专访磐耀资产董事长辜若飞：择股与择时并重，价值与成长比翼

记者丨何思

来源丨国际金融报

图片人物丨磐耀资产董事长辜若飞

近年来，价值投资的理念在国内逐渐风靡，长期持有优质股票被不少投资者奉为圭臬。相比之下，择时的理念似乎已成为过去时。在磐耀资产董事长辜若飞看来，择股是投资成功的基础，但这并不意味着择时不重要，如果没有成体系的仓位控制以及严谨的风控措施，“逆风”的时候就会受到极大的考验。

“机构投资者的价值其实在于风险控制能力，巴菲特所说的‘在别人都恐慌的时候贪婪’，这种逆向投资其实就是某种意义上的择时。而且价值投资也并非只买不卖，买入之后，如果基本面恶化或者估值过高，一味地盲目持有显然并不明智。”辜若飞在接受《国际金融报》记者专访时表示。

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择股与择时并重

2008年，怀着对投资的热忱，辜若飞开始参与二级市场的投资，那时候他还是一个“沿用纯粹价值投资理念”的投资者，对自己的选股理念非常坚定，即注重对上市公司基本面的研究，选择低估值有壁垒性的优秀公司，然后长期持有，希望可以赚到企业成长的钱。

但很快，市场就给他“上了一课”。辜若飞买了几只在当时估值较为合理、市场关注度比较高的白马股，可随后几年，陆续经历了重仓白马遇到个股黑天鹅、突发的行业性利空消息等风险性事件，交了不少“学费”。

亲身经历后，辜若飞才对书本上的“风险”有了更深层次的理解，慢慢开始形成自己独有的投资体系。2013年，辜若飞在上海中汇金投资股份有限公司担任了两年的基金经理，取得优秀的业绩表现后，于2014年底创办了磐耀资产。在对多样市场环境的适应中，辜若飞将投资策略总结为“在深度基本面研究的基础上，保持仓位的灵活性，坚持风控的严谨性，注重回撤控制，做长跑型选手”。

立足基本面择股是投资的核心原则，具体有两个方面：选股有信仰、持仓筹码化。辜若飞并不将自己的风格局限于成长股或价值股投资，他认为不能对价值投资的定义太狭隘，在市场的不同阶段，应当基于对行业整体性逻辑的判断，同时配置在四个左右的行业里，安全边际明显的行业龙头公司，同时也会选择行业里有业绩支撑的成长股，因而赚估值回归和伴随优秀企业成长的钱。

此外，通过择时来调整仓位，也极为重要。“即便是A股历史上非常优秀的一批公司，其股价也经历过几轮大幅下挫。因此，如果不做择时，在系统性风险来临时很难控制回撤，也很难跑出超额收益。”辜若飞表示。

但频繁做短线交易的“择时”并不可取。辜若飞认为，这种交易很难长期保持高胜率，而他所认同的择时是做相对长周期一点的判断。这需要参考多方面因素，如自选股基本面整体情况、市场情绪、政策面、资金面等因素。其中的意义在于，“用一个全面的系统来做辅助择时，可以更大限度地提高择时成功率及可持续性。”

而在作出判断之前，需要有足够的耐心等待。“我们采用的是大开大合的仓位策略，常规仓位要么在三成以内，要么在七成以上。”作为一个稳健型的投资者，辜若飞会耐心等待高投资机会的时候才出手，而降低出手频率的核心是为了提高出手成功率。“等待的过程中会有很多具有诱惑的小机会，但在确定性不强或者觉得隐含风险比较大时，会放弃或者保持较低仓位甚至空仓，直至把握性较大的机会来临时，才会快速提高仓位重仓出击。”

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风控永远放在第一位

万一判断错了怎么办？“每个投资者都有自身的局限性，一定会有择股、择时或者仓位做错的情况出现。”辜若飞表示，这个时候需要严谨的风控体系来控制净值的极端回撤。

“与散户相比，机构的核心价值就在于风控。”辜若飞认为，风控是一家机构投资者应该永远放在第一位的。因为在牛市时，机构的产品表现也不一定比一些具备投资能力的散户投资者强，但是身处熊市或者震荡市时，大部分散户投资者很难控制回撤风险，而机构的价值就体现在通过风控制度来控制回撤，并且创造出绝对收益。具体体现在三个方面：

