金辉上市前冒险招：4个月狂砍40亿信托

　　两天后，金辉控股集团将赴港交所正式挂牌上市。这意味着又多了一家“闽系新锐‘黑马’上市房企”，但相比其他房企，它的IPO之路较为曲折。

　　2016年初，金辉集团（注：“金辉控股境内实体”）曾向证监会递交过A股IPO的招股书，但事与愿违，受楼市严厉调控影响，房企A股IPO闸门全被堵死。

　　受近两年房企境外上市风潮影响，今年3月下旬，金辉控股首次递交在港IPO招股书，时隔200多天后通过上市聆讯，只待最后“临门一脚”。

　　作为融资“三道红线”新规之后在港上市的首家房企，金辉控股IPO200多天通关之路，行业风向标意义非凡。上周五，浙系“千亿黑马”祥生控股集团也顺利通过在港上市聆讯。

　　3月份，本财经曾深入解析过金辉控股的招股书，最引人关注的是，该房企净负债率高达170%，这就不难理解其急于境外上市之意图，即扩充融资渠道，壮大规模。

　　据克而瑞监测：2019年金辉集团全口径销售额888.6亿元，排名第40位；权益销售额661.6亿元，排名第37位，堪称冲刺千亿规模的“后备军”。

　　从披露的最新招股书看，金辉控股负债率继续高企且不断刷新记录，截至8月底，净负债率又飙升到180%。

　　在金辉控股当初所递交的首份招股书中，截至今年2月底，较高成本的信托融资高达160.7亿元，信托融资规模之大，在已上市的内地房企中并不多见。这一数据颇为敏感，备受社会热议。

　　在金辉控股最新的招股书中，截至4月底信托融资余额为152.35亿元，而时隔4个月后，又大幅减少到约112亿元，狂砍额度40亿元。本财经注意到，从信托融资明细看，之所以大幅减少，主要是提前偿还。

　　颇为费解的是，金辉控股上述信托提前偿还的那部分，既有成本高的，也有成本低的。注意！最新招股书显示，金辉控股还有两只信托产品疑似有问题，其中一只“逾期”。

　　虽然提前偿还40亿元信托，但金辉控股总有息负债依然“不减反增”，截至8月底达到557亿元，相比去年底新增融资66亿元，比4月底新增31亿元。

　　从一年期有息负债看，撇开极少数额的租赁负债外，截至8月底为181.77亿元，相比去年底少约11亿元，一年期以上余额375.24亿元，比去年底增77亿元。这算是金辉控股“融资调仓”，优化债务结构的一大表现。

　　注意！相对于一年内有息负债额181.77亿元，金辉控股截至8月底现金及现金等价物只有68.64亿元，远远难以覆盖短期债务 ，受限资金却高达67.6亿元。

　　反映到金辉控股现金流上，该房企日常经营净现金流一直为负，融资净现金流虽不断下降，但一直为正，说明融资净额持续在扩张，现金及现金等价物净增额去年底以来一直为负，现金流状况较为糟糕。

　　更不可思议的是，金辉控股最新招股书透露，自4月底至最后实际可行日期，其拿下7幅地块，总占地面积约40.48万平米，约合607亩，总拿地成本88亿元，其中两幅位于重庆，另外5幅位于张家口、佛山、绍兴、无锡、淮安。

　　这期间，金辉控股还拿下了暂未取得土地证的4幅地块，总耗血34亿元，位于佛山、扬州、淮安、泉州，总占地面积逾22万平米，约合330.44亩。

　　这意味着金辉控股一边面临巨大的短债偿付压力，现金流过于依赖于外部融资，一边又在疯狂耗血拿地扩储，岂不是一场“走钢丝”式的豪赌游戏？

　　注意！在疯狂“扩储”上，金辉控股正在为一度“激进后遗症”买单，主要就是地王或高价地。反映到财报上，最典型的莫过于杭州翁梅项目。

　　金辉控股最新招股书坦言：公司2020年预测毛利率预期相对低于今年前4个月毛利率26.6%，主要因其预期交付一个大型项目“杭州久尚云筑”，预期2020年产生较低的毛利率，因其拿地成本较高及政府“限价”调控。

　　本财经发现，金辉控股营业收入主要来自物业开发及销售，但近2年来住宅、商业毛利率均出现较为明显的严重下滑，如2019年只有20.7%，今年前4个月只有22.8%，其中住宅跌破20%，仅有19.8%，全年估计也恼火。

