他山之石： 英国私募基金监管借鉴意义

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　　他山之石： 英国私募基金监管借鉴意义

　　于宏巍 杨光

　　英国在另类投资，特别是私人股权基金以及对冲基金等私募领域的发展与监管处于全球领先地位，法规体系完备、政策支持系统完善、监管权威性高，对我国快速发展的私募基金行业具有重要的借鉴意义。

　　英国私募基金主要受欧盟另类投资监管指令及英国金融市场法案等规制，主要由英国金融行为监管局（FCA）及行业自律组织监管。英国对另类投资基金在市场分类的基础上，主要通过行业协会制定行业规则、引领和规范行业发展。另类投资基金监管规则，与欧盟相关金融监管指令具有较高的一致性，从而维护伦敦国际金融中心的地位和影响力。

　　欧盟金融监管指令及其在英国的应用

　　尽管英国出现了“脱欧”事件，但英国金融市场与欧洲金融市场一体化程度很高，欧盟金融市场一体化进程对英国亦有深刻的影响。欧洲金融市场一体化进程，使得欧盟和英国的法律规范也出现了一体化。欧盟针对开放式基金监管发布的可流通证券集合投资计划（UCITS），为欧盟基金监管法律规范的一体化提供了一个样板。

　　随着另类投资基金在金融市场中的重要性与日俱增，以及2008年金融危机引发对另类投资基金监管的诸多争议，另类投资基金成为全球金融监管改革与合作中的热点话题。在这样的情况下，欧盟于2009年4月29日发布另类投资基金管理人监管指令草案。经过约两年的多边协调后，欧盟于2011年6月8日正式发布了欧盟另类投资基金管理人指令（AIFMD）。AIFMD指令于2013年7月即在英国生效，对英国的影响主要有：一是英国另类投资相关法律法规予以相应调整和修改；二是某些已经被授权管理基金的英国管理人需要根据指令的要求获得“二次授权”；三是某些类型的基金管理人将首次纳入监管对象范畴；四是对基金托管提出了新的要求；五是指令的“护照（passport）”制度，影响基金销售和运作管理（特别是在欧盟设立的基金）；六是非在欧盟设立基金的“护照”制度，对基金本国的私募基金监管体系产生了影响。

　　英国另类投资基金行业的监管框架

　　英国对于另类投资基金行业的监管框架包括三类，分别是：

　　一是法定监管机构。金融行为监管局（FCA）承接了金融服务监管局（FSA）的金融市场监管职责，是英国另类投资基金行业的法定监管机构，主要负责对另类投资基金管理人及其行为进行监管并制定监管原则。另一法定监管机构审慎监管局（PRA）则主要负责对银行、保险公司进行审慎监管，不对另类投资基金相关行业进行日常监管，但会从系统性风险视角对另类投资基金行业给予关注。

　　二是行业协会自律组织。针对不同类型的另类投资基金管理人，英国分别成立了相关的行业协会负责制定行业规则、引领行业发展。比如，对私人股权基金管理人与创业投资基金管理人，成立了私人股权与创业投资协会（BVCA）；对于公募类公司型另类投资基金管理人，成立了投资公司协会（AIC）。上述协会的组织性质是商会组织，即作为商业利益集团与政府争取应有利益，同时与FCA具有密切联系，积极向FCA反映行业诉求并提供数据和建议，也积极提出和改进最佳实务，增强自律，防范风险。

　　三是国际性行业协会。主要是对冲基金标准委员会（HFSB）以及另类投资管理协会（AIMA）。上述委员会制定在国际上通用的对冲基金管理人行业标准，反映出英国作为传统老牌资本主义强国，通过不断的知识积累和学习，在形成特定优势后，将自己的标准转化为国际通行的最佳实务。其中，AIMA已成为国际证监会组织（IOSCO）的附属委员会，其成员遍布欧洲、北美和亚太地区，具有广泛的影响力。

　　英国另类投资基金行业监管的法治基础

　　英国另类投资基金相关行业的监管法律法规体系及相关法律依据包括以下三类：

　　一是欧盟指令。主要指另类投资基金管理人指令，此外还有欧盟证券委员会（ESC）根据“委任立法”（delegatedacts）制定的直接适用于各成员国的指令实施细则以及欧盟证券，也有欧洲证券市场管理局（ESMA）制定的直接适用于市场参与主体和监管机构的监管指南以及技术型标准。欧盟的监管标准，通常需要在其成员国的金融法规中得到充分体现。

　　二是英国国内的相关立法。主要包括2000年《金融服务与市场法案》（FSMA）；金融行为监管局颁布的各项规则及指导意见，比如2013年关于实施另类投资基金管理人指令的指导意见、2014年关于另类投资基金管理人报酬的指导意见；财政部颁布的关于税收方面的法律法规，比如英国相关的税收法律以及对中小企业实施的各项税收激励计划。此外，还有关于劳动保护、反洗钱、预防和惩治贿赂等方面的法律法规。

