杨德龙：价值投资须克服贪婪与恐惧

　　比你聪明，比你用功，比你灵活，比你专注，有业内人士这样评论前海开源基金公司首席经济学家杨德龙的开挂人生。

　　的确，生于1981年的杨德龙，先后在清华大学和北京大学深造，2006年金融硕士毕业后，先后任职南方基金首席策略分析师和前海开源基金公司首席经济学家，一直致力于资本市场的基础研究，对股票投资组合的战略管理和风险控制有长期实践，擅长把握上市公司内在价值进行投资，目前是我国资本市场投资圈中最年轻的首席经济学家，也被称为投资圈超级IP。就在本月初，证监会主席刘士余出席证券基金行业首席经济学家座谈会，杨德龙作为机构首席经济学家代表之一，参加了这次座谈。

　　日前，《证券日报》记者紧紧围绕价值发现话题，在北京丽都皇冠假日酒店独家专访了来京出差的杨德龙。

　　超级IP的

　　价值发现秘诀

　　《证券日报》记者：我们知道，你从事证券研究和投资已有12年，去年还被一家网站评为最牛人气理财师后登上纳斯达克大屏。对于经济学家和理财师的标签，你更喜欢哪一个？

　　杨德龙：人生总是充满戏剧性。我从清华机械工程系到北大光华金融硕士，从研究员到首席策略分析师，从央视评论员到前海开源基金首席经济学家，在投资界已从业12年。12年间，基金业获得大规模发展，我一直坚守在市场最前线，一边做策略研究，坚持写深度策略报告，定期在各大财经媒体及时发布市场观点，一边管理基金产品，逐步形成了独特的投资理念。通过12年的积累，我对价值投资的理解更加深刻，逐步形成了较为完整的投研和风控体系。

　　这些年来，投资方面获得过一些殊荣，2017年是因获评新浪财经最牛人气理财师，登上美国纽约时代广场纳斯达克大屏。不过，对于经济学家和理财师的标签，我更喜欢经济学家。

　　《证券日报》记者：今年2月份以来，A股市场持续调整，绝大多数个股都深幅回调。对于眼下市场，你怎么看？

　　杨德龙：10月份以来，管理层密集出台一系列举措，包括短期措施和长期措施。之前市场最担心股权质押风险集中爆发，现在通过险资、券商、基金、地方政府等各方面的努力，基本上已经有效化解股权质押风险。因此，最大的担忧消除，市场已具备反转机会。而大幅减税降费、鼓励上市公司回购、完善退市制度、减少对于交易不必要的干涉等等，这些都是长效机制，有利于A股市场的长期走强。

　　对于目前经济基本面和市场面，我是偏乐观的。前海开源基金在市场最低迷的时候，尤其是国庆节前后提出全面加仓的观点。近期，前海开源基金联席董事长王宏远先生也提出，未来三年A股将跑赢主要资本市场50%以上。我们确实是看多做多，全面进行了加仓。我们看好国内经济的发展前景，也看好A股市场的未来发展，因此，不断给市场释放正能量，给投资者加油打气，特别是在市场低迷的时候，更要坚持价值投资，抓住优质个股，等待市场回升。

　　《证券日报》记者：你曾参加过巴菲特股东大会，可以说是巴菲特的忠实粉丝之一。那你认为价值投资的核心是什么？

　　杨德龙：我曾三次参加巴菲特股东大会，也写过很多关于价值投资的文章，有媒体还称我是中国小巴菲特，这可不敢当。

　　今年A股市场调整的时间和幅度都远超市场预期，贸易摩擦、金融去杠杆等复杂形势对市场构成较大影响。在此背景下，小盘股、大盘股、绩差股、绩优股等各板块均出现轮跌现象。然而，这并不能否定价值投资理念。

　　在我看来，价值投资的核心要素就两点：

　　第一点，就是所投资的公司要有价值。从长期来看，好公司的股价肯定是跑赢差公司的。因此，投资者应做优质公司的股东，避免为了短期的利益而去参与炒作。有一句著名的广告语，是姚明讲的一句公益广告，没有买卖就没有杀害，当然这句话是为了保护野生动物，但用在股市上也是非常的恰当。确实，大量的炒作、大量的频繁交易，只能造成投机者的亏损。

　　第二点，就是买入的价格要低。当然，对于价值投资者来说，第一点更加重要。而在市场大幅下跌后，绝大部分优质公司股票的价格很便宜，市场给提供了比较好的安全边际，此时坚持价值投资，买入一些被错杀的好股票，可以获得比较好的投资回报。

　　价值投资

　　要始终把握时代脉搏

　　《证券日报》记者：具体应该如何把握价值投资机会？价值投资与时代背景的关系有多大？

　　杨德龙：在A股市场的不同阶段，价值投资的标的是有所差异的。

　　比如说，在2001年到2005年这四年，A股市场大幅下跌，但是以五朵金花为代表的相关股票涨幅却很好，因为当时正是这五朵金花业绩快速增长的时期。而2006年—2007年的大牛市，表现最好的则是券商、地产以及钢铁等板块，体现了我国当时工业化进程以及房地产拉动经济增长的特点。2013年到2015年这期间，则是一些新兴产业，特别是代表经济转型的新兴产业板块表现更佳。