　　金辉控股解释说，主要是物业开发及销售所交付的项目平均成本涨幅超过售价涨幅，平均成本增加又源自拿地成本增加，主要是南京及上海项目地价相对较高。

　　从下图所示不难看出，金辉控股2019年以来平均地价成本相比此前一年几乎“翻倍”增长，吞噬了一定的利润空间。

　　从金辉控股最新招股书看，即便净负债率飙到180%，现金远难以覆盖短期债务，又疯狂耗血拿地扩储，即便是一场“走钢丝”式豪赌，那又能如何？从其表述看，主要有三张牌。

　　第一张牌，即土储。围绕核心城市布局，二三线城市权益土储占比逾九成。

　　截至今年7月底，金辉控股手上总土储2908.17万平米，涵盖31个城市，达到160个项目，涉及应占总建面约2563万平米住宅，以及约345万平米商业等。

　　从招股书表述看，金辉控股这两三千万方土储有深层逻辑，即重点聚焦长三角、环渤海、华南、西南及西北五大经济发展势头强劲的核心城市群，在总土储中占比分別达到13.8% 、18.2% 、17.3% 、26.2%及24.5%。

　　注意，金辉控股还强调说，公司在二线城市及核心三线城市权益土储占总土储的93.3%，认为市场需求稳定但受中国相关法律法规影响较小。

　　第二张牌，即产品。围绕首置及首改购房者，市场基数大。

　　据仲量联行资料，2019年建面在90平米以下住宅项目已售总套数占全国住宅项目已售总套数的24%，建面在90平米至120平米住宅项目已售总套数占全国住宅项目已售总套数的41.6%。

　　金辉控股说，公司核心产品优步系和云著系，目标客户为市场上基数最大的首置客戶及首改客户，且重点布局二线城市及核心三线城市，因此受相关法律法规影响较小。

　　从数据上看，截至今年7月底，金辉旗下160个项目中有56个为优步系，39个为云著系，权益总建面分别为约933万平米、746.8万平米，分别占总权益建面的32.1%、25.7%。

　　第三张牌，即高周转策略。这是绝大多数房企的一贯做法，现今比以往更迫切。

　　据金辉控股透露，其通常要求拿地后110天內完成方案批复，8个月内开始预售，24–30月內实现交付结转。

　　其举例说，以“西安优步花园”为例，拿地后7个月內开始预售，且预售后的8个月內已售建筑面积达可售总建面的78%；“苏州江南云著花园”在拿地后的7个月內开始首次销售，此后5个月內已售建筑面积达可售总建面的94%。

　　早期的蓝光，曾推出让业内机构都非常震惊的“3461”，即拿地后3个月开工，4个月开盘，当月60%去化率，一年内实现项目正现金流，后继者“弯道反超”的中梁等黑马，也成了“4个月开盘”的急先锋。

　　这说明要规模“大跃进”，金辉在高周转上仍有更大的发挥空间。不过，趋于极限的高周转策略让很多千亿房企频遭业主维权，口碑一落千丈。想拿捏好，并非易事。

　　第四张牌，即团队。各大开发商，对团队打造的认知，比以往更为看重。

　　金辉控股说，公司有面向优秀毕业生的“辉动力计划”，面向基层管理者的“金翼计划”，面向中层管理者的“千里马计划1.0”和“金鹰计划”，面向中高层管理者的“千里马计划2.0”以及面向高管层的“舰长计划”等。

　　注意！在金辉控股高层序列，除了董事会主席、行政总裁林定强之外，其子林宇现年仅30岁，去年10月已被委任为执行董事兼执行总裁。

　　当然，在外界看来的金辉这四张成效如何，最终都要归结到销售战绩上。据克而瑞最新数据监测：今年前9个月，金辉全口径销售额612亿元，排名第43位，去年同期631亿元，排名第38位；权益销售额495.7亿元，排名第35位，去年同期473.4亿元，排名第35位。

　　总体来看，金辉控股仍保持了相对稳健的销售节奏，但按照目前节奏看，今年全年要在去年888.6亿元的基础上实现首破千亿大关，仍有一定难度，除非牺牲利润比别人更狠心地降价让利，因前三季度诸多千亿房企距离全年目标有较大差距，四季度会密集冲量拼杀。

　　对于已迈过千亿门槛的品牌房企来说，当前反而压力并不会太大，不少在年初时就明确保守制定目标，只要稍努力一下，就可能不好不坏，但对于金辉来说，意义就不一样了，当前能否破千亿之销售压力会非常大。