房地产信托（二）

　　2018年房地产信托业务特点

　　在房地产调控政策持续趋严、房企分化加剧、市场需求多元化的市场背景下，2018年房地产信托业务的开展充分体现了市场变化：风控趋严，项目管理不断加强；头部客户策略越发明确；通过多种业务创新模式服务房企多元化战略等是信托公司开展房地产业务的选择。

　　（一）风控进一步趋严，重抵押与重项目管理两手抓

　　2018年，房地产调控政策持续稳定，房企融资渠道持续收紧。在此市场背景下，信托公司房地产信托业务的风控标准较2017年进一步趋严。许多信托公司对于项目抵押物资产质量的把控标准有所提高。例如，交银国际信托严格控制抵押资产覆盖率，更加关注抵押物区域位置、流动性和处置变现难度；昆仑信托对房地产项目的抵押物区位所在城市范围进一步筛选，通过白名单形式进行明确等。

　　除对房地产项目抵押物的要求增加外，更加重视项目运营管理是房地产信托风险管理的突出特点。以节点管理、驻场管理、目标管理为核心，以服务促监督，加强项目投后管理，形成事前、事中及事后全过程监督和控制成为多家信托公司开展房地产信托业务不约而同的选择。例如，中铁信托在开展房地产信托业务过程中通过项目管理职能专业化加强项目投后管理；中融信托对部分房地产项目派驻专业人员参与项目公司销售、融资、开发等全流程管理，对项目公司资金进行监管等。

　　（二）紧抓头部客户，实现共赢发展

　　在房企融资渠道持续收紧、房屋销售价格下行、回款减慢等市场环境下，房企集中度进一步提升。2018年信托公司开展房地产信托业务更加注重房企综合实力，希望与展业布局范围广、专业人才团队强、融资渠道多元、在市场调整期更容易处于向上通道和有能力提升其市场份额的龙头企业合作。大部分信托公司都进一步提高了其交易对手的排名标准，许多在2017年要求选择与销售额排名前100强的房企进行合作的信托公司在2018年将标准提升至前50强。华能信托、外贸信托、大业信托等部分信托公司明确提出交易对手以前20强房企或上市公司、央企作为筛选标准。信托公司优选房企龙头客户作为交易对手，深入研究其头部房地产客户的经营战略，从传统融资类项目切入，绑定头部客户并不断提升合作深度和广度，参与龙头房企的多元化战略。形成可持续的业务基础而非短期通过融资贷款项目获取即期收益是各家信托公司开展房地产信托业务的新目标。从战略性、长期性、全局性的角度出发，深耕细作，力争通过提供精细化、全方位的金融服务与房地产龙头企业共同成长、实现共赢。

　　（三）挖掘细分市场，开展创新型房地产信托业务

　　1. 城市更新项目放缓、资产处置难度加大成为主要难点

　　城市更新是对城市中衰落的区域进行拆迁、改造和建设，从而提升城市品质和内涵。2018年重庆信托、爱建信托等多家信托公司新增城市更新项目；外贸信托、安信信托(行情600816,诊股)、万向信托、五矿信托等多家信托公司在城市更新项目方面已有实践落地并持续运营。从展业地域来看，目前在各大城市中，深圳的城市更新项目最为突出，主要原因在于深圳在城市更新改造政策以及实施方面比其他城市更加先行，2018年深圳发布城市更新相关的政策119个，规范城市更新发展。从展业模式来看，目前各家信托公司多以深圳为试点，结合其独有的政策背景和市场前景，通过控股更新实施主体，投资于更新单元，提供拆除重建的开发融资；设计“固定+浮动”的收益结构及严格的开发考核节点，对实施主体和现金流进行管理和把控，并最终通过项目对外转让或销售实现退出。

　　专栏14-1 信托公司开展城市更新业务案例

　　2018年，爱建信托与盛煦房地产（NovaProperty）共同投资收购并改造位于上海淮海路靠近西藏南路的4万平方米商场（上海广场）。爱建信托发行爱建共赢—上海广场项目集合资金信托计划，规模为16.3亿元。其中，A类不超过8.1亿元，期限为3+1+1年；B类不超过8.2亿元，期限为3+1+1年。A类由爱建信托募集，B类由Nova、星美罗、华凌、融创共同成立的SPV-X2认购。信托计划拟投资SPV-X4有限合伙份额，SPV-X4向SPV-X3（上海尚敏）提供4.5亿元股权出资（注册资本），其余不超过11.8亿元作为股东借款，SPV-X3收购项目公司上海永菱100%的股权并向项目公司上海永菱发放股东借款。

　　从城市更新业务的开展情况来看，市场资产价格有所下滑、资产出售处置难度提升、项目运营风险加大成为多家信托公司2018年未新增城市更新项目的主要原因。信托公司开展城市更新类房地产信托业务过程中的运营风险和流动性风险成为目前重点关注的问题。

