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中欧瑞博投资管理股份有限公司董事长吴伟志新浪财经迅 4月23日消息，由中国证券报主办、国信证券协办的“2017中证金牛投资分享会”在深圳举行，中欧瑞博投资管理股份有限公司董事长吴伟志出席会议并发表主题演讲。
吴伟志指出，根据周期性因素 “春夏秋冬理论”，市场属于上有顶、下有底，而目前的市场处于熊末牛初的春天，不要奢望在眼下的“春天”赚大钱，“春天”该播种，同时存量博弈的震荡市不要追涨杀跌，最重要的是：不要在春天的震荡中，失去对未来的信念。
以下为演讲实录：
非常高兴在这里跟各位朋友分享，今天我分享的题目是“不因春寒而丧失对美好未来的信念”，刚才我的两位同行，陈总跟鲍总都作了非常好的分享，接下来跟大家汇报一下我们的思考。
大的题目我只讲两点，第一点是对眼下资本市场、A股市场怎么看。第二点是想跟大家探讨一下，当我们试图看清楚影响这个市场的主要矛盾之后，怎样面对这个市场。我很赞同陈总的观点，目前处于熊市的第三个阶段，快到绝望式下跌的阶段，但是眼下的A股市场充满了矛盾性，一方面我们看到很多很熟悉的熊市中后段特点，同时我们也看到了一些跟过往熊市非常不一样的地方，就像我们看到创出新高的茅台一样，有一批像茅台这样的公司不断出现新高，也有一些公司不断向下崩溃，这种现象怎么理解呢？影响眼下的股市有两方面的因素在起作用，一方面是周期性因素，比如说每一次市场到了这个阶段，它有了一些共性，共有的特点，我们叫做周期性因素。还有一个是结构性因素，就是过去这个阶段不存在的新的因素，这些因素是导致眼下A股市场看上去比较陌生的主要原因。
回到周期性因素，我想花一分钟时间向各位汇报一下我们的“春夏秋冬理论”。我本人1993年进入证券行业，到今年已经整整24年，面对市场这个喜怒无常的先生，他有没有规律可追寻？早期我们觉得没有规律可追寻，经过十几、二十年以后，我们觉得市场先生的脾气还是很清楚的。简单来说，我们觉得股市的一轮牛熊循环，就像一年四季一样，有春夏秋冬之分，这个观点是我们在07年公司成立时提出的，（PPT演示）这个图的内圈是一年四季自然界的，纵轴是一年四季的气温，当气温最低的时候，就是冬天最寒冷的时候，即将进入春天的冬末春初。当气温最高的时候，就是夏天进入秋天的时间。外圈在牛熊循环，过去A股一轮牛熊循环大约是9-10年，牛熊循环纵轴就是我们所说的PE估值水平，我一会儿会有一些图向大家展示在眼下这个时点不同的板块估值水平有很大差异，一方面创业板、中小板还处于高高位往下退潮的过程之中，另一方面以沪深300为代表的一批蓝筹股，它们处于逐渐涨潮的过程当中。
股市四季与自然界四季有几点非常相似的地方：
1、周而复始，循环不息。为什么会有一年四季？为什么会有春夏秋冬？道理很简单，因为地球围绕着太阳在公转，地球离太阳距离的远近决定了春夏秋冬，只要地球继续围绕着太阳转，春夏秋冬就不会改变，无论这个冬天温度多么寒冷，比平时的冬天更冷，也改变不了冬天过了以后，春天、春天、秋天要来的规律。股市牛熊循环的动力来自于两个因素，一是经济有周期，二是人心永远不变，人心永远是在贪婪与恐惧之间摇摆，当机会来临的时候，人们就恐惧，当风险很大的时候，人们就很疯狂、很贪婪。投资者的心态永远在恐惧与贪婪之间摇摆，这些因素导致股市是有循环周期的。
2、牛熊循环和四季最像的地方是什么？自然界的温度每天都在波动，明天的温度跟今天的温度相比，不是高一点就是低一点，或者持平，短期看温度每天都是波动的，但是季节的变化趋势不会因为温度的波动而轻易改变，比如说今天是4月23日，4月23日到7月底是春天往夏天发展的过程，平均温度趋势是逐渐上升的，这是季节变化的趋势，这个趋势不会轻易改变，但是这个星期六跟下个星期六比，下个星期六的温度一定比这个星期六高吗？不一定。短期看温度总是波动的，但季节的变化趋势不会改变。同样，股市的指数每天都在波动，但是牛熊循环的变化趋势不会因为几天的股市波动就改变。很多朋友为什么在牛市来的时候赚不到钱？是因为他分不清趋势，在座的朋友不会因为下一周寒流来了，温度降低，我们就说冬天来了，不会做出这样的误判，但股市中的多数人容易做出这样的误判。
