2018年信托市场年度报告：道阻且长 行则将至

　　来源：华宝财富魔方　

　　1．业务发展：进入整改期，规模出现明显压缩 2018年，金融业防风险、严监管、去杠杆的工作持续推进，多项监管政策由征求意见阶段进入实质性落地和实施阶段。

　　尤其在2018年4月份，《资管新规》发布，整个资管行业进入整改期。

　　在资管新规的指导下，2018年8月17日，银保监会信托部向各银监局下发《关于加强规范资产管理业务过渡期内信托监管工作的通知》（信托函[2018]37号，以下简称37号文），指导过渡期信托业的整改工作。

　　作为《资管新规》元年，信托行业进入“后新规时代”，进入整改期，并逐步向“受人之托，代人理财”的本源回归。

　　1.1． 信托资产规模明显压缩

　　根据中国信托业协会发布的数据，截止2018年末，全国68家信托公司管理的信托资产规模为22.70万亿元，较2017年末下降3.5万亿元，金融强监管带来的影响明显。从信托资产规模的季度增速变化来看，2018年四个季度，信托资产同比增长速度分别为16.6%、4.88%、-5.19%和-13.5%，同比数据持续走弱，并在3季度跌入负值区间，这是自2010年季度统计数据以来首次跌入负值区间；季度环比来看，2018年四个季度环比增速分别为-1.48%、-5.69%、-4.23%和-2.79，信托资产规模连续四个季度缩水。

　　从纳入资管新规的资金信托的情况来看，截止2018年末，资金信托规模为18.95万亿元，较2017年末下降2.96万亿，同比增速-13.5%。

　　2018年作为资管新规正式稿落地的第一年，规模收缩是预期之内的事情。资管新规打破刚兑、去通道、上下穿透、禁止期限错配等规定，使得传统信托业务依赖的基础受到极大的影响，典型如为了规避监管的通道业务被限制，刚兑的打破和净值化的要求使得信托产品的吸引力相对于过去有所下降。此外，对于存量业务的整改要求，一方面使得信托行业自身业务规模有压缩的需求，另一方面信托资金端的重要来源——银行理财的整改也在进行中，业务规模的扩张步伐放缓。

　　除了监管之外，信托规模的放缓还和宏观经济基本面的放缓及市场环境的变化有关。2018年，内部宏观环境两个重要的变化，一是去杠杆导致的信用收缩持续发酵，二是以《关于规范金融企业对地方政府和国有投融资行为有关问题的通知》（财金〔2018〕23 号）出台为标志的财政严监管，这两个因素的叠加，导致短期经济基本面的压力加大，实体经济的融资需求下降。同时，信用紧缩带来的另一个结果是信用风险事件增多，在信贷市场、股票市场、债券市场均有所体现，导致了信托公司的风险偏好的降低，也是2018年信托规模出现下滑的重要因素。

　　由于通道业务占信托规模的60%-70%，而且大部分资金的来源为银行资金。当前银行理财正处于整改和转型期，通道业务的诉求在不断降低。同时，去通道化也是资管新规的重要内容，这将会削弱信托规模增长的驱动力。同时，信托业自身也处于整改期和转型期，一些新业务，如资产证券化、家族信托业务等，无论是存量业务规模还是增量规模都还很小，不足以对冲传统业务规模的收缩，预计近几年信托资产规模的增长动力将继续保持疲软的状态。

　　1.2． 信托产品结构持续优化

　　1.2.1． 信托资产的资金来源结构不断优化

　　从信托资产的资金来源来看，结构不断优化，集合信托占比均持续提升，而单一资金信托的占比则继续保持下降的趋势，反映出信托行业主动管理能力不断提升。具体来看，2018年末，存量集合资金信托规模9.11万亿，规模较年初下降7950亿元，但规模占比由年初的37.74%上升到 40.12%；单一资金信托规模达到9.84万亿，较年初下滑21618亿元，规模占比由年初的45.73%下降到43.33%；管理财产信托规模为3.76万亿，较年初下滑5784亿元，规模和占由年初的16.53%小幅回升到16.53%。受监管的影响，各类信托的规模均出现下滑，其中受监管影响程度最深的单一资金信托的规模收缩更加明显。

　　一方面资管新规禁止开展通道业务，合规性的要求使得信托公司开展通道类业务的意愿降低；另一方面随着资管新规的落地，信托资产的主要资金来源方——银行理财也面临较大的整改压力，规模的增长出现停滞。信托资产的机构端的资金来源受到较大的影响。同时，在零售端，“破刚兑”+“净值化”的新式产品被投资者的接受度较低，投资者观念的转变还需要时间，尽管一些信托公司在不断加强自身的零售渠道能力，但是短期来看，机构端资金来源的萎缩仍是影响信托资产规模的主要因素。

