神火股份锡业股份经营业绩下滑 关注两者的经营风险及偿债压力

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一周金属价格简评

上周原油冻产协议失败，价格下跌，本周原油价格出现强劲反弹，有色金属价格受此影响也全面回调，同时智利铜矿因暴雨停产，进一步拉升铜价。电解铝复产低于预期，铝价有所回升，但预计大幅上涨可能性较校3月份国内锌下游开工率回升，国内锌锭维持去库存态势。

神火股份发布年报显示，2015年公司净利润为-18.4亿元，上年同期-4.12亿元，亏损加剧；经营活动净现金流为-7.36亿元，近5年来首次为负。

中债资信点评：

1、公司主营电解铝和煤炭业务，2015年，两者产量分别为117万吨和777万吨，收入占比分别为64%和14%；

2、2015年电解铝价格持续下跌，全年均价为12068元/吨，较上年下跌约10%。在不考虑其他成本变动的情况下，按公司2014年、2015年电解铝销量粗略估算，价格下跌直接导致公司毛利润减少约3亿元；

3、2015年煤炭价格持续下跌， 全年均价约为408元/吨，较上年下跌约20%。在不考虑其他成本变动的情况下，按公司2014年、2015年煤炭销量粗略估算，价格下跌直接导致公司毛利润减少约11亿元；

4、公司位于河南地区的电解铝用电成本很高，约为0.4元/千瓦时，远高于山东地区仅约为0.2元/千瓦时的水平，导致该部分产能亏损；公司位于新疆地区电解铝产能用电成本较低，但运输费用较高，2015年也发生亏损；

5、公司债务负担重，资产负债率高达83%，并且对外担保金额大，约52.7亿，占净资产的61.27% 。财务结构存在期限错配，短期债务占比过高，导致公司短期偿债能力差，2015年末流动比率仅为0.46倍，现金类资产/短期债务仅为0.29倍，资金周转压力大；

6、公司在与潞安集团的山西高家庄煤炭探矿权转让问题中仲裁获胜，潞安被判决支付神火24.2亿元矿产价款和10.9亿元违约金，若该笔资金到账，公司流动性压力可获得部分缓解，但目前潞安集团拒绝仲裁结果，2016年4月潞安法院提出诉讼，未来诉讼结果仍具有不确定性；

7、公司盈利能力差，而债务负担重，导致长期偿债表现很差，EBITDA对利息的保障倍数仅为0.61倍；短期内煤价和铝价预计仍将维持于较低水平，公司盈利能力和偿债能力难以好转；

8、神火股份的母公司神火集团目前尚未披露2015年年报，但神火集团90%以上的收入来自神火股份，且其投资收益规模较校估计2015年神火集团也将发生巨额亏损。2015年9月末神火集团资产负债率已高达83.03%，偿债能力很差；

9、神火股份存续的公开债券金额为24亿元，均在1年以后到期或触发回售；神火集团存续债券金额为20亿元，其中10亿元短期融资券15神火CP002将于2016年7月24日到期的，建议予以关注。

锡业股份(行情000960,买入)发布年报显示，2015年公司净利润为-17.73亿元，上年同期3.74亿元，经营业绩恶化。

中债资信点评：

1、锡业股份主营锡锭锡材和锌精矿的生产销售，除去贸易部分，2015年三者的收入占比分别约为50%和7%，毛利润占比分别为28%和50%；

2、锡锭的价格持续下跌。2014年锡市场平均价13.9万元/吨，2015年降为10.9万元/吨，跌幅为21.6%。假设其他成本不变，按两年的销量粗略估计，锡价的下跌约使公司毛利润减少6亿元；

3、2015年，公司购买华联锌铟股份有限公司75.74%股权，增加了锌精矿业务，这部分毛利约增加了5亿元；

4、2015年，公司辞退福利有所增加致使管理费用增加，公司的期间费用共增加了6.79亿元。除此之外，本年公司资产减值损失增加1.4亿元，所得税费用增加2.86亿元，综合导致了公司今年的亏损；

5、公司盈利能力较差，债务负担较重。2015年末，资产负债率达到68.45%。公司全部债务为160亿，且以短期债务为主，约123亿，短期偿债压力大，并存在较为明显的债务期限错配问题；

6、锡业股份的母公司锡业集团目前尚未披露2015年年报，但从2014年的经营情况看来，锡业集团有71%的营业收入来自锡业股份。估计2015年锡业集团经营业绩恶化，预计短期内集团盈利能力继续弱势。锡业集团尚有存续债券31亿元。

截至2016年4月24日，已披露2015年年报的有色金属发债企业中，经营业绩恶化且资产负债率高的企业名单如下表：

表：已披露2015年年报的经营业绩恶化且资产负债率高的企业名单