私募定增产品遇冷 大股东无奈兜底

2014年低点发行的定增产品，由于在2015年上半年牛市中流通后赚得盆满钵满，火爆行情让众多上市公司火速增发，也吸引众多机构高溢价不计成本参与，从而使得2015年成为定增大年，全年定增募集总额首次突破万亿元大关。

对此不少业内人士指出，在火热的定增市场背后存在极大的泡沫，隐藏着巨大的风险，行情急转直下之后，定增基金正在步入艰难境地。牛市中发行的各类公私募定增产品，面临尚未到期解禁已存在大额浮亏，甚至解禁后浮亏做实的尴尬境地，参与其中的机构亏损严重，甚至有私募因此而清盘。亏损背后的主要原因是定增发行在市场高点，以及众多机构溢价报价导致发行价格畸高。

历史数据显示，2015年上半年股市最热的时候，大部分定增项目现在来看都是亏钱的，而2012~2013年，在市场低点发行的定增项目回报率反而是比较高的。为此，记者独家整理出一般投资者参与定增的淘金术，此外还整理出了普通投资者参与的渠道。

亏损情况

亏损多 公私募去年高点扎堆定增

在2014年低点发行的定增产品，由于2015年上半年的牛市赚钱效应凸显，从而受到机构资金的疯狂追逐，2015年全年定增募集总额首次突破万亿元大关，远超同期IPO首募规模，而同期实施定增的上市公司较2014年猛增约八成。统计数据显示，2006至2015年间发行的定增项目，一年持有期平均收益80.6%，三年持有期平均收益181.5%。

公募基金参与定增较多

记者注意到，2015年6月以来，沪深股市大幅震荡，在二级市场难觅交易机会之时，机构投资者纷纷将目光投向上市公司定增市场。东方财富Choice统计数据显示，2015年5月~9月，共有234家公司实施增发，从这些实施增发的公司股价表现看，截至2016年5月17日，同定增价相比，其中有169家公司股价上涨，股价翻倍的达88家。

不过，值得注意的是，股价下跌的也不在少数，从2015年5月份到9月份，有65家公司股价下跌，其中42家股价跌幅20%以上，23家股价跌幅30%以上，更有3家公司股价大跌50%以上。在这些被深套的参与资金中，公募基金占据绝大多数。下跌幅度最高的为石化机械(000852)，折价51%。该股定增由四家基金公司和华泰资产豪掷18亿元包揽，其中鹏华基金和鹏华资产出资10.46亿元，申万菱信和北信瑞丰基金各出资1.8亿元，金鹰基金出资1.9亿元。2015年6月中旬增发价格为30.14元，最新报14.68元，下跌过半。

此外上银瑞金资本、方正富邦、安信和平安大华基金参与的万顺股份(300057)的定增项目也一样，当前股价同定增价相比，下跌50.62%。据《上海证券报》报道，从2015年5月初开始，到今年三季度末到期的公募定增基金，按当前股价计算整体浮亏52.1亿元。

私募定增产品出现清盘

南京胡杨投资张凯华认为，定向增发项目的参与价格较二级市场一般有15%~ 20%左右的折价，具有一定安全边际，当市场处于震荡期，折价空间往往更大，安全垫通常更厚。但掘金定增市场并不是一件容易的事情，稍有不慎也会遭遇定增陷阱，由于定向增发标的解禁后在二级市场退出，因此受二级市场波动、个股基本面走势等因素影响，存在亏损的可能性。

记者注意到，公募基金参与的定增项目亏损，私募基金在定增领域的表现又怎样呢?据了解，截至2016年5月18日，今年以来已实施完成定增的上市公司共224家，其中股价跌破定增发行价的有45家，占比约20%。而私募不少定增产品都是带杠杆的结构化产品，实际上从2016年2月份开始，不少以前牛市发行的定增项目都出现了倒挂的现象，个股在解禁日股价都明显低于定增价，投资人损失严重。

深圳一家私募合伙人告诉记者，他们当时在4400点的时候发行了3只定增私募产品，目前全部亏损，最差的一只净值濒临清盘线0.7元，而公司之前发行的很多定增产品，业绩都非常好，只有这次在4400点发的产品遭遇滑铁卢。此外他还告诉记者，深圳一个新私募，在2015年2月发了一只定增产品，规模6000万元，1：3的杠杆，在股市上行之时，账面收益比较可观，但是到6月股市暴跌之后，损失惨重，产品最后直接清盘。

