杨东林利军常劲等大咖齐聚 畅谈科创板5G新产业

　　

　　科创板会带来哪些影响

　　提问：目前国内市场的一大改革是即将推出的科创板。科创板是以扶持科技新兴力量为初衷，请问在座的投资人对科创板的看法和投资理念？

   

　　常劲：从价值投资的角度看，我们主要还是“自下而上”选股，选自己比较熟悉的公司，或者一些我能够理解和研究的公司。关于科创板的推出，我觉得最大的变化是采取注册制，中国过去的市场监管采取审核制，进入很严格，管理很宽松，这种方式其实不利于长期投资和公司发展。注册制虽然让公司入市更容易，但在入市后实行严格监管，可能更符合市场规律，能够帮助一些真正优秀的公司在资本市场中凸显出来。

　　林利军：这是中国改革开放过程中最大的一件事，我认为它的意义不亚于股权分置改革，这可能是中国资本市场的第三次革命，甚至是一次很大的中国经济革命，我们非常看好科创板，但是对于具体的投资和选股要非常谨慎，因为在科创板中真正具备强大竞争优势、并形成巨大内在价值的企业应该非常少数。我们的投资理念和方法是不变的，无论是科创板还是其他市场，无论在中国还是美国，都要找到有强大竞争优势的企业，找到竞争边际，敢于做中长期投资布局，帮助这些企业创造出非常大的长远价值。

　　

　　杨东：我现在比较关注科创板推出以及注册制对中国资本市场的重大深远影响，而且我们肯定乐于看到更多新股上市。只是科创板的投资机会我暂时兴趣不大，这是因为：第一，目前科创板的热度还太高；第二，中国的新股上来估值都很高，没有一两年的沉淀的话，估值上缺乏吸引力；第三，正如刚才林总所说，科创板里面真正的好公司一定也只是很少数，所以目前对科创板我们是多看少动。

　　颜克益：科创板是个非常宽泛的概念。首先，科创板代表很多新兴事物，与传统消费品相比，稳定性可能较弱，其次，胜率低、赔率高，有点像PE的感觉，投十个可能只中两三个。针对这两个特点，实际应对中预判很重要，跟踪更加重要，一定要有阶段性的思维。比如你一开始预判哪几个公司好，就要构建你的组合。但在过程中，要随时保持高度警觉，公司的环境、竞争结构是否发生了变化。所以科创板投资对敏锐度要求更高。我认为预判和跟踪在科创板投资中可能更重要。

　　季文华：首先，我认为科创板是我们资本市场的试验田。比如原来大家呼吁的注册制，让一些垃圾公司退市，但由于涉及面太广，如果全面实施对市场影响比较大，所以先从试验田开始，效果好的话再扩大推广范围，所以科创板对整个资本市场意义重大。第二，前面提到科创板投资有点像PE投资，需要权衡胜率和赔率，对于我个人而言，这类投资我可能会关注，随着时间推移去验证公司的优劣，再进一步关注好公司。第三，科创板是否推出，我们的投资理念和方法都不会变化，每个专业投资者的投资框架和理念是相对固定的，通常不会因为科技股的推出影响自己的方法论和框架。

　　邹欣：关于科创板投资我有两点跟大家分享。第一，如何选择投资标的。我的理解中，选择标的除了看ROE、公司的盈利能力、现金流等，还有一个重要标准，就是企业是否有隐形价值，比如在传统企业中，一些公司的折旧计提充分但是资本支出很小，经营现金流很大，当中其实包括很多对股东的隐形回报。对科创板公司来说，隐形价值一定体现在研发费用，如果一个公司上科创板，但过去几年研发费用的投入比现在创业板公司还低的话，这个公司大概率不用看；筛选后，再看研发的投资效率如何，以及研发数据未来的方向，我觉得这是一个选股标准。

　　第二，A股市场具有所谓“两年延后”的效益，2005年是股权分置改革，2007年是大牛市，2009年推出创业板，创业板大牛是2011年开始的，每个大事件都间隔两年，在这两年的时间里，有一个企业沉淀的过程，也有整个板块投资规则的调整。所以科创板投资不用急，今年推出，大概率到2021年的时候，比较好的标的才会凸显，投资会比较有确定性。