3、不同的季节穿不同衣服，深圳还好，四季变化不是特别明显，北京冬天要穿羽绒服，夏天要穿段修T恤。衣服就是人类面对季节变化的策略，衣柜当中没有哪一件衣服四季都可以穿，不同的季节要穿不同的衣服，不同的牛熊循环，不同的阶段，我们的投资策略一定要随之发生改变。这就是我们所说的牛熊循环的周期理论。
这是1992年以来到现在沪深300估值区间图，其实很容易理解，就像我们说深圳每年最高温度有上限，最低温度有下限一样，每一次牛熊循环，泡沫再大，估值都有顶，每一次熊市来的时候，大家再恐惧，估值都是有底的。我们看一百多年以来美国的历史，道琼斯标普500每次到了熊市最低谷的时候，跌到8倍附近就跌不到，每次到牛市泡沫最大的时候，涨到24倍附近就涨不动，我们说这是区间，短期可能会突破一下，但站不住，不持续。所以我们说上有顶、下有底，这个“顶”和“底”不是指数的“顶”和“底”，而是估值区间的“顶”和“底”。
眼下A股市场，沪深300目前的估值水平处于中值一下，中小板目前处于退潮当中，绝对数字在40多倍，创业板绝对的估值接近50倍，也是在退潮当中。春天的阶段，周期性因素有几个共性，目前A股市场周期性因素导致的几个特点：1、退潮到了中后期，由于没有赚钱效应，没有增量资金进入市场，我指的是总体进入市场的资金和流出市场的资金，据我的观察，不但没有增量，甚至现在流出还多一点。A股市场为什么不能持续上涨？特点就是存量在博弈。2、熊末牛初的春天，指数震荡可以是斜率向上、斜率是平的、斜率向下，这不是问题的关键。3、到了底部震荡的春天的时候，它和熊市第一阶段下跌相比是有一些区别的，股灾过程中，泥沙俱下，什么都在跌，到了这个阶段就会出现分化，体现出一些估值高的仍然有泡沫的公司继续寻底，继续挤泡沫，估值合理、业绩增长的公司，场内的增量资金就会集中。4、没有主动纠错的投资者会被动出清，前段时间有一些小票莫名其妙股价闪崩，道理很简单，有些可能是庄家资金断链，有些可能被证监会查了，这种现象很正常，就是巴菲特所说的“潮水退了才能看得到谁在裸泳”，现在继续下跌的很多公司，基本面确实不支撑股价。5、在震荡寻底中大众情绪与秋天恰好相反，多数人绝望股换钱，这样的心态逐渐被投资大众发现、接受，形成共识，面对这样的市场，很多投资人会把手中的股票逐渐换成现金，所以大家会看到一个现象，熊末牛初，多数人对市场越来越没有信心，越来越倾向于把股票换成现金，大家想一想，牛市后期泡沫阶段是什么情况？那个时候也是震荡，但在那个时候，多数投资人会越来越有信心，他觉得跌不下来，多少投资人会选择把手中的现金换成股票。在底部区间和在顶部区间都是筹码转换的过程，底部区间的特点是筹码从输家向赢家手中转换，顶部区间恰恰相反，是赚了很多钱的赢家把筹码转换给输家。眼下市场慢慢就会到这个阶段，越来越多人不敢持有股票，把股票换成现金。
刚才讲的是周期性因素，接下来跟大家探讨几点新的结构性因素对A股市场的影响，为什么过去在底部震荡区间，熊市第三阶段有一个特点，每次反弹结束了，指数会回到起点，甚至创新低，但这个经验在这一轮“春天”无效，股票一破位，你一卖，结果它不跌了，涨起来了，为什么无效？就是因为新的结构性因素在起作用。
1、国家队直接进入股市，地方部队有组织协调战斗。股灾当中是国家队单兵作战，地方部队袖手旁观，但2016年开始，刘主席上任以后，我们发现组织能力加强了，保险机构、公募机构、大券商等地方部队的投资行为受到窗口指导，某公募基金今天如果净卖出比较多，对市场有影响，交易所就会很关心，打个电话过来问询一下。在这样一种国家队深度介入、地方部队协调战斗的情况下，就出现了过往熊市中不同的特点，跌不深，单日指数跌幅只要超过1%，总有一些神奇的力量把它托起来。
2、投资主体机构化加速趋势，每年保险行业新增3万亿资金，3万亿资金之中如果有20%可以投资于股市，每年会新增6000亿资金进入市场。当然，还有社保基金、养老资金，投资主体机构化这个大趋势正在加速，这也是导致我们看到目前市场出现严重分化的一个结构性因素。
3、IPO不减速，小股票不断地发，大家要多少，我给你多少，每周发10家，一年52周，能发四、五百家。第二点和第三点叠加在一起，产生的效果是一致的，会导致过去被高估的小股票继续存在估值下行压力。
4、眼下全球经济一体化，A股已经融入全球资本市场，这一点会对我们的投资文化产生深远的、不可逆的影响。