　　随着存量信托规模的整改和增量产品的规范，预计单一资金信托占比进一步下降，集合资金类信托和财产管理类信托占比稳定上升，业务结构不断优化。不过当前来看，单一资金信托存量规模占比高达43.33%，比集合信托和财产权信托分别高3.21个百分点和28.6个百分点，规模有较大的压降空间，面临着较大整改压力。

　　值得关注的是，随着中国家族财富的不断积累，高净值客户日益增多，对财富管理的需求持续上涨，未来以家族信托为代表的财产管理类信托预计保持快速的增长趋势，占比将进一步上升。

　　1.2.2． 信托的功能结构变化不大

　　从信托的功能结构上看，三类信托存量规模较年初均出现明显的下滑，但存量规模占比基本保持平稳，融资类信托产品存量规模占比有小幅回升，投资类和融资类的规模占比则有小幅回落。具体来看，截止2018年末，融资类信托存量规模4.35万亿，较年初下降811亿，存量规模占比19.15%，较年初上升2.28%；投资类信托存量规模5.11万亿，较年初下降10650亿，存量规模占比22.49%，较年初下滑1.02%；事务管理类信托存量规模13.25万亿，规模占比58.36%，较年初下滑1.26%。受金融监管、宏观经济环境以及资本市场的变化的影响，三类信托的存量规模均出现明显的收缩，且收缩的比例基本一致，导致的结果是从信托的功能角度来看，结构的分布较年初基本保持稳定。

　　事务管理类信托结束过去几年规模占比持续回升的状态。事务管理类信托主要是通道类业务，信托计划的资金端和资产端基本都有委托人来提供，信托公司仅需按照委托人的指令进行事务管理即可，不承担项目风险。2012年，银信融资类合作业务额度被银监管控后，信托公司为了将额度腾挪给高收益率的主动管理，同时减少风险资本占用，开始将大量作为通道的融资类产品转化为事务管理类产品。随后，伴随着银行理财规模的快速扩张，对通道的需求需求也大幅提高，尽管后来的券商资管和基金子公司对信托的通道业务有一定的挤占，但总体上在过去几年信托的通道业务规模持续回升。2017年，受银行委外资金规模大幅增长、表内额度限制以及通道业务回流信托的影响，事务管理类信托发展速度明显快于上述其他两类产品，事务管理类信托占比快速上升，成为信托资产的最主要运用方式。

　　但2018年以来，受通道业务受限收缩影响，事务管理类信托规模明显下降，占信托资产总额的比重2012年以来第一次停止增长，并有小幅下滑。虽然 2018 年 8 月份监管对部分公司有过窗口指导，要求在符合资管新规和执行细则的前提下，可适当加快部分通道业务的项目投放，但信托公司整体上依旧偏谨慎，通道业务开展数量有限，事务管理类信托的规模将面临结构的上的调整，资产证券化等新业务的占比将回升，传统的通道业务将持续萎缩。

　　融资类信托规模的收缩除了与金融严监管有关，还与财政严监管和信用风险的回升有关。融资类信托主要为房地产、基建和工商企业客户提供融资服务。2018年3月28日，财政部下发“23号文”，约束金融机构的行为，从资金供给端入手，严控地方政府债务风险。以此为标志，2018年全年，监管层一直坚守对于地方政府隐性债务的严监管的底线。财政严监管的背景下，2018年基建投资增速相比于2017年出现明显下滑，基础设施建设投资（不含电力）2018年同比增速3.8%，较2017年大幅下滑15.2%。平台融资需求也受到了较大的限制。

　　此外，2018年的“紧信用”环境下，信用违约事件频繁发生。以标准债券为例，2018年共有123只债券违约，违约金额1198.5亿元，违约数量和违约金额均超过过去4年的总和。同时，平台类风险事件也不断爆出。严监管叠加经济下行背景下违约风险频发，信托对融资类业务风险偏好明显下降，主动发展意愿偏弱。

　　投资类信托规模的收缩主要和信托产品杠杆的限制和股票市场的低迷有关。投资类信托产品主要是为了满足客户的投资业务需求，包括资本市场业务、股权和非标投资。2018年，股票市场基本上是一个单边下跌行情，上证综指全年下跌24.6%，创业板指数全年下跌全年下跌28.65%。股市的低迷也影响了股权投资的热情，同时流动性收紧背景下一些明星独角兽企业业务模式的证伪，也一定程度上影响了股权投资的情绪。非标投资同时受到严监管和信用风险事件增多的影响。此外，监管对于有中间级的结构化证券投资业务的监管进一步收严也在一定程度上影响了投资类信托业务的开展。

