房地产信托再平衡:补库存与新转型

明股实债的操作模式遭重点排查，房地产信托业务转型势在必行。

“市场经济的魔力一再显示：一扇业务之窗关闭，新的业务之窗随之开启。”复旦大学信托研究中心主任殷醒民教授在2017年第二季度中国信托业发展评析报告中描述。

在“房子是用来住的，不是用来炒的”背景下，信托业所面临的政策要求是既要抑制房地产泡沫，又要防止出现大起大落，以此实现促进房地产市场平稳健康发展的宏观目标。

据中国信托业协会公布数据，截至二季度结束，流向房地产业的资金信托为1.77万亿元，整体规模从一季度的8.43%上升到9.02%。国投泰康信托研究认为，在楼市严格调控下，信托公司房地产信托规模依旧有较快增长，主要原因是近期银行贷款、债券融资、私募基金等房地产企业其他融资渠道受限，房企融资需求转向所导致。

用益信托研究人士分析，房地产领域一直都是“吸金重地”。不过，在强调控、严监管、融资趋紧的背景下，房地产投资将有所放缓，但大幅降低可能性不大，房地产行业仍有结构性机会。

“房地产行业是国民经济的重要支撑，健康合理的房地产业有助于国民经济的持续健康发展。而房地产信托一直以来是信托公司的主要业务， 也是信托业务收入的主要来源，短期内不可能完全萎缩。”该人士在报告中表示。在资金市场流动性偏紧的情况下，预计未来房地产领域和工商企业领域的平均收益将继续上行。

房地产信托今年面临在“去库存”和“增库存”城市之间寻找新的平衡，普益标准数据显示，二季度共有64家信托公司发行了2118款集合信托产品，发行数量环比增加57款，增幅为2.77%。

在政策层面，今年4月份，银监会要求信托公司控制向房地产行业提供融资的行为，监管要求重点针对房地产行业以及其他产能过剩行业。此后一个月，银监会下发《2017年信托公司现场检查要点》，要求重点排查房地产信托中类似明股实债这种绕开监管的操作。

根据银监会46号文要求，单一、集合资金信托计划中的开发贷以及集合资金集合资金信托计划中的股权投资业务不受影响。其他集合资金集合资金信托计划中的“股+债”、合伙企业投资、收益权转让业务均需要排查。

“股+债”中股权投资可用于拿地、信托持股比例较高时房企项目可出表;合伙企业投资中的问题是在穿透审查不严格时，募集资金可用于拿地;收益权转让业务中的问题是拓宽房企融资渠道，募集资金用途不受限， 如应收账款收益权等模式变相规避监管向房企融资。

其中，明股实债的操作模式是重点排查领域，在“去杠杆”的宏观调控指导思想下，此类运作模式将被杜绝。

从房地产信托角度考虑，此前乐于债权投资最主要原因是基于风控。以“股+债”模式为例，在“股+债”模式中，常见的交易结构有两种：“股权+股东借款”和“次级债权+优先级股权”。

“股权+股东借款”是信托计划部分资金通过受让或增资持有项目公司股权，剩余资金作为股东借款投入。

“次级债权+优先级股权”是房企以应收项目公司债权或关联方以应收债权认购信托计划次级份额，投资者持有优先级份额受让项目公司股权。无论哪种交易结构，对于房地产资金端而言，其承担的风险大大降低。

殷醒民认为，在不断加码房地产调控压力下，融资类房地产信托业务未来发展空间将进一步缩小;信托公司将向真实的股权融资、商业化地产运营投资和信托型ABS方向转型。在当前严监管的背景下，符合监管要求的交易结构将局限于开发贷和少量非固定收益类股权投资，业务转型势在必行。