恒天中岩李洋：FOF不是构建一个组合就一直被动拿着

6月21日南方基金在北京金融街(000402,诊股)举办“2017年财富管理与资产配置高峰论坛暨南方基金&晨星中国合作仪式”。在“2017年财富管理及资产配置发展机遇”为主题的圆桌讨论环节中，恒天中岩投资管理有限公司公募基金部总经理李洋分享了实际在管理FOF产品的过程当中自己团队的一些理念还有习惯。她指出：FOF产品主要要考虑两个方面的因素。首先就是这个产品的风险收益预期是什么。第二，会考虑市场环境因素。

以下是圆桌论坛部分实录：

王蕊：李总，在你运作的FOF产品当中，能否给我们介绍一下您是怎么去构建组合？以及您期望达到的效果是什么？

李洋：谢谢主持人，很感谢南方基金给了我这一次能跟同业大咖们交流的机会。

前面几位嘉宾可能讲的方法论的东西很专业、很丰富，下面我给大家介绍一下我们实际在管理FOF产品的过程当中我们团队的一些理念还有一些习惯。

其实在我们看来，关于FOF产品，我们认为主要考虑两个方面的因素。首先就是我们这个产品的风险收益预期是什么。第二，我们会考虑市场环境因素。

谈到FOF产品的风险收益预期，要告诉我们投资人我们未来这个产品的风险收益特征是什么，这个一旦确定，第二步再做资产配置或者再选择底层标的的时候，我们就按照这个基准形成一个相对固定的基准的配置比例。基准的配置比例跟我们之前想要达到的效果相匹配，这是FOF在配置层面最主要的一个价值。

前面杨总也提到关于个人投资者持有基金遇到的择时问题，我现在也想谈一下，在我们资产构建组合过程当中遇到关于配置上调整的问题。其实在我个人看来，资产配置调整或者是在择时上，不仅是对个人投资者来说是一个难点，即使对于像我们这种专业的投资者，也是很肯定的一件事情。之前在券商做基金研究的时候，也做过一个关于国内的偏股型基金的择时能力的研究，研究的结果是，仅有四分之一主动选股的基金经理，在我们所涵盖的6年的统计期间里，能表现出一个正向的择时能力。从这个结果上来看，大部分产品可能择时能力是负的，也就是调整你的组合还不如静态持有。还有25%正的择时能力的基金经理或者是产品，其实能够通过我们显著性检验的是凤毛麟角，并不多。这就说明一个问题，即使是表现出来正向择时能力的产品也好或者是基金管理人，可能也是偶然因素得来的，这些对于我们做FOF投资来说，我们也不能避免。我们当然也不是说构建了一个组合就一直被动地拿着，我们当然也希望能做出一些有效的调整，来提升我们组合的收益。

我们在做组合调整的时候，可能更倾向于在我前面所提到的基准配置比例的基础上去进行一个小范围、小幅度的调整，这样做的好处是：第一，会给我留一定的纠错空间。如果我未来判断错了，可能投资上不会过于被动。第二，我的投资心态可以相对来说更加客观一点。前面也提到为什么很多择时的效果反而不如静态持有，很重要的一个原因就是心理的因素。大家可能很容易理解，比如看到某类资产价格大幅度上涨的时候，看到别人都赚取了很不错的投资收益。从正常的人性的角度出发，可能就会选择去追逐这一类资产，进而陷入一个疯狂的环境下。当然如果你重仓持有某类资产，如果这类资产的价格出现大幅度的下跌，你可能会陷入恐慌。如果我当初构建的资产组合或者是基准配置，我的配置没有偏离我的基准，我就没有必要为此陷入疯狂或者是恐慌，我的心态相对客观。在这种心态的指导下，大概率会比那种心态不客观所做的投资决策或者说做对投资决策的概率要更大一些，这是心理因素。

第二点，具体怎么调整，我们去做资产配置调整的时候，可能更多是从控制风险的角度出发，我们会去判断这一类资产目前的风险是处于一个什么样的水平。当某类资产出现泡沫积聚的时候，我们不会去判断这个泡沫能持续多久，去追逐这类资产，而是可能进行一个小幅度的减仓。当然，如果某类资产价格大幅度下降，但是我认为这类资产的价值已经是被低估了，阶段性的风险已经释放完毕了。如果我没有对这类资产有一个大幅度的偏离配置，我其实是有加仓空间的，我就可能会进行一个逆向操作，加仓这类资产。这是配置层面。

