拔萃资本总裁冯兵：海外资产配置首选中资美元债

■本报记者 马薪婷

4月3日起，港交所宽免上市债券场外交易费3年。有业内人士解读为这是港交所在为今年将实现的“债券通”做准备工作。

“中国65万亿元债券的体量，在纳入巴克莱指数之后，很容易想象在可预期的未来，境外机构对中资债券的配置是万亿元级的规模。”香港的拔萃资本总裁、建银华融固定收益基金经理冯兵在接受媒体采访时这样预计。

而回到目前的海外资产配置需求来说，有着近三十年海外投资经验的冯兵则对《证券日报》记者表示，中资美元债可作为海外资产配置的首选。冯兵口中的中资美元债是指中资企业或者地方政府融资平台在境外发行的以美元计价的信用债券。

冯兵强调，更为关键的是，海外投资者对于中资机构发行体的认识有限，因而这类债券往往被低估，这给了国内投资者更好的机会。

针对美国加息周期，冯兵建议当收益率收窄时，应降低杠杆，缩短久期配置，待收益率再度走阔时才提高杠杆、加长组合久期。当前在一级市场，金融机构、国企以及地方平台在海外发债融资正得到更多的政策倾斜，以及中资机构资金的支撑，形成了供求两旺的局面，也建议获取新发债时应当更加趋于谨慎。

选择中资美元债的理由

究其原因，冯兵表示，首先中资美元债拥有最佳的信用记录，中资企业在境外发行的投资级别的美元债，历来是零违约率的信用记录，满足境内机构投资者严格的风控标准及其对个券配置的要求。其次，从历史表现来看，中资美元债长期回报出众，即使算上2008年金融危机的影响，自2008年5月份以来至2017年1月份，中资美元债已累计上涨89.3%，年化回报为7.8%；投资级的债券，累计涨幅也有77.3%，年化平均回报6.9%；高收益债券的累计涨幅更是达到150.2%，平均年化回报11.1%。

政策方面，自从国家发改委发布《关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》，规定资信状况好、偿债能力强的企业发行外债时，不再实行额度审批，将实行备案登记制管理，鼓励境内企业有效利用境外低成本资本发行外币债券，中国企业境外发债进入到了一个小高潮。尽管人民币兑美元在2016年贬值近7%，但包括国有银行在内的中资企业海外发行美元债券的规模达到创纪录的1110亿美元，高于2015年的880亿美元。根据摩根大通近日发布的报告显示，2017年亚洲地区美元债发行量将再创新高，增长至2000亿美元，中国仍将是最大的发行人，预计发行量达1010亿美元，其中包括260亿美元为高收益债券。中国对外发行债券规模的逐年增加，加之中资机构在海外发行债券主要集中在美国、欧洲、香港、日本等成熟的国际债券市场，这些交易规模大、效率高的国际债券市场在一定程度上保证了中资机构发行的海外债券的流动性，减少了流动性风险。

冯兵强调，更为关键的是，海外投资者对于中资机构发行体的认识有限，这对于中资机构在海外发行的债券交易量和被接受程度的影响都比较大，因而这类债券很有可能偏离其应有的价值，而且往往被低估。这给了国内投资者以更好的机会和条件来投资这些债券。“特别是有些中资机构海外高信用债发行体同时是国内一些商业银行的授信客户，这些商业银行的金融市场投资部门作为海外高信用债的投资者，可以从授信部门获得发行体的信用状况并且持续跟踪其变化，往往可以享受到信用溢价，并且一旦发行体出现问题，也可以及早退出。”因此，冯兵认为，作为对海外高信用债市场还不够熟悉的新进入者，国内投资机构可以先投资于相对熟悉的中资机构发行体所发行的海外高信用债，对市场进一步熟悉之后，再考虑扩展投资对象的范围。

冯兵表示，这也是为什么年初以来中资美元债一级市场火暴，发行量较去年同期上升1倍以上。加之发改委、外管局等机构放宽大陆金融机构、平台及企业境外债券发行的审批程序，中资机构以自有资金、境外发债资金及各类客户资金投资于中资新发债券，国际机构投资者在欧美利率债大幅震荡，花旗银行将中国政府债券纳入其指数的大环境下，加力投资大陆高评级债券，整体市况呈量增价稳态势。

不同品种需区分配置策略

冯兵表示，在配置不同品种的中资美元债券时，策略上需要有所区分。高评级中资美元债，在整个加息周期中，对久期的控制仍然比较重要，主要考虑利率风险，可超配短期债券，低配长期债券。这类发行人的基本面比较好，杠杆较低，具有较强的自由现金流，信用风险较低。而高收益中资美元债，其收益率对加息的敏感性会相对较小，可以在控制信用风险及调研深入的前提下进行适当配置。这类发行人主要以房地产为主，整体行业风险可控，且这些债券相对期限不长，票息较高，新发债往往供不应求，积极在一级市场参与对此类债券的获取，往往能得到不错的投资收益。

不过近来，冯兵指出，中资境外债券主要投资者群落由传统外资机构投资者及大中华区私人银行客户，逐步向大陆银行、资管、券商、险资及大陆私人境外资金转换，其投资角度，理念与传统美国国债投资者有很大差异，并直接导致其相关系数(beta)的弱化，即便是高评级的债券对加息的敏感性也在下降。

3月15日美国第三次加息，加息前10年美股国债收益率从二月的低点不断走高，而加息落地之后又迅速收窄到此前水平，而此期间，较短久期的投资级别的中资美元债并没有受到显著影响，没有出现大幅波动。

因此在当前环境下，冯兵建议投资者积极配置以国企、金融机构以及大型知名民企为主的中资企业债券，加大对较短剩余期限的高评级债的配置，辅以基本面向好、信用记录佳的企业所发行的高收益债券。