亏损原因

太狂热 三因素致机构参与定增亏损

旭诚资产相关人士告诉记者，在2014年低点发行的许多定增产品，在2015年上半年由于牛市赚钱效应凸显，这是吸引大批资金迅速涌入定增市场的原因。其中在2015年4月份以后，就感觉到市场已经不正常了，当时的投资机构几乎都不问项目、不问定增方向，甚至不计成本地高溢价参与报价。在高峰的时候有70~80家机构参与一家公司的定增报价，这种狂热追捧导致市场上出现大量的溢价报价，致使发行价格畸高。

机构参与定增渐趋理性

上海一位私募告诉记者，基于对后市看好，公司在2015年4月份曾经发行过一款定增产品，主要投资于互联网+的一些定增项目，当时公司已经采用了非常积极的报价策略，但随着市场行情节节攀升，报价涨幅到了不能接受的地步，以当时公司的报价几乎拿不到任何定增额度，显然这样的定增市场存在极大的泡沫，背后隐藏着巨大的风险，最终公司决定不参与。

该私募还指出，以当时的海特高新(002023)为例，公司2015年7月15日拿到增发批文，定增底价10.5元，7月15日复牌后二级市场股价连续拉升，截至8月12日申购报价日，前20个交易日均价为20.95元。从机构报价情况看，由于唯恐拿不到筹码，报价普遍较高，在27家报价机构中，报价大多在15元以上，最后增发实施价格为20元，相当于底价10.50元的190.48%。截至今年5月18日，海特高新股价报收15.21元，参与定增的基金浮亏23.9%。

新华医疗(600587)也存在类似情况，公司具有优质的基本面及较强的成长性，许多机构趋之若鹜，不少机构最终以37.5元/股中标。截至定增股份解禁日，新华医疗当天收盘价为23.83元，参与该公司定增项目的机构浮亏36%。而截至今年5月20日，该股收盘价为23.18元，参与定向增发的资金以亏损出局的可能性很大。

旭诚资产表示，目前机构投资者参与定增逐渐趋于理性。虽然目前参与定增折价较高，但公司定增也就十几家机构参与报价，不再像之前那样几十家公司扎堆报价，高溢价夺标。目前参与定增的机构减少了，主要是因为当前的市况下，八折的折价安全垫实在是不高，目前市场信心未恢复，市场一波动价格很快就倒挂了，此外还要受到锁定期的限制，所以机构投资者显得不够积极。

基金经理对风险判断不足

上述上海私募人士还表示，在牛市和震荡市环境下，定增类股票往往有较好表现。相对于二级市场投资而言，参与定增有多方面优势：首先定增往往伴随着利好，常常意味着优质资产的注入、各方面资源的整合等长期利好，利于股价在二级市场表现;其次定增可以享受折价发行，而股价受定增利好刺激，到定增资金上市时已有不少涨幅。

尽管定增产品具有优势，但在市场风险面前同样不堪一击，从去年高点至今，不少公司股价腰斩，目前价格与定增价相比下跌两三成的不在少数，让参与者亏损严重。在股价大幅下跌的情况下，部分定增专户产品已经爆仓，因为几乎所有的定增专户都是加了杠杆的，一些杠杆达五倍甚至更高。

在业内人士看来，定增基金亏损，主要有三方面的原因：首先是系统性下跌风险，被锁定12个月乃至更长时间的基金，只能被动跟着下跌;其次是基金经理对于风险判断不足，从2015年8、9月份公募基金参与定增情况看，大多数是在大幅拉升之后实施的。其三，在上述定增到期股价大跌的公司中，公募基金是参与主力，而公募基金参与的多为询价定增，而多数询价定增中，大股东均不参与，上市公司做高股价的动力不足。

定增现状

保融资 上市公司定增价一降再降

截至今年5月18日，沪深两市共有559份定向增发的预案发布，融资规模与去年同期数据相比，增长幅度较大。不过，记者注意到，市场的巨震对存量项目有一定影响，有的公司为了能够顺利融资而不断下调定增价格。

63家公司调整定增方案

年初至今，沪深两市共有63家上市公司对定增方案进行调整，变更发行价格或募资规模之后继续推进再融资方案。

其中美菱电器(000521)3月7日发布定增预案调整方案，定增发行价格由不低于5.72元/股调整为不低于4.76元/股;中电鑫龙(002298)3月9日公告，根据目前证券市场变化情况，为保证本次非公开发行股票顺利实施，拟将发行价格从不低于16.90元/股下调至不低于12.47元/股;中超控股(002471)则在4月23日公告，发行价格由11.78元/股调整为6.30元/股;此外北方创业(600967)5月16日公告称，发行价格下调比例为28.12%，调整之后的发行价格为9.71元/股。

