陈阳：优化资管行业有助于金融服务实体经济

近年来，我国资产管理业务快速发展，目前管理规模已达百万亿元级。作为金融业的重要领域，资产管理行业是深化金融供给侧结构性改革的关键环节之一，也是金融服务实体经济的重要依托。随着《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》《商业银行理财业务监督管理办法》《商业银行理财子公司管理办法》等一系列制度的出台，资产管理行业正处于转型变革的重要机遇期。日前，北京立言金融与发展研究院金融资产管理研究所所长陈阳在接受本报记者采访时认为，资本投入是一国经济增长和经济发展的主要动力，在金融领域中，进一步提高金融资源、资本要素配置效率，优化金融资产管理行业结构的治本之道，还有许多工作有待推动与完善。

要素市场化改革的影响

《金融时报》记者：要素市场化改革是当前我国经济体制改革最重要的组成部分，也是供给侧结构性改革的深化。您如何看待金融资管行业供给侧改革与实体经济高质量发展的关系？

陈阳：首先，在金融供给侧改革与金融资产管理行业监管逻辑方面，金融供给侧结构性改革的基础是“确认了金融在国民经济中的重要地位”，改革的方向是面向“服务实体经济、优化金融结构、管理金融风险、遵循经济规律、发展金融科技和扩大对外开放”。我国金融资产管理行业规模已超过百万亿元级别，重塑金融监管就是要迭代(Iterate)供给端改造、新需求适应和金融协调发展问题，健全鼓励中长期资金开展价值投资的制度体系，更好地服务实体经济、促进经济转型升级。资管新规的推行，要求资管业务回归“受人之托、代人理财”的本源，标志着我国金融资产管理领域进入统一功能监管的新时期。

其次，从金融资产管理行业的结构失衡和再平衡角度看，我国金融资产管理行业存在的期限错配、权益错配等问题亟待纠偏。资产管理行业野蛮生长与金融抑制交织，隐性刚兑、多层嵌套、资金池运营等风险积累，监管真空与重叠监管同时存在。自2018年4月《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》（以下简称《资管新规》）发布以来，资管行业监管制度体系不断完善，资管业务平稳转型、规范整改持续推动，资管乱象得到有效遏制，影子银行风险显著收敛，资管业务逐步回归本源。但是由于疫情等因素影响，在2020年《资管新规》过渡期内完成监管要求的难度有所增加。因此，考虑到今年以来新冠肺炎疫情对经济金融带来的冲击，金融机构资产管理业务规范转型面临较大压力。为平稳推动资管新规实施和资管业务规范转型，经国务院同意，人民银行会同发展改革委、财政部、银保监会、证监会、外汇局等部门审慎研究决定，《资管新规》过渡期延长至2021年底。这个决定有利于巩固前期化解风险的成果，稳定对实体经济的融资供给，提高金融对实体经济的支持力度。

新基建投资模式的多元化

《金融时报》记者：今年4月28日的国务院常务会议，在部署加快推进新型基础设施建设，推动产业和消费升级时提出，“坚持以市场投入为主，支持多元主体参与建设，鼓励金融机构创新产品强化服务”。这一决策对资管行业会产生什么影响？

陈阳：这是决策层首次明确新基建的投资模式，支持多元主体参与建设。增加投资，特别是增加可以投资的资本化投资是关键中的关键。

但是，中国比较充裕的全民储蓄资源缺乏有效的组织方式与资产配置环境。当前金融抑制表现为：金融资产权益错配，即储蓄资源可转化为资本投资的比重相对较小；期限结构错配，即长久期资金需求与较短期限资金来源的矛盾；普惠需求响应错配，即金融制度、金融工具、金融产品的服务覆盖率，普惠金融本应指向的经济主体，通过现有金融体系提供的服务严重缺失。

以城市化进程作为基本盘面，新基建需要解决钱从哪里来以及负债与权益之间的结构问题。需要考虑如何把政策资金转化成产业资本，不能只指望政府财政拨款，而是需要通过政策导向调动民间资本、居民部门可转化的储蓄型资本以及以银行理财子公司、保险（养老金）等为主的机构投资人权益型资产管理投资品类等，实现产业跟随的顶层机制创新。

在全球普遍负利率、国内较低利率条件下，居民寻找收益的行为可能会提高其风险资产的配置意愿，从而推升风险偏好。在风险定价原理下，传统式投资意味着承担了更多的风险，风险偏好被动提升。行为金融学通过参考依赖和凸显性原理，也较好地解释了低利率时期，投资者对风险资产的分配明显增加的行为。与此同时，随着资本市场的广度与深度的提升，伴随而来的是投资复杂程度和市场有效性的增加，无论是居民部门，还是机构投资者，在大类资产配置时寻求专业金融资产管理机构帮助的需求也势必提升。如果再叠加优化我国税延养老制度的改革和发展，将进一步有助于提升居民部门资金配置的效率，扩大机构投资人队伍，对于推升我国权益资本市场资金来源和金融资管机构的发展意义重大。可以预见，通过完善金融供给侧改革，不断引导和壮大权益资金来源，创造一个更加有利于市场活化与潜能释放的环境，需要一系列深入的研究。

