对话天风天睿陈实：高端制造业投资的“秘笈”

钱，特别是聪明的钱，总会流向优质的VC/PE，再集中投向优秀的企业。

在VC/PE募资难度加大、退出回报率持续走低的大背景下，越来越多的投资机构开始被推到聚光灯下，其中2013年成立的天风天睿（天风证券的私募投资基金子公司）俨然是佼佼者。

这家总部位于武汉的PE机构，基于在新能源汽车、新材料、工业4.0等细分领域的深耕，近年，天风天睿已挖掘到了翔丰华、柳鑫股份、欣盛半导体等高科技项目。

从某种意义上说，天风天睿正利用自身券商私募的传统优势，在这块还未被许多机构开垦的处女地里，意欲挖掘出更多优秀的高端制造业企业，并为其赋能，以占领该领域市场的高点。

高端制造业是投资领域最重要的赛道，而且每个方向还有不同维度的细分，关于高端制造业的趋势和投资，无疑是未来十年最重要的产业发展窗口。

但随着竞争越来越全面，要在追寻产业变化中找到商业化最大的机会并不容易，这不仅需要对基金管理者、对产业、时机有清晰的认知，往往也需要对项目风险的把控与行业判断。

在投资领域有两种投资人：一种是回到用户的本能需求，并选择对的时间点扎进去。另一种则擅长于自上而下的对行业进行终极思考，对未来的宏观判断后再决定落子一搏。

毫无疑问，天风天睿陈实属于第二种投资人，在他看来，高端制造业具有长期和真实的产业价值，只有深挖行业细分领域，才是高端制造业投资的“秘笈”。

天风天睿陈实的部分观点提炼：

1、新能源车的特点和手机一样，都是通过技术进步不断降价。

2、创业要有自己的核心技术和专利，这样别人就无法绕开你的专利。

3、只要有核心技术，就能得到市场认可。

4、把投资当作标准化业务来做。

5、科创板对于投资制造类企业的基金而言是个重大利好。

6、把“风控”放在第一位，核心是保护投资人的利益。

7、如果没有创业者，没有靠谱的项目，那LP就没有收益，员工也没有工资。

谈高端制造：

既是实体行业，又有利润空间

亿欧网：天风天睿对高端制造这个方向的投资是从什么时候开始的？

陈实：天风天睿在2013年拿到牌照，第二年开始做股权投资，当时主要以新三板为投资逻辑，重点关注医疗、教育、高端制造、消费等行业。

因为医疗和教育属于周期不敏感的行业，可以进行长线布局。另外，互联网红利带动了新消费、新零售、新升级，当时新的商业模式刚好处于风口的中期，因此也关注消费行业。

在经历了2015年新三板的暴涨暴跌后，我们慢慢发现回归制造业可能是最理想的投资标的，因为制造业既符合国家政策，又是实体行业，也有投资的利润空间，更加稳健一些。

亿欧网：你们未来会不会形成高端制造业的生态链？

陈实：在高端制造行业里布局有很多细分产业，比如5G、面板、半导体、芯片、智能汽车，智能汽车产业里面也有细分，比如电控系统、电池、自动驾驶，电池又可细分为正极材料、负极材料、隔膜、封装材料等。

因此，就需要判断哪个细分行业在未来会是持续上升的趋势。我们当时布局较多的是新能源，在负极材料、薄膜、电容和自动驾驶方面也有布局。

今年汽车的销量下滑得很明显，原因主要有三点，第一，国家政策补贴下滑；第二，《轻型汽车污染物排放限值及测量方法（中国V阶段）》和《轻型汽车污染物排放限值及测量方法（中国VI阶段）》的颁布；第三，居民的未来收入预期下滑导致对消费有所克制。

尽管如此，新能源汽车的增速还是很快，占整个保有量的比例从几年前的大概2%增长到了现在的7%，所以未来的趋势良好。

再则，国家虽然取消了新能源汽车财政补助，但还是给予了相应的政策优惠，如发放绿牌、充电补助、上牌补助、上路不限行等，而且对达到一定标准的车企依然有补助，比如车型能够续航300km、400km以上，电池容量达到多少千瓦时。