　　提问：伯克希尔·哈撒韦对科技股的态度近年似乎有所转变，比如投资亚马逊和苹果公司。各位如何看待科技股？巴菲特和芒格会把以苹果公司为例的股票界定为消费股还是科技股？

　　

　　林利军：我认为巴菲特不太会把股票进行“科技”和“非科技”的区分，因为他的投资方法比较简单，主要看企业的内在价值。巴菲特如果不投一些所谓的“科技股”，说明它们暂时没有在他的能力圈内。投资苹果，应该是想明白了苹果巨大的竞争优势。包括他三年前在大会上第一次提到亚马逊，说他终于把亚马逊的竞争优势想明白了。在能力圈范围内做投资，才是他的投资理念。

　　杨东：巴菲特开始投资科技股，一方面可能是巴菲特的能力圈又扩大了，有些科技企业他看得足够清晰透彻了。另外巴老原来不投科技股的主要原因是技术发展太快，科技股很难有稳定的护城河，这方面也可能有些不一样了。比如苹果，通过APP Store已经形成了强大的生态圈和客户黏性，技术变化的颠覆性威胁要小多了，还有苹果有非常好的现金流，个位数的估值水平，以及足够大的规模，这些都比较对巴菲特的胃口。

　　颜克益：巴菲特喜欢护城河，但科技股的护城河相对不稳定，容易被颠覆和摧毁，最好的例子就是雅虎。其次，在过去五到十年中，美国股市里最好的是苹果、亚马逊、谷歌、脸书等以技术驱动的公司，为什么？因为全球经济增速都趋于放缓，从长期来讲需求都得到了满足，类似地产、汽车等行业的需求都很好的得到了满足，未来经济进一步的增长只能靠科技创新驱动。第三，诸如苹果和亚马逊等公司，颠覆的更是偏向商业模式的部分，苹果公司除了硬件创新生产外，在APP store发力其实就是商业模式的创新，这点亚马逊也类似，因此它的科技成分相对较弱。两者其实是一脉相承的，暗合了巴菲特对护城河的理解。但有一点毋庸置疑，就是要在投资中与时俱进。因为经济社会一直处于不断变化发展之中。

　　

　　季文华：我再简单补充一下。巴菲特持有的资金属于险资，并且是持有期限较长的资金，所以他对护城河看得很重。这又包含两点：其一，标的公司有没有建立起具有十足竞争优势的护城河，其二，已经建立的护城河在边际上能不能拓宽并加深。苹果公司已经建立了强大的护城河，手机业务中排名第二的华为跟它的差距很大；再者，苹果本身也在从硬件逐渐转型至软件，例如APP store业务，来自网建的收入占比逐年提升。所以苹果手机业务的确定性很强，可以追求绝对收益；其次它的护城河在不断加深、安全边际也在逐渐加宽。亚马逊也是一样，它的基础业务在行业中遥遥领先，几乎没有竞争对手，大概阿里云和亚马逊云的收入差距是近十倍，亚马逊在这方面具有非常强的竞争优势。这就是为什么在这个时候巴菲特会投资这两家公司。

   

　　邹欣：就我的理解，科技股或者说科技行业的生命周期基本分为三个阶段，而苹果或者亚马逊正开始进入第三阶段，所以其实是行业在发展变化，而不是巴老在变。我理解的科技股的三个阶段大致是：

　　第一阶段，科技是一种未来社会的可能性，跟研发相关，具有非常多的可能性和发展路径；

　　第二阶段，科技将成为生产方式，是提高效率的手段，更多体现为设施设备。在这种情况下，降成本和组织供应链的协调就是极其重要的事情，在这领域中的竞争也非常激烈。对于如苹果这样的公司来说，在全球范围内进行成本和供应链方面的竞争，其实也充满了不确定性；