　　我认为，未来几年，具备长期增长潜力的公司，主要集中在一些能够代表我国人口需求的新兴消费品领域，以及代表经济转型方向的科技龙头股。现在A股市场大幅下跌之后，为投资者提供了一个比较低的价格买入潜力个股的机会。很多潜力个股的价格已经跌到了历史的底部，具备中长期配置价值。因此，现在价值投资就要选择未来业绩能够持续增长的行业和公司。

　　再拿美股市场来说，不同的阶段，价值投资所代表的公司也有所不同。

　　比如说，在2000年之前，即科网泡沫破裂之前，那时候去投资一些科技股，就不是价值投资。但是，在最近十年，互联网大发展，是科技股大发展的十年，以FANNG为代表的这些科技龙头股则具有了比较持久的生命力。投资这些科技股，则是价值投资。

　　因此，对于价值投资，我们在不同的时代背景之下，要投资不同的标的，始终把握时代的脉搏，分享时代成长最好的公司成果。

　　这十几年，我一直致力于价值投资，感触颇深。一般来说，价值投资标的公司要处在一个景气度上升的行业，公司的治理和管理层都比较优秀，可以为投资者创造长期稳定的利润回报。我国资本市场20多年的时间涌现出很多长期牛股，是价值投资非常好的标的。不过，值得注意的是，并不是说所有的公司在每个阶段都具备比较大的投资价值。

　　在A股市场，很多人觉得价值投资不适用，这是对价值投资的一种误解。很多人觉得价值投资就是买了不卖，这也是片面的。我认为，价值投资是在一个好的资产跌得便宜的时候买，当资产价格高了之后要卖。

　　《证券日报》记者：你眼中的优质上市公司是什么样的？最看重哪些财务指标？

　　杨德龙：看好一家公司，应从多个财务指标研究公司未来发展潜力。

　　首先，要看代表公司盈利能力的指标，包括净资产收益率ROE、资产回报率ROA、净利润率、毛利率等指标，这些指标数据越高越好。

　　第二，成长类指标数据也很重要，比如收入增长率、净利润增长率等代表公司未来增长速度的指标。

　　第三，资产负债率指标。要看企业负债的高低。在整体金融去杠杆的时候，负债率高的企业面临着现金流的压力，这类企业经营风险相对较大，财务风险也很大。还有利息的覆盖倍数，反映公司负债状况的指标。

　　第四，价格指标，主要是市盈率、市净率和市销率。对不同的企业，需看重不同的指标。比如说，对业绩稳定增长的白马股，可能更多的是用市盈率，看公司股票价格是不是高了。对于周期性行业，它可能盈利波动比较大，这时候看市盈率就不太合适，那就要看市净率。对于新兴产业领域，因为它们此时没有什么利润，那就看公司市销率。

　　中国资本市场已从初期的炒消息阶段，逐步转向重视公司基本面研究阶段。投资者必须重视财务数据，如果公司财务指标符合价值投资的条件，而股价又被低估，此时就要转向公司基本面的更深入研究。

　　业绩为王是价值投资的基石。未来投资将主要以业绩增长目标为主，无论上市公司有什么样的题材故事，最终都要落实到业绩。影响股价的因素很多，但从长期来看，决定股价的因素只有一个，那就是公司的业绩。巴菲特的老师格雷厄姆说过，股价短期是投票机，长期是称重机，说的就是这个道理。

　　价值投资

　　须克服贪婪与恐惧

　　《证券日报》记者：作为最成功的价值投资者，巴菲特一直坚持买入优质公司。他曾经说过：我宁愿以一个普通的价格买入一个伟大的公司，而不愿意以一个伟大的价格买入一个普通的公司。这可谓知易行难。对此，你有何具体建议？

　　杨德龙：我对价值投资者的建议有两个：

　　一是要有比较好的眼光，能够选出好企业。如果你选的是差企业，就谈不上价值投资。

　　二是要克服人性的弱点。因为价值投资是反人性的，它要求你战胜贪婪、战胜恐惧，但人的本性就是贪婪和恐惧的，所以，投资者要战胜人性本身就是对自己一个很高的要求。要真正贯彻价值投资理念，不仅要在理论上学习，而且要在实践中不断克服人性的弱点。

　　因此，可以说，价值投资是一种修行，特别是在市场极度绝望的时候，你敢不敢坚守你选的股票、你敢不敢去抄底一些被错杀的股票，这时候就是对人性的恐慌的考验。

　　前海开源基金在过去5年多的时间里，能够把规模从零做到1000亿元，正是我们不断践行价值投资理念的结果。我们在过去几个拐点都成功地克服了贪婪和恐惧。最近的一次，前面已提及，今年国庆节前后，A股市场又到了一个最悲观的时候，而我们认为市场的悲观已经把很多优质股票错杀了，所以，我们决定全面加仓。

　　当然，这还有待时间验证。但我相信，只有克服人性的贪婪和恐惧，你才能战胜大多数人，才能获得长期比较好的回报。