　　2. 房地产项目与资本市场结合，不动产资产证券化持续推进

　　随着房地产市场逐渐进入存量时代，资产证券化成为拓宽房企资本市场融资渠道、提升资产收益率的重要方式。2018年，部分信托公司先行先试、集聚优势，探索开展CMBS、CMBN、REITs等不动产资产证券化业务。

　　在过往的交易所资产证券化中，信托公司更多充当下层SPV，将底层资产形成符合证券化条件的信托受益权，再由券商等资管机构在交易所进行证券化。2018年，华能信托取得交易所管理人资质试点并在探索长租公寓证券化融资业务方面又前进一步。华能信托作为管理人的“华能信托—世茂住房租赁信托受益权资产支持证券”在上海证券交易所发行，储架规模为10亿元，首期发行5亿元，是首个以信托公司作为管理人的交易所不动产资产证券化项目。不同于以往 “信托计划+资产专项计划”的双SPV结构，该项目改进优化交易结构，简化发行程序和参与机构，为信托公司开展不动产资产证券化业务提供了借鉴。

　　在REITs方面，借助资产证券化市场的发展壮大，私募型REITs、类REITs业务的发展取得了一定进展。2018年4月，中国证监会与住房和城乡建设部联合发布了《关于推进住房租赁资产证券化相关工作的通知》，对租赁住房证券化资产的入池标准、发行区域、联合监管、合规性等提出了明确要求，并提出试点发行REITs。

　　在政策鼓励指引下，多家信托公司发挥自身在交易结构设计及募资等方面的优势，在REITs业务方面尝试突破。例如，中海信托于2018年成功实施年内最大规模的类REITs项目——“深创投中金—苏宁云创资产支持专项计划”，项目规模为49.2亿元，以资产证券化方式支持实体企业实现资产退市、重组、再上市，促进实体企业拓宽融资渠道，盘活资产。

　　3. 多元深入合作，股权投资成为亮点

　　随着房地产市场的多元化发展，房企融资需求也逐渐呈现多样化特征。尽管目前以债权方式为房企提供开发、并购融资仍然是房地产信托的主要业务模式，但近年来已有多家信托公司依凭展业经验和自身对所投项目的把控能力在房地产股权投资业务方面先行先试。调研材料显示，2018年，开展房地产股权投资业务的信托公司已经达到25家。

　　专栏14-2 信托公司房地产股权投资案例

　　案例一：中建投信托·保利地产(行情600048,诊股)股权投资1号集合资金信托计划。中建投信托通过发行信托计划认购有限合伙份额投资保利集团开发的温州某地产项目，信托计划规模约为3亿元，由中建投信托委派人员参与项目公司董事会，对项目公司重大决策行使表决权，并定期审核项目公司经营月报和财务报表，同时监管销售回款账户。

　　案例二：爱建共赢·旭辉江阴府股权投资集合资金信托计划。信托计划规模为4.95亿元，由晨曦基金设立契约型基金，基金以股+资本公积的形式投资上海延瞰企业管理有限公司，上海延瞰企业管理有限公司以股%2B股东借款的形式，与旭辉集团同比例投资至苏州昌哲商务咨询有限公司，后续投资到江阴昌锋置业有限公司。该项目为投资类，无抵押、担保等措施，在此管理期间由爱建信托设置并实施对信托计划涉及的交易对手管控方案。

　　房地产信托未来发展前景与展望

　　房地产行业的平稳发展和长效机制的建立与完善对整体经济发展的稳定起到至关重要的作用。2019年，房企融资需求仍将持续，伴随房地产行业分化与多元化的主旋律，房地产信托业务将持续向聚焦头部房企、做实运营、多元创新转型发展，由传统的房地产开发融资业务跨向多元化不动产和城市服务业务。

　　（一）满足行业金融需求，房地产信托具有持续发展空间

　　城镇化是当前中国经济最主要的发展动力之一，房地产行业本身体量巨大，且上下游关联行业多，在国民经济中占据重要地位。我国人口仍然处于向城市群和大城市集中的进程中，一二线城市以至部分三四线城市仍然有很大的住房需求潜力。预计2019年内，房地产市场在供需两端的总量仍有增长空间，但增速趋缓。房地产行业的发展离不开金融服务的支持，无论房地产新增投资还是存量改造都将存在大量资金需求，因此房地产业务仍将是资金信托业务的重要组成部分。信托公司应在坚持“房住不炒”总基调的基础上跟随市场发展趋势，调整展业策略，从传统的资金提供者转变为项目的合作开发者，扩大房地产展业领域，抓住物流地产、长租公寓、养老地产等领域涌现出的业务机遇，顺应政策导向和新的市场趋势，多元化开展房地产信托业务。