所以比亚迪、CATL（宁德时代）等企业还在持续投入新能源汽车行业。总体而言，新能源汽车行业基本没问题，因为未来新能源汽车肯定会取代现有燃油汽车。

所以，只要找准第一步，再看好细分，就很清楚了。

亿欧网：现在新能源汽车行业有很多负面消息，比如董明珠投资珠海银隆新能源有限公司（下称“珠海银隆”）、恒大集团投资FF汽车，再加上刚才您提到的对新能源汽车的补贴退坡，那么从投资人的角度看，国家从补贴层面禁止后，会不会有助于过滤掉一些虚假项目？

陈实：我们当时也分析过珠海银隆这个项目，觉得它的技术路径是有问题的。我们不太会布局这种项目，因为国家补贴下坡了，车的价格也在下降，特斯拉的Model X就很明显，从100万降到70万，直降30万。

因为新能源车的特点和手机一样，都是通过技术进步不断降价，这也是为什么要对它投资的逻辑。未来新能源汽车的价格肯定比传统汽车的价格更便宜，而且新能源汽车每公里的成本比传统汽车更低，燃油车一公里大概是一块钱的成本，而新能源汽车每公里的成本可以控制到一毛钱左右，所以现在很多新能源车企开始做租车服务了，比如曹操出行。

所以在解决同样的问题上，比如出行问题或者空间问题，归根结底在于成本，消费者追求性价比。小鹏汽车这次出了个闹剧，因为它现在降价，里程数增加，所以原来买的人就开始闹，但这个问题无可避免。

比如今年出了新款iPhone比去年的快，电池续航更长但价格是一样的，买去年款的人也不可能闹起来，因为大家都习惯了，但现在大家对车并不习惯，如果原来买的燃油车跟现在的版本差不多价格，大家不会去闹，现在是新能源车降价了，所以大家会去闹，这一点需要大家慢慢习惯，就像手机降价一样。

亿欧网：天风天睿高端制造领域的投资逻辑是什么？

陈实：我们投资高端制造的逻辑是相关产业处于稳步上升的行业，而该企业最好属于该产业链的上游，细分上游产业是我们关注的，比如我们很少关注终端的整车厂，但是汽车相关配件以及上游企业是我们关注的。如果一个企业的产品已经有业务订单，有技术壁垒，性价比更好，毛利率也很高，就属于我们喜欢的标的。

比如，小米宣称其生产的手机一个只有5%的利润，但我觉得它的供货商的利润远不止如此，所以，不要做挖矿人，要做给挖矿人提供设备的人，这样的投资逻辑相对稳一点。

对于上游产业中行业细分的龙头，我的投资意向更高一点。

亿欧网：你们高端制造领域，目前团队的配置情况是怎样的？

陈实：在高端制造领域，我们的团队是按地域进行布局的。武汉、深圳、上海各有一个团队，投资人员基本都是理工科背景，有5-10年工作背景。

亿欧网：如果用一个词语来概括你们团队在高端制造领域的投资风格，你会用什么样的词？

陈实：稳健。

亿欧网：作为工科出身的投资人，你是否也喜欢技术类创业？

陈实：我喜欢技术出身的管理者。例如，我们已投的项目翔丰华，现在在排队等着过会，它的创始人毕业于清华大学材料系，同时又熟悉商业运作，清华材料系的院长既是他的老师又是特聘顾问，他的大部分投资人也都是他的清华校友。

所以这种既有工科背景又能经商的我觉得最为理想，如果创始人纯粹以金融背景出身，对技术不太了解，那就考察企业合伙人在这方面的情况，企业的技术团队、放权力度和信用程度。

不管怎样，在公司里面，技术核心是不会变的。如果用别人的技术去创业，那不叫创业，更像是加盟餐饮店。创业要有自己的核心技术和专利，这样别人就无法绕开你的专利，必须购买你的技术、加入你的公司、被并购、或者在市场上慢慢做。

亿欧网：分享一个你和团队在高端制造领域投资的案例？

陈实：2016年，我们对深圳市翔丰华科技股份有限公司（以下简称“翔丰华”）进行了Pre-B轮投资，翔丰华是专业从事锂离子电池负极材料的研发、生产和销售的高新技术企业，是国内先进的锂电负极材料专业供应商。

