刘晓冬：中国对冲基金行业的危与机

刘晓冬    品今（北京）资产管理有限公司副总经理

刘晓冬：中国对冲基金行业的危与机

刘晓冬：尊敬的各位来宾：大家上午好!首先也感谢刚才姜总的演讲，非常精彩，是从一个很专业化的角度来跟大家做阐述。今天我就从一个非常宏观的较给大家分析一下中国对冲基金行业的现状。

我这个报告的题目叫“中国对冲基金行业的危与机”。这里包括两个部分，一个部分是危，一个部分是机。首先，我承认目前中国对冲基金行业正处在高速的成长阶段，也认为未来行业的空间是非常广阔的。但是，正是因为行业发展好的时候，我们才要居安思危，所谓“国虽大，好战必亡;天下虽安，忘战必危”。我个人是从2014年初进入了私募基金这个行业，过去在公募基金工作过，也在期货工作过，所以涉及到股票和期货两个方面。

在三年前，我进入对冲基金行业的时候，当时说的一句话是中国的对冲基金是蓝海，但这里对冲基金主要泛指的是私募证券投资基金。但三年过去了，现在如果还说这句话的话，恐怕我们的底气就不是那么足了。因为大家都感觉到，目前的私募基金行业的确面临着很多的困难，我总结有五条：竞争激烈、投资标的匮乏、标的资产的盈利能力差、产品收益不占优势以及监管趋严。

首先看行业竞争情况，在我刚进入这个行业的时候，也就是三年前。中国对冲基金产品总数量只有2万余只，而现在变成13万只，涨了6倍。从单只基金的平均管理规模来看这两年却下降的50%，由2亿元萎缩到1亿元。这说明行业的供给速度要高于需求的增长速度。大家的份额在下降，大家分的羹少了。

从投资标的来看，这是我们总结的目前的对冲基金的投资策略分布，最大的一块是股票多投策略。第二块是其他，其他主要就是我们的非标债权类的产品，如果剔除这块影响，只看股票多投、股票多空以及定向增发，他们的占比占整个私募基金的70%以上。所以，我们的私募基金的投向大部分投资到了A股市场，这个标的是非常非常集中的。

但如果A股市场盈利能力强也好啊，但实际上并不是这么回事，左上角这张图是我们统计了A股过去各年的涨幅的正态分布情况(图)。A股的年度涨幅大概率是落在了负的20%到正10%区间，上涨的年份和下跌的年份各占一半。跟美股比有明显的劣势，美股道指过去38年的涨幅大概率是落在了0-30区间，而且上涨年份要远远高于下跌年份。

当然，可能是因为我们A股的时间比较短，市场不太成熟，有的包括发行制度缺陷、交易制度缺陷等一系列的问题，但随着未来各种制度的完善以及我们经济的见底回升，不排除会出现一波长期的牛市，但至少从过去来看并不是这样的。

由于A股市场的盈利能力差，导致我们以投资A股市场的私募基金业绩也不占优势。这是我们统计的2011-2016年这六年的投资与股票市场的私募基金的业绩情况(图)。六年平均收益只有7.4%。当然，不排除很多私募基金由于它的出色的投研能力,它的收益远远高于行业平均水平。但我只说的行业的综合情况。7.4高吗?不高，不光不高，比公募基金的数还要低，公募基金是10.25，但大家知道公募基金的门槛比私募基金低、收费低，公募基金还能公开宣传，所以私募基金它的发展上目前是没有优势的。

收益不光不高还极不稳定。过去六年间，有两年平均收益是负的，两年是微利的，只有2014和2015年收益还可以。收益不高且不稳定的产品是客户所需要的吗?我觉得不是的。根据我们的调查或者我们日常接触的客户，他们需要的产品是什么样的呢?他们需要的产品也好、资产也好无非两类，一类是收益虽然不高但极度稳定的产品，一类是收益虽然有波动但是涨幅非常大的资产。举两类非常热销的产品或资产作为例证，一类是信托，债权类收益过去两年内达到8%-9%而且是刚性兑付的。一类是房子，这是我们统计的过去六年中国一线城市房价的涨幅是94%，意味着每年涨幅16%，而A股只有6%。国内一线城市房价的涨幅回撤非常小，而且客户在买房子的时候还能加杠杆。这就导致了投资者有钱就去买房子、买信托，而不是买私募基金。