5、短期看，二季度影响比较大的可能是金融去杠杆，去年年底中央经济工作会议定下的调子是加强金融监管、降杠杆，防风险，下决心处置一些风险点。证监会的动作是把货币政策收紧，银监会郭主席上台后持续发布一些文件，要整治“三套利”，专项治理“四不当”。对于金融去杠杆，我们不要心存侥幸，国家已经下了决心，至少在没有产生严重问题之前，这个方向是很坚定的，过去脱实向虚的金融矿黄或许正在散场，从2012年开始到2016年，金融加杠杆、影子银行快速成长的现象已经告一段落。证监会同样做出了很多动作，包括对并购重组的收紧，对高送转旗帜鲜明的反对，对操纵市场的打击，对再融资的限制，A股正在面临一场涤荡陋习的蜕变与挑战，对A股投资文化的改变产生深远影响，价值投资越来越舒服，主题投资、操纵市场的投资人肯定越来越难受。当然，保监会也很敏感，过去几年有一个A股市场的生力军，就是保险机构，他们通过卖万能险、投连险集聚大量资金进入股市，自从保监会加强监管以后，我们看到情况发生变化了，有可能过去增量入市变成收支相抵，可能会维持平衡，我担心可能会出现资金逆转，由于投连险和万能险到期，有可能导致一些保险机构需要抛售股票来应付资金流出的压力。这些因素综合下来，二季度短期我们认为市场是有压力的。
刚才讲了在周期性因素影响下和新的结构性因素影响下的眼下A股市场的特点和思考，接下来向大家汇报一下在这样一种变化下，什么样的策略更加有效。从两个角度来探讨，一是当你不知道什么事情是正确的时候，你首先要想清楚什么事情是犯错误的，知己知彼，百战不殆，对手犯的错误是胜，但不败是可以自己把握的。想在这样的市场当中赚大钱，实现这个目标之前，第一步先做到不犯错误。
在这个市场阶段，什么样的错误不能犯呢？我们觉得以下六件事不能干：
1、不要奢望在眼下的“春天”赚大钱，“春天”该播种，你听说过春收吗？你指望春收，首先它不符合道，不符合道的东西就不靠谱，很危险。目标不要定错，你定一个转大钱的目标，策略就一定要积极进攻，你不积极进攻，怎么能赚大钱呢？在四处都是“坑”的环境下，如果你太积极了，有可能掉到坑里去。
2、远离坏人，一定要远离那些讲故事的，没有主业核心竞争力的高估值题材股，当然我指的是从我们的投资面角度、从我们的价值观角度，当然也有不少投资人跟他们混在一起赚了大钱，市场上赚钱的方法很多，但我们觉得在这样的环境下，跟这些公司混在一起很危险。
3、不要试图维持股价，不管你掌握的钱是一千亿还是五千亿，是一个亿还是五个亿，投资人在市场中永远是只小兔子，你不要试图跟规律和趋势抗衡，你短期可以把股价维持在一定的位置，我为什么写这一条呢？因为今天来到现场的很多都是同行，做私募机构也好，公募机构也好，手上掌握的资金不少，好像对于一些公司短期内维持一下股价是有可能的，但我们不要做短期舒服、长期错误的事，因为市场是聪明的，我们回忆一下当年的德隆，维持住几个核心股票的股价在高位不跌，甚至收购了很多金融机构，通过金融机构为自己不断地融资，结果怎么样？结果你的股票维持在50倍市盈率，整个市场其他股票的估值跌到10倍市盈率了，你想想，其他投资者会买你的单吗？不要把其他投资者想象成傻瓜，一定要敬畏市场，敬畏其他投资者，尊重规律，尊重别人的智慧。
4、这个季节不是收获的季节，这个季节是播种的季节。如果你希望在秋天收获累累硕果，而在春天因为恐惧不下地耕作，不下地播种，你春天不播，秋天想收，这符合道吗？
5、存量博弈的震荡市不要追涨杀跌。股评家有一句永远不会错的话——高抛低吸，高抛低吸不是什么时候都可以用，但在这个阶段高抛低吸确实是正确的，这个阶段千万不要觉得好像要突破了，我去追，追涨杀跌在这个阶段会左右挨打，这个阶段高抛低吸确实可以做，但牛市来的时候不可以做，在春天底部震荡的时候可以。
6、最重要的是：不要在春天的震荡中，失去对未来的信念。多数投资人会在春天的反复震荡中，追高止损一次，再追高再止损一次，再追高再止损一次，三次之后他就不敢买股票了。所以底部震荡的春天不是亏钱，最可怕的是诛杀了未来的牛心。你在春天把牛心都杀了，夏天就赚不到钱了，因为你会抱着熊市的心态面对夏天。中欧瑞博很强调策略。
