东方证券林鹏：把握大概率投资机会

　　新浪财经讯 3月31日 由新浪财经和东方证券联手打造的“东方证券杯”私募梦想创业营在上海举行启动仪式，致力于寻找私募行业未来生力军。在导师分享环节，东方证券资产管理有限公司董事总经理林鹏先生带来“投资实践与思考”的主题演讲。他表示，价值投资是一种长期策略，在投资过程中，要重视客户投资体验；着眼大概率投资机会，不做“从0到1”的投资；强调组合管理，严格执行个股精选、行业分散的配置原则，力争获得投资的大概率和长期成功。

　　以下为发言实录：

　　各位嘉宾、各位朋友们，大家下午好！很高兴参加“东方证券杯”私募梦想创业营启动仪式，活动非常隆重，我相信并期待，通过这次活动，在未来若干年后会有许多私募界的精英涌现出来。

　　作为导师代表与大家分享，我很荣幸也很忐忑。我们东方红资产管理主要做资产管理，从1998年开始至今有20年了，在2013年拿到公募牌照之前，我们主要做专户投资、集合业务，专户投资比较类似私募业务。获得公募牌照后，我们才开始公募基金的发行和投资管理，目前我主要负责公募权益投资。

　　前几天我一直在想我要讲什么，我想还是讲讲，这么多年来我自己从做专户到做公募的不同感受，不一定正确，希望给大家一些启发。

　　公募投资和私募投资到底有哪些不同呢？简单来说，回报机制不同，公募基金主要以提取固定管理费为模式，而私募大多数是以业绩报酬作为主要回报机制，尤其是市场投资回报比较丰厚的时候，对私募管理人来说可能是非常大的回报。所以对于私募管理人来说，最重要的条件不一定是规模，而是业绩要做的更好，把业绩做的足够高，完全可以弥补规模上的弱势。

　　客户的结构上也有很大不同，公募基金1000元起步认购，而私募基金则至少100万的起步规模，这就决定了公募基金和私募基金的客户结构有很大的不同。公募基金可能有非常大的客户群体，单个客户对公募基金的影响不大；私募基金的客户数不多，部分客户会对私募基金的管理产生一些影响，尤其是一些特别大的客户。

　　规模上，我们看到公募基金管理人可能做到了3000亿甚至更大的主动管理规模，而中国的私募基金公司规模100亿以上已经非常少了。

　　当然，其他也有很多方面的不同，比如说公募基金可以公开宣传业绩，且信息披露相当充分。公募基金需要每天公布净值，每个季度公募基金要披露投资组合。每天都有各种各样的网站对业绩进行排名。私募基金在业绩披露只面向客户或者合格投资者，外界对于私募基金的关注程度不可能像很多公募基金这么高。

　　另外还有一个很大的不同，也是我最近一两年一直在思考的。公募基金和私募基金甚至是PE、VC资金有很大的不同点，那就是公募基金对于持仓的限制。公募基金最高单支股票只能占到总基金净值的10%，私募基金有20%，有些甚至没有限制，而风投、VC的比例限制就更小了，这就会带来非常大的投资方法上的差异。这是我个人的感觉，未必正确。

　　虽然公募和私募有很多不同，但他们都有一个共同点，那就是都要通过历史业绩的积累，才能得到客户的认同，才能有自身的发展，才能最终给管理人、公司带来比较好的回报。即使回报机制、客户结构、规模可能有差别，最终都还是聚焦于如何创造一个比较好的业绩，为持有人创造财富上的回报。

　　主办方希望结合自身经历谈谈体会。我的经历比较简单，1998年毕业后就到东方证券工作，做了较长时间的研究员，后来开始做专户投资，类似于私募业务，2014年公司开展公募业务后，我开始管理公募基金，虽然做投资研究有20年了，但在公募基金领域还是只有三四年经验的新兵。在管理规模上，我最早管理的一个产品是1500万，到一个多亿，再到五、六个亿，几十个亿，上百个亿，再到300多亿。在这个过程中，除了管理规模的变化，还有公私募投资的不同，但我们整个投资方法基本相同，甚至将追求绝对收益的理念运用到公募基金领域。

　　具体而言，简单来说：一是，我们严格选择最优秀的公司作为投资标的，最优秀的公司有最强的竞争力和抗风险能力，这是一切投资选择的必要前提。二是，我们非常重视组合管理，一方面，投资组合严格执行个股精选、行业分散的配置原则；另一方面，动态调整组合，在市场情绪波动中获取超额收益。三是我们重视逆向配置，在个股处于市场低关注度时投入力量重点研究，并且尽量在估值底线附近买入。我们一直秉承的价值投资理念，是一种长期策略，希望获得投资的大概率和长期成功。

　　在这个过程中的确有很多不同，我简单谈几点的感受。一是，重视客户投资体验，追求长期稳健增值。

　　我讲一个故事，好些年前我管理的一个产品经历市场下跌，在跌得几乎快到最低点的一天中午，一位客户给我打来了电话，非常礼貌客气问我如何看待当下的市场。我相信做过投资的都能体会、也能想象到客户当时是什么样的心情，投资经理当时是什么样的心情。我解释了我的想法，当时亏了百分之十几，但认为时市场估值已经非常便宜，这样的冲击会过去，市场将会反弹。客户非常客气也非常尊重地表示理解，但第二天就赎回了。一周之后市场全部回去了，一个月之内就涨了20%，基本上所有的产品都涨了。

