招商宏观谢亚轩：“十四五”规划下中国经济的中长期逻辑

　　“十四五”规划下中国经济的中长期逻辑

　　2020年10月29日，党的十九届五中全会审议通过了《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十四个五年规划和二〇三五年远景目标的建议》（以下简称“十四五”规划），其背后有几个值得关注的中长期逻辑：一是将经济增长目标设定为“人均国内生产总值达到中等发达国家水平”；二是“十四五”时期的12项重点任务形成了三层次的系统性架构；三是科技创新是“十四五”时期的首要任务，其保障措施包括了政府作用、企业能力、人才活力、体制机制4项。

　　1、降速提质与远景目标

　　“人均国内生产总值达到中等发达国家水平”，这是五中全会提出的要在2035年实现的远景目标之一。截至2019年，中国人均GDP为1万美元。“十四五”时期中国潜在GDP增速预测值约为5.5%（不变价增速；IMF（2020）；白重恩、张琼（2017）），按照现价美元计算的名义经济增速约为7.0%（平减指数按1.5%估计）。假设人口不变，这意味着“十四五”之后中国的人均GDP将达到1.5万美元。2026至2035年，假设中国名义经济增速平均能超过5.0%，那么2035年中国人均GDP增速将接近2.5万亿美元。

　　中国人均GDP从1万美元上升至2万美元以上的主要困难在于，“十四五”时期，中国经济将进入增速下降但质量持续提升的过程：

　　（1）近年来，为应对中美经贸摩擦和新冠疫情的连续冲击，中国宏观杠杆率明显上升。“十四五”时期，需要将宏观杠杆率的上升速度控制到“避免每年上升超过十个百分点”的区间，这主要涉及财政、国有企业、房地产企业和金融机构的债务监管。

　　（2）中国制造业局部接近技术前沿，后发优势消失，自主创新面临更高难度和更高风险。

　　（3）居民消费仍然会受制于贫富差距、劳资矛盾（包括自动化替代、分配弱势地位等）。近年来实施的全面脱贫、个人所得税改革等只是开始，教育公平、农村改革、城市户籍和收入分配制度改革等仍需要在“十四五”时期持续推进。

　　（4）全球正在经历百年未有之大变局，中美关系出现本质变化，中国的外资外贸将受到明显影响；同时随着人均可支配收入的提升和居民消费的升级，中国的进出口将更趋平衡。综合之下，中国的经常项目顺差将趋于收窄。

　　2、“十四五”的5个新理念与12个重点任务

　　达成上述目标的主要动力来源于“十四五”规划提出的5个新理念和由科技创新领衔的12个重点发展领域。

　　“十三五”的总体目标是全面建成小康社会，而“十四五”的总体目标升级为锚定二〇三五年远景目标，亦即基本实现社会主义现代化。由于总体目标升级，“十四五”规划的指导思想、原则、主要目标、重点任务也相应出现了升级。其中以下5项新的理念与经济发展密切相关，应该重点关注：

　　第一，统筹发展和安全。这在“十三五”规划中是作为统筹经济建设和国防建设的任务，而在“十四五”规划中则升级为指导思想。

　　第二，加快建设现代化经济体系。主要是指产业结构、市场体系的升级，以及政府与市场关系的协调。“十三五”规划中这也只是重点任务之一。

　　第三，加快构建以国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局。主要是指要对总需求结构的演变采取有效应对措施。

　　第四，推进国家治理体系和治理能力现代化。主要是指执政能力的制度性、系统性提升。在经济领域，以系统性、长期性的“宏观治理体系”概念代替了常用于逆周期、部门性调节的“宏观调控”概念。

　　第五，指导原则中的“坚持系统观念”：涵盖了统筹国内国际两个大局，办好发展安全两件大事，坚持全国一盘棋，发挥中央、地方和各方面积极性，防范化解重大风险挑战等多项矛盾的统筹协调。

　　“十四五”时期重点发展的12个领域，依次包括科技创新、现代产业体系、新发展格局、市场经济体制与宏观经济治理、乡村振兴、区域协调与城镇化、文化事业、绿色发展、高水平对外开放、民生、安全、国防共12个方面，这12项任务形成了一个三层次的架构。

　　第一层次是科技创新，这是“十四五”时期的第一动力：无论是国内高质量发展的需要，还是全球科技竞争加剧的格局，都决定了科技创新位列第一。

　　第二层次是宏观政策，包括供给侧发展现代产业体系，需求侧加快构建以国内大循环为主体，国内国际双循环相互促进的新发展格局，以及经济体制改革的根本问题——政府与市场的关系。

