重阳投资|如何解读易纲行长关于“尽可能长时间实施正常货币政策”的表述以及对未来利率和汇率走势的影响

Q：如何解读易纲行长关于“尽可能长时间实施正常货币政策”的表述？

A：中国人民银行行长易纲日前在《中国金融》上撰文指出，尽可能长时间实施正常货币政策，促进居民储蓄和收入合理增长。相较而言，我国货币政策坚持稳健取向，保持在正常货币政策区间，是全球主要经济体中少数实施正常货币政策的国家。实施正常货币政策，保持正的利率，保持正常的、向上倾斜的收益率曲线，总体上有利于为经济主体提供正向激励，有利于经济社会的可持续发展，也有利于人民币资产的全球竞争力，帮助我们利用好两个市场、两种资源。值得注意的是，“尽可能长时间实施正常货币政策”这一表述近期频繁出现在易纲行长的多次演讲和文章中。首先，易纲行长的表态反映了央行维护中国货币政策的决心和态度。在海外发达经济体持续降息，不断扩大量化宽松规模、加深负利率幅度的情况下，央行在2019年首次提出“维护我国在主要经济体中少数实行正常货币政策国家的地位”。8月以来，易纲行长再次提出“尽可能长时间实施正常货币政策”，是对此前表述的呼应。今年5月以来，随着国内复产复工的推进，中国央行率先进行预调微调，引导货币市场利率回归正常利率水平，货币政策坚持稳健中性，正是珍惜正常货币政策空间的体现。

其次，过度使用超常规货币政策存在诸多弊端。这一点易纲行长在文章中已经有所阐述。大力度刺激政策在初期有一定作用，但边际效用递减，退出难度递增，长期看还可能会刺激债务扩张和资产泡沫，固化经济结构扭曲，影响收入分配的公平性，增加系统性风险隐患。同时，货币政策关乎广大人民群众的切身利益，中国的货币政策坚持以人民为中心、助力全面建成小康社会，最重要的就是守护好老百姓手里的钱袋子，不让老百姓手中的票子变“毛”了，不值钱了；让广大人民群众分享国家经济发展的好处，收入稳步增长。

Q：那么，如何看待这一表述对未来利率和汇率走势的可能影响呢？

A：首先，这将有利于人民币资产的全球竞争力，加大人民币升值压力。2008年国际金融危机爆发后，主要发达经济体持续实施超低利率和量化宽松政策。尤其是2020年为应对新冠肺炎疫情影响，主要发达经济体中央银行开始实施无限量化宽松政策，非常规货币政策“常态化”特征明显。在这种情况下，中国坚持正常货币政策，会导致国内债券利率与海外债券利率的利差持续扩大。下半年以来境外机构买入中国债券规模上升、近期人民币汇率升值，都是人民币资产吸引力提高的体现。但是，在全球不确定环境下，本轮人民币升值的空间可能小于此前几轮。其次，这为后续可能的政策变化留出了空间。需要深刻理解“尽可能”这一表述的含义，货币政策最终是由经济和金融基本面决定的。中国经济仍处于高质量发展阶段，具有较大的发展潜力。但随着人口老龄化加剧和经济的进一步转型，无风险利率大概率长期处于下行通道。此外，随着国内金融市场对外开放程度的扩大，海外的超常规货币政策也会对国内无风险利率带来下行压力。长期来看，我们无法排除采用超常规货币政策的可能性。在一定的经济和金融形势下，适度采取超常规货币政策，可能是利大于弊的。因此，央行使用了“尽可能”这一表述，为后续可能的政策变化留出了空间。