外资私募股权投资基金的市场准入和外汇结汇问题分析：私募投资基金专题系列研究之七

外商投资私募股权投资基金是我国股权投资市场中的重要力量，但其发展的法律制度环境难称明朗。尽管股权投资领域向来不是产业指导目录等文件中禁止或限制外商投资的产业领域，但由于不同监管机构对于私募股权投资领域的不同理解和监管权限的争夺，外资私募股权投资基金的落地事实上只能按照不同监管机构明文允许的组织形式和程序进行。概括起来，这些形式主要是外商投资企业境内再投资、外商投资投资性公司、外商投资创业投资企业等形式。

顾名思义，上述组织形式均为解决外资准入特定问题而设置，其所依据的单行规章对设立流程、产业准入、外汇办理有较多特别要求，其中某些要求并不完全符合股权投资的市场实践。从2010年左右开始，被称为QFLP的试点开始出现，旨在为外资私募股权投资提供更符合一般私募股权投资基金运营特征的落地形式。具有代表性的地方试点文件包括：

（1）上海于2010年12月颁布的《关于本市开展外商投资股权投资企业试点工作的实施办法》；

（2）北京于2011年2月颁布的《关于北京市开展股权投资基金及其管理企业做好利用外资工作试点的暂行办法》；

（3）天津于2011年10月颁布的《关于本市开展外商投资股权投资企业及其管理机构试点工作的暂行办法》；及

（4）深圳市于2012年11月颁布的《关于本市开展外商投资股权投资企业试点工作的暂行办法》。

借助于试点政策，一批外资私募股权投资管理企业以及合伙制的私募股权投资企业得以设立并运营，成为目前外资私募股权投资最常见的形式。可以注意到，这些试点通常由地方金融办推动，在实行过程中往往受限于既有监管框架，使得外资利用QFLP的形式一直在市场准入和外汇结汇环节面临实际问题。本文以下将结合近期出现的一些新情况对这些问题进行分析。

一、双重市场准入规制的矛盾

私募股权投资企业的重要特征是通过投资于被投资企业并于日后退出获得收益。鉴于其投资平台特征，外资私募股权投资在市场准入方面向来面临双重规制：第一层是外资私募股权投资管理企业和基金的设立本身，第二层是基金的对外投资。

（一）产业目录的允许和鼓励与单行法规和政策的特别许可

作为股权投资的一种，创业投资最早从2007年开始即已进入外商投资产业指导目录的允许类，且2011年和2015年的外商投资产业指导目录将之列为鼓励类。但是股权投资业务本身由于被视为与二级市场的证券投资业务相对应的投资管道，并未被监管机构从整体上视为一类需要明确规制市场准入的产业。私募股权投资从未被明确列为外商投资产业指导目录中的限制类或禁止类，但也未被明确为允许类或鼓励类。从产业指导目录的规定来看，外国投资者在中国境内设立私募股权投资企业并开展私募股权投资业务应至少为中国政府所允许，如投资业务归为创业投资则更在被鼓励之列。然而如前所述，由于产业指导目录的正面清单属性，外资私募股权投资基金无法据此按照一般的外资审批和登记流程落地，反而必须依赖于各个相互独立的政策获得特别许可。

2015年1月，商务部公布的《外国投资法》的草案征求意见稿（“外资法草案”）中提到的负面清单管理方式或将解决上述矛盾局面。按照外资法草案，对于不属于负面清单中所列行业的投资项目，一般不需要政府审批。如私募股权投资行业得以避免被列入负面清单，则应当无需获得审批即可设立。不过如此一来，现行外商投资企业境内再投资、外商投资投资性公司、外商投资创业投资企业等各项制度，甚至是QFLP政策，都将面临重大调整。

（二）内外资身份认定的难题

由商务部颁布并于2011 年2 月25 日生效的《商务部关于外商投资管理工作有关问题的通知》第6 条规定：“以投资为主要业务的外商投资合伙企业视同境外投资者，其境内投资应当遵守外商投资的法律、行政法规、规章。各级商务主管部门要按有关规定做好上述企业的审核管理，加强工商、外汇等部门的沟通与合作。”所以合伙制的外资私募股权投资企业在投资境内企业时，需要符合并满足外国投资者投资境内企业的相关程序和要求。