　　1。 供给侧：要建立现代产业体系，提升产业链与供应链的现代化水平，既要自主性地技术创新，也要在战略性新兴产业、现代服务业、基础设施、能源、数字化等领域实现突破。

　　2。 需求侧：要进一步挖掘内需潜力，关键是优化收入分配结构，以及支持中小企业和民营企业，从而带动居民就业，稳定居民收入预期，促进居民消费和民间投资。

　　3。 市场经济体制：以4个方面改革作为保障：一是优化市场主体，包括国资布局调整、国有资本改革、非公经济发展等。二是完善产权、准入、公平竞争等市场制度。三是以要素市场化配置改革为重点，优化市场体系。四是实现更高水平开放。

　　4。 宏观经济治理：包含供给侧结构性改革、跨周期调控、逆周期调控、宏观审慎监管等政策工具，工具越丰富，政策越精准灵活。

　　第三层次是结构政策，包括乡村振兴、区域协调发展与新型城镇化、文化软实力、绿色发展、高水平对外开放、民生与应对老龄化、国家安全、国防和军队现代化。

　　3、科技创新是“十四五”时期的首要任务

　　科技创新是“十四五”规划12项重点任务中的首要任务，其保障措施包括国家力量、企业能力、人才活力、体制机制4项。企业、人才需要什么样的政策？政府如何更有效发挥在科技创新中的作用？本节将现有学术研究结果梳理如下：

　　（1）创新激励政策：资本市场比财税政策更有效

　　创新驱动发展战略的政策体系可以分为基础支撑、财税支持、金融支持三个方面。其中基础支撑主要包括体制机制建设、人才培养、基础研究与专项计划等，属于中长期政策；财税支持主要包括直接补贴、税收减免、政府订单等；金融支持主要包括政策性金融、多层次资本市场建设，以及金融产品创新等。

　　财税政策的问题一是政策设计较为复杂，如需要考虑增量型与存量型；二是对流动性约束较强的中小企业影响更显著；三是不适合高速增长领域，对强竞争力企业会有挤出。

　　与之相比，深化资本市场改革，建设多层次资本市场，能更有效地支持企业研发与创新。原因一是资本市场具有高频交易功能，同时有众多主体参与，能通过不断试错进行价值发现，从而为技术创新实时定价；二是中国的创新型中小企业普遍偏好股权融资，原因是当前信贷融资的显性和隐性成本较高、企业债券融资标准较高，而股权融资成本较为灵活，同时能获得投资人在行业资源、市场拓展上的支持。

　　2019年以来，科创板设立、创业板改革、港交所改革等，缩小了中、美之间股权融资的差距，特别是特殊IPO条件、注册制改革等措施，为创新型企业在中国沪、深、港上市扫除了障碍。资本市场改革成为中国支持技术创新的主力政策工具。

　　（2）金融危机以来，影响企业价值创造的因素出现了变化

　　金融危机之前，低劳动力成本、低税率、以及提供优质公共产品的地区对企业具有较高的吸引力。但金融危机之后，生产端的聚集效应、基础设施、研发水平以及需求端的消费者距离等因素变得越来越重要，价值创造持续向上游环节（研发和设计等）和下游环节（营销和售后等）转移，生产过程创造的价值份额持续下降（麦肯锡，2019）。

　　其原因在于：1。 目前约半数劳动力已可以实现自动化替代，资本和劳动力对制造业的重要性出现了反转，这使得目前仅18%的商品贸易是基于劳动力成本套利的。2。 规模效应增加、贸易成本下降，使得产业链集聚效应持续强化，生产要素进入聚集区之后会“沉迷其中”，对成本边际变化的反应变得迟钝。3。 随着互联网的发展和数字经济领域 “网络效应”的强化，市场空间对于企业价值创造越来越重要，而2025年新兴市场将占全球制造业消费的三分之二，2030年将占全球消费的半数以上。

（3）从城市之间的“人才争夺战”看人才的政策诉求

　　近年来国内主要城市之间的“人才争夺战”愈演愈烈，户口、补贴、购房优惠等各类措施不断出台，背后的逻辑其实是在追求经济运行和人口流动之间的一种良性循环。

　　一方面，各地会通过吸引人才流入来促进经济增长和结构优化。对于生产、人才的流入能从边际上改善生产要素的供应——既包括劳动力数量、质量、年龄结构，也包括资金（通过储蓄、纳税、社保等形式）、技术（包括引进新技术、试错型技术进步等）和数据要素的积累。对于需求，人才流入既能直接拉动消费与住房销售，也能间接影响企业投资的增速与方向。同时，人才流入也会产生聚集效应，提升资源整体配置效率。

　　另一方面，城市所在区域实现了持续经济增长和结构升级，就能提供更多的就业岗位、提升收入增长预期，提供更广阔的职业发展空间，同时增强城市的财政力量，改善市政环境，并持续投入教育科技文化卫生建设，形成长期可持续发展趋势，从而进一步吸引高质量人口的流入。