　　从上述两个角度来分析信托产品的结构我们发现，存量信托规模中单一资金信托和事务管理类信托的规模占比均处于较高位置，反映出信托的通道类业务的占比仍较高，面临较大的整改和压降压力，信托的主动管理能力仍有待提高。同时，信托业平均年化综合信托报酬率连续下降，持续在低位徘徊，2018年4季度为0.44%，从这一指标来亦反映行业整体并未走向成功的转型之路，信托业面向效益与主动管理的转型之路任重而道远。

　　1.3． 信托信用风险事件明显增多

　　2018年整体上的宏观环境是严监管叠加紧信用，融资渠道的收紧使得信用风险事件明显增多，信托的兑付风险事件相对往年明显增多。一方面，2018年以来，政府加大了对房地产的调控力度和地方政府债务的监管力度，“委托贷款新规”及“资管新规”等监管文件的的落地也限制了委托贷款及信托贷款等“影子银行”融资渠道；另一方面，在金融去杠杆的影响下，银行抽贷断贷导致企业融资环境恶化，流动性紧张，致使信托产品违约风险有所上升。此外，由于部分信托产品以债券为基础资产，债市违约事件频发亦对信托产品的信用风险造成较大冲击。

　　中国信托业协会披露的数据显示，2018年以来信托行业风险资产规模明显增长，信托业务不良率持续上升。截至2018年末，我国信托业的风险项目个数达到872个，较年初增加271个，风险项目涉及的资金规模达2222亿元，较年初增加907.5亿元。其中，集合类信托存量不良资产规模占主要部分，规模达1372亿元，单一类资金信托不良资产规模812亿元，财产权信托不良资产规模只有37.6亿元。

　　不良率持续攀升，尤其集合类资金信托的不良率攀升速度较快。具体来看，信托整体的不良率由2017年末的0.5%上升至2018年末的0.98%，不良率上升0.48个百分点；集合信托的不良率由2017年末的0.63%上升至2018年末的1.51%，上升了0.88个百分点；单一资金信托的不良率由2017年末的0.55%上升至2018年末的0.83%。不过，尽管不良率在2018年上行较快，但绝对数上看，不良率仍处于较低水平。

　　信托业的风险压力与宏观形势、市场波动、信托公司自身风控能力等方面因素有关，在经济下行阶段，预计2019年行业整体风险压力依然较大。不良率的攀升将考验信托公司的资金实力、风险防范能力及风险处置能力。同时，对于信托产品的投资者来说，投资信托产品时对于产品对应基础资产的信用风险需要给予越来越多的关注。

　　根据用益信托金融研究院整理的数据显示，2018年发生风险的信托项目呈现以下几个特点：

　　第一，从信托风险事件发生时点上看，下半年发生的风险事件明显多于上半年，显示随着金融去杠杆工作的推进，信用紧缩对实体经济的影响逐步显现。根据用益信托金融研究院统计的数据，2018年，信托业发生风险事件的项目77个，涉及金额296.58亿元。其中，上半年29起，涉及金额128.9亿元；下半年48起，涉及金额167.68亿元。从发生的月份上看，9月、11月和12月出现风险事件集中爆发的情情形。

　　第二，从违约项目的资金投向来看，投向工商企业领域的信托项目违约事件发生的数量最多，涉及的金额最大，投向地产和基建的违约项目相对较少，这也和我国特殊的信用结构相匹配。

　　根据用益信托金融研究院统计的数据显示，2018年发生违约问题的信托项目中，投向工商企业的信托项目53个，涉及金额181.57亿元；投向金融领域的信托项目6个，涉及金额55.72亿元；投向基础产业的信托项目10个，涉及金额33.3亿元。投向房地产的信托项目7个，涉及金额23.8亿元。投向工商企业领域的信托项目违约事件明显较多，而投向地产和基建的违约项目相对较少。

　　长期以来，我国信贷市场呈现“二元化”特征，信贷资源向国有企业和大型企业倾斜，以中小企业为主的民营企业获取银行信贷资源的能力有限，通常会比较依赖融资成本相对较高的非标融资等融资渠道。2018年以来的金融严监管，受影响最大的就是非标融资，央行公布的社融数据中，2018年新增委托贷款为-16067亿，新增信托贷款为-6901亿元，非标融资收缩明显。而以中小企业为主的民营企业对于非标融资的依赖性比较强，因此对于非标融资的收缩特别敏感，加上过去几年政策宽松环境下部分企业扩张较为激进，杠杆高企，所以融资渠道的收缩使得企业资金周转困难，发生违约的情况增多。所以以投向民企为主的工商企业类信托的信用风险事件较多。

　　这种现象同样出现在标准债券市场，在2018年新增的40家违约主体中，民企有28家，占比70.0%，较2018年以前有所提高。从违约金额来看，2018年新增违约民企主体违约金额约726.65亿元，占新增违约主体总违约金额的80%以上。

　　而房地产类信托2018年以来的违约情况相对较少的原因主要和过去几年房地产“去库存”比较成功，房地产企业资金储备较为雄厚有关；而基建类信托由于隐含着政府信用，违约的影响较大，所以违约的数量也很少。