南京胡杨投资张凯华表示，A股市场的每一次下跌，都会拖累定增市场的节奏，而在现行规则下，价格倒挂的公司只能调整方案，重新设定价格。回看2015年6月至今的市场表现，在诸多因素的作用下，市场出现了四次较大幅度的下跌走势，上市公司也难以把握市场底部，不得不一再修改定增方案。而上市公司应对的方式包括，延长决议有效期、下调预案价、变更定价方式以及变更融资规模等。

下调定增价为保融资

记者注意到，中衡设计(603017)也是一再修改方案，公司曾于2015年9月发布定增预案，发行价格不低于60.23元。2015年9月22日复牌之后，中衡设计就遭遇了一轮补跌。为了应对该局面，中衡设计便对定增预案进行初次调整，发行底价变为36.40元/股。即便发行价下调四成，依然不是上市公司的底线。今年2月17日，中衡设计发行股份价格又更改为“不低于28.75元”。与中衡设计的遭遇类似的还有仁和药业(000650)，在短短半年时间内，公司将定增价格从12.52元/股先调整至8.37元/股，继而又调低至6.62元/股。

事实上，中衡设计、仁和药业绝非个例，有多达25家上市公司在过去的半年中两次调整定增方案，其中出现最多的情况就是“下调定增价格”。对此，有券商分析师表示，目前处在产业结构调整时期，上市公司都在谋求新的发展方式，而这些都离不开资金的投入。而从去年7月股市大幅波动开始，整个市场的估值中枢都呈现下行态势，面对震荡的市场行情，上市公司不得不一再调整、终止、启动增发方案，尽一切可能完成公司再融资。

风险浮现

难发行 有定增产品无人问津

当资本市场处于震荡下行期时，市价跌破定增发行价的情况时有发生，因此，对于参与上市公司定增的投资者而言，也面临着投资风险。

定增产品发行遭受冲击

近期市场再度调整，不少正在定增的个股价格跌破发行价，出现明显倒挂。Wind数据统计显示，自2016年1月至5月15日，沪深两市共有188家上市公司发布了定增实施完成的公告，而这188家公司中，有36家公司破发，其中有16家公司的股价与发行价相比降幅超过10%。

平安证券研报显示，从定向增发预案公告发布至发行成功，平均花费246天，其中有竞价发行和定价发行两种定价方式，当大股东参与定增时以定价发行为主，否则以竞价发行为主。监管层去年底以来通过窗口指导遏制价差过大问题，定价发行明显降温。

深圳一私募人士表示，大面积的价格倒挂使得定向增发产品发行遭受重大冲击，现在一年期产品非常不好发，尤其是劣后端，三年期产品除非是重大资产重组，锁价发行，有一倍以上浮盈空间的，业非常不好发。不少产品为了顺利发行，只能跟上市公司大股东谈，希望能出相关的保底措施。

有公司大股东兜底定增

记者注意到，近期有私募在朋友圈讨论创业板一家上市公司的定增方案。据了解，该公司本次定增目的是募集资金加速公司主营业务发展及投向新项目，公司拟向不超过5名投资者进行定向增发。值得注意的是，公司大股东对这个私募定增产品进行收益兜底，参与认购的私募基金规模1.45亿元，其中优先级8500万元，劣后级6000万元，锁定期一年，认购金额1000万元起，预警线0.82，补仓线0.78，二级市场退出或上市公司大股东承接股票并兑付最低收益9%。

实际上近期定增项目大股东兜底的不在少数。记者发现，近期有业内人士在私募朋友圈投放定增信息近一个月，据该信息显示，某上市公司1年期定增，3.98元进，大股东兜底8%，已经拿到兜底协议，5月13日报价。

另外，此前就有人在朋友圈援引升达林业(002259)的定增公告称，“升达林业发行底价待定，发行数量不超过1.84亿股，融资规模不超过7.799亿元，单个投资者认购不低于7799.781万元，限售期12个月，2016年2月27日取得证监会的核准批复。”该人士同时表示，定增是以私募定增产品的形式参与，该产品初始资产不得低于300万元。而据该人士发布在朋友圈的信息显示，升达林业1年期定增，5元左右进，预期收益1~2倍，产品托管在中信证券，100万元起。记者注意到，该产品信息发布在朋友圈很久，但是无人问津。