4、深圳“双区建设”的改革使命与市场空间

　　（1）深圳改革开放再出发，推进“双区建设”的背景

　　深圳建设中国特色社会主义先行示范区的战略部署，体现了中央“顶层设计+基层探索”的改革开放新模式，既彰显国家意志，又符合地方诉求。一方面，国家需要深圳发挥改革开放“排头兵”与“试验田”的作用，为中国经济转型突围“闯”出一条新路；另一方面，深圳也需要国家授权来改革城市发展的“痛点”，为深圳城市发展打开新的空间。

　　因此，中央关于深圳建设中国特色社会主义先行示范区的政策框架是结合了顶层设计与地方需求之后的战略部署，一定程度上体现了国家下一步深化改革的重点和方向。相比于《粤港澳大湾区发展规划》，政策框架不仅将深圳作为大湾区四个核心引擎之一，强化深圳对区域发展的辐射带动作用；而且将深圳作为新征程中的改革尖兵，为国家整体改革探索路径并积累经验。

　　（2）六大领域体制改革，探索形成“双循环”新发展格局

　　与粤港澳大湾区等区域发展规划相比，国家授予深圳了一整套政策体系，从目标定位到授权清单，全方位规划了深圳未来五年的发力领域与路径措施。其中，以探索形成“双循环”新发展格局为主线，以六大领域体制机制改革为核心的《实施方案》，清晰地指引了深圳改革开放的趋势方向，对投资主题的选择具有重要价值。

　　畅通内循环：疏通要素市场化配置堵点、完善科技创新环境制度，重点关注资本市场改革与数字经济等主题。在“双循环”的设计方案中，补短板、疏梗阻，打通国内生产、分配、流通、消费各环节是建立独立自主国内大循环的关键。因此，《实施方案》中“完善要素市场化配置体制机制”与“完善科技创新环境制度”等内容旨在促进深圳“内循环”的形成，规划部署全面详细，授权事项占了首批授权总数的50%。其中，围绕深交所的资本市场改革与围绕数字经济的科技创新体制改革两主题，则是畅通内循环的重中之重。

　　升级外循环：打造国际化营商环境、完善高水平开放型经济体制，重点关注知识产权保护、金融与航运业对外开放等主题。通过高水平的对外开放，升级外循环是为了更好地支持和畅通国内循环，实现内外双循环的相互促进。因此，《实施方案》中“打造市场化法治化国际化营商环境”与“完善高水平开放型经济体制”等内容旨在发挥深圳外向型经济与毗邻港澳的区位优势，探索如何在更高层面上与国际市场相融合。其中，强化知识产权保护、推动国际法治领域跨境合作，以及推动金融与航运业对外开放等主题值得重点关注。

　　补齐民生服务供给短板，是深圳建设中国社会主义先行示范区的主要特色，重点关注医疗、教育、社保、文化等主题。在中央对深圳的战略定位中，关于民生的有三项“城市文明典范”、“民生幸福标杆”、“可持续发展先锋”，而《实施方案》通过“完善民生服务供给体制”与“完善生态环境和城市空间治理体制”对此进行落实。尽管《深圳建设中国特色社会主义先行示范区综合改革试点首批授权事项清单》中民生领域的综合授权事项较为有限，但明确提出的深圳医药改革与办学自主权下放尤为值得重点关注。

　　（3）值得关注的市场机遇

　　第一，要素市场化配置体制机制改革领域的市场机遇：作为政策体系浓墨重彩的一部分，要素市场化配置体制改革蕴藏的市场机遇值得深入挖掘。其中，“创业投资企业市场准入优化”可能会改善创投行业低端竞争的格局，使其将精力和资源集中到优质企业培育中去，长期利好优质上市企业；“深化科技成果使用权、处置权和收益权改革”可能利好为技术成果评估、定价、撮合交易的中介机构与科研创新能力强的科技型上市公司；“支持开展数字人民币内部封闭试点测试，推动数字人民币的研发应用和国际合作”将利好数字货币产业链，给予深圳当地企业先行优势。

　　第二，高水平开放型经济体制改革领域的市场机遇：该领域的改革重点包括知识产权保护、新兴产业立法，以及金融业对外开放等。其中，“支持符合条件的在深境内企业赴境外上市融资”政策利好券商投行业务，特别是深圳当地、具有境外上市资源的头部证券公司；“扩宽深圳经济特区立法空间，支持深圳在人工智能、无人驾驶、大数据等领域先行先试”政策利好上述产业打破知识产权的发展制约，加速发展。

　　第三，完善民生服务供给体制领域的市场机遇：虽然《实施方案》提出了医疗、文娱、教育等领域的改革方案，但《授权清单》仅就放宽国际新药准入、探索完善医疗服务跨境衔接机制进行了授权，对涉及的医疗企业形成明显利好，建议重点布局。