　　第三，从从违约项目所处于的地域来看，北京、广东、江苏、上海等经济相对发达地区成为信托项目风险事件的高发地区。2018年，北京、广东、江苏、上海成为信托项目风险事件的高发地区，风险项目的数量分别为16个、10个、6个、6个，合计占比接近50%，主要和这个地区民营企业比较发达有关。另外，云南、贵州、陕西、内蒙古、黑龙江等地区的信托风险事件虽然较少，政信项目的风险事件多在上述地区发生。

　　2． 政策环境：资管新规及配套细则落地，信托过渡期内整改要求明确

　　2018年，金融监管延续着2017年的“严厉”态势。与2017年监管层面上还主要是摸查、机构整改和就相关监管文件征求意见不同，2018年处于各项监管文件正式落地的阶段，而伴随着监管文件的正式落地，金融机构进入整改阶段，监管的影响开始真正体现。对于信托行业来说，随着各项监管文件的落地，其面临的政策环境发生了明显变化，正式进入整改期，规范化发展和业务转型的诉求愈发迫切。

　　《商业银行委托贷款管理办法》发布，信托委贷业务同样受影响。

　　2018年1月5日，《商业银行委托贷款管理办法》（以下简称“《委贷办法》”）发布，尽管该文件主要规范的是商业银行的委贷业务，但信托的委贷业务的资金来源和资金投向均受到影响：

　　《委贷办法》共33条，主要从委托贷款的业务定位和各方当事人职责；资金来源和资金用途；风险管理等方面对委托贷款业务进行规范和约束。主要目的有四点：1、消除金融机构及非金融企业在类信贷业务上的杠杆套利机会；2、限制金融市场上的杠杆投资；3、银行在信贷业务上绕信贷额度、授信集中度、资本金限制的通道被堵；4、限制“非标”嵌套型投资。

　　明确要求商业银行不能接受委托人为金融资产管理公司的委托贷款业务，同时也不能从事债权、期货、金融衍生品、资产管理产品等的投资。在资金来源上要求委托人不得使用受托管理的他人资金，则无论是银行直接委托，还是理财委托（包含子公司形式），还是两方通过套一层资管产品的通道进行委贷，全部都行不通了，这两项要求直接从源头上切断了银行作为委贷的出资方通过绕表外的方式规避信贷额度、授信集中度、资本金限制、投资领域限制等监管需求。银行借助信托等非银通道以委贷的形式实现实质性放贷的形式被限制。

　　除了真正的委贷业务，近些年委贷业务更多成为“非标”的一种渠道，在这个功能下，虽然有大量非银机构参与，但其实主要的资金来源还是银行及理财资金。因此，过去委贷业务的不规范，导致存在很多通过嵌套产品变相突破监管等引起风险积聚的行为，规避了监管对于风险指标计量与跟踪的要求，所以，2号文的出台对于信托业来说将带来阵痛，但对于促进信托的长远健康发展还是非常有利的。

　　“23号文”发布，通过约束金融机构，从资金来源端来严控地方政府债务。

　　2018年3月30日，财政部发布《关于规范金融企业对地方政府和国有企业投融资行为有关问题的通知》（财金〔2018〕23号）（以下简称“23号文”）。主要有三方面内容：一是要求国有金融企业严格落实《预算法》等要求，在支持地方发展建设过程中，规范投融资行为。二是关于投资基金、资产管理、PPP等重点领域风险防控。要求国有金融企业在与地方政府合作设立投资基金、开展资产管理和金融中介业务，以及参与PPP项目融资时，不得为地方政府违法违规或变相举债提供支持。三是关于财务、资本管理要求和绩效评价。

　　23号文从约束国有金融机构的行为入手，实际上约束了地方政府融资的资金来源端。而此前发布的多份规范地方债的文件是由预算司下发的，约束的是地方政府（即项目端）。23号文出台，将和过去发布的系列地方债政府债务监管文件一起，从资金的来源端和使用端形成监管“闭环”，更好地防范和化解地方政府债务风险。以后金融企业要和政府合作，需要按照市场化原则合法合规开展业务，不能以任何形式涉及地方政府违法违规融资，针对地方平台的融资不能要求政府担保。对于政信合作的业务模式影响较大。

　　“资管新规”及其配套细则出台，开启大资管行业统一监管的新时代。

　　2018年4月27日，在征求意见稿发布将近半年之际，“一行两会一局”联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，开启了大资管行业统一监管的新时代。相比征求意见稿，正式稿在充分吸收了来自市场和社会中科学合理的意见之后，坚持严控风险的底线思维，相关条款有所修改和完善。

