2019年的社融怎么看？信托贷款会好么？

　　一、复盘社融的2018：社融增长放缓！

　　截至2018年11月，社会融资存量规模达到199.30万亿元，虽然2018年央行再次调整了社融的口径，但是仍无法扭转社融增速持续下行的压力，11月末其增速为9.88%，跌破了10%，凸显了融资环境的恶化，这主要在于前期区杠杆政策引发了信用紧缩，而后续宽信用过程中又遇到货币政策传导不畅的问题。在信的环境下，阻碍货币政策传导的因素主要包括严监管下的银行运营合规成本更高，短期信用创造能力受限、银行有所惜贷、定向结构调整的宽信用政策短期发力不容易。预计2018年末社会存量规模将达到200.2万亿元，首次超过200万亿元大关，同比增速约为9.5%。

　　当然对于社融的认识，也需要考虑到三个方面的问题：

　　一是过去非标过度膨胀导致了社融虚假繁荣，这其中设计重复计算邓问题，在资管新规后通道业务、非标业务受到约束，过去的繁荣难持续，难免会持续下降。

　　二是社融本身作为社会信用的统计指标已经有所失真，并不能真实反映社会融资全貌，诸如非贷款类信托融资、保险债权计划等，都没有计入其中，随着融资渠道多元化后，货币政策对于社融的传导和影响难度更大，我国需要加快利率市场化，推动货币政策向价格型调控方式转变。

　　三是融资需求已经开始下降，企业家对于未来的信心下降，投资计划会降低，现在不光是信用创造跟不上的问题，需求端也在萎缩，现在需要钱的都是高杠杆运行的领域，诸如房地产、融资平台、过去快速扩张的企业。未来宽信用需要与财政政策等宏观调控政策相结合才会发挥更大作用。

　　从各细分领域，地方专项债券增速最快，11月末的增速为33.98%，由于四季度发行规模逐步下降，因此其增速也持续放缓；人民币贷款、非金企业债券以及非金企业境内股票融资保持了良好的增长势头，增速分别为12.92%、7.57%、6.54%，近年以来人民币贷款增速基本保持稳定维持在13%左右，债券融资增速持续回升，而受到股票市场下滑等因素冲击股票融资增速持续放缓。而信托贷款、委托贷款、为贴现银行承兑汇票均是负增长，成为拖累社融下滑的关键因素，这也与严监管的政策紧密联系。

　　从社融构成看，人民币贷款占据最主要地位，占比为67.11%，其次为非金企业债券融资，占比为9.93%，再次是委托贷款，占比为6.31%，其他融资渠道占比都在4%以下。从趋势上看，人民币贷款、债券、地方政府专项债券有上升趋势，而委托贷款、信托贷款、银行承兑汇票占比则呈现持续下滑的态势，这与其持续的规模下滑有很大关系。从这个方面看，如果实现社融的企稳，在供给端看来，需要提升贷款、债券融资、地方政府专项债以及股票融资的增速，用以对冲其他融资渠道的持续收缩。从2018年的情况看，上述融资渠道只做到了平稳增长，但是无法对冲其他渠道的收缩，这也致使社会融资存量规模增速持续下滑。

　　二、2019年社融走势展望：增长改善！

　　从2019年看，宽松货币政策有利于促进社会融资的便利，当然也需要看需求端的改善情况，不过表外融资仍在整顿过程中，仍面临持续下滑的压力，直接融资方面债券融资相对有利，而股票融资边际改善，地方政府专项债券仍有望高速增长，支持地方基建，限制隐性债务继续膨胀。总体看，2019年社融规模增速将得到修复，预计社融新增约21万亿元，社会存量规模增速约为10.5%。

　　1、人民币贷款

　　商业银行贷款依然能是稳定社融的核心，其占比达到了社融总规模的67%，那么2019年到底是什么因素会制约信贷的增长呢？广义信贷增速和资本充足率约束力度不大，而真正大的因素是新的监管政策以及放贷意愿。

　　从广义信贷增速看，上市银行2018年上半年末广义信贷平均增速为5.82%，多数低于10%，只有个别呈城商行和农商行广义信贷增速较高，而且监管部门已经在去年调整了MPA考核系数，提升广义信贷增速上限，相信各银行受到广义信贷增速约束的情况很小，未来仍有较大增长空间。

　　另一个制约因素就是资本问题，由于资管新规后存在表外业务回归表内的压力，银行资本充足率面临压力。从现实情况看，部分中小银行资本充足率并不高，存在后续资本补充的需求。同时，监管部门也在研究推出永续债，丰富资本补充渠道，支持银行增强资本实力。2018年银行已开始通过发行资本补充工具，并得到了监管的许可，如果后续银行资本补充资金逐步到位，那么资本制约的问题也会逐步解决。

