华永信资本余黄炎：做与众不同的价值投资派

谈起价值投资，中国投资者的评价不尽相同。众所周知，“股神”巴菲特是价值投资的代表是理性投资的典范。然而，在A股市场，价值投资常常被质疑，认为价值投资就是一个彻头彻尾的谎言，有人甚至预言99%的价值投资者都会在A股市场死去。

价值投资究竟是真理还是谎言?是否适合中国国情?是否只是一个不可复制的神话?带着这样的问题，近期私募排排网“春瑜会客厅”邀请到了2015年度的私募冠军——深圳市华永信资本管理有限公司基金经理余黄炎，为大家分析应该如何正确理解价值投资，并如何运用价值投资在A股和港股市场上创造持续的财富增值。

学价值投资要跟真正的大师学

余黄炎毕业于北京大学经济学院，是价值投资的倡导者和坚守者，拥有多个行业的研究经验，先后研究过1000余家上市公司。2012-2015年在A股市场上的年化收益率为40%，在港股市场的年化收益率为30%，并在2016年荣获私募排排网“2015年度中国最佳海外私募基金”。

余黄炎表示，中国投资界对价值投资实际上存在很大的误解。

“我看到行业里面的很多谈论价值投资的人，实际上对价值投资的理解很不到位。学习真正的价值投资，要直接从国外的价值投资大师身上学习，才能学到一个真正地道的价值投资。实际上价值投资有很多基本观点和规律，比如说价值投资第一条：不要亏损。价值投资是注重风险控制的，如果说价值投资出现亏损，那它一定不是真正的价值投资。价值投资另外一个特点是逆向投资，在这个市场高涨时不介入，而是在市场下跌的过程中等待，然后在底部介入。如果坚持逆向投资，你的投资一定不会亏损，一定会赚钱。”

价值投资是知易行难

余黄炎认为，价值投资是必须要学的一门功课，投资的目的就是寻找价值。“其实巴菲特有一句话，他说的更苛刻，更直白，他说，投资就是价值投资，否则就叫投机，因此价值投资这个词本身就是废话。”

对于巴菲特的价值投资理念，余黄炎表示，看似很简单很直白，实际上执行起来有非常大的难度。即便是他自己从2004年就开始研究巴菲特的方法，但也直到最近两年他才开始真正学透。价值投资并不仅仅等同于买入并长期持有，还包涵着更为深刻的内涵。

“最早我也研究成长股，后面我又转向了买便宜的、即价格被低估类的股票，并在价格合理时立即卖出，最后我再过渡到以买在底部为原则、同时结合看长线成长股的方法，其实走到这里才算是真正领悟到了巴菲特的投资理念核心。实际上学巴菲特是很难的，因为他又有价值投资，又有长线投资，巴菲特是把这2个原则结合起来了，两者兼顾实际上是非常难的。”

按照余黄炎的理解，价值投资可以分为两种方式，一种是买“便宜”的原始价值投资，另一种是进阶级的“买成长”的高级价值投资，对待不同的股票要采取不同的投资方式。

“其实价值投资它可以分为两种，一种是买便宜的，它的持有周期不是很长，价格合理时便可卖出，是格雷厄姆提出来的、比较原始的价值投资。而巴菲特的价值投资属于站在更高层面的另一种价值投资，不仅要看价格，还要看公司的长期发展空间。所以对这两种股票要采取不同的策略，对于便宜的和周期性的价值股，你不需要抱太高的期望，在价格合理时便可以卖出;对于成长股，因为成长股本身还有5年甚至10年以上的发展空间，它本身是一个长线投资，那你就必须长期持有，不能赚一笔就跑了。”

好股票的选择标准

巴菲特曾说：“要与伟大的公司为伍”。价值投资首先最重要的一条就是要选择优质公司。那么，余黄炎眼中的好股票都符合什么标准呢?

1、价值股需满足“好公司+便宜价格”

余黄炎对于价值股的筛选条件非常苛刻，一定要满足“好公司+便宜的价格”的标准，而且必须得是行业内数一数二的龙头公司。

“我股票池里所有A股和港股的股票，加起来最核心的只有30只左右，其中大部分公司已经是跟踪了很长时间的。所以调研工作对我来说本身也是比较简单的，没有很大的工作量。而且我本人更看重的是对公开资料的研究。很多好公司，其实你去不去总部、见不见董事长总经理都不是特别重要，真正老道的人不需要调研，看看资料就知道这个公司大概是怎么回事了。”

对于价值股，余黄炎表示，价值股其实是买“便宜”，往往是低估值买入，持有期不会太长，持有至获得一定的股价收益必须卖出。“我会耐心等到非常便宜的价格时，才决定买入一只价值股。2016年的蓝筹股实际上有一点买便宜涨估值的味道，就是原始的价值投资，保险公司干的其实就是这个事儿。”

2、成长股需满足“可持续增长+合理价格”

