别让“三高”死灰复燃 别让圈钱、利益输送卷土重来

（原标题：别让“三高”死灰复燃 别让圈钱、利益输送卷土重来）

特约 | 黄湘源

最近，新股发行定价折扣率所发生的一些微妙变化，或许还未必人尽皆知。不过，新股发行定价无论怎么变，显然都是由一定的利益倾向性所决定的。每一次变化总会触动到一些人的奶酪，对此人们的反应有所不同并不稀奇，毕竟有利多和利少的区别。

发行定价折扣率变化难抑资本乱象

科创板开始试点注册制后，新股发行定价即脱离了23倍市盈率的限制，由此一度出现了估值越来越高的趋势。新股发行定价过高所带来的问题，首先就是过多的超募，但超募比例过高不仅不利于鼓励企业潜心实业，反而有可能造成市场资源的极大浪费；其次，新股不败的神话及生生不息的炒新之风也随之越来越炽热，这虽然可以给一部分追新族和利益相关者带来较为明显的短期收益，但与此同时所造成的价值泡沫，反而会不利于整体市场长远稳定健康发展的大局。

创业板注册制后，老股和新股一同放宽了涨跌停限制，这让一些老股的股价开始忘乎所以地走出一飞冲天的架势，由此也再次激起了市场对新股“三高现象”的反思和警惕。但在新股发行定价方面，反映为折扣率不动声色的某些变化，这显然是有些蹊跷的，尽管从折扣到七折再到二三折的变化不可谓不大，变得也不可谓不快，在投资价值报告依然还是千篇一律地以高估值为锚的情形并没有得到较大触动的条件下，这种不露声色的折扣率变化，是否有可能从根本上改变新股发行定价中伴随的“三高现象”的死灰复燃，和圈钱、利益输送等倾向的卷土重来，目前还不得而知。

不明不白的打折有失公正

创业板自8月24日开启注册制以来，24只新股中已有2只跌破了发行价。这种现象在科创板开始试点注册制前同样的时段里并未出现过。造成上述新股上市不久即破发的原因，不是什么折扣率，而是明白无误的高价发行和超募圈钱。新股发行市盈率红线的消失，意味着新股发行定价已经由原来的行政性监管把关演变成投资者群体与发行规则之间的博弈。而如果不是事情发展到破发现象频频出现并逼迫投资者不得不用脚投票，新股发行定价的话语权实质上还是更多地掌握在承销券商、保荐人以及参与询价的相关机构手中。类似现在这样在询价定价的过程中不明不白的选择打折，则极有可能有失公正，且如果当掌握询价定价话语权的机构一致选择“抱团压价”的时候，虽然很大程度上会因新股投资价值报告和发行定价的脱节而表现为对高价发行倾向的打折，也依然反映了机构的利益倾向，拿到一定的低价筹码对于机构来说，至少也还是有可能会有一定的好处。不过，越来越多的打折发行，事实上也等于预埋了一个坑。一些处于打折发行状态的新股上市之后非但不容易走出冲破有关投资价值报告估值上限的走势，反而更多的将在下限一线徘徊，一不小心就很容易导致破发现象的出现。新股打折现象和破发的出现，对于打破一以贯之的新股不败神话虽然不无一定的好处，但对于那些已经习惯于靠新股市值配售和跟风打新赚一点钱以弥补日常炒股亏损的人们来说，就不是那么回事了。至少在目前，人们对于如此突如其来地动到了他们奶酪之现象的出现毕竟还缺乏必要的心理准备。在这种情况下，受伤更多的如果是投资者对未来所发行新股的投资信心，那么，投资者对推进注册制改革的决心岂不也将在很大的程度上会有所动摇？

在新股发行定价上，打不打折目前还是由券商和机构说了算，但市盈率原则应该并没有过时。新股发行定价不仅应由新股本身的内在价值尤其是成长性来决定，也没有理由不适当地体现当时市场条件下的供求关系。因此，作为监管者的不干预原则上尽管是对的，一概的放任自流也是不可取的，尤其是在参与询价定价的机构更多的习惯于用抱团去影响新股发行定价利益倾向性的情况下。无论是对于建立在新股发行高定价基础上的过度超募圈钱，还是承销券商、保荐人、询价机构之间通过抱团串价进行利益交换和利益输送的倾向，同样也要有零容忍的必要。非此则不足以在新股发行定价的市场化机制上实现真正意义上的拨乱反正，同时，也不足以更切实而有效的体现对投资者利益的保护。

（文章仅代表作者个人观点。）

（本文刊发于9月19日《红周刊》）

（文章提及个股仅做举例，不做投资建议）

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