代销新规之下 私募股权募资难或将“雪上加霜”

　　政策背景和描述

　　2020年股权投资市场募资难的情况持续。

　　在私募股权、创投基金领域，募资难是一个老生常谈的话题。这一趋势在2020年还在延续。

　　2020年伊始，新冠肺炎疫情爆发并迅速在全球蔓延，给全球经济和我国实体经济都造成了明显的阶段性负面影响。这一突发的全球大流行疫情，加剧了国内股权投资市场募资难的情况。无论是个人、还是机构出资方，出于保持正常生活、维持企业正常运转等角度的考虑，都必须保持足够的资金流动性，出资认购股权产品慎之又慎。

　　行业方面，资管新规过渡期虽然已经明确延长一年至2021年底，但要求消除多层嵌套、禁止通道业务等行业乱象的内核没有变。长期来看，去通道、除嵌套有助于资产管理回归本质，资金回流助力实体经济。预计股权投资领域将会面临更严厉的监管压力，明股实债等将会被禁止，资管新规过渡期满后，股权投资市场募资难或将加剧。

　　根据清科研究中心统计数据，截至2019年底在中基协备案的私募股权、创业投资基金（仅统计数据）已超过3万只，其中国资背景LP认缴总规模占市场整体募资额的65.3%；上述基金产品的管理人中，国资背景机构管理的基金总认缴规模占全部基金的60.5%。

　　中短期内国资仍将成为市场重要的募资对象。不过，国资委在2019年底、2020年出台了相关的通知规定，未来国资监管和考核将不断完善，国有资本投资和退出均面临较长的审批流程。

　　清科研究中心的统计数据显示，2020年第二季度中国股权投资市场募资情况较一季度有所好转，但同比下滑仍达到36.5%，上半年募资总金额超过4000亿元，整体同比下滑约29%。

　　总体上，国内LP市场不够成熟，长期机构投资者较少，股权投资和管理的专业化程度有待提高。而受限于上述多种因素及募资渠道单一，市场经常出现募资难的局面，中小机构尤甚。

　　三方代销私募PE/VC基金具有重要的贡献。

　　中基协的统计数据显示，截至2020年7月末，私募股权创投基金存量规模10万亿元人民币（未去重），其中构成如下：1、私募股权地产基金；2、部分定增、大宗交易、协议转让、新三板基金；3、基础设施建设、PPP基金；4、各类政府投资基金（备案实缴规模大但对外投资规模小）；5、市场化PE/VC基金。经沟通了解，常规的市场化PE/VC基金存量规模在15000-20000亿元人民币，远低于协会公布的10万亿的规模。

　　据了解，头部PE/VC机构通过三方募集资金有两种方式，一种是直接由三方代销，募集资金直接进入私募管理人募集账户；一种是三方控股私募管理人的基金投资到头部管理人的私募基金。根据行业统计及相关经验，粗略估计三方代销PE/VC基金的真实存量规模达3000-5000亿元人民币。

　　由此可见，三方代销PE/VC基金对头部机构募资非常重要，是其直接投资的重要、可持续资金来源，市场化募集而来的资金也不存在返投等附加要求。三方代销平台的资产甄别、优质管理人(GP)筛选能力，可以给投资人带来重要价值，是国内超高净值及高净值客户资产配置的重要渠道，同时为市场培养成熟专业的PE/VC自然人投资者，促进股权投资市场繁荣、直接融资发展。

　　此外，2020年上半年共122家具有VC/PE背景的中企实现上市，VC/PE机构IPO渗透率达到了65%，这些企业的发展早期离不开股权基金的投资支持。在此过程中，三方代销平台为PE/VC基金募集的资金，也就成为了初创期、成长期未上市公司直接融资的重要资金来源。

　　三方平台代销受限，或将导致私募股权募资难 “雪上加霜”。

　　今年上半年，受新冠疫情及地缘政治影响，国内私募股权市场募投活跃度延续2019年颓势，整体规模明显下滑，行业管理趋严，市场募资压力延续，机构LP出资谨慎。近期，监管部门出台的关于私募股权销售方面的新规，使得三方平台代销PE/VC基金受限，这或将使得股权投资市场募资“难上加难”，减少了个人LP出资的有效补充。

　　头部GP及众多中小机构管理人在当前的宏观环境、行业条件下，本就募资不易、步履维艰，三方代销平台是其募资的重要来源，在三方平台代销私募股权基金受限的情况下，将会进一步加剧私募股权基金募资难，当前环境下本就不容乐观的机构LP违约率（认缴基金，但实际到账缓慢、比例偏低），也有进一步上升的风险。

　　私募股权基金募资渠道受限，对于中小机构管理人和中小企业来说，意味着可能要面临生死存亡的危机。中小机构GP募资本就不易，在2020年受到疫情冲击、全球经济下滑的大背景下，募资渠道进一步受限将直接导致其面临关门的风险，一些具有优质发展潜力的GP将错失发展机遇。

　　募资收紧背景下，机构投资节奏放缓，管理人将有限的资金更多集中投资于一些头部的投资项目，一定程度上对中小企业来说融资发展将会面临更多困难。这些都不利于GP和LP双方的长远利益。

　　为市场参与者利益计、为股权市场繁荣计、为中小企业实体经济发展计，应该鼓励私募股权机构畅通多元化的募资渠道，降低本就偏向单一资金来源的依赖程度，规范管理私募股权基金销售市场，可以通过资格审查、市场准入等手段让机构持牌经营，设立市场门槛，梳理三方代销平台，通过严格监管等手段，促进股权基金市场健康良性发展。