「IRM高峰论坛」申毅：量化投资正当时

2018年12月26日，由经济观察报主办的“第四届（2018）资本市场IRM高峰论坛”在北京圆满落幕。本届高峰论坛以“勠力同心 众擎易举”为主题，邀请到了来自资本市场的学者专家和企业代表共同探讨2019年资本市场发展之道。

上海申毅投资股份有限公司CEO、中国绝对收益协会副会长申毅出席高峰论坛，他分析道，“股神”巴菲特的选股逻辑与量化投资存在一定联系。基于Betting-Against-Beta, Quality-Minus-Junk的选股框架，以及安全、便宜、高质量的选股因子，巴菲特巧妙的在长期稳定的资金来源上使用了杠杆。

A股市场非常适合量化投资，例如市场的高波动特性适合定投；个股发散特性让供需关系处于无序波动；散户多特性则提升了市场流动性。同时，在去杠杆、风险叠加的时代，量化对冲安全性高，是银行理财产品净值化之后的极佳替代方案。

以下为演讲全文

很高兴来到这里和各位企业家，和北京各界朋友进行交流，今天现场企业家比较多，谈经济和经营的比较多，我谈二级市场的投资，尽量短一点切入主题。

2018年一级二级市场很困难，但是2018年是有亮点的，如果大家熟悉基金投资的话，主要都集中在量化投资的领域和基金里。我讲讲我们的理念和将来的可能性，给大家带来一点正能量，不要太悲观了。

大家一般很关心量化投资，大家平时听到的都是价值投资和主动投资，量化投资和价值主动投资是有一些区别的。首先，主动投资代表人物就是巴菲特，各行各业不管做不做投资都知道巴菲特。如果你做价值投资我们就开玩笑说“价值不提巴菲特，漫漫长夜无明灯”。过去40年内，巴菲特跟所有共同基金，和中国公募基金去比较，和几万基金经理比，巴菲特的确排名第一，大家对巴菲特崇拜是完全有道理的。

但是我想提醒一下，从今天开始，或者说前两年开始，如果你用量化的理论去看巴菲特那么多年选股的框架，选股收益的来源是完全可以用几个非常简单的量化因子来解释的，更加绝对一点，从现在开始在座各位如果愿意去拿一个量化的数据库，拿一个简单的量化优化器，你都可以复制巴菲特的成功。今年有一个学术论文，由AQR发表，这是一个美国的量化基金，主要的成员都是原来高盛资产管理公司量化部的资深同事，现在管理规模已经和世界上最大的桥水差不多了，桥水1600亿美元，AQR巅峰值大概2000亿美元，他们写了许多学术论文，这是世界上学术论文写的最多的对冲基金，这篇论文就是专门分析巴菲特选股框架。

巴菲特选股框架分三个，第一是安全，就是低波动，就是跟市场相关性低。市场涨的时候没有市场涨那么多，市场跌时候没有市场跌那么多，靠长期基本面驱动。第二是便宜，好公司价格需要便宜。第三是质量要高，这个因子是在学术上获得确认的质量因子。我们经常关心PE、PB就是关心盈利和净资产，但是盈利和净资产质量不一样，盈利怎么做出来的，净资产支持的，怎么做出来的就是质量不同。巴菲特主要用这三个因子，这三个因子可以解释90%以上巴菲特超过市场收益的来源。还有一个是杠杆，这两年听到的全部是去杠杆，去杠杆是因为资产质量不好，风险大，所以去杠杆。如果资产很好，资金很稳定，例如巴菲特用的保险资金可以坚定加杠杆。40年来巴菲特平均加杠杆1.6倍，这是什么意思？就是你买股票时，如果买沪深300指数基金，你基数是1，涨跌跟市场涨跌一样，巴菲特杠杆率是160%，市场涨跌多少，他用的资金使用率是放杠杆的，但是资金成本比较低，因为是人寿保险类资金，资金成本才2%左右。

还有很重要的是坚持一个好的、长期证明有效的投资策略，坚持是非常重要的。我举一个例子，巴菲特在1999年和2000年经历了一波非常大的回撤，当年标普500涨幅接近40%，巴菲特自己跌了接近30%，一进一出他对市场相对收益回撤接近70%，这时开始大家普遍质疑巴菲特的投资能力，置疑他的投资框架。当时他坚持投资风格，坚信是有效的投资策略，很快在互联网破裂的时候，他的投资组合把所有以前的相对收益回撤的70%用一两年时间就追回来了。坚持这几点投资框架、投资策略、投资逻辑，在座各位可以用非常简单的量化模型，非常容易做到的量化优化器从而复制巴菲特的所有成功。

当然我在这里说巴菲特是个天才，40年前投资理论没有被普遍接受的时候，他用投资经验和自己的洞察力找到投资框架，跟整个现代量化选股、量化投资理论非常契合，在40年前就看到历史回测结果的洞察力和前瞻性，这是真正的天才。