从历史的视角来看，以投资为手段，由大都市圈层发展为基本盘，通过新基建带动经济社会发展目标预期实现的过程，也应注意与规避发展经济学的所谓危机三角，即城市化、资本过剩和经济（或金融）危机。通过金融领域供给侧改革多措并举、多管齐下，我们期待着一个充分引导与释放未来发展社会、经济、金融潜能的新基建；充分满足全民健康、教育迫切需要，实现人力资本与人口质量红利释放的新基建；充分应对可能出现的新型全球长期衰退的新基建。

资管行业特殊机会投资的机遇

《金融时报》记者：当前，伴随着经济发展新旧动能的转换，叠加外部环境不确定性因素的影响，银行不良贷款、企业债务违约有所增加。对此，应如何从资产管理的视角看待特殊机会投资？

陈阳：特殊机会投资通常指经济到了某个特殊周期、宏观环境到了特殊阶段、某些标的碰到了特殊事件，导致标的物处于特殊困境、受压状态下的投资机遇。特殊机会投资有时也会指由于特殊原因而被持有或需处置变现的资产。根据其产生来源，被分为金融机构（金融服务企业）不良资产、涉诉资产、企业改制或破产清算过程中的变现资产、商业抵款（以实物充抵账款）资产、特别机遇变卖资产、其他急需处置的资产等。虽然这个定义与金融机构不良资产有一定的交集，但不能完全等同，其可能是金融机构不良贷款的抵质押物，也可能是涉诉资产，还有可能是商业抵款形成的急需处置的资产，这些资产本身并未受损，但资产价格往往低于其内在价值。同时，国家出于可持续发展战略，通过政府在引导产业、多层次金融体系支持，持续优化经济金融生态环境与新旧增长动能转换进程中，而呈现出的趋势性价值投资机会，就全经济周期角度而言，也应属于特殊机会投资范畴。

从理论层面看，特殊机会投资体系的完善、扩展与提升，可以归类于金融发展的一种，可以理解为金融功能的扩展与提升。随着金融功能的演进，金融体系越来越复杂，金融发展程度越来越高，对经济资源的配置效率也在不断提高，特殊机会投资体系的健全与发展，能够更好地为实体经济发展提供更高质量、更有效率的金融服务。

当前我国经济处于新旧动能转换、经济由高速增长转向高质量发展阶段，存在金融与实体经济失衡、房地产与实体经济失衡的问题，使得特殊机会投资的市场规模持续上升，特殊机会投资迎来新一轮的机遇。发展特殊机会领域投资，有利于进一步实现把主动防范化解系统性金融风险放在更加重要的位置，通过科学防范，早识别、早预警、早发现、早处置，着力防范化解重点领域风险，着力完善金融安全防线和风险应急处置机制。特殊机会投资有利于推进金融供给侧结构性改革，也有利于进一步提高中国金融业全球竞争能力，扩大金融高水平双向开放，提升开放条件下经济金融管理能力和防控风险能力，增强参与国际金融治理能力。

在实务操作中，特殊机会投资具有很高的挑战性。投资人需要首先发现具备价值提升潜力的基础资产，之后通过财务手段、资产运营等主动管理能力提升资产价值，最终实现理想的投资收益。此外，由于资产处于特殊状态，使得特殊资产的处置具有处置产业链较长、处置过程环节复杂的特性，进一步增加了投资难度。在推进特殊机会投资领域合作与资管创新的过程中，通过特殊机会投资基金、特殊机会资本跨境合作、创设特殊机会投资专业化交易市场等，都是值得持续探索与实践的。

资管行业高质量发展的建议

《金融时报》记者：您如何看待我国金融资产管理行业未来发展趋势？应采取哪些措施保障金融资管行业健康发展？

陈阳：未来，金融资产管理行业发展将面临新格局和新模式。一是未来我国资产管理行业将面临市场扩容的新格局，多元化资产配置的需求将进一步提升，金融资产管理行业将实现加速外延式增长。二是我国养老金、高净值客户、商业银行和保险公司将成为我国乃至世界头部资管机构立足和必争之地。三是市场风险偏好明显提升、头部集团加速形成之际，银行理财子公司将成为金融资管行业的新军和中坚力量，委外（标准化及非标准化投资）将成为可持续发展的突破之举、必经之路。

针对当前我国金融资产管理行业的再平衡，综合提出以下建议。一是进一步强化顶层设计，构建和完善金融资产管理行业全局性、前瞻性和系统性的制度框架。二是充分利用各项制度实施过渡阶段的特定窗口期，加快提高和有效整合面对市场激烈竞争以及服务实体经济的核心能力。三是金融资产管理各相关子行业要利用不同的成长基因、资源禀赋和竞争优势开创“新蓝海”。四是提升金融资产管理行业治理水平，增加机构投资者数量；加大权益类资产管理产品发行力度，支持银行理财子公司加大权益类理财产品发行比重。五是推动商业银行、理财子公司与保险公司、公募基金、私募股权基金的深度合作，进一步因应全社会普惠金融的客观需求。六是引导商业银行稳妥处置非标资产和特殊资产。七是支持保险公司通过直接投资、委托投资、公募投资等渠道增加对资本市场和其他权益类市场的投资力度。八是对权益类资产配置实施鼓励政策和差别化监管。

资本的形成是一国经济增长和经济发展的主要动力，也是要素市场化改革中核心的一环。资本要素配置问题的核心在于促进储蓄向投资转化。资本投入是一国经济增长和经济发展的主要动力。在金融领域中，如何进一步提高金融资源、资本要素配置效率，优化金融资产管理行业结构的治本之道，显然还有许多工作有待推动与完善。