　　到第三阶段，科技会变成整个社会的生活方式。不论是美国、中国，甚至亚非拉国家，科技将变成所有人手上都持有的物件。此时科技股将更偏向消费股，可以提价。在苹果之前，谁能想象手机也可以涨价？随着它提供更多的相关软件服务，公司能够获得的收入更高、更多元，就类似于一个可以涨价的消费品，能够保持不变份额也就印证了它的护城河。所以我觉得这是巴老现在投资它的主要原因。

　　当然，也不是说这其中没有风险。放在更长的时间维度中，一个消费品或者这种阶段的科技股可能被颠覆的原因在哪儿？可能是下一代的技术，就是诸如AI驱动的AR、VR等设备对手机的冲击和替代。如果上述成为可能，那就会像当初苹果智能手机取代了诺基亚一样，到那时其实又会蕴含非常大的风险。所以其实也不绝对，且行且看、适时调整。

　　常劲：这点我赞同，巴菲特乃至伯克希尔的投资风格，是不是“科技”并不是那么重要，关键在于它的价值和安全边际。未来，我们很有可能在其投资组合里看到很多不同，其中的原因可能是：伯克希尔新增了两位投资人，他们对科技、金融乃至服务行业有着不同的理解，也为伯克希尔的投资组合做出了相应贡献。但万变不离其宗的还是价值投资这项“基本原则”。

　　新能源 新科技 新机遇

　　提问：杨总对新能源行业很有见地，想请您分享一下您目前对该行业的看法。

   

　　杨东：我觉得投资要做的重要的事之一，就是要观察和感受科技发展、技术变化的趋势，以及这种趋势对产业、对社会的影响。目前新能源行业可能已度过了发展初期，开始在渗透度上快速提升，趋势已经不可逆转。这一方面会带来很多投资机会，另一方面也会对某些投资构成威胁，作为投资人，我们现在比普罗大众更早地感受到这些趋势。新产业的发展是一种持续的长期趋势，但在股市上却常常表现为短期预期极高的脉冲式上涨——形成泡沫——泡沫破灭后对长期投资趋势变化趋势的忽视。毕竟市场上的投资者往往都不是很有耐心。这也符合一个规律就是人们往往高估一些短期事件三的影响而低估了一些长期趋势的影响。

　　提问：5G也是今年的热词，颜总您怎样看待5G今年的走势？有没有比较不错的标的？

　　颜克益：首先，5G传输速度快，成本低，它就像是一条高速公路，能够连通大数据、AR和云计算，是这些科技实现发展的基础和前提。其次，从电动车市场来看，智能驾驶依赖无滞后性的数据传输系统，其基础也是5G。第三，通常来讲，个体和整体，局部与整体，阶段与长期之间存在矛盾。最优秀的公司，例如茅台有很好的的投资价值，但对整个经济的产业升级却没有很大意义，2000年美国网络股泡沫虽然破裂了，但很好的促进了美国网络科技产业的发展。

　　此外，我们采用个体、局部，短期、长期相结合的投资方式。投资价值与社会效益并不对等，有些能推动社会进步的东西不一定具有投资价值。5G对AR、对大数据、对云计算、对智能驾驶很有帮助，但作为资产管理人，面对国家产业升级还是投资盈利需要更为细致的权衡和考量，因此5G是不是很好的投资机会还有待商榷。

　　提问：那么兴全基金是全国首家成立社会责任基金的基金公司，想请兴全社会责任基金基金经理季总聊一聊，您如何看待社会责任投资？您在投资的过程中，如何做好平衡？

　　季文华：社会责任基金的契约规定有一些项目不能投，比如酒、烟、博彩等。如果游戏不投了，还能投什么呢？有两个大的方向我认为兼具了社会效应和社会价值，同时也能给股东创造价值。

　　第一个大方向是制造业。中国的制造业在全球范围极具竞争力，比如光伏制造、电子制造等行业。如果我们把资源给这些制造业公司，鼓励他们走出国门、做大做强，回馈资本市场，是十分有意义的。