　　尽管部分条款相比于征求意见稿有所放松，但就新规本身来说，一些基本原则没有发生变化，如严格地切割表内和表外，去通道、去杠杆、去嵌套、破刚兑等。对信托行业而言，无论资金来源端还是投资端都有深远影响。

　　从信托资金的来源端来看，资管新规的规定下信托的资金来源端将受到极大的限制。机构端面临的是通道业务的收缩压力；零售端面临的是净值化转型过程中，投资者对于净值型产品的接受还需要时间培育。从信托产品的投资端来看，对于期限错配的监管将极大地限制信托对于非标资产的选择。

　　“37号文”进一步明确过渡期内信托行业的整改要求。

　　为了更好地落实资管新规的精神，保障信托行业在过渡期的整改工作有序进行，银保监会信托监督管理部于2018年8月17日发布《关于加强规范资产管理业务过渡期内信托监管工作的通知》（以下简称“37号文”），对过渡期内信托通道业务、存量业务整改等工作进行了详细部署。具体包括：

　　通道业务方面，强调区别对待。支持信托公司开展符合监管要求、资金投向实体经济的事务管理类信托业务，严控为委托人监管套利、违法违规提供便利的事务管理类信托业务，监管态度有所缓和，短期来看，信托通道业务调整压力有所缓释。

　　新老产品接续方面，明确信托公司可以新募集资金接续存量老产品里的资产，也可以用老产品投资新资产，但是明确老产品投资的新资产到期日不能晚于2020年底。

　　存量业务方面，要求对不符合《资管新规》要求的存量信托产品进行全面摸底排查，按照产品类别逐笔建立台账，自主有序确定整改计划，明确整改清理目标。

　　此外，37号文还明确了公益（慈善）信托、家族信托不适用《资管新规》相关规定。同时，还给出家族信托定义，强调家族信托金额或价值不能低于1000万元。

　　3． 集合信托：发行规模明显下滑，房地产类信托“一枝独秀”

　　3.1． 发行规模明显下滑，但发行数量大幅增加

　　据用益信托网的不完全统计，2018年全年已公布的集合理财信托产品发行规模为21993亿元，较2017年下降14.7%。2018年集合信托发行数量为15622只，较2017年增加了4457只，同比增速39.92%。集合信托规模下降主要有以下两点原因：

　　一是资金端方面，资金募集困难。首先，2018年4月份资管新规发布之后，市场一度对于公募产品能否投资非标资产存在较大疑问，银行理财在投资非标资产上显的比较谨慎；其次，各类资管机构，尤其银行理财自身面临较大的存量老产出的整改压力，新增非标投资的意愿较低；再次，监管对于多层嵌套和通道业务监管较严，集合信托中的通道业务需求也受到了极大的抑制；此外，零售端受资本市场低迷和风险事件增多的影响，个人投资者资金募集效率低下。

　　二是资产端方面，在去杠杆和财政严监管的背景下，优质项目的供给减少，信托公司在开展业务时也会比较谨慎。

　　2018年单只信托产品平均规模为1.41亿，而2017年单只信托产品规模则为2.31亿，单只信托产品平均规模有下降明显。

　　信托公司方面，2018年发行数量和发行规模有所分化。发行数量方面，中航信托2018年共发行集合信托1522只，居于第一位。此外，民生信托和四川信托集合信托发行数量分别为1294只和1070只，分居二三位。这三家信托公司发行集合信托的数量占2018年新发行集合信托总数的比例分别为9.74%、8.28%、6.85%。

　　发行的集合信托的规模分别为1463亿元、1385亿元、634亿元，发行规模排名分别为第二、第四和第14位。从发行规模来看，光大信托发行集合信托规模1477亿元，位居第一位，但发行的产品数量只有599只，位居第六位，可见光大信托发行的单只产品的规模相对较大；中航信托和五矿信托发行规模为1463亿元和1438亿元，分居二、三位。此外，民生信托和中融信托的发行规模也超千亿。

　　3.2． 资金供需两端矛盾突出，平均收益率持续上升

　　我们从已经公布的产品中获取可供参考的集合理财信托产品年化收益率。根据用益信托网不完全数据显示，2018年，已公布的集合理财类信托产品的平均收益率为7.94 %，与2017年相比平均收益率上行117个bp；其平均信托年限为1.84年，信托产品的平均年限拉长0.14年，基本保持稳定。

　　从预期年化收益率的趋势来看，2018年每月新发集合信托平均预期年收益率呈上升趋势，并维持在高位。主要原因包括：一是从资金需求端来看，受去杠杆和金融严监管的影响，地产企业、地方平台以及工商企业融资渠道受阻，但是由于业务扩张或者借新还旧等因素，上述企业对于资金的需求依旧迫切，直接导致融资成本的抬升，特别是贷款类信托预期收益率出现持续上涨。另一方面，从资金的供给端来看，尽管央行的货币政策边际不断放松，但受严监管和银行等金融机构的风险偏好较低影响，市场资金流入非标市场的数量在减少。供需不平衡的矛盾突出，导致新发行集合信托的收益率不断上行。