那么什么事情可以干呢？这个春天跟过去有很多一样的地方，有很多不一样的地方，股市当中剧本是不变的，变的是演员，这个春天该怎么播？我想把我们的思考跟大家分享一下，在讲这个之前，我们有一个问题，成长投资是否需要等待最悲观的指数最低点出现？我们看三段历史，第一段是2000年3月到2002年的10月的纳指，2000年3月5132泡沫破灭，2002年1月跌到2200点附近，这个2200点不是纳斯达克指数的最低点，2002年1月份是2200点，2002年10月份跌到1108点，腰斩，熊市最后一个下跌阶段，指数在跌了60%的基础上再腰斩。很多人说寻找指数最低点出手，但是我们看一下数据，在纳斯达克最后下跌的阶段，指数跌了47%，我们看一下成长股，在指数腰斩的过程之中，少的涨了1倍多，多的涨了2、3倍。说明什么？说明如果我们2200点不买这些成长股，到1100点再买，你的成本会比2200点的时候高很多。你想象一下，1100点的时候你进入市场，你敢不敢去买这些已经涨了2倍的成长股？我相信很多投资人不敢。纳斯达克的历史告诉我们，买最优秀的成长股不需要也不能等到指数最低点出现，指数最低点出现的时候，成长股已经涨了一大截。
A股有没有类似的历史？A股最近的两次“春天”，一个是2004年1月到2005年6月，这六个季度上证指数从1497点跌到998点，指数跌了33%，但是成长股的表现，白药、茅台都涨了1倍、2倍，你等998点来的时候买成长股，比1500点的时候已经贵了1倍。最近的这次“春天”是2013年1月到2014年6月，上证指数在2000-2200点之间反复波动，六个季度指数跌了9%，但成长股网宿科技、启名星辰这段时间涨了2-6倍。
从纳斯达克和A股的历史来看都说明了一个问题，买优秀的成长股不能等到指数最低点的时候出手。我们能不能找到理论依据呢？看看这个公式大家就能找到理论依据了，决定股价P只有两个关键因素，一个是EPS（企业每股盈利），一个是PE（市场给企业的估值水平），为什么在熊末牛初可以买成长股？假如现在熊末牛初，假如现在是12倍，从12倍跌到8倍，PE能跌多少？30%，假如你今年买了一个成长股，它的EPS今年有40%成长空间，业绩能增长40%，很不幸，你买完以后，到明年PE跌了30%，那么会有什么结果？结果就是打平，因为估值增长30%，业绩增长40%。今年打平，明年会怎么样？明年PE会不会从8倍跌到6倍、5倍？或许会，但即使它会，也不持续，因为8倍附近是熊市底部。明年PE维持在8倍水平，如果这个公司明年的业绩还能增长40%，会有什么局面？明年你能赚到业绩的40%的钱。后年PE假如从8倍回到12倍、16倍，业绩还增长40%，后年你就能既赚到业绩的钱，也赚到估值提升的钱，这就是我们所说的在熊末牛初买成长股，不但有铁一般的历史事实告诉我们可行，从理论上也说明它是完全可行的。
在这个春天该如何播？
1、对于成长投资来说，最优秀的成长股会在指数涨潮之前先涨，每一轮春天扮演最优秀成长股角色的，一定是那个时代新经济的代表。大家回忆一下96年的牛市、2006年的牛市、2013年的牛市，涨得最多的成长股一样吗？不一样，96年那一轮牛市涨得最多的是长虹和发展，那个时代彩电走进千家万户，它代表那个时代的升级。06年涨的是张裕、茅台，它代表那个时代最新的经济。2013年这一轮涨的是移动互联网，接下来这一轮跟它们都没关系了，而是在我们关注的新能源汽车、人工智能、物联网等领域。
2、对于价值型投资人来说，我们觉得可能会进入一个相对比较舒服的阶段，因为这一轮的几个结构性因素，投资主体机构化、长期利率下行趋势、投资文化的改变，这些因素都有利于这个大板块，这里说的价值股是指优秀龙头公司，它可能会从历史上的折价向未来的溢价演变，可能会出现中国版漂亮50，这是一个大趋势。
3、对于趋势投资者来讲，因为投资周期比较短，而且各有各的绝活，有的人善于做主题，事件驱动，在雄安概念出来之前先布局，他是种菜，如果你有很好的大棚，永远可以种，各有各的招。但有一点要提醒大家，现在你保持箱体思维，不追高，涨上来卖，跌下来买，这个思维是可以的。但是一旦市场从熊末牛初切换到牛市中期以后，要及时切换思维，要把高抛低吸的思维切换成买入持有的思维。
非常感谢主办方给我们这个机会，也感谢大家耐心的倾听。谢谢大家！
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