　　第二个大的方向是既能满足国内需求，又能创造出有意义产品的行业，这也非常具有社会责任感。比如一些小家电、医疗产品和医疗服务等等。所以我也会更多地把资源投向这些企业，鼓励他们做大做强，生产更优质的产品、提供更优质的服务，在满足国内市场需求的同时，迈出国门。

　　提问：邹总您好，我们知道兴全基金在国内基金业率先采用了绿色投资的理念，您能否简单介绍一下什么是绿色投资？在投资中的具体应用是什么？

　　

　　邹欣：5月5日是巴菲特的股东会，也快到兴全绿色基金的8岁生日。2011年绿色基金成立之初，我们就有两个标准，第一，历史上受过环保处罚的企业直接进入我们的禁止库。第二，自身盈利能力较弱、无法对环保治理投入足够资源的企业我们也会慎重考虑，比如在A股3600家公司里ROE低于5%的公司我们大概率不会考虑。我们会投入更多的时间和资源去关注利用新技术、新材料、新能源对整个社会环境有贡献的公司。这些公司短期内投入较大，但是长期来看会获得更大的回报。

　　消除投资焦虑的建议

　　提问：近年许多人的终极目标是“财务自由”，这背后其实隐含着一些资产焦虑。在2019年，哪些资产能够相对舒缓这份焦虑？

　　常劲：这其实是资源配置的问题，不是做价值投资的人可以回答的问题。那对我们来说就很简单，要么找到自己非常了解的公司，在合适的价格买入并长期持有。具体如何选择公司，最后还是取决于公司本身的商业模式和管理状况，以及面临变化的自我革新能力。

　　当然，还有一种方式，我会建议你找到自己信任并且优秀的投资人或投资机构，真正能把投资者的钱当成自己的钱一样去管理，这样会比较稳妥。

   

　　林利军：在我看来，首先我不认为人是否快乐，与资产焦虑有关。最重要的是，我们要树立正确的财富观，要降低自己对财富的预期，这才是快乐的源泉。中国有句老话，说其实老天爷早已注定你一辈子能挣多少钱。所以你千万不要焦虑，降低自己对财富的预期，你的人生会更加快乐。

　　其次，真要问未来怎么投资，怎样能使财富多一些，其实也简单。我认为未来二十年最大的机会还是股权相关的资产，找最好的具有内在价值的企业去投资，然后降低预期。

　　提问：焦虑情绪不利于投资，大家对消除投资焦虑有什么建议？

　　颜克益：芒格有句话我非常赞同：“教人炒股犹如引人吸毒”，因此我从来不建议非专业人士去炒股。但这并不意味着股票不是一个很好的投资方向，对非专业投资者而言，像兴全社会责任基金这样优秀的公募基金我觉得是一个很好的选择。

　　

　　季文华：谢谢颜总的认可。我非常认同在未来的十到二十年中，权益将是非常好的方向。为什么？如果对标房地产市场，它们现在接近两百万亿，而权益市场只有二十万亿，差距非常大。仔细考量，在过去十到二十年中，房地产市场中拥有高回报的其实是核心地带的房地产；权益市场也一样，要找到优质公司的优质股权，通过这部分股权的巨大升值空间，享受企业增长的福利，实现增值。

　　邹欣：我想谈谈两点“好事儿”。第一点，其实一个人一辈子所需要消费的钱基本固定，如果你只有十年时间来赚退休后需要花的钱，你要求的回报率当然比较高；但如果你从20岁就开始投资，直到70岁退休，这期间差不多有五十年可以积累财富，所以你要求的回报率当然就比较低，那你就相对能接受价值投资。这是第一件好事儿。

　　第二件好事儿是，经济有周期，而周期极大程度取决于设备的更新。从瓦特发明蒸汽机开始，经济周期从每三十年一次，到后来的二十年一次，再现在每四、五年就会发生一次，甚至周期时间仍还在缩短。这对投资者的好处就在于，在同样的时间维度中，更短的经济周期意味着在底部拿到好公司的频次会增加，其实是件好事儿，还焦虑什么呢？