　　不过，预计这种供需矛盾在2019年将有所缓解。2019 年，信托业资金端和资产端将会有所平衡，资产端的问题在于优质资产会进一步减少，传统房地产、政信领域依然受到宏观调控的影响，资金链条偏紧，而新业务领域拓展进度有限。资金端受到货币政策宽松影响将会边际改善，不过机构客户增量有限，主要以个人客户为主。所以，未来信托收益率水平将可能出现逐步回落的态势。

　　3.3． 资金使用方式：“类信贷”信托规模上升，证券投资类信托下滑明显

　　按照集合信托的资金使用方式的不同，可以将集合信托分为贷款类、股权投资类、权益投资类、证券投资类、组合运用类及其他类。

　　观察新发行集合理财信托产品资金使用方式，2018年权益投资类信托发行规模较2017年大幅回升，并取代证券投资类信托成为新发行集合信托中的第一大使用方式，而证券投资类信托的发行规模则出现大幅下滑；贷款类信托和股权类信托发行规模较2017年也有所回升，组合运用类发行规模则有所下降。具体来看，2018年，权益投资类信托发行规模9776亿元，较2017年增加6015亿元，同比增长159.9%，规模占新发行集合信托中的比例达44.45%，处于第一位。

　　贷款类信托发行规模7842亿元，同比增长16.47%，规模占比达35.66%，贷款类信托一直是信托展业的主要方式。股权投资类发行规模1440亿元，同比增长28.56%，规模占比6.55%，股权投资类信托占比的回升，一定程度上也表明了信托主动管理能力的不断提升。

　　证券投资类信托受资本市场持续低迷的影响，发行规模只有1385亿元，较2017年大幅减少8816亿元，同比减少86.42%，规模占比仅有6.3%。此外，组合运用类发行规模1549亿元，同比减少20.35%。

　　权益投资类主要以投资各类收益权（受益权）等非标债权为主，包括项目收益权、应收账款受益权、贷款收益权、股权受益权等，本质上与贷款类的业务类似，均为非标融资业务。权益投资类和贷款类信托发行规模占比超过80%，“紧信用”环境，集合信托的“类信贷”特征比较明显。

　　预期收益率方面，除证券投资类信托的收益率较2017年大幅下滑外，其他几类信托收益率均大幅上行。具体来看，收益率最高的是股权投资类信托，收益率为8.41%，较2017年上行123bp；贷款类和组合运用类收益率也超过8%，分别为8.15%和8.37%，较2017年分别上行119bp和297bp；权益投资类信托收益率为7.87%，较2017年上行78bp；证券投资类信托收益率为5.84%，较2017年下行103bp，受股市低迷及债市违约风险大幅增加的影响较大，收益率的下滑也一定程度上拖累了发行规模。

　　3.4． 投资方向：房地产类信托“一枝独秀”，基础产业类信托由“冷”转“暖”

　　从2018年全年新发行规模的情况来看，集合信托的投资方向与2017年相比，有明显变化，房地产类信托发行规模相对于2017年有大幅增加，占比也有大幅回升，成为2018年新发规模中最大投资方向，此外基础产业类投资方向的发行规模和规模占比也有所上升。其他几个方向的发行规模和规模占比均有所下滑。

　　具体来看，2018年，房地产类信托发行规模为9209亿元，较2017年增加3288.5亿元，发行规模同比增加55.54%，规模占比达41.88%，较2017年上升18.92%，是新发行集合信托的第一大投资方向。基础产业类信托发行规模3258亿元，同比增加40.5%，规模占比14.81%，较2017年上升5.82%。工商企业类信托发行规模为2632亿元，同比减少21.98%，规模占比11.97%，较去年下降1.11%。投向金融领域的信托发行规模6243亿元，较2017年减少2810亿元，同比下降31.04%，规模占比28.39%，较2017年回落6.71%。其他类信托发行规模为650亿元，同比减少87.31%，规模占比2.96%，下降16.92%。

　　房地产类信托发行规模大幅回升的原因主要有以下几个方面：第一，2018年房地产销售增速虽然出现明显下滑，但房地产投资增速与房地产新开工速度仍处于较高位置，房企对于资金的需求仍旧比较旺盛，但国家对于房地产的调控政策并未放松，房企发债和银行贷款等融资渠道受限，叠加金融去杠杆和“紧信用”的大环境，房企的融资渠道非常狭窄，使得回归信托融资成为很多房企的有效选择。

　　受国家加强地方政府债务管理的影响，最近几年基础产业类发行规模增速均比较弱。2018年基础产业类信托发行规模的回升主要和下半年政策推动“基建补短板”有关。2018年下半年，为了防止经济增速失控，政策转向“稳增长”，国家对基础设施领域金融支持力度地不断加大。