余黄炎表示，除了价值股以外，实际上他看得更多的是长期投资的机会，成长股是他重点配置的一类投资标的。但绝大多数股票都被余黄炎所“嫌弃”，能入他法眼的数量少之又少。

余黄炎对于长期成长股的筛选条件同样非常苛刻，一定要满足“可持续增长公司+合理的价格”的标准：盈利能力和现金流良好，有5倍以上的增长空间，估值处于历史低位。公司处在一个需求不断增长的行业，而且在行业里是龙头，管理层优秀且积极进取。

“我会耐心等到公司股价跌到最近几年的估值低点时才买入，买入股票的市盈率可参考该公司的预期复合增长率。”余黄炎提醒投资者，“对于长期成长股而言，不要轻易全部卖出，即便在获得50%~100%的收益时也不要，可以在上涨过程中适当减持以降低持股成本，只有在严重高估的情况下才建议全部卖出，然后再择机买入。”

学会逆向思维，高兴时减仓，难受时加仓

为什么大家感觉价值投资在A股市场是非主流的“少数派”?余黄炎表示，在A股市场，短期的投资行为很多，而一个价值投资者需要有逆向思维，这和投机层面的顺势而为正好相反。

“要做好价值投资，除了做好对企业的基本面研究之外，更重要是要必须有很好的心理素质，要具备与众不同的逆向思维：当99%的人认为市场还有上涨空间的时候，你要开始准备卖出，而当99%的人认为市场熊冠全球纷纷斩仓的时候，对价值投资者来说是最佳的买点。

而市场上大多数人都采用追涨杀跌的操作方法，也就是顺势交易，但这样做的人，结果大都是亏损的。逆向思维其实可以说是天生的，大部分人都不具备。”

逆向思维既包括市场走势上的，也有情绪上的。余黄炎表示，个股买卖上他以估值判断为主，不依赖对市场的预测，股市涨跌对他基本没有影响。

“老实说，我没有单只股票亏损过的情况，业绩不好对我来说影响还是比较少的。股市涨跌对我的影响，虽说不能完全克服，但是总体上能够做到一条，就是在心情难受的时候，其实是应该加仓的时机。这是一个规律，反之，高兴的时候你要想是不是应该减仓?有没有什么股票是高估的?所以，逆向思维很重要，要用逆向思维、用理性的东西来管控自己的情绪。”

A股市场是对股民最好的一个市场

对于价值投资在A股市场不适用的问题，余黄炎表示，巴菲特的理念在任何市场中都适用，理念本身并没有局限性，重要的是对理念的深刻理解以及对投资纪律性的严格执行。

“  但斌(专栏) (专栏) 先生也说过，其实A股市场是对股民最好的一个市场。因为我们A股市场不能做空，就是说A股市场里面有一大堆烂公司，然后估值还蛮高。实际上，如果允许做空的话，别人早就把你做空了。”

对于未来的投资重心是放在A股还是港股，余黄炎坦言，两者之间没有明确的界定，哪里有机会就去哪里。

“总体上我是两个市场都覆盖，然后选股的原则就只有一条：一个好的行业最好的公司在哪个市场，我就去哪个市场买，即一流的龙头公司在哪里我去哪里买。对于我来说，坚持价值投资原则+精选股原则，好东西在哪里，我去哪里买。”

对于A股市场，余黄炎表示，他从来不预测市场的方向，总体只看估值。未来他看好大消费、医药和IT这三大板块。

“行业板块总体上三大方向，就是大消费、医药和IT这三大板块。IT在A股叫TMT，我们按全球行业分类标准叫IT，就是软件和硬件。这三个行业具有共同的特点：一是利润率高，二是现金流好。像美的、格力这些家电企业，经过十几二十年残酷的市场竞争已经慢慢形成一个龙头，好公司一定是竞争出来的，在激烈竞争中存活下来的。另外还要行业空间大，空间大才能出大牛。”

价值投资如老中医，越老越吃香

现实生活中的余黄炎非常低调，他坦言，除了投资之外，其实也没什么特别爱好，最主要的是锻炼身体。

“做价值投资，身体一定要好。为什么呢?第一个，两年前我刚开始做私募基金，压力比较大，用眼有点过多，所以开始注意休息，养好身体;第二个，做投资这行，其实钱是赚不完的，而且作为价值投资的人来说，长寿很重要。价值投资者追求的是复合收益，是长期累积的收益，巴菲特就是靠每年25%的平均收益，持续30年就翻了800倍。但是如果只持续5年的话，收益就很一般了。价值投资实际上是越老越吃香，它也是一个老中医的行业。”

作为一个价值投资的坚信者，在价值规律似乎失灵的时代，面临的压力、孤寂和内心的煎熬是常人无法想象的，但这些都是必然要经历的。余黄炎始终坚信，价值规律是资本市场的王道，就像地球引力一样的真实存在。价值规律会迟到，却从不会缺席。

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