桑鹰资产傅皓俊：钢材震荡月余，淡季下跌OR基差修复？｜独家

编辑/大桥

傅皓俊 | 桑鹰资产基金经理

上海桑鹰资产管理有限公司基金经理 ，负责黑色产业链研究 ，硕士研究生，毕业于复旦大学，财务管理学位。曾就职于工商银行上海分行，汇添富基金。具有很强的数据分析解读能力，擅长从量化分析的角度完善多种研究模型。

核 心 观 点

1.产业背景：供应上升，需求放缓，社会库存降幅缩小，钢厂库存开始累积，现货缺少涨价驱动。

2.高基差形成的原因：需求淡季预期&宏观悲观预期，市场认为随着需求走弱预期实现，钢材将走向供大于求的格局。

3.我们认为需求淡季和基建房地产走弱预期已经反映在高基差之中，未来的交易机会更多来自于市场对预期差的纠偏

4.贸易战行为导致国内政策发生转向，扩大内需、减税降低企业负担已经逐步落实。

1、螺纹行情宽幅震荡近一个月，做多受淡季预期压制，做空受高基差牵制，您觉得后市将如何演绎？

近期的行情我从以下几方面来做解读：

A.产业背景：供应上升，需求放缓，社会库存降幅缩小，钢厂库存开始累积，现货缺少涨价驱动。

高利润背景下，尽管限产的消息不断涌现，但今年粗钢产量持续攀升（截止5月中旬，中钢协公布全国粗钢日均产量253.42万吨），连创新高。市场开始逐步意识到，环保只能放缓生产节奏，高利润带来的高供应只会迟到不会缺席。

从近期MySteel提供的成交数据来看，近期成交明显萎缩，从四月21万吨/日降至近期的17万吨/日，需求出现季节性放缓。但是工地并不会时开时停，下游需求往往是线性的，配合库存来看，我们认为近期的实际需求是平稳放缓的，边际减量主要来自于贸易商方面的投机需求减弱。

近期社会库将继续去化，但幅度缩小，钢厂库则逐步开始累积，这和我们近期了解的贸易商行为是吻合的。前期华东螺纹现货价格超过4000后，贸易商手头的螺纹库存是盈利的，出于恐高和兑现利润考虑，贸易商以卖出现货为首要策略，除长协户外都减少了从钢厂拿货的量，这也导致近期钢厂库存有小幅回升的现象。

B.高基差形成的原因：需求淡季预期&宏观悲观预期，市场认为随着需求走弱预期实现，钢材将走向供大于求的格局。

上述产业背景一定程度上验证了空头描述的淡季预期，这部分预期给出了现货降价的空间，形成了一部分基差。今年部分地区PPP项目出现停工情况，基建投资增速明显放缓，基建需求出现了明显萎缩。

房地产投资尽管一直超预期，但是房地产企业的资金到位增速是在下降的，资金方面越来越依靠自筹资金和销售回款，而房地产的销售面积增速却是在不断下降，投资增速相对钢价是同步指标，但销售增速确实领先指标，在资金端受限制后，房地产投资增速走弱是符合未来预期的。

基于近期淡季预期的兑现和未来基建房地产需求的走弱，市场在进入6月雨季前给出350-400的基差，我觉得是合理的。

C.投资机会来自于预期差：

我们认为需求淡季和基建房地产走弱预期已经反映在高基差之中，未来的交易机会更多来自于市场对预期差的纠偏，尤其是房地产端的投资韧性以及冬季限产预期带来的工地赶工行为，可能造成淡季不淡的局面（房地产投资持续超预期，工地施工在十月前没有明显滑坡）；

从房地产待售面积来看，目前房地产企业的库存处于极低的水平，地产正处于补库阶段，这也是房地产需求韧性的来源之一。

同时，贸易战行为导致国内政策发生转向，扩大内需、减税降低企业负担已经逐步落实，如果未来部分房地产企业出现资金问题，不排除将放松对房地产企业的限价措施，使其回款能力变强，使得房地产投资和新开工增速得到延续。

如果三季度继续维持高基差（>400），同时淡季不淡的假设得到验证，考虑低位做多螺纹或者RB1810-1901正套。

2、近期卷螺价差扩大较多，从产业端如何解释？未来是否还会持续？

A. 产业现状，近期螺纹淡季预期导致投机性需求退潮，现货价格偏弱势；热卷产量大，但是库存持续偏低，且设备制造投资回升，汽车产销平稳，部分市场反应货少、规格不齐，现货价格较为坚挺，导致近期价差拉大；

B.产业预期，螺纹主力毕竟是十月合约，未来存在旺季预期；热卷下游需求以制造业为主，上半年是机械、家电等制造业产销旺季，下半年通常是去库存的时间，汽车方面受进口车关税下降影响，国内生产汽车销量存在负面冲击，将导致冷轧需求回落，最终传导至热轧端。近期冷热轧价差一直在压缩，毛一段也反映冷轧是所有品种中活跃度和价格强度最差的品种，如果冷轧出现价格崩塌，则卷螺的形势可能会逆转；

C.目前卷螺差扩大反映了现实，预计在六月还可能有拉开的空间，三季度如果冷轧的悲观预期兑现，则存在做收缩的机会。

3、 对于黑色市场的其余品种，您如何看呢？

铁矿：二季度矿山发货量较大，导致中品澳粉供应压力较大，盘面上行压力大，易跌难涨；

三季度发货存在不确定性，不排除经过二季度发货高峰后，国外矿山会根据国内政策变化，控制发货节奏，供应端压力得到缓释；

国内矿山减量比较明显，近期低铝高硅资源开始抢手就有这方面的原因，未来在外矿进口量持平甚至减少的情况下，铁矿供应端压力将有所减小；

钢厂高利润，粗钢产量将维持高位，铁水较废钢性价比更高，整体需求向好；

人民币近期贬值，对人民币计价的连铁有支撑效果；

近期将维持低位震荡，低位做空意义不大，六月如果成材反弹后趋势转空，则连铁是更好的空头配置品种。

焦炭：

前期做多驱动衰竭，未来涨价的驱动是焦化的新一轮去产能，需要等待政策引导。

如果未来焦炭去产能政策向河北、山东地区蔓延，则钢厂高产量背景下，焦炭将迎来新的涨价风口。

焦煤：

近期焦化厂开工率较高，且焦化厂经过年后原料去库存周期后焦煤库存较低，对焦煤有补库需求。

短期来看，焦煤较焦炭将保持偏强态势，盘面焦化利润将收缩，如果焦炭去产能政策蔓延，则强弱关系会发生逆转。

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