“黑天鹅”事件背后公募基金投资再思考

⊙记者 王炯业 ○编辑 张亦文

“黑天鹅”事件是指非常难以预测且不寻常的事件，通常会引起市场连锁负面反应甚至颠覆。与以往有所不同，如今的“黑天鹅”事件集中落在曾经被市场称为“稳健标的”的白马股身上。这一现象引起了公募基金的高度重视。

据不完全统计，今年有多只曾经的白马股因各类突发事件引发股价大跌，乃至连累整个板块市值迅速蒸发。一批重仓这些白马股的基金因此受到牵连，净值下滑明显。对此，有观点认为，借助一定的方法、手段是可以避免“黑天鹅”事件的;但也有观点认为，正是由于其不可预知性，是无法避免的。

而据记者了解，面对频频“踩雷”的现象，作为专业的投资机构，公募基金的讨论并未仅仅局限在能否避免危机的绝对性之争，更多思考的是“危”与“机”两者之间的关系，即如何规避危机发生的概率，降低带来的负面效应，又如何从危机中寻觅隐含的机会。

现象：基金集体反思“黑天鹅”事件

今年以来，股市发生了一些“黑天鹅”事件，使得重仓的基金净值大跌，颇为受伤。而“黑天鹅”集中落在白马股身上，更引发了业内纷纷议论。

4月17日，中兴通讯突然公告，由于美国商务部工业与安全局激活拒绝令，公司紧急停牌。6月13日，公司发布重大事项进展及复牌公告。复牌后，公司股价连续8个跌停，股价遭腰斩。

Wind统计显示，截至2018年一季度末，共有188只各类公募基金持有中兴通讯股票。若从更详细的2017年年报看，持有中兴通讯的公募基金数量将上升至225只，而实际持股的基金数量应大大多于上述数据。

受此影响，这些重仓中兴通讯的基金的净值损失惨重。记者注意到，南方一家基金公司旗下一只权益基金因持有中兴通讯股票的比例接近上限，且在科技板块的仓位较重，短短一个多月净值损失约10%。

白马股集中营医药板块也“沦陷”了。最近，受到相关事件影响，一些药企股连续跌停，并带动整个医药板块大幅下挫。短短数个交易日，医药板块市值蒸发千亿元以上，重仓基金损失惨重。

细心的投资者或许注意到，这些股价大跌的公司此前多是被市场看好的白马股，所处行业也是市场关注的成长行业，从被寄予厚望的科技板块，到前景无限的光伏产业，再到有望成为拉动内需重要力量的医药板块。似乎一夜之间，一些过去被机构力推的稳健白马股变成了投资者唯恐避之不及的“黑天鹅”，成了资金“用脚投票”的对象。

沪上一家基金公司的量化基金经理表示，受各种因素影响，二季度A股市场回调压力增大，市场风险偏好降低，只有大市值因子表现较好。

另一家知名基金公司的权益投资基金经理表示，二季度各类指数普遍下跌。其中，上证综指下跌10.14%，深证成指下跌13.7%。

北方一家基金公司的权益类基金经理认为，二季度市场环境错综复杂，这些因素集中体现在指数上，沪深300指数下跌了9.94%。只有个别消费类板块如食品饮料上涨，绝大部分板块都是负收益，制造类板块尤甚。而由于看好未来中国制造升级的大机会，基金二季度在电子、通信等高端制造板块依然有所配置，突如其来的“黑天鹅”事件，对净值形成一定拖累。

思考：躲避危机有绝招

据记者了解，目前不少基金公司期望从宏观、中观、微观多方面着手，积极提高研究的深度与广度，以规避或降低突发事件给投资标的带来的负面影响。

前海开源基金首席经济学家杨德龙认为，有些“雷”是难以避免的，但有些“雷”是可以避免的。比如一些业绩变脸的上市公司，机构通过前期的深入调研及研究是能够提早发现企业业绩变脸的;再比如近期药企的“黑天鹅”事件，虽然避“雷”难度较大，但通过深度调查还是可以提早发现问题的。总之，规避问题公司的最重要的方法还是提高研究的深度与广度。

一家大型基金公司的基金经理也认同此观点。他对记者表示，要想规避个股“黑天鹅”，需要对公司的业绩增长情况、关联交易、现金流、毛利率等财务指标作出仔细的梳理和筛选。同时，在投资过程中要紧密跟踪公司的动态行为，定期进行深度研究。

