的回报坚决不退出。而那些挣个块八毛就着急卖掉企业的创始人，我们最好能尽早慧眼识人，然后避开这样的项目。

2、核心的东西是否真核心？

企业说的核心，不一定是真的核心。这就要求我们具备查验能力，全面探索、比较的能力。

比如现在人工智能里面视觉识别技术的准确率已经普遍能达到99.8%以上，这个时候你再提“精确率高”就没太大意义了，不具有比较优势。这时候一个企业的市场能力，行业应用落地获取订单的能力才是真的核心竞争力。

但是如果拥有独一无二的技术，能切实进一步提高商业应用的精度和使用效率，这是有价值的。我们投过的数位科技。它独特的空间杂波定位技术，能实现无设备精准定位，满足企业对运营、营销场景化的需求。成本低、效率高、精度高。而其他传统的同类企业是采用探针技术三点定位实现的，完全不在一个层面上竞争，数位是全方位胜出。

3、商业模式

“商业模式”这四个字也是很能忽悠人的，我们要拨开云雾看究竟。

比如最近宣布IPO的小米。它是互联网公司？是它自己说的生态公司？我们拿过财务报表来仔细看，过去三年70%以上营业收入来自于手机销售，那么基本可以将它定性为，至少目前是，一个卖手机的传统公司。

4、财务信息、经营数据

朱镕基总理给国家会计学院题词，“不做假账”。很讽刺啊伙伴们。一个国家的总理对这个国家的会计们提出倡议，不要做假账，说明这个问题太普遍了。2017年中，国家审计署抽查了20家央企，其中18家做假账。央企尚且如此，更何况民营企业？

所以你说会计师/审计师是否公允可信？显然我们需要非常审慎地去看待这个问题，他们是中间机构，为雇主服务。财务数据很容易被美化，所以如果你想了解一家企业真实的财务状况，必须自己具有甄别能力。

另外这个企业到底经营得怎么样，要实地考察，去企业现场看一下气场、氛围、感觉……表面的功夫可以突击，但一些细枝末节，你深入去探究是会发现问题的。

在最后，徐老师以文天祥的《指南录后序》作为本次分享的结尾，再次提醒博将资本投行部的新伙伴们牢记，“牢记风险，去伪存真，去芜存菁，透过现象看本质”。

呜呼！予之及于死者不知其几矣！诋大酋当死；骂逆贼当死；与贵酋处二十日，争曲直，屡当死；去京口，挟匕首以备不测，几自刭死；经北舰十余里，为巡船所物色，几从鱼腹死；真州逐之城门外，几徬徨死；如扬州，过瓜洲扬子桥，竟使遇哨，无不死；扬州城下，进退不由，殆例送死；坐桂公塘土围中，骑数千过其门，几落贼手死；贾家庄几为巡徼所陵迫死；夜趋高邮，迷失道，几陷死；质明，避哨竹林中，逻者数十骑，几无所救死；至高邮，制府檄下，几以捕系死；行城子河，出入乱尸中，舟与哨相后先，几邂逅死；至海陵，如高沙，常恐无辜死；道海安、如皋，凡三百里，北与寇往来其间，无日而非可死；至通州，几以不纳死；以小舟涉鲸波出，无可奈何，而死固付之度外矣！呜呼！死生，昼夜事也，死而死矣，而境界危恶，层见错出，非人世所堪。痛定思痛，痛何如哉！