　　三是对冲基金标准委员会的行业标准。该行业标准主要包括信息披露、估值、风险管理、基金治理及股东行为等5个方面，任何签字成为委员会会员的对冲基金都应当遵守该行业标准。由于FCA颁布的监管原则比较抽象，难以具体适用，需要可操作的监管规则；监管规则存在漏洞，又需要监管原则的指导。正是在原则监管理念基础上，标准委员会制定的行业标准，成为对监管原则与监管规则有效补充。此外，委员会也制定了一些不具有强制力的指导原则。

　　英国另类投资基金相关行业的监管特色

　　首先，与欧盟规则深度融合，面临“退欧”挑战。欧盟另类投资基金管理人指令颁布后，于2013年7月在英国生效。英国基本上全盘吸收了指令中的相关规定，并通过修改本国法律法规实现与指令的一致性。2016年6月“脱欧”公投后，根据欧盟的相关规定，英国有2年时间启动“脱欧”程序及进行谈判，并在获得欧盟议会批准后正式“脱欧”。但现阶段，英国仍是欧盟成员国，欧盟指令对其仍有拘束力。英国“脱欧”对另类投资基金行业带来的最大挑战，是英国另类投资基金管理人能否像现在一样通过“护照”在欧盟市场进行基金产品的管理和销售。

　　其次，政府监管与行业自律的有机配合。FCA制定另类投资基金监管的基本原则；各行业协会根据基本原则分别对对冲基金、私人股权与创业投资基金、公募类公司型另类投资基金等管理人制定行业标准；财政部制定促进另类投资基金行业发展的税收优惠政策；税务海关总署下设的小微企业中心则负责具体审批。各部门之间还通过定期或不定期会面、备忘录等方式交换意见，共同研究解决监管过程中遇到的实际问题。

　　再者，对冲基金行业自律标准得到国际认可。目前，委员会的对冲基金管理人会员已超过120家，其中英国会员占34%、北美会员占43%、其他欧洲国家会员占15%、亚太会员占8%，其所管理的资产总额超过10亿美元并代表具有不同的投资策略。投资者会员超过60家且种类多样，其中英国会员占23%、北美会员占44%、其他欧洲国家会员占16%、亚太会员占17%，其向对冲基金的投资额超过6亿美元。投资者积极支持委员会的监管标准。

　　第四，公募类公司型封闭式另类投资基金能够公开募集。因此，具有以下优势：一是公司治理方面，由董事会对从事公司外包业务的管理人进行监督，获得规模经济效益的同时有利于防控风险；二是投资公司具有的封闭式集合资金特点，能够保证投资对象多样性（包括投向流动性较低的资产），减轻大额赎回压力，进行最优投资配置并维持投资配比稳定，受到投资者欢迎；三是能够运用一定程度的杠杆工具进行融资，提高投资回报能力。

　　第五，税收激励计划的作用突出。一是对符合条件的“投资信托”（实质是公司型基金）给予购买者以税收穿透待遇，有效解决了双重征税问题，利于吸引各类免税主体参与投资。二是在税收中性基础上，进一步对三类“创业投资计划”实行税收优惠，主要方式是通过减免个人所得税、资本利得税以及税收抵扣，帮助投资者降低投资成本、减少投资风险、提高投资效率：第一类“企业投资计划”适用于总资产不超过1500万英镑，员工数量不超过250名，且未在交易所主板上市的公司；第二类“创业投资信托”（即公募类公司型创业投资基金）适用于总资产不超过1500万英镑，员工数量不超过250人且未挂牌或在另类投资市场而非主要股票市场上市的公司；第三类“种子企业投资计划”适用于成立2年以内，总资产不超过20万英镑，员工数量不超过25人的公司。上述三类计划针对的投资标的分别为中、小、微型企业。

　　对中国私募基金行业的启示及建议

　　首先，应高度关注、密切跟踪“脱欧”事件的影响。跟踪“脱欧”事件对英国另类投资基金行业及伦敦金融市场的影响，重点关注启动“脱欧”程序时间、谈判过程中涉及另类投资基金相关行业的安排以及“脱欧”后英国基金管理人如何在欧盟市场管理及销售基金等。

　　其次，创新对私募基金相关行业的监管理念与方式。英国公募类公司型封闭式另类投资基金（投资公司）可从宏观上吸收货币，向实体注入资金，是储蓄转化为投资的有效方式；从中观上促进了市场稳定，有利于价值投资和分散风险；从微观上避免了私募基金的大额赎回和大幅波动风险，发挥了长期投资作用。发展我国私募基金，建议深入研究和借鉴英国公募类公司型封闭式另类投资基金的做法。

　　再者，落实税收中性原则，加快完善私募基金税收相关政策。在税收中性原则的基础上，应加强投资端税收优惠政策研究，增强中小微企业对社会资本的吸引力。既要针对中小企业的不同特点和需求有针对性地设计多层次的税收激励计划，也要注重对投资者设计有效的激励措施，包括减免个人所得税、资本利得税以及税收抵扣等。借鉴穿透计算原则，让投资者真正享受到税收优惠政策的好处。（作者于宏巍、杨光均为中证金融研究院研究人员，本文摘自《清华金融评论》）