摩根士丹利华鑫基金的基金经理王联欣认为，降低“黑天鹅”事件带来的负面影响的另一种方法是分散化投资。在股票市场中，足够的分散化投资能够显著降低甚至消除股票的非系统性风险。也就是说，单个股票的权重在降低到一定程度时，它的个别风险将对组合的整体风险影响极小。因此，对一个足够分散的投资组合而言，即使在持仓个股中出现了“黑天鹅”事件，对整体组合的影响也是微乎其微的。

此外，个别宏观层面的“黑天鹅”事件有可能引发系统性风险，导致同一市场中的绝大部分资产出现齐涨齐跌的情况。此时，如果仅在单一市场中做到分散化投资是完全不够的，有必要在资产配置层面做到同样的分散化投资。比如，广泛投资于股票、债券、期货等金融产品和金融衍生品，甚至投资海外市场，这都有助于降低组合的整体风险。

不过，沪上一位基金经理表示，正是由于分散投资，所以公募基金完全避“雷”的假设难以成立。他说：“我觉得只能尽量减少遇到‘黑天鹅’事件的频次，多选择一些管理层诚信、社会声誉良好的优秀公司，这样才能降低‘踩雷’概率。”

当然，多家机构还认为，在“黑天鹅”事件来临时，还应有良好的应对措施，要能够对事件的来龙去脉进行分析和解读，进而作出是走还是留的决策，并能果断执行，从而将损失降低到最小程度。

再思考：危与机并存

智者在危机中看到的是机会。除了躲避危机的方法，公募基金思考更多的是危机中的“机”在哪里。

回顾多个“黑天鹅”事件，产品造假、发生质量问题，往往重击相关上市公司的收入、利润。部分涉事较深的企业，在事件发生后，营业收入、利润断崖式下跌，股价连续跌停，甚至导致相关公司破产，走到退市的悬崖边。

在此背景下，机构进一步思考的是，这些公司是否从此一蹶不振、没有了翻身的机会?

从过往的案例中或能发现一些端倪。天弘基金近期在《被“黑天鹅”撞上的股票，后来会怎样?》一文中写到，2008年国家质检总局公布个别厂家的奶粉被检出三聚氰胺。该事件直接导致三鹿集团破产、资产被收购。蒙牛乳业在港股复牌当天暴跌60.25%。伊利股份股价一个多月里从14元左右跌到了6元左右，蒸发后市值甚至不到50亿元。

然而，三聚氰胺事件也助推了行业整合，小奶场纷纷退出市场，行业壁垒提高，标准越来越严格。更值得机构关注的是，随后几年，国人对乳制品的需求持续旺盛，这也使得行业龙头经过短暂调整后迅速收复失地并高速增长，龙头公司伊利和蒙牛的优势反而越来越大。

数据显示，短短10年，伊利股份股价从2008年的最低点6元左右涨至如今的27元左右，其间涨幅3.5倍，复权后的涨幅更惊人，达到26倍。同样，在此期间蒙牛乳业在港股的涨幅也接近7倍。

类似的情况还发生在“瘦肉精”事件上。2011年3月15日，央视曝光双汇发展子公司收购的生猪当中，有部分使用了国家严令禁止的“瘦肉精”进行喂养，严重损害消费者健康。当日该公司股票跌停，截至4月底，股价跌幅超30%。经此打击，公司当年的净利润同比大幅下滑，营业额损失巨大。不过，在2012年，双汇发展就实现净利润28.85亿元，同比增长116%，恢复到危机前的水平，股价也在2013年走出新高。

一位从公募机构出来的私募老总告诉记者，危机这个词语，从字面上就可以看出，“危”代表着危险的意思，但“机”也代表着机会的存在。身处危机之中，在意识到危险的同时，也不要忽视机会的存在，这在股市中尤为重要。

而他口中难逢的机会，就是以非常便宜的价格买到一家好公司。他说：“每次危机事件爆发后，我们都会将身处漩涡中的公司价值与暴跌后市值作比较。若远低于公司真实价值，这时的危机就变成了大机会。”

王联欣认为，投资经验的宝贵之处就在于，能够更加沉稳地应对危机并作出果断决策。因此，无论“黑天鹅”事件的最终影响如何，能够从中成长的投资者就能终身获益。

美国一位著名投资大师说过：“没有研究做基础的投资，就好像闭着眼睛开车。”的确，在A股市场更是如此，不做深入研究的盲目投资很容易“踩雷”。而也正是通过深入研究，才能在危机发生时，大胆地进行左侧买入。