首先，每个标的设置止损比例，以杜绝“看错不自知”的情况。“‘越跌越买’并不是通用准则，阴跌也有可能是在研究基本面时，未看到某个细分微观变化而导致错看。”辜若飞进一步表示，“我们会对每只股票设置止损的比例，达到止损线后，就强制将这只股砍掉，砍掉的比例根据每只股的配置比例、买入逻辑、股价活跃度等因素进行设置，最终控制整体的净值回撤。”

其次，为避免出现系统性风险，必须进行事前风控。表现在持仓方面，就是在行情升温时，把股票组合越扩越大，保证流动性不出问题，并且不断进行调仓，保持最优持仓风险收益比。

“我们一方面把股票组合扩大，这样的目的就在于保证有较好的流动性，当泡沫刚出现破位的时候可以跑得出来，冲击成本不会太大。另一方面，做部分减仓操作并对持仓品种进行调整，把大幅上涨的成长股换到相对涨幅较小、基本面扎实且具备一定安全边际的股票中。”辜若飞表示。

再次，提高风控的执行力，这是风控的核心。在出现恐慌式下跌时，风控执行每晚一步，都会对净值造成很大影响。而对于股票多头策略的私募而言，收益情况和净值回撤两方面的表现都很重要，“我们本身就是金融服务行业，客户的体验很重要，就像开车一样，开到目的地是一方面，但另一方面，过程太波折的体验感一定不会好。”辜若飞深有体会地说。

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拓展投资能力圈

中长期优秀的净值表现是获得投资人信任的根本，辜若飞认为，这正是私募机构应该练好的内功，也是从大浪淘沙中胜出的唯一出路。“这个行业‘剩’者为王，活下来其实是最重要的一件事。”

辜若飞认为，从中长期角度来说，“活下来”可分为两步：一是提高公司、团队的学习能力。一个团队的精力有限，不可能覆盖市场上所有的公司，所以专注度很重要。因此，应该提高团队的价值判断能力，具体可通过紧密调研、跟踪式研究、对上下游产业链的分析等方法。同时，应守住风控底线，在自己能力圈范围内做投资决策，以获得较好的长期收益。

二是引入更多优秀的人才，拓展投资能力圈。“优秀人才非常稀缺，除了用高薪和股权激励留住人才外，我们还给予团队成员职位晋升的空间，以期从团队中培养出优秀人才。”辜若飞介绍道。

此外，引入优秀人才还可以通过股权合作的方式实现。比如，此前期货大佬林军入股磐耀资产。2016年，做分散化投资的林军，注意到其持有的磐耀资产旗下产品净值在过去几年表现突出，想要投入更多资金，于是提出深度参与到磐耀资产的经营管理层面。

合伙人的入股行为，给磐耀资产带来两大帮助。辜若飞介绍说，一方面带来了长期、稳定的基石资金。林军的大笔投资，解决了彼时磐耀资产资金募集的压力，使得磐耀资产可以专心地投身研究，扎实地打磨策略，稳定心态。

另一方面，不同策略的碰撞，也会带来新思路。这样合作的双方都可以获得投资能力圈的扩张，沟通交流使得两方的投研被打通，整体的研究力量也得到提升。

尝到甜头后，辜若飞想将这种方式传递下去，“我们接下来也会入股几个小型或中型的私募，与优秀的人才结成战略合作伙伴关系，而这种股权关系会比雇佣关系更稳定，通过股权合作，拓展双方投资能力圈，双方都得到增益，从而达到1+1>2的效果。同时，磐耀资产自身也会在合适的时机进行新一轮股权融资，促进公司更快发展。”

其实，在靠业绩说话的私募江湖，“有长期业绩”才是长久活下去的首要条件。“私募行业的生存率比较低，现在备案门槛提高的同时，淘汰率也很高，所以行业的集中度会提升得很快，越来越呈现向头部集中的特征。”辜若飞认为，私募还是应保证有稳定的长期业绩，而不是盲目追求短期耀眼，只注重短期业绩的私募最终会被市场淘汰。

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