保银投资总裁张智威：新经济借助疫情得到快速发展机会

　　疫情对全球资产配置的长期影响

　　保银投资总裁、首席经济学家 张智威博士

　　本次新冠疫情不仅短期压制经济增长，中长期看也很可能会使得全球经济增长率下降。

　　一方面，疫情本身对经济活动具有负面影响：疫情期间经济遭受到剧烈冲击，供给侧体现在工厂停产、需求侧体现在消费能力下降。而多地（比如部分欧洲国家，图1）的二次爆发又为经济复苏增添了不确定性，使经济需要更多时间恢复。

　　另一方面，疫情加快了逆全球化的速度：国际环境进一步恶化，国际间的经济交流因而减弱。同时各国政府和跨国公司都意识到不能完全依靠全球产业链，需要分散式生产以控制供应链风险。这使得生产要素配置效率恶化，全球经济潜在增长率进一步降低。

　　在供应链全球化的今天，逆全球化的影响可能较疫情本身更为深远。因此，我们更关心疫情从中长期视角给全球经济增长率带来的负面影响。

　　在这样的宏观背景之下，未来十年全球资产收益率很可能呈现比疫情之前低的趋势。

　　这个趋势在国债市场已有明显体现。在疫情暴发之前，日本与欧洲已经开始实行政策零利率，长期国债收益率接近甚至击穿零利率边界（即所谓“负利率”）。美联储在疫情前，为刺激通胀，也开启了新一轮降息周期，10年美债收益率一路下行；今年美联储快速、大幅宽松，08年危机期间的政策零利率复现，10年美债实际收益率已经进入负利率区间。

　　在全球利率下降的潮流中，中国国债收益率独树一帜，保持较高的收益率，其配置价值得到了提升。

　　2019年，全球债券市场中，发达国家债券规模占比超过77%，疫情以来，美国和其他发达经济长期国债利率大幅下降，负利率和超低利率资产规模上升。对全球投资者而言，在组合中是否还应该配置大量的发达国家债券这一问题难以回避。

　　反观中国，长期国债收益率一枝独秀，仍处于较高水平，中国国债配置价值明显提升，在全球资产配置中的作用将变得更为重要（图2）。如果全球投资者增加对中国国债相关产品的配置，那么在一定程度上，将会在中长期支撑人民币币值。

　　资产价格的另一个趋势是分化将更为严重。这一趋势在国家间以及行业间都会有所体现。

　　从跨国家的角度看，疫情有着不对称的影响。疫情本身对各个国家的影响程度不同，而各国对于疫情的应对方式也存在差别；去全球化对于各国的影响也有所差异。这些不对称的影响作用于各国的经济基本面，最终将反映在资产价格的分化上。

　　从跨行业的角度看，疫情加速行业变革。疫情的常态化将加速人们行为方式的演变，本应在未来数年发生的行业变革，会集中在疫情期间加速演绎，使得疫情成为观察未来趋势的一个较理想窗口：疫情使得一些旧经济加速放缓，而一些新经济则可能借助疫情得到快速发展的机会。

　　短期看，疫情期间的线上娱乐、办公、教育等需求使得相关行业受益。但这些行为方式可能在疫情消退之后还会持续下去，巩固行业变革。比如现在已经有很多欧美公司允许员工短期在居家办公，甚至有公司宣布将允许员工永久居家办公。将来，在家办公的趋势将为远程办公相关业态（比如线上协作、视频会议等）提供快速发展的土壤。

　　作者简介：张智威博士拥有美国加州大学圣地亚哥分校博士学位；曾供职于国际货币基金组织、香港金融管理局；历任中金公司（CICC）中国经济学家，德意志银行大中华区首席经济学家并且负责中国股票市场策略。2019年加入保银投资，担任PinPOINT保银投资总裁，首席经济学家。