　　工商企业类信托发行规模下降主要是和实体企业信用违约风险大幅增加有关。在经济下行、去杠杆、信用收缩等背景下，以民企为代表的实体企业受到的冲击比较明显，信用风险大幅增加，债券市场和非标违约事件明显增多，交叉违约事件也时有发生，投向实体企业的产品成为兑付危机“重灾区”，导致信托公司投资此类项目偏于谨慎，投资者的对于此类项目的风险偏好也较低。

　　投向金融领域的信托主要包括两个方向，一是投向股票、债券、基金等证券市场；二是投向其他金融机构发行的资管计划，主要是通道业务。金融类信托发行规模的下滑一方面与2018年股市的低迷及债市违约风险大幅增加有关，另一方面也与监管力度不断加强背景下，包括信托在内的资管机构的整改工作的推进有关，通道规模的压降是必然选择。

　　3.5． 基础产业信托：“稳增长”政策驱动规模企稳回升

　　2018年基础产业信托发行数量和规模继续下滑，发行数量为963，发行规模为2318.97亿元。发行数量减少143只，减少12.92%；发行规模减少235.35亿元，减少9.21%。近几年，基建投向的集合信托新增规模增速都较弱，这主要与国家加强地方债务管理有很大关系。

　　不过，2018年下半年以来，政策松动信号频频释放，引导金融保障融资平台公司合理融资需求。基础产业信托在2018年经历了一个从下滑到企稳的过程，随着财政政策更加积极，地方平台资金紧张程度得到一定缓解。不仅新增基础产业信托项目开始增加，而且存量的基础产业信托项目风险有所缓解。展望2019年，在积极财政政策力度仍将加大、整体性基础设施建设水平仍将提升的情况下，基础产业信托的发展将具有一定空间。

　　3.6． 房地产信托：发行规模连续三年持续增长

　　2018年房地产集合信托发行规模继续保持大幅上升的态势。2018年房地产信托发行规模为9209.47亿，较2017年增加3288.54亿元，增长幅度为55.54%。共发行4998只产品，较2017年大幅增加3082只，增幅高达160.9%。但每款产品的单位发行规模从3.09亿下降到1.84亿，出现明显下降，可能的原因是和严监管下机构端的资金来源萎缩有关。

　　房地产类集合信托规模增长主要有三个因素。一是2018年房地产投资仍保持较高增速，行业资金需求量大。二是国家对房地产领域的调控成效显著，尤其是限购、限价、限贷、限售政策对于房地产开发商的资金回收形成较大影响；三是国家对房地产行业的金融监管政策效果显现，银行、基金等资金进入房地产受限，房地产开发商资金紧张。

　　短期看，现状仍会维系，考虑防止系统性风险是政策底线，2019年房地产融资政策预计会是“对冲式”放松，即房地产趋势越弱，地产融资政策会逐渐放松；长期看，刚兑空间收窄，信托是传统借贷风控文化，是信用风险控制。土地房产等抵质押资产增值是维持信托产品“刚性兑付”的重要基础，未来土地房产价格增长受限，则房地产信托兑付压力加大。

　　4． 展望：整改稳步推进，转型迫在眉睫

　　4.1． 进入整改期，规模将继续下滑

　　稳步整改的政策目标比较坚定，信托规模将继续压缩

　　监管层对于过去的金融乱象和隐藏的风险认识比较清晰，对于处置风险的态度比较坚决，更是提出了“金融供给侧”改革。从具体政策措施上，为了防范处置风险的风险，稳步推进存量规模的整改工作，政策边际上有所放松，给予金融机构更灵活的空间，但“聚焦治乱象、去嵌套、去通道、去刚兑、防风险、补短板”的政策底线没变。存量规模的整改将是过渡期的重要工作。

　　对于信托行业而言，系列监管文件对银行资金出表实施多重限制，同时作出杠杆倍数、嵌套层数等具体严格限制，从资金端与通道操作上实施约束，穿透监管，削弱资金变换模式规避监管的能力。同时，对于大资管行业，协调统一监管，压缩原有因分业监管产生的监管套利空间。维系传统业务模式的根基已经发生动摇。在完成转型之前，合规增量规模将难以对冲存量规模整改导致的规模压缩，预计信托规模将继续收缩。

　　2019年，存量业务的整改和合规化将成为重要工作，可以预见，信托总资产规模依然不会像前几年一样高速增长，而是延续2018年的下降趋势。

　　合规通道业务有望继续开展

　　自资管新规指导意见出台后，因未出台业务执行细则，表外非标融资受到极大限制，不符合新规框架性要求的产品备案一律叫停，以致信用收缩下风险暴露。资管新规细则落地明确业务开展要求，使得合规的增量业务重新开闸，对存量业务采取更宽松的处理措施，有堵有疏，利于风险缓解。同时，对于非标投资由严控压缩转为有序压降，过渡期内存量业务灵活处置，不会面临一刀切窘况。并且在2018年8月份银保监会下发的《信托资管新规过渡期监管意见》中，明确支持信托公司开展符合监管要求、资金投向实体经济的事务管理类信托。因此，银信通道业务未来仍可以存续与开展以支持合理合规需求。。