由于部分私募基金为了招揽客户，出现一些违规的行为，比方说承诺收益、比方说做不合理宣传、比方说向不合格投资者进行销售。所以招来了监管趋严的趋势。私募基金监管大有公募化的趋势，这对私募基金和投资者都是一个保护，但是不可避免的，短期内会增加私募基金的合规和运营成本，短期内肯定会有一些负面的冲击。

前面我讲了行业不好的地方、行业危的地方，我并不是说想打压这个行业，我只是想提示一个投资的机会。因为在美国的七十年代出现了和我们目前A股市场一样的情况，美国整个七十年代它的股票是一个宽幅波动的十年，做股票投资没有任何机会，股票私募基金的规模在大幅萎缩，但同时有一类崛起了就是对冲基金，我指的是以双向投资、投资衍生品为主的对冲基金，比如 索罗斯 就是在七八十年代壮大的。所以面对目前的市场，我觉得真正的投资衍生品的对冲基金是未来十年一个重大的发展机会，面临着风口即将启动的时刻。

为什么呢?其实做真正对冲基金的竞争是非常不激烈的，大家可以看到，因为这里图里没写，其实如果是从国内的各个投资策略的基金数量来比的话，国内目前投资于股票市场的私募基金产品是4848只，这是排行榜统计的数字，投资于期货的一共是515只，但是投资于宏观策略的产品只有105只，这个占比是非常低的，但是大家知道如果在海外的话对冲基金的主策略就是宏观策略。所以国内宏观策略占比是非常低的。同时，从绝对规模来看，美国做宏观策略、做对冲策略最大的私募基金叫桥水，它的管理规模目前合人民币是1万亿，而国内做对冲基金最大的规模也不过是10亿元上下，所以潜在规模是非常大的，如果你认可中国早晚要超过美国成为世界第一经济体的话，那中国的对冲基金的规模也早晚会达到目前美国的对冲基金规模的水平。

当然很多的私募基金想进入对冲基金领域、想做衍生品业务，其实这个行业的瓶颈也蛮多的，第一是人才的瓶颈。股票型私募基金它的人才主要来自于证券公司和公募基金的培养。但是在对冲基金这个领域，积累明显是不够的。对冲基金的人才主要来自于一个是海外回来的人才，一个是期货公司，还有一些个人成长起来的，所以人才的储备远远不能满足市场的需求。第二个是管理规模天花板，因为我们有一些关键品种的缺失导致我们管理规模短期内很难像股票型基金这么大。

关键品种包括什么呢?最大外汇没有，目前还没有完全受监管的外汇交易的平台。同时一些关键的期货交易品种原油也没有，像期权也是非常少的，这就影响我们行业的发展，当然随着不断地改进，商品期权上市，肯定会越来越丰富的。

所以，未来我觉得对冲基金行业的趋势，首先随着无风险收益的下滑，这种超高净值客户将来越来越青睐于对冲基金。现在他们资产配置体系一个是房子、一个是信托，刚性兑付必然会被打破，房子以目前的房价已经透支了未来十年的增长，很多富豪去年已经卖了房子到海外，但发现海外资产收益率更低，而且安全性也不明显。到海外转了一圈以后发现不那么理想钱还要回来，有可能进入股市里面，也可能进入衍生品市场。所以将来就会有越来越多的私募机构进入对冲基金这个领域，发展衍生品领域，就导致对冲基金人才会更加的抢手。

所以对对冲基金公司来讲，最重要的资产是什么?是人才。人才在对冲基金里面的地位远远高于在股权投资基金里面的地位，甚至也会高于在证券投资基金里面的地位。所以一定要建设一个以人为本的公司体制，包括合伙制也好等各种体制也好。另外每个对冲基金最好有自己个性化的投资策略，另外销售对象要向高端发展。我们的销售对象、对冲基金销售对象绝对不是说三五百万的投资者，因为他们承受不了风险，对冲基金的投资者一定是富有群体、富有家族。

在这里我也在思考我们的对冲基金业务怎么发展，还好，我们有集团的支持，利用集团的自有资金，以集团的高净值客户资金做一个内部的FOF池，同时我们也吸引一些行业内的优秀人才加盟，当然这些人才可以是子公司或者事业部的形式加盟，他们的投资策略包括股票、量化、期货等多个策略，通过内部FOF来调配资金，同时也达到孵化新私募的目的。

在这里我也希望广大的投研人才可以加盟公司，同时也希望我们的同行和金融机构多跟我们交流。这是我的电话号码：18611404604，大家有兴趣的话可以加一下。谢谢大家!