再看A股市场，量化投资为什么在A股市场非常有效，第一，A股市场上上下下大起大落，我们认为这是好的。有这样的波动给了你很多投资机会，甚至普通投资者用一个最简单量化的理论——定投，数据上非常容易证明市场从2500涨到5000，跌到1500再回到2500，整个振荡回到原点的过程。这个定投是能够获得正收益的，波动越大定投相对收益越高。第二，个股发散，因为市场里按供需关系无序波动，这给了大家精选个股来回换仓的机会。第三，中国市场散户多，散户资金量不断下降，交易量仍然占整个市场70%以上，散户交易给机构投资人、长期投资人非常有效地获取低价优质公司股票的机会。而且散户多，提供了这个市场的流动性。大家去看美国市场，理论上10年前大家说美国市场是弱有效市场，今年美国市场是中等有效市场，理论上如果美国市场是高度有效市场，任何人都没有机会，中等有效市场极少人有机会。中国还不能谈有效市场，所以高度有效市场里，其实流动性是缺失的，买的时候大家一起买，抛的时候一起抛，这个一致性非常高，在中国市场大家经常可以看到，股票暴跌有人抄底，好股票涨的时候有人减仓，所以给各位有能力、有策略的投资人非常多的机会。

2010年中金所推出股指期货，我们2011年有了产品，2012年我们开了第一个中国股指期货金融机构户，那时候开始使用量化对冲策略取得了非常大的成功。所以投资人心目当中凡是说到量化投资，总认为是量化对冲，其实并不是这样。量化对冲是一种策略，大家与量化对冲比较，买股票对冲股指风险的时候，真正标的应该是固收类产品。银行一个为期三个月的理财产品，量化选股策略就不需要对冲。我相信今后几年是量化选股大放光彩时代，许多大家熟悉的著名的基金经理从10年前，20年前开始选股，获得非常好收益，跑赢了指数。可以说世界上其他的发达资本市场的今天，就是中国资本市场的明天！我们可以看到非常清晰的路径，在美国资本市场里最近20年，从主动投资、共同基金类似我们公募基金里流出1.6万亿美元份额，在量化投资基金里，认购了1.6万亿美元。尽管这不是一对一比例，每一个上升下降趋势非常稳定，但是现在这个趋势更加明显，相信今后3到5年在这个趋势会被中国市场复制。

刚才提了一下，量化对冲二级市场产品的安全性。在中国二级市场，基金用量化对冲的手段去替代大家喜欢的固收类信托和理财，以及债券类基金是非常有效、安全、可能更高收益的选择。前面谈了收益和有效，下面再说一下安全。目前市场的问题，是因为投资人的资金脱手了，投资人资金投入和最后收回路径不是闭环，投P2P资金去向不知道，投PE资金企业好坏在其次，其实这个基金也出了闭环的系统。只有在二级市场里，基金的资金投在交易所里，你的钱是由银行托管的，而且你的钱跟银行和券商都是隔离的，你的托管银行倒闭了，你的钱还是安全的，是在交易所的，券商除了交易通道连你资金碰都不能碰到的，整个二级市场资金的安全是由国家信用担保的，这个流动性是整个交易所的流动性，从流动性、安全性上看，二级市场证券投资基金超过了目前国内所有其他的基金投资方式。

现在就是正能量部分了，我不是经济学家，但是我觉得经济形势有所变化这是非常确定的事情，尤其体现在后三个季度指标上。但是股票市场不一样，中国股票市场一方面是估值，一方面是资金。估值方面我们以中证500为例，我为什么提这个中证500？目前市场挣钱最多的大家知道是银行，银行在哪？上证50指数里银行最多，金融业占60%的权重，银行、保险、券商加上地产金融。在这个市场里，应该让银行把盈利利润吐出来反哺实体经济和成长型经济，成长性最多企业在哪？中国市场里有成长性、流动性的企业就是中证500，所以我提了中证500。从估值角度来说，现在中证500静态估值接近历史最低，如果说我们再做一部分指数增强类的组合，每年年化超额收益比中证500高出20%。这样看如果明年投中证500，一年超额20个点。明年中证500是不是可以再跌20个点？后年再跌20个点？我们其实有历史统计，2010年到2018年10月，如果拿一个产品，一个月认购一份产品，24个月滚动持有两年，一百份产品中间只有一份亏损，有40份收益，两年收益超过100%，这是一个非常非常有说服力的数据。明年外资引入上，中国内部资金面供给跟上，将会对中国资本市场都有重大贡献和支撑。

这后面我给大家一点信心，2019年是衍生品的大年，股指期货正常化，加上新避险工具，股指期权、ETF期权等等会很快推出，有这些避险产品会让各位证券投资以后更加有保障，更加有安全性，更加有确定性。2019量化投资是风口，量化投资正当时，如果买股票拿简单的量化数据库对比就可以复制巴菲特的成功。

谢谢大家！

第四届（2018）资本市场IRM高峰论坛