　　4.2． 转型之路：业务创新与产品创新齐头并进

　　在“结构性改革为主线不动摇”政策的底线下，宏观经济发展动力正在发生变化，信托业也正面临着变革和创新，力图摆脱对房地产、政府平台等传统领域的过度依赖。一方面，在业务模式上，正逐步回归信托本质，不断提升主动管理能力，向资产管理和财富管理方向转型。另一方面，面临资本市场的新变化，在产品层面也在不断创新。

　　回归信托本质，向资产管理和财富管理方向转型。经济新常态下，宏观经济发展动力逐步从产能扩张转向产能结构优化转变，信托行业在过去几年的业务领域正在萎缩，信托行业的金融职能正在从融资通道到资产管理本业的过渡转变，回归信托业本源。信托的本质是受人之托，代人理财。

　　一方面，随着居民财富的迅速积累和投资理财需求的提升，财富管理是未来几年的发展方向。而且相比通道业务，信托公司的利润较丰厚。未来信托公司将致力于为客户提供全面的财富管理服务，并努力提高直销能力，打造品牌。财富管理的一个重要方向是家族信托，当社会财富积累到一定程度时，财富传承的需求将大幅提升，信托公司在家族信托方面具备信托制度优势和先发优势，未来将获得更多的关注与青睐。

　　另一方面，随着我国大力发展直接融资市场，不断完善多层次资本市场，未来新型金融产品将会不断出现，与此同时，投资者的投资偏好也在发生变化，从过去倾向于购买固收类产品到对多元化资产配置的需求提高，未来专业的资产配置能力及产品配置能力将成为资产管理行业的核心竞争力，也是信托行业未来发力的方向。

　　产品创新是信托业转型重要内容。能否与经济转型同步进行产品创新，是信托业能否顺利转型的关键因素之一。在资管新规下，信托产品的体系架构从产品导向型转向需求导向型，具体而言，要满足以下几个需求。

　　一是满足实体经济发展的切实需求。信托业具有跨市场资产配置和财富管理优势，具体体现为通过运用股权、债券以及夹层融资等多种方式，跨越货币市场、资本市场、实业等领域服务实体经济。这种独特的制度优势使信托在服务实体经济方面能够发挥个性化主动优势，借助于与其他金融同业的合作，整合多领域资源，满足实体经济的多样化、多层次金融需求，实现其与实体经济的良性互动、协调发展。

　　二是满足金融机构与传统实体企业的证券化业务需求。随着监管将“防风险”放到重要位置， “非标转标”是未来的大势所趋。资产证券化是传统非标准化债权向标准化债权转变的主要合规手段，这有利于优化发行方负债结构，盘活存量资产。除了可以布局传统的信贷ABS、企业ABS与资产支持票据ABN之外，不良资产证券化、PPP资产证券化等创新业务领域的发展也给信托发展ABS业务提供了新的增长点。

　　三是满足个人财富管理的需求。中国高端财富管理需求的快速扩张为家族信托的发展提供了基础。根据《中国私人银行2016》预测，2015 至2020 年，高净值人群可投资金融资产年均增速约为15%，明显高于同期预设的6.5%的GDP 增速及整体个人可投资金融资产12%的增速。与此同时，中国高端财富管理市场目前没有显著能完全占有该市场的主体，信托完全可以在这个领域获取较大的市场份额。信托公司可以通过家族信托、慈善信托等特殊的交易结构，实现超高净值客户日益增长的对财富安全、家族价值传承、全球配置资产、慈善公益的需求。

　　四是满足公共事业的信托管理需求。PPP 作为一种信用良好、收益稳定的类固收资产品种，信托有参与PPP 业务的条件，这可成替代传统政信业务的备选模式。与传统的政信合作业务相比，PPP 模式具有项目前期流程较多、项目规模较大、周期较长，及利益共享、风险共担等特点。政府在分享一部分项目收益的同时，分摊了项目的风险，这不仅有利于缓解政府债务负担，也有助于大型基建项目融资的顺利进行。信托机构可充分发挥自身在资金端的社会资源聚集能力优势，在PPP项目中依靠丰富的项目管理经验，通过社会资本的引入能够推动基础设施项目建设。尤其在这一轮“基建补短板”（特高压、轨交等）和“新型基础设施建设”（5G、人工智能、物联网等新兴产业等）过程中，信托可以把握住机会。

责任编辑：唐婧