　　这件事对我触动很大，事实上这样的场景在我们身边发生的频率并不低。这是客户的错误吗？肯定不完全是，我们投资的方法和对客户的认知是不是也导致了客户去犯错呢？私募可能会对投资人考虑得更多，但对公募基金来说，基金经理面对着大量的投资者，不可能照顾到每个投资人，相对来说受到单个投资人的影响也会少一些。

　　回过头来想，我们需要做到哪些呢？组合是不是可以不要那么激进，不要那么追求高的收益率，要考虑到客户的心理承受能力。组合波动大，最终有可能长期收益率看起来不错。但是，即使投资经理个人心理承受能力能够达到这样的条件，如何保证客户也有这样的心理承受能力呢？贪婪和恐惧是一个人正常的心理反应，我们不能批评任何人产生这两方面的情绪。

　　我们希望客户能保持一个稳定的心态，那么我们做产品时也要为他们考虑，控制回撤，波动不要过大，有可能会牺牲一点收益率，但是能为客户的心理创造比较好的环境，短期来看，似乎缺少了短期爆发、受到大量关注的机会。但长期来看，这将能够鼓励客户长期持有产品，也对于自己的投资有所帮助。

　　我们认为如果能给客户创造长期的、持续稳定的回报，即使有可能牺牲掉短期的收益率也是值得的，事实上长期来看未必牺牲收益率。这是组合管理的目标。

　　二是，着眼大概率投资机会，不做“从0到1”的投资。在投资机会的选择上，公募基金和私募基金因为仓位限制的不同也形成了投资方法上的不同。我们经常听到某某公司投了一家多么牛的公司，10年赚了100倍、1000倍，尤其是在风险投资的领域。很多私募也进行这类高风险高回报的投资，中一个就回本了。这种方法在PE、VC以及某些私募当中我觉得是完全合理的，如果管理人有足够好的眼光和投资能力的话，他有概率做到，比如说从10个公司当中找出一个十年涨几十倍、几百倍的公司，从而给投资人带来非常好的回报。在这样的思路下，很多投资人也许会去投那些“从0到1”的公司，公司规模特别小且未来的发展前途不清晰，但是只要中了收益就非常高。

　　但在公募基金管理中，我认为，“从0到1”、以少博多的投资方式是非常不可取的。一个重要的原因是，公募基金有10%的单只品种最高仓位限制。

　　我曾经做过一个测算，如一家公司每周涨1%，十年下来涨幅是176倍。假设组合当中有10只股票，每只股票10%，有一只特别特别牛的股票。如果没有10%的仓位限制，其他的9个品种都没有涨，那么这个基金十年的收益率有18倍左右，年化30%多，非常好。但是如果有10%的最高仓位限制，也就是每周都要把超过10%的部分卖掉的话，那么这个组合的收益率，十年下来不会超过100%，连1倍多都没有。所以如果买到了很牛的股票，决定组合收益率的，不是这只牛股涨多少，而是其他的股票涨多少。因为只有其他的股票涨的多了，才会有更多的仓位来保证能够持有这只牛股。所以我认为，公募基金不适合做这类投资，因为风险和回报不匹配。当然，私募投资比例放的较开，甚至PE、VC完全没有单只的限制，“从0到1”也许是一种方法。

　　我们东方红基本不做“从0到1”的投资，更多的是“从1到N”，甚至“从几到N”的投资，即追求一个大概率、合适赔率的投资，而不是小概率、高赔率的投资。我们秉承的价值投资方法本身也是一种偏稳健的投资方式，追求的是长期大概率的投资成功。

　　三是，适应规模变化，注重组合管理。现在的市场是一个相对比较活跃的市场，但也面临着流动性的问题，特别是单只股票上流动性的冲击。我们每个人都希望在投资当中做大做强，给管理人带来高回报，像巴菲特一样产生巨大的社会影响力，我相信很多私募管理人都有这样的梦想，随着我们投资的成功经历越来越多被反复验证，受到投资者的认可，我们管理的规模也会越来越大。在这个过程当中，我们应该思考如何适应更大的管理规模，组合管理就显得非常重要。虽然对我们很多私募管理人来说，现在处在创业阶段，但是通过发展，未来终将有一天可以管理较大的规模。我们需要在管理的规模不断变大的过程当中，逐渐调整投资方法，甚至是说在创业之初就以一个比较高规格的管理规模来设想自己投资模式，强化组合管理，以获取稳定的收益率，而不是波动最大的收益率，控制回撤，让客户有更好的体验。同时所持有的品种尽可能少地面临各类流动性风险。

　　刚才谈的一些投资体会，对大家可能并不是非常适合。我不想过多地解释我们东方红的投资理念以及投资方法，只是谈了一些简单体会，资产管理人都是从管理非常小的规模起步，经历很长时间的累积，逐渐发展的，投资是一件长期的事，不必急于一时，只要找到自己大概率获胜的方法，将客户的钱当作自己的钱来管理，注重客户的投资体验，为客户带来长期稳定的投资回报，自然会赢得客户的信任，收获自身的发展。

　　最后，我希望这次参加东方证券私募梦想创业营的机构和选手们，能够实现你们的梦想，成为中国市场上非常优秀的管理人。每个人的投资方法、投资理念都不尽相同，这和个人的性格、知识结构、知识禀赋、资源禀赋、所处环境等相关，也和所管理产品的规模、客户结构等相关，但有很多共同之处。希望每个立志做投资的人都能形成自己的理念和方法，给自己给客户创造更好的回报，条条大路通罗马，祝愿大家都有好的方法做好产品，享受投资的过程，谢谢大家！

责任编辑： 蒋婷