公司主要产品分为天然石墨和人造石墨两大类，产品应用于动力（电动交通工具，如新能源汽车、电动自行车等）、3C消费电子、工业储能等锂离子电池领域。

这家公司的核心技术是清华大学材料系的技术，即在碳燃烧的过程中，加入一种添加剂，这种添加剂会破坏碳原本较为规则的格子状结构，从而提高电池的能量密度比，使电池在气温较低的地方也能够储存用电。

在正式投资前，我们对该企业做了全面分析，发现其技术让产品性能得到大幅提升但是价格和同行竞品相差不大，因此认为，其在市场上肯定具有竞争优势。

事实表明确实如此，只要有核心技术，就能得到市场认可。

翔丰华原本是比亚迪最大的负极材料供应商，宁德时代CATL上市后也选择了翔丰华作为其负极材料主供应商，所以归根结底，好的产品还是会被市场坚定地选择。

亿欧网：在投资周期长的高科技领域里资本回报率是多少？

陈实：我们不太投早期项目，作为券商私募，我们的优势并不在于天使投资，我们的基金周期，以及未来给企业做的服务都是在后端资本市场。天使轮投进去后，我们的券商服务可能对企业的意义不大，所以我们参与得更多的是B轮以后的投资，即企业已经有产品，有收入，市场也比较认可了。

资本进去后，券商的投行、研究所会配合企业做资本运作，这是我们的核心。在投资回报上，原来大家可能认为投资就是一本万利，但其实并非如此，资本在逐渐回归理性，要把投资当成类标准化的业务来做，去判断企业是否有市场，技术是否领先，未来的收益是否比较稳定。

尤其制造业局限于产能，很难爆发，边际效益不可能像互联网企业那样高，比如抖音从2017年几百万的日活，到现在几亿的日活，制造业很难出现这种爆款，但是制造业的投资回报预期也较为稳定，我觉得一个好的项目IRR率达到20%到30%的水平就不错了，我们之前退出的几个项目IRR基本在40%-50%。

亿欧网：如何让产业，资本，信息技术这三个因素更好地融合在一起？

陈实：我个人认为，这是一个自然而然的过程，因为资本在理论上是逐利的，现在的竞争又较为同质化，所以谁能通过信息化升级改造提高生产效率，带来更多价值，自然就更受资本欢迎。其实互联网+、AI+，包括智能制造，核心都是通过技术升级，提高效率、降低成本。

不管什么技术，只要能达到以上目的，资本都是愿意投的，而不是公司先去外面找资本进来，资本再帮公司买技术，之后技术才与公司结合。这个过程是市场无形的手在操纵，而非人为撮合。

亿欧网：中国创投可以对比美国的哪个发展阶段？两者在高科技领域有何差异？

陈实：我觉得可比性不强，因为美国的创投始于工业革命，而中国的技术革命开始后才有创投，所以在时间长度上，中国创投比美国创投晚一点。

虽然在整个过程中，难免会走一些弯路，比如中国创投公司之前可能更关注商业模式创新，不过现在由于中美贸易战，发现中国在技术上的短板，也回过头来关注硬科技类企业。

中国创投的发展速度很快，国家也比较支持。比如今年7月份上市的科创板，科创板对于投资制造类企业的基金而言是个重大利好，现在申报和过会的科创类企业大部分属于高端装备类的技术型企业。而且现在整个技术进步的速度更快，所以更考验投资人对技术的理解和对整个趋势的判断。

亿欧网：科创板有很多高端制造类的企业，未来科创板中会出现哪些比较大的板块？

陈实：其实现在申报科创板的企业，包括这次已经上市的企业，基本上70%左右都属于高端制造业。这是好事。但我担心这阵风很快会吹过了，造成新一轮估值泡沫，因为以前大家都不太关注高端制造，比较关注像消费这种以流量为核心导向的商业业态，现在又要回归以制造、技术为核心的商业业态。在投资领域，真正技术出身的还是比较少，但我觉得这个趋势慢慢会改变。