　　（二）房地产信托将继续从重抵押向重运营转变

　　风险管理是房地产信托业务健康可持续发展的生命线，严控业务风险是展业的重中之重。随着房地产市场进入分化调整期，无论从房企经营还是从不同区域房地产市场的走向来看，房地产信托业务都将面临更为严峻的市场风险，一旦行情踏错，就可能带来业务风险。

　　未来信托公司开展房地产信托业务，也必须顺应房地产市场的发展趋势，单纯依靠主体信用和对抵押物的静态指标衡量难以完整、真实地判断项目的业务风险。信托公司开展房地产业务应进一步审慎求进，提升主动管理能力，深入参与项目管理。从不同融资方式的房地产信托业务来看，在融资性房地产信托项目中，信托公司作为项目的债权人，其主动管理应从债权人角度出发，做好对项目的尽职调查，监控项目的资金流向，掌控项目的运行情况等；而在股权投资类房地产信托项目中，信托公司通常以项目股东身份出现，信托公司不仅要采取融资性项目中的全部主动管理措施，还要从股东的角度对房地产信托项目实施主动管理，包括项目公司证照和印鉴管理、项目预算管理、成本过程管控，以及利益分配机制设计等事前、事中、事后各环节的全流程把控。

　　信托公司全面强化主动管理能力，一方面要注重团队建设和人才培养，包括业务团队和运营管理团队，引进拥有房地产开发背景的专业人员，充实团队力量，加强对房地产市场和交易对手的研判与分析；另一方面要加强系统建设，建立项目动态数据库，优化内部控制系统，及时更新项目信息，定期对项目信息进行整合、分析，依据不同口径对项目进行分级，并进行差异化管理，保证信息的充分沟通，提高各环节效率。

　　（三）多元化地产金融服务需求促进房地产信托创新

　　房地产行业转型与分化日益成为主旋律，传统融资类信托业务面临的压力日趋增大。同时，房企特别是龙头企业在养老、医疗、教育、影视文化、城市服务、物流、旅游等领域的差异化发展格局催生出多元化地产金融服务需求。

　　从表14-2可以看出，2018年房地产龙头企业已经开始在房地产上下游及相关细分领域开展多元化业务。信托公司聚焦头部客户，参与头部客户多元化战略应在多元化金融工具的运用和多样化领域的业务拓展两方面发力。

　　在金融工具运用方面，信托公司可以基金化运作项目，通过股权投资、并购等方式为房企客户提供与项目属性更为匹配的资金；资产证券化是房企盘活存量资产、降低融资成本、拓宽融资渠道、转变发展方式的重要途径，信托公司可以发挥自身在风险隔离方面的作用与SPV的架构优势通过资产证券化为房企提供融资支持。

　　在展业领域拓展方面，信托公司应转变传统的展业模式和思维，实现从“房地产开发业务”向“不动产和城市服务业务”的跨越，将信托服务延伸至房地产行业的周边各领域。例如，在科技智能家居、养老健康、医疗、教育、物流等产业领域寻求业务机会，围绕多元化的地产金融服务需求，尝试工业物流、供应链金融、房地产股权基金、长租公寓股权投资、并购类基金等创新业务类型。

　　（四）借鉴海外私募地产基金发展经验，加快向股权投资转型

　　全球最大另类资产管理公司之一的黑石集团年报显示，2018年其管理资产规模达4 722亿美元，其中地产股权投资规模超过1 300亿美元。黑石集团自2000年以来顺应发达市场另类投资需求转变，深耕房地产股权投资市场，其专业化能力主要体现在拥有长期专注的人才团队和完善的投后管理体系。目前来看，全国68家信托公司中已有25家开展房地产股权投资业务。信托公司调研显示，有更多的信托公司明确以房地产股权投资业务作为房地产信托业务未来的转型方向。从海外地产基金管理模式与信托公司现有房地产股权投资业务模式对比来看，尽管信托公司长期开展房地产信托业务，在人才团队积累和项目运营方面有一定经验，但具体到项目的操作运营，信托公司目前的自有能力尚显不足。因此，房地产信托股权投资业务以信托公司与专业房地产开发商或运营商合作开展切入是较好的选择。具体业务模式可能包含以下几类：第一，信托公司可以信托资金入股，成为房地产开发项目的股东，联合房地产主流开发商进行投资开发，通过优选项目区位与合作伙伴，介入项目开发，在获取收益的同时提升自身对地产项目运营的理解与管理能力。第二，信托公司也可通过房地产信托基金的模式设立私募不动产投资基金，与具有较强运营能力的专业团队或公司一起收购具有潜力的存量物业资产并加以升级改造，通过运营提升物业价值实现收入，并通过转让或REITs等形式实现退出。