私募变相拆分借道企业 清理关键在风险匹配

今年以来，私募监管趋紧，显而易见。3月及4月，证监会多次明确表态将加大对私募产品违规拆分的处理力度。

不过，21世纪经济报道记者从互联网金融业内人士处获悉，目前通过企业通道，仍可绕道实现私募产品的分拆销售。监管禁令下，私募产品拆分“野火吹不尽”，其中的情理法，值得深入探讨。

“拆分”本身不增加资产的信用风险，本质的风险，在于把投资风险对接了并不能承受该风险的投资人。这些投资人，在合规层面，即在私募所谓“合格投资人”的门槛之外。

什么样的投资人，能承受什么样的投资风险，这个问题，并非用“告知投资风险”就能解决。不过眼下，规范鱼龙混杂的私募机构，确是清本溯源的重要一步。

借个公司做通道

一名从事互联网金融借贷平台人士向21世纪经济报道记者介绍道，目前业内存在这样一种私募产品拆分的模式。

以私募二级市场产品为例，P2P平台谈好私募产品，再找一家实体企业，也有可能是P2P平台的关联方，作为SPV(特殊目的载体)，做一个风险隔离，作为合格投资者，来购买私募产品。同时，这家企业在P2P平台发起一个借款项目，向平台的投资人募资。

对于投资人来说，获得一个债权的固定收益;对于企业而言，在负债这边，需要支付投资人固定本息，在投资方面，则是一个权益类投资，可能承担投资损失的风险。其中，没有机构对企业的投资收益进行担保。从这个角度而言，企业完全承担投资风险，并参与私募机构的超额收益分成。

一家互联网财富公司负责筛选资产的人士林华(化名)认为，这不过是一个稀松平常的“套路”，“私募不让直接干了，总要想点招”。

“从我工作的角度，就是穿透地看基础资产是不是合格，我们不可能在拆的过程中去做担保。本身资产大拆小不产生信用风险，但是有政策风险。”林华告诉21世纪经济报道记者。

上述“套路”中的产品，在向平台投资人披露时，往往只披露到企业层面，而不会披露到资金最终流向了资管计划。“所以你看来看去，好像都是同一家企业在借款，实际上这家公司可能只是个通道。”林华说。

不匹配的风险承受能力

不过，市场也有少数产品，会更加详细地披露资金流向。

比如微众银行此前在其APP引流销售的一款在武汉金融资产交易所挂牌的企业融资产品，其募集说明书显示，募资并非用于企业经营，而是投向金融机构发行的金融产品，投资范围包括信托、基金及公司、券商、保险发行的资管产品。

各地金融资产交易所由属地金融办监管，金交所上发行的直接债务融资产品，均依照资本“国九条”，和私募一样不设行政审批，并无明确投资门槛。

其实，“私募”是一个相对“公募”更为宽泛的概念。目前在国内，对个人投资者而言，除了银行理财产品和公募基金是明确的公募产品，其他资管产品，包括信托、私募投资基金、证券公司及基金子公司资管计划等产品，均只向合格投资者开放。

根据证监会发布的《私募投资基金募集行为管理办法》，私募基金的个人投资者必须满足金融资产不低于300万元，或最近三年个人年均收入不低于50万元;投资于单只私募基金的金额不低于100万元。

不过，大部分私募资管产品仅以投资金额门槛100万元来做限制。“我们基本不会管客户的资金来源是什么，除非一看上去就有问题。”有基金子公司财富人士称。

一名华东地区地方证监局稽查人士告诉21世纪经济报道记者，对于账户资金来源(是否合规)，最多往前追查过12道，日常追查2-3道也属正常。“不过我们只有几个人，辖内有上百家上市公司，人手都不够。”该人士表示。

业内人士并不讳言私募产品市场的鱼龙混杂。

“虽然不能一概而论，也有实际投资风险比公募产品还要低的私募产品，但一些资产之所以会找P2P来帮助销售，也是因为按照私募的标准，找不到投资人了。说明至少在高净值客户看来，风险定价不那么合理。”有华南地区金交所人士分析表示。

市场清理

在业内人士看来，整治私募拆分，只是“头痛医头、脚痛医脚”之策。关键在于，厘清整个私募市场，要从规范机构本身入手，甚至需要重新审视合格投资个人的标准。

今年2月，中国基金业协会发布《关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项的公告》(下称“公告”)，私募基金管理人“大清理”拉开序幕。

《公告》要求私募基金管理人必须在关键时间节点进行产品备案，意味着5月1日将完成第一批私募清理，8月1日完成第二批。

21世纪经济报道记者5月19日查询中国基金业协会网站获悉，目前登记在案的私募基金管理人共24160家，比4月底减少了近1900家。

另外，私募领域，对于过去基本不受监管的基金子公司，日前也有规范征求意见稿流出，对基金子公司的净资本和风险计提要求做出详细规定。

《证券期货经营机构落实资产管理业务“八条底线”禁止行为细则》则着重对资管产品杠杆倍数做出了限定。

整治私募市场机构和产品规范是其一，但并没有直接解决风险匹配的问题，也就是最初提到的：如何识别什么样的投资人，能承受什么样的风险。

“当然投资信息披露是一个很重要的手段，但是信披再充分，一般的投资人可能还是没有办法判断。所以我现在在做的，就是为投资人筛选资产。”林华说。

不过，林华所言，和美国的经纪人制度还有较大区别。关键在于，美国的投资经纪人向投资人收费，因此对投资人负责;而国内很多理财机构向资产端收取代销费用，从这个角度来看，是对销售负责。

国泰君安资管总裁涂艳军在接受21世纪经济报道记者专访时也指出，目前投资人普遍没有耐心，往往根据产品的短期表现去做决策，缺乏长期投资意向。而实际上，经济有周期，投资也有周期。专业的理财经纪人一定程度上可以防止投资人的非理性行为。