信托公司参与基础设施REITs的可能途径分析

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　　信托公司参与基础设施REITs的可能途径分析

　　2020年4月30日，证监会和发改委联合发布《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》（以下简称《通知》），证监会同时发布了《公开募集基础设施证券投资基金指引（试行）（征求意见稿）》（以下简称《指引》），引起了金融市场的重点关注。信托作为特定目的天然载体，如何发挥优势参与基础设施REITs，成为信托公司关心的问题。

　　一、基础设施REITs的政策要点

　　本次发布的基础设施REITs政策对试点范围、产品模式、发行审批流程、运营管理模式等进行了明确，要点包括以下几个方面：

　　（一）试点范围

　　《通知》对基础设施REITs试点项目提出明确要求：一是聚焦重点区域，优先支持京津冀、长江经济带、雄安新区、粤港澳大湾区、海南、长江三角洲等重点区域，支持国家级新区、有条件的国家级经济技术开发区开展试点；二是聚焦重点行业，优先支持基础设施补短板行业，鼓励信息网络等新型基础设施，以及国家战略性新兴产业集群、高科技产业园区、特色产业园区等开展项目；三是聚焦优质项目，要求试点项目权属清晰、已通过竣工验收、未出现重大问题和合同纠纷等，要求试点项目经营模式成熟可持续、产生持续可观稳定的收益及现金流、较好的增长潜力，要求试点项目发起人（原始权益人）及基础设施运营企业信用稳健、内部控制制度健全，具有可持续经营能力，最近3年无重大违法违规行为，基础设施运营企业还应当具有丰富的运营管理能力。

　　（二）产品模式

　　《通知》规定：“试点初期，由符合条件的取得公募基金管理资格的证券公司或基金管理公司，依法依规设立公开募集基础设施证券投资基金，经中国证监会注册后，公开发售基金份额募集资金，通过购买同一实际控制人所属的管理人设立发行的基础设施资产支持证券，完成对标的基础设施的收购，开展基础设施REITs业务。”这就明确了基础设施REITs产品采用“公募基金+资产支持专项计划”模式，同时也明确了基金管理人是取得公募基金管理资格的证券公司和基金管理公司。

　　（三）发行审批流程

　　《通知》明确了基础设施REITs产品发行的基本流程：首先，各省级发展改革委对项目出具专项意见；然后，国家发展改革委将符合条件的项目推荐至中国证监会；最后，中国证监会、沪深证券交易所履行注册、审查程序。

　　（四）运行管理要求

　　一是明确收益分配比例不低于基金年度可供分配利润的90%，有利于吸引投资者，也符合国际惯例。二是确定了基础设施项目原始权益人的战略配售比例，要求不得低于本次基金份额发售数量的20%，且持有基础设施基金份额期限自上市之日起不少于5年。三是确定了基金份额认购价格应当通过向网下投资者询价的方式确定，网下投资者为证券公司、基金公司、信托公司、保险公司等专业机构投资者。四是确定了基金资产的投向，除了80%以上基金资产投资于单一基础设施资产支持证券全部份额外，其余基金应当投资于利率债、AAA级信用债或货币市场工具，也可以直接或间接对外借款（但不得超过基金资产的20%），借款用途限于基础设施项目维修、改造等。

　　二、基础设施REITs当前面临的问题

　　（一）税收优惠问题

　　结合境外成熟的市场经验来看，REITs的最大优势在于其拥有税收优惠。美国的REITs作为商业实体可享受“穿透性税收待遇”（Pass-through Tax Treatment），仅在投资者获得收益分配和资本利得时进行征税。香港对REITs组织层面征税，但在投资者层面不收税。

　　税收政策的扶持可以提高投资者长期收益率，使REITs产品更得到市场青睐。但是我国REITs的相关税收优惠政策尚未出台，基础设施REITs项目参与方在各环节被重复收税，税种包括但不限于土地增值税、契税、增值税、房产税、城镇土地使用税、所得税等，将影响产品收益率。

　　（二）产品退出渠道问题

　　基础设施REITs通过特殊目的载体获得项目全部所有权或特许经营权，拥有项目完全的控制权和处置权，产品一般情况下处于长期的、封闭式的运营状态，投资者往往只能通过交易退出。如果缺乏活跃的二级市场，投资者将面临退出困难从而影响其投资积极性。

　　（三）产品估值问题

　　很多基础设施项目本身规模庞大，缺乏流动性，且在某区域内往往处于独一无二的地位，缺少可进行横向比较的相同业态，很难找到公允的定价方法。且基础设施项目的会计政策与普通工商企业的会计政策有所不同，在一些方面不适合市场评判标准，这也给基础设施资产的估值带来问题。

　　（四）项目公司股权转让问题

　　运营基础设施的项目公司往往都是国有及国有控股企业，基础设施资产支持专项计划收购项目公司股权，应由国有资产监督管理机构报本级人民政府批准，并履行项目公司审计、拟转让股权评估程序，且原则上要通过产权市场公开进行，需要进一步明确操作细则。

　　三、信托公司参与基础设施REITs的可能途径分析

　　从目前来看，在试点阶段信托公司尚无法担任基础设施REITs的基金管理人，难以主导REITs产品的发行上市。但作为天然的特定目的载体和资产证券化市场上的重要参与者，信托公司在目前的政策框架下，仍有途径参与基础设施REITs业务。

　　（一）参与双SPV架构

　　基础设施REITs交易结构为“公募基金+资产支持专项计划”，可以借鉴类REITs产品架构设计为“公募基金+资产支持专项计划+信托计划+项目公司”的双SPV模式。在此模式下，信托公司对项目公司发放贷款实现“股+债”，从而获得利息税前抵扣、办理抵押等优势。由于REITs属于股权投资，类REITs中偏向债性的差额补足、流动性支持、原始权益人回购等条款将不会涉及。

　　（二）作为网下投资者

　　《指引》规定，“基础设施基金份额认购价格应当通过向网下投资者询价的方式确定”，并且明确规定网下投资者为包括信托公司在内的专业机构投资者。另外，《指引》还规定，“扣除向战略投资者配售部分后，基础设施基金份额网下发售比例不得低于本次公开发售数量的80%。”由以上规定可以得出，投资者通过信托计划投资基础设施REITs产品具有以下优势：一是获取一定的议价能力，二是可以认购更多的发售份额。

　　（三）作为战略投资者

　　《指引》规定，“基础设施项目原始权益人以外的专业机构投资者可以参与基础设施基金份额战略配售，战略配售比例由基金管理人与财务顾问协商确定，持有基础设施基金份额期限自上市之日起不少于1年”，战略投资者引入在公开发行之前，且战略售配比例和份额都没有限制。所以，信托公司可积极与客户和各方机构斡旋，积极推动优质基础设施项目发行REITs产品，以战略投资者的身份参与其中，谋求更大利益。