我觉得半导体、芯片板块在万物互联的情况下，其规模可能还会更大，所有物品都会搭载半导体和芯片，那么跟它相关的产业都会分一杯羹，所以我觉得整个行业趋势没问题，只是看你在里面做哪一块，技术好不好，市场认不认同。

谈趋势：硬件VR是下一个风口

亿欧网：很多投资人都在思考如何在商业模式变革中抓住机遇，你是怎么判断的？

陈实：我觉得万变不离其宗，商业模式的核心，对于生产端而言，就是提高效率、降低成本，对于使用端而言，就是使用户更便捷、产品更便宜。只要抓住这个核心，基本就没有问题。商业的本质是盈利，如果无法盈利，光靠补贴吸引流量，来促进增长，后期还是会出问题。

所以，核心是商业模式能够满足用户需求、提高效率、降低成本，可通过商业模式创新或者技术进步来降低成本，提高边际收益，这几要点是必须的，如果违背其中一点，比如产品又贵又难用，却通过补贴降低产品价格，从而吸引用户使用，这样是无法盈利的，算不上是商业情况。

亿欧网：从互联网+一直到现在的AI+都是在赋能传统行业，这两种赋能有什么不同？

陈实：我觉得没什么不同，互联网+和AI+的核心都是提高效率、降低成本。利用互联网收集数据比以前更方便了，包括互联网支付都是提高了效率。AI也一样，比如原来在淘宝时代，通过互联网在淘宝上下单，就不用去实体店购物，还可以比价，很方便。

现在AI知道你想买什么，然后把你想买的东西直接推给你，可以为你节省更多时间。目前深度学习型AI就是通过大数据分析得出的算法，然后通过互联网提供的海量数据，分析出人的行为。

AI实质上是互联网+的衍生，旨在通过技术进步提高整个社会的效率，只不过会与各细分产业相结合，比如AI+医疗，医院可以通过AI解读较为简单的拍片，或通过AI处理一些较为常见的疾病，帮忙开药、抓药等等，其核心还是提高效率。

真正的智能可能是新的计算模式，比如量子计算，未来可能还会诞生新的计算模式。但需要的时间可能比较长，所以，短期内从硬件的风口来看，我个人看好VR。虽然VR风从2015年开始吹，但现在的硬件还存在很大差距。

因为VR的屏幕很小，大概只有0.8 inch，要想达到300以上PPI的像素，分辨率至少要8K以上，但现在主流的VR大概是3K到4K，肉眼看的话，颗粒感还是很明显，延迟刷新率大概是120，所以会在感官上产生不适，会有头晕的问题。

只有VR屏幕的分辨率和刷新率到达一定的高度，以及一个能普适于所有VR硬件的OS之后，再去VR上做开源应用的开发，才能把市场慢慢培育起来。

虽然VR这阵风吹了很久了，但我觉得这阵风可能跟当年“塞班”一样。诺基亚当年推“塞班”方向、路径都没问题，但由于当时的内外部硬件条件没达到比如带宽、触摸屏、识别功能等，所以没做好。随着5G的推广，我认为VR硬件是下一个最快出现的风口。

亿欧网：今年有个话题叫AIoT，你如何看待AI和IoT之间的关系呢？

陈实：AIoT就是物联网，到目前为止，商业路径、商业模式还没有真正凸现。

AI跟Iot的结合，就是Iot产生大量数据，AI通过这些数据做智能判断，然后做场景规划。但现在还没有太多落地产品，除了像“小爱同学”、“天猫精灵”这样做智能家居操控的产品以外，很少有商业模式在这个领域，所以现在还看不清。

但未来趋势是不可逆的，可能AIoT领域未来会更多地与AR、VR动作相结合，即在虚拟场景之后，可以通过芯片把参数传过来，作为定位也好，参数也好，虽然现在商业模式还没有出来，但今后趋势肯定在往前慢慢摸索，比如家里所有的家电和非家电都会镶嵌智能芯片。

亿欧网：你对AIoT领域未来的发展有什么期待？

陈实：未来具体的价值，可能会体现在特别细分的领域，比如教育领域的AI + Iot，或者医疗领域的AI + Iot，病人可以躺在病床上直接做检测，或者轮椅带监测功能或带数据上传。