这一规定延续了对于外商投资投资性公司的监管模式，甚至超出了外商投资企业境内再投资的监管要求，显然加重了外资私募股权投资企业经营的不确定性。地方的QFLP政策进行了突破此监管的尝试。上海和天津的QFLP政策中都有如下类似的规定，即试点股权投资管理机构可以按照外汇管理相关规定向托管银行办理结汇，并将结汇后的资金全部投入到所发起的股权投资企业中，该部分出资不影响所投资合伙制股权投资企业的原有属性。虽然上述上海和天津就“该部分出资不影响所投资股权投资企业的原有属性”的规定中并未明确所投资股权投资企业的原有属性为何，但业界一般理解该原有属性应为内资。

但是根据相关媒体报道，在2012 年4 月中旬，国家发改委向上海发改委发送《国家发展改革委办公厅关于外资股权投资企业有关问题的复函》，针对上海QFLP 试点中的黑石人民币基金是否适用《外商投资产业指导目录》问题进行了回复。这份复函指出，对于上海黑石股权投资合伙企业（有限合伙）及此类普通合伙人是外资、有限合伙人是内资的有限合伙制股权投资企业，应按照外资政策法规进行管理，其投资项目适用《外商投资产业指导目录》。从被投资企业的产业准入来看，发改委的“专项批复”否定了上海与天津将外资基金管理公司作为GP和境内投资者作为LP设立的合伙制股权投资企业认定为内资的做法。

二、意愿结汇的推进与QFLP的额度管理

外资私募股权投资企业由于接受了外汇出资，在境内投资时需要将外汇结汇后使用，而这一环节自2008年起即被国家外管局发布的汇综发[2008]142号文所阻塞。根据该142号文的规定，外商投资企业资本金结汇所得人民币资金，应当在政府审批部门批准的经营范围内使用，除另有规定外，结汇所得人民币资金不得用于境内股权投资。商务主管部门批准成立的投资性外商投资企业从事境内股权投资，其资本金的境内划转应当经外汇局核准后才可办理。这一规定使得外资私募股权投资无法自行将外汇结汇后用于境内股权投资。

QFLP政策曾经被视为对前述142号文的突破。北京、上海、天津的QFLP政策都有如下类似规定，即试点基金管理企业可以按相关外汇管理规定向托管银行办理结汇，并将结汇后的资金全部投入到所发起的股权投资基金中，试点基金管理企业的结汇金额上限为股权投资基金实际到账金额的（包含累计结汇金额）5%（北京、天津）或者金额不超过所募集资金总额的5％（上海）。此类政策实则为在142号文的框架下，由政府事先审核并向外国投资者授予结汇进行股权投资的额度。但这样的额度管理仍受严格监管，所以实践中外国投资者并不热衷。

国家外汇管理局于2015年3月30日颁布的《关于改革外商投资企业外汇资本金结汇管理方式的通知》（汇发[2015]19 号）（“19 号文”）有望从根本上解决外资私募股权投资结汇投资不畅的问题。19号文已明文废止了142号文，且其中第四条对投资性质的外资企业和一般外资企业用结汇资金进行境内股权投资的问题进行了规定：“除原币划转股权投资款外，允许以投资为主要业务的外商投资企业（包括外商投资性公司、外商投资创业投资企业和外商投资股权投资企业），在其境内所投资项目真实、合规的前提下，按实际投资规模将外汇资本金直接结汇或将结汇待支付账户中的人民币资金划入被投资企业账户。上述企业以外的一般性外商投资企业以资本金原币划转开展境内股权投资的，按现行境内再投资规定办理。以结汇资金开展境内股权投资的，应由被投资企业先到注册地外汇局（银行）办理境内再投资登记并开立相应结汇待支付账户，再由开展投资的企业按实际投资规模将结汇所得人民币资金划往被投资企业开立的结汇待支付账户。被投资企业继续开展境内股权投资的，按上述原则办理。”

从条文上看，外商投资企业使用外汇资本金结汇所得人民币资金进行境内股权投资已获松绑。不过19号文颁布至今，各地监管机构的口径并未完全统一，负责具体办理的商业银行亦有各自不同的实践。而对于QFLP试点政策的推行者，是将获批QFLP强化为一项适用19号文的前提条件，还是使QFLP适时退出历史舞台，可能将是值得思考的问题。（完）