下面跟大家讲的是产品选择，开佳总说了定性和定量，我很赞成开佳总说的，对基金的研究定性肯定是不可或缺。现在各家都在做基金评级，恒天也有这种评级体系，但是四星、五星评出来的基金，通过量化手段评出来的基金，它的五星的产品一定是值得投资的基金吗？还是需要打一个问号的。原因是什么？我们认为量化评价的结果永远是一个剔劣不选优的过程，真正能做到优中选优，唯有靠定性研究，定性主要是通过跟基金经理的调研、去交流，了解这个基金经理获取收益的能力。我举一个例子，比如说有一个基金经理，他把自己过去的投资体系包装得很炫，但是你不理解，听了半天也没有听出来过去这个收益到底是怎么做出来的。当然这一点如果对于普通的投资者来说，他可能是有一定难度的。但是如果对于我们这种专业的做基金研究或者是做FOF投资的管理人来说，也不能弄明白这个基金经理过去很亮眼的业绩到底是靠什么取得的，即使他过去的表现很好，我们也要打一个问号。

举个例子，我们举一个极端并且很容易理解的例子。比如说基金经理过去的每一次操作都是蒙的，从结果来看，从概率来讲，蒙有两种可能，一种是做对，一种是做错，各有50%的概率。我们再假设市场上所有的基金经理在做每一次投资决策的时候都是靠蒙，假设一万个人都这么做，那长期看下来，比如说连续三年，从概率上讲，总有那么十几个人或者几个人一直做对的。这告诉我们一个什么样的观点？我们看重数字，我们看重量化评级的结果，但是我们更看重背后的逻辑。

这是我们从配置层面、基金选择层面，我们团队个人的习惯和理念。

下面再跟大家谈一下我们做FOF产品希望达到的一个什么样的效果。这个效果说出来可能并没有在座的各位之前预期的那么理想，主要有三点：

第一，希望我的这个FOF产品最后运行的结果跟我事先向投资人所介绍的或者是界定的风险收益预期形成一个匹配。比如说我是做股票多头策略的一个积极型的FOF，如果二级市场跌了，我们这个FOF产品不可避免也会出现下跌。但是我希望的结果是什么？我希望我的这个产品跌幅要比市场小一些。当然了，如果市场出现趋势性的行情，上涨了，我希望我的FOF产品也有一定的弹性，能涨得上去。跟预期相匹配，想做到有一定的难度，但是这里总有一个奇迹在里面。

第二点是很容易实现的，我个人或者是我们团队可以通过技术手段去实现的，就是我要去争取消除在某一统计期间段显著落后市场的风险。这是什么意思？比如说个人投资者，当市场跌20%，他手里持有的基金可能会跌到30%、40%，这个现实情况是有的。我们需要做的是要避免踩雷，避免踩雷的手段或者是这些方法是我们可以实现的。

第三，我们前望我们的FOF从长期来看能获取一个比较好的收益，当然这个收益是跟我们的风险收益配比得到一个比较好的结果。我每年给我自己定的目标，我每年做得不差，长期累计下来结果也是不错的。这样说起来可能很抽象。

再给大家举一个例子，也是之前我们在做基金研究的时候做过的一个统计数据。假设有一只公募基金的基金经理管理业绩在完整的统计区间之内，它的业绩每年只要保证在市场前三分之二，这说明什么？说明这个基金经理每年不需要特别出色，只要保证不是后三分之一，这个状态你只要连续持续三年，平均每三年都保证你在市长的前三分之二，累计下来，随着可能剩的样本不多，几十只或者多少只，这里面即使是表现最差的那一只基金，三年的累计下来，你在同业的相对位置也会是在同业的前四分之一。这个数据是之前做的，没有更新，实际数字可能比这个更高。这给我们一个启发，我只要每年保证我自己的投资业绩做得不差，做得不差在我个人看来是可以通过技术手段去实现的。但是如果你要求我每年业绩都特别出色、特别好、特别优秀，在我看来你是需要靠运气加赌博加追热点，风格出现飘移实现的。我们认为靠运气加赌博来实现的收益是我们不能向投资者去承诺的，但是靠技术手段实现的收益，是我可以向我的投资人承诺的。

谢谢大家！

王蕊：李总的宗旨是我们希望传递给投资者一个中长期能够穿越牛胸周期稳健的业绩，这也是我们FOF产品的核心给投资者带来价值的地方。