不过，其在消费领域可能会滞后一些。

谈业务：不是不投，而是少投、精投

亿欧网：2013年成立至今，天风天睿对不同阶段的基金的布局比例是怎样的？

陈实：我们的基金比例基本上都是三到五年左右，投资节奏主要在三到五年的项目上，天使轮投资较少，现在管理规模是60多亿元。

亿欧网：为什么说“风控”是天风天睿今年投资的第一道“安全锁”？

陈实：首先，整个经济环境，无论一级市场还是二级市场，都比较艰难，在这样的大背景下，肯定以谨慎为主。在好的年景，就算投得稍微差一点，流动性带来的溢价也能将容错率提高一点。但现在，流动性很紧张，容错率很低，只要做错一步，可能就很难翻身。

尤其金融行业本身就以信用体制为背书，一旦客户对你失去信心、失去信用，那未来你融资或投资都会更加困难。所以宏观来看，我个人对未来三到五年的经济情况持谨慎乐观的态度。

其次，“风控”在整个投资过程中可以起到“刹车”的作用。因为基金管理人只要手上有钱，就会有投资冲动，而且一级市场和二级市场还不太一样，在一级市场，项目创始人都觉得自己的项目好，会努力说服你去投资他的项目，面对众多的项目，你得学会抑制住自己的投资冲动，这时候 “风控”便起作用了。

比如考察项目在合规性、历史沿革、业务操作上是否存在瑕疵，未来预期是否合理等等。投资经理可能更多会从业务本质的角度来判断项目的好坏，但容易忽略细节问题，比如，太阳能行业的政策补贴已经下滑，本身也在减产，那公司的技术再先进，整个行业不景气，覆巢之下，安有完卵？所以把“风控”放在第一位，核心是保护投资人的利益。

亿欧网：这与“多募少投”是一个逻辑吗？两者会相互矛盾吗？

陈实：不会矛盾。是一个逻辑。毛主席曾经说过“深挖洞，广积粮”。经济具有周期性，我们现在看到的是经济下行周期，但肯定会迎来经济的上行周期。

在新事物出来之前，比如新技术发展到一定阶段，新的商业模式出来之前，不是不投，而是少投、精投，判断哪些行业能在下一个经济周期起来时站上风口，然后提前两到三年对其进行布局，但前提是手上必须有“粮食”。

亿欧网：很多基金都在发力做投后服务，天风天睿在这方面做了哪些更更高效的事情？

陈实：举个简单的例子，我们投过两个医疗信息化的公司，一个做医院支付，一个做医院护理平台，两个公司服务的医院没有太多交集，业务也不冲突，所以如果做过医院支付服务的医院想做护士站，那我们就可以帮它联系这家做医院护理平台的公司。

在业务层面上，我们能够通过企业自身的资源做相应的资源配套，包括一些巨头企业在当地政府拿地，比如在湖北省我们有产业基金的地方有配套政策。

亿欧网：其他基金的投后服务相比，天风天睿基因优势是什么？

陈实：天风天睿是天风证券下属私募，而天风证券是全牌照综合类券商，拥有投行服务和研究所。如果已投企业想被与它有关联的上市公司收购，或者想收购类似的企业，那我们可以为它找到理想的企业；如果企业想申报科创板、创业板，我们也可以做上市辅导。

这就是我们券商私募跟其他PE机构最大的不同。同时在协同方面，虽然其他机构也做，但天风证券作为湖北省地方券商，在资本运作服务上拥有独特优势。

亿欧网：投资人应该为谁负责，LP、创业者、还是员工？

陈实：我觉得创业者排第一，公司员工排第二，LP最后。因为我们所有业务产生的核心就是创业者，如果没有创业者，没有靠谱的项目，那LP就没有收益，员工也没有工资。

可能很多人都会把LP排在第一位，保护投资人的利益确实是第一位，但是这个逻辑是建立在投好项目的前提下。其实我们也谈过很多LP，有些LP跟我们的想法和逻辑不契合，我们也是会放弃的，如果完全根据LP的想法来做投资判断，那我们就没有存在的意义。