我们该做投资的“乌龟”还是投机的“兔子”？

编者按：在投资的世界，我们该做投资的“乌龟”，还是投机的“兔子”?有人认为我们正生活在一个“前所未有”的历史时代，机会和风险总是来来去去，“买进并持有”的投资方式已经过时，选时交易才是未来的投资策略。可是要知道，“你”不断在正确的时间做出的投资举动所取得的令人难以置信的成功，恰是“我”在错误的时间做出的投资举动所导致的惨痛的失败。每一次交易，投资者中总有人必然处于相对面。因为不确定性是投资根深蒂固的特点，所以大多数的胜利都会属于乌龟，而不属于兔子。

最早知道“乌龟”精神是在但斌先生的《时间的玫瑰》里——真正的投资者更像“孤独的乌龟与时间竞赛”。后来又知道，原来德高望重的彼得•伯恩斯坦先生曾在2001年发表过一篇题为《60/40解决方案》的随笔。那时，伯恩斯坦就为投资者提出这样的建议，要做投资的“乌龟”，而不是投机的“兔子”的投资战略。之所以提出这样的投资建议，是因为伯恩斯坦早已清楚地看到，在投资中，随着市场周期的变化，“乌龟往往会比兔子赢得多得多”。因为对一个未知的未来投下巨额赌注，其结果将会比赌博还要糟糕，因为在赌博中，你至少知道自己的赔率是多少。在生活中大多数由于贪婪的诱导而做出的决定，都不会拥有好结果，所以最好的投资组合，应该是60%的股票和40%的债券。“投资不像其他许多领域，因为不确定性是根深蒂固的，大多数的胜利都会属于乌龟，而不属于兔子。”

与菲利普·费雪、罗伊·钮伯格相似，伯恩斯坦也见证了过去一个多世纪里每一场金融危机，他也是极少数亲身经历过1929年大萧条、又在2008年的金融风暴里依然还活跃在市场上的人。伯恩斯坦撰写了许多文章和著作。我读过他的《与上帝抗争：不同寻常的风险故事》，那是一本十分出色的风险教材。伯恩斯坦有许多真知灼见。比如他曾提醒投资者说，20世纪末以及21世纪的投资策略有一种健康的风险观，那就是，如果没有回报，就不要轻易冒险。损失厌恶、心理账户，以及过去二十多年来行为金融学产生的其他概念，都为价值投资赢得了投资大众的信任。“价值型投资正是这些概念的直接应用，”伯恩斯坦说，“人们在理解市场走向时往往抱有一种单纯的思想，他们只喜欢那些感觉舒服的股票，对那些感觉不舒服的股票根本不正眼相看，于是在价值估计上经常会犯大错误。因此，如果你对这些有了解的话，就可以成为赚钱的价值投资者了。”

“龟兔赛跑”要学乌龟的道理，影响深远，甚至被不少基金公司奉为圭臬，例如美国Ariel Investments公司的标志就是一只乌龟捧着奖杯，公司主页上宣传语为“慢而持久赢得比赛”，背景为小鸟为获胜的乌龟衔来桂冠，兔子还远远落在后头。

不过，仅仅两年之后，伯恩斯坦却改变了自己的观点。2003年，他在《经济学及投资组合策略》杂志上发表了一篇具有强大影响力的文章。在那篇文章里，他又这样说，因为我们对未来不够了解，无法保证历史经验会以任何形状、形式或顺序出现，预期股票溢价不仅低，而且也没有考虑到今天的投资环境所潜藏的异常情况——我们正生活在一个“前所未有”的历史时代。因此，要摆脱长期投资优化的额外负担，并让短期力量发挥主导作用。依靠相反的投资组合，考虑其中一部分可能会带来好运而另一部分则是厄运，就可以利用最动荡的资产类别来获得回报。同时，要为股票打造一层“保护墙”，如黄金期货、风险资本、房地产、外汇主导的金融产品、财政部通胀保值证券以及长期债券。最后得出的结论是，不要永久这样去做，机会和风险总是来来去去，要频繁改变你的资产分配，要灵活。“买进并持有”的投资方式已经过时，选时交易才是未来的投资策略。

约翰·伯格先生赞赏伯恩斯坦的勇气，说他不断前进，披着红斗篷，全然不顾地冲进满是公牛还有熊的角斗场。他评论道，从前伯恩斯坦确定乌龟会赢，而今他却确定兔子会赢，但是，这怎么可能?他正在做“试图要调和不可调和的事”。根据伯格的判断，伯恩斯坦真正建议投资者去做的是——投机。只是，那注定是一场输家的博弈。伯格说他根本不相信选时交易的有效性。“你”不断在正确的时间做出的投资举动所取得的令人难以置信的成功，恰是“我”在错误的时间做出的投资举动所导致的惨痛的失败。每一次交易，投资者中总有人必然处于相对面。依据伯格从事金融业的毕生经验，他说，“我深刻怀疑一切形式的投机活动，包括选时交易。我从未听说现在谁能够投机成功，过去也没有听说过。”当然，市场需要投机者，但同样也需要投资者，因为市场必须达到一种平衡。不过，“今天强烈的、摧毁性的动荡是因为我们没有控制好这一平衡而付出的一大代价。”

这就意味着，在牺牲本来就远远做得不够的长期投资的直接成本基础上，每个人都非常关心金融市场做得太多的短期投机的暂时胜利，也就是说——投机太多，投资却太少。