　　除了上述因素外，其实更应该关注新的监管政策的影响诸如大额暴露、流动性监管政策等，这些监管政策的实施将会对银行投放信贷产生新的影响。还有就是，银行在信用风险持续高位的当下，以及政策结构导向时，大规模进行信贷投放并不现实，毕竟小微企业自身风险高，银行需要结合风险偏好，挑选优质客户，这个过程中需要磨合和逐步探索。

　　总体看，考虑到人民币贷款仍是未来一个时期稳定社融的重要驱动力，监管部门会通过多种方式促进人民币贷款平稳投放，但银行受限内外部环境，也难以更快速的投放。预计2019年人民币贷款增速将略高于2018年，约为13.2%，新增人民币贷款约17.75万亿元。

　　2、委托贷款

　　从存量看，委托贷款主要来自两部分，一部分企业之间的委托贷款，根据上市工公司公告信息披露，此类委托贷款多部分为1年期，甚至更短，少部分为2年及以上；另一部分来自券商资管、基金子公司资管等2018年之前做的非标业务，期限一般为2-3年。那么2019年到期的多为2018年开展的企业间委托贷款以及部分2016年至2017年开展的非标资管委托贷款。

　　从新增业务看，在2018年新的委托贷款管理办法后，资管业务已不能开展委托贷款业务，这将极大削弱委托贷款来源；企业之间的委托贷款则会受到企业现金流有限等因素影响，委托贷款增速与M1增速具有很高的一致性，考虑到2019年企业经营业绩增速会继续下滑，现金流情况可能继续恶化，企业之间的企业贷款活跃度也会进一步下降，而随着2019年下半年经宏观经济的改善，也会带动企业之间的委托贷款业务的增加。

　　综合来看，2019年上半年委托贷款到期量仍较大，而下半年后到期量会相对减少，下半年新增业务量也会有所增加。因此，2019年增速可能呈现前低后高的走势，不过全年委托贷款存量规模依然维持下降态势，预计新增规模为-1.24万亿元，同比增速为-10%。

　　3、信托贷款

　　信托贷款是信托资金运用最重要的一种形式，占比约为40%，其他债权融资形式包括特定资产收益权、假股真债、财产权信托等方式，2018年信托贷款新增量呈现负增长，也带动信托贷款持续下降，这主要由于通道业务受限，来自此方面的抑制作用比较大，同时，主动管理业务中房地产业务、平台融资业务能够采用贷款的场景减少。

　　信托贷款一般期限为2年，2017年成立的信托贷款可能有90%的都会在2019年到期，2018年新增的10%的信托贷款也会在2019年到期，两项合计加总约为3.43万亿元。2019年新增信托贷款会较2018年进一步下降，规模约为2.13万亿元。展望2019年，信托贷款到期量将会显著增大，加之新增量可能维持弱势，这将进一步加快信托贷款下滑压力，预计2019年信托贷款新增量可能为-1.3万亿元，存量信托贷款增速为-17%。

　　4、企业债券

　　2018年在宽信用政策环境下，债券市场传导较为明显，企业债券净融资量明显放大，不过距离2015年、2016年的较高水平依然有一定差距。这主要还在于宽信用政策传导并不通畅，信用债违约规模超过1000亿元，创出新高，投资者风险偏好依然不高，依然偏好高评级债券和融资主体，地评级债券发行并不顺畅，这使得不同信用资质融资主体差别非常显著。

　　2019年，持续宽松货币政策下，央行会继续降准200BP左右，社会流动性会相对充裕，而随着企业融资需求的收缩，优质资产会相对减少，资产荒会逐步显现。在此背景下，投资者在博取高额收益方面下沉客户资质的的意愿会有所增强，低评级信用债发行会有所改善，信用债估值有望继续提升。展望2019年，到期的信用债规模约为4.82万亿元，全年企业债发行量有望继续加快扩张，企业债券新增规模约为2万亿元，存量企业债券规模增速约为10%。

　　5、信贷资产证券化

　　信贷资产证券化自2018年有进一步加快，这主要在于银行加大零售业务拓展力度，尤其是房贷、消费贷等，这部分资产周期长，客户较分散，较适合进行资产证券化，从美国看，其信贷资产证券化业务中很大一块来自于消费信贷的证券化业务，由于近年我国零售领域保持较快发展，预计2019年信贷资产证券化仍会保持较快增速，全年发行量可能达到1.3万亿元，预计存款类金融机构资产支持证券规模净增加0.5万亿元，存量规